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银行业研思录之一：如何计算银行“自由现金流”？自由现金流理念起于投资，本质是讨论企业经营利润扣除资本开支后，可用于分红 的现金流。因为银行经营货币（现金流），现金流量表和其他行业差异很大，没有 直接的自由现金流。银行分红能力取决于内生资本增速（ROE）和资本消耗速度（风 险加权资产增速）之差，我们可以用自由资本流来类比自由现金流的概念。但由于 不良认定、拨备计提和投资浮盈兑现节奏等方面的差异，银行会计 ROE 存在可比 性问题。本篇报告我们将试图拉平拨备计提、浮盈兑现、杠杆率，并考虑超额拨备、 超额资本等因素，测算上市银行的“自由现金流”。

银行“自由现金流”推算的几个层次：

其一，可比 ROE 调整。（1）拉平不良认定，我们将当期拨备计提的基准换成更为 客观的风险贷款生成率，为避免周期波动带来误差，采用近三年中位数，从而得到 跨周期的不良生成；同时，在此基础上加入对贷款收益率偏离度的考量。假设银行 合理的拨备计提力度应该等于跨周期不良生成+贷款收益率偏离度，并将其与实际 计提的差值还原到 ROA、ROE；（2）超额拨备还原。超额拨备本质是利润“蓄水 池”和潜在资本，需要拉平还原，假设超额拨备在未来 10 年逐步还原到利润；（3） 拉平投资浮盈兑现。金融投资浮盈兑现绝大部分是未来息差的提前折现支取，因此 需拉平各银行的投资浮盈兑现，为避免近两年偏高的数据扰动，可取用近五年金融 投资当期兑现收益率中位数，计算出调整后收益，与实际收益差值还原至利润。另 外平滑后的未兑现损益也应调增至当期净利润；（4）1%资本安全垫下拉平杠杆。 不同银行间资本充裕度存在较大差异，表现为较大差异的杠杆率，假设单家银行杠 杆水平最终将回归均衡，按照 1%的资本安全垫，可得到杠杆率拉平调整后的 ROE。

其二，超额资本还原。充裕的资本内嵌着更高的分红自由度，而这从 ROE 和规模 扩张上无法体现。我们可假设必要的资本安全垫为 1%，且超额资本安全垫在未来 10 年逐步释放用于规模扩张。将超额资本纳入现金流分析有助于理解银行股权融 资（比如大行注资）的双重效应，一方面注资会摊薄当期分红，另一方面注资也通 过增厚银行资本安全垫提高其自由现金流能力，从而保障了长期分红的稳定。

其三，必要资本调整。自由现金流计算中直接采用 RWA 增速披露值，可能会产生 两方面误差：一是资本监管改革期，或者资本计量方式调整期，各类资产风险权重 或信用风险计量方式发生变化，可能会导致 RWA 同比增速不可比；二是会导致“成 长折价”，因为规模扩张越快，资本消耗越多，自由现金流就越少。我们用贷款增 速替代 RWA 增速；同时，为了避免成长折价，可以取个股与行业的贷款增速均值， 作为一家银行真实或必要的规模增速，表征必要资本累计速度。这一调整背后隐含 着银行当前超额成长是价值性有效成长，并且最终会回归市场均衡。

最终，自由现金流 1= ROE 4(TTM)+超额资本释放可支撑资本消耗速度-2025Q3 末 RWA 增速；自由现金流 2= ROE 4(TTM)+超额资本释放可支撑资本消耗速度2025Q3 末贷款增速；自由现金流 3=ROE 4(TTM) +超额资本释放可支撑资本消 耗速度-2025Q3 末个股、行业贷款增速均值。