轨道交通设备行业专题报告：新老基建同发力，十四五大有可为

1. 轨交投资是对冲经济下滑的重要抓手

1.1. 轨交投资是基建投资重要的重要组成部分

国铁投资：十三五国铁年平均铁投资额相较十二五期间提升接近 1000 亿元。十二五 期间国铁（(也叫“大铁市场”，由国铁公司投资的铁路，包括客运铁路和货运铁路)平均 投资额约为 7045.84 亿元；2019 年全国铁路固定资产投资完成 8029 亿元，其中国家铁路 完成 7511 亿元;投产铁路新线 8489 公里，其中高铁 5474 公里。而交通运输部部长李小鹏 2019 年 12 月 26 日在 2020 年全国交通运输工作会上则表示，2020 年全国将完成铁路投 资 8000 亿元。十三五期间平均投资额至少为 8016.40 亿元，十三五期间国铁年平均投资 额比十二五期间的投资额增加了 970.56 亿元，投资额显著上升了一个台阶。

城轨投资：自 2011 年以来我国城轨投资逐年提升，2019 年创新高。2011 年我国城 轨（由地方政府投资建设的地铁、轻轨、市域铁路等）投资金额为 1628 亿元，到 2019 年我国城轨年投资额已经达到了 9700 亿元，过去 9 年间年城轨投资金额增长了 5 倍。

轨交投资（国铁投资+城轨投资）是基建投资的重要组成部分。2019 年我国基建投 资金额达到 18.21 万亿，其中国铁投资 8029 亿元，城轨投资 9700 亿元，二者合计占基建 投资 9.74%。从历史数据来看，随着 2018 年、2019 年基建投资增速下降以来，轨交投资 占基建比例也在逐年提升，从 2017 年占比 7.28%上升至 2019 年 9.74%。轨交投资在基建 投资中占比也越来越大，对冲经济下滑的作用也日益显著。

1.2. 新冠疫情全球肆虐，国内经济下滑压力大

新冠疫情对我国经济冲击较大，一季度 GDP 增速自 1992 年以来首次出现负增长。 2018 年以来我国经济增速缓中趋稳，但受到新冠肺炎疫情的冲击，20 年一季度实际 GDP 同比增速大幅下滑至-6.8%，自 92 年以来季度增速首次负增长，名义 GDP 增速也下滑 至-5.3%。

三大需求中消费和净出口对经济的拉动作用减弱，投资稳经济的作用略有提升。2020 年一季度，社会消费品零售总额 78580 亿元，同比名义下降 19.0%。其中，除汽车以外 的消费品零售额 72254 亿元，下降 17.7%；2020 年一季度我国进出口总额为 6.57 万亿元， 比去年同期下降 6.4%。其中，出口额为 3.33 万亿元，下降 11.4%；进口额为 3.24 万亿元，下降0.7%；贸易顺差为983.3亿元，收窄了80.6%。消费和净出口对经济的拉动分别为-4.36% 和-0.98%，受新冠疫情的不利影响较为明显。2020 年一季度全国固定资产投资（不含农 户）84145 亿元，同比下降 16.1%。其中工业投资方面，一季度工业投资同比下降 21.1%； 在三大投资领域中，房地投资产的下降幅度最小，对稳投资起到重要的拉动作用。一季 度全国房地产开发投资 21963 亿元，同比下降 7.7%；房地产投资之外，基建投资是促进 稳投资的重要一环。一季度基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业） 同比下降 19.7%。制造业投资下降 25.2%；电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长 2.0%。2020 年 Q1 投资对经济的拉动为-1.46%，但是自 2019 年，投资对经济的拉动作用 正在逐季提升，消费和净出口对经济的拉动作用在减弱。

1.3. 基建投资是逆周期调节、对冲经济下滑的有效手段

2020 年突如其来的新冠疫情对中国经济造成了非常大的负面影响，除口罩和生产医 用设备的行业，各行业各公司几乎都受到了不小的冲击，从而影响到整个宏观经济的平 稳运行。由于国外疫情仍比较严重，使得我国出口受到很大的影响。拉动经济的三驾马 车中出口受到影响，因此经济增长必须靠内需，也就是刺激消费和投资来拉动经济增长。 今年除了减税和补贴稳定消费以外，稳投资也是重要抓手，其中房地产和基建投资通常 是主要对冲手段。但在“房住不炒”的政策基调下，恐难像以往那样通过刺激地产来托底 经济。因此，基建投资是对冲经济下滑的有效手段。历史经验来看，08 年经济危机，铁 路投资上了一个台阶。当时的四万亿投资计划大大加快了铁路、公路等重大基础设施建 设。由此可见，基建投资作为逆周期调节的方式早有先例。

2020 年是十三五计划的收官之年，保证经济平稳运行至关重要。尽管短期经济受到 疫情的冲击，但是多项政策已明确，要确保如期完成全面建成小康社会目标。如今疫情 形势逐渐明朗，一系列政策也在助力企业复工复产，加大对于中小企业的扶持力度。2 月 12 日，中央政治局会议指出，要积极扩大内需、稳定外需。要聚焦重点领域，优化地 方政府专项债券投向，用好中央预算内投资，调动民间投资积极性，加快推动建设一批 重大项目。并且随着供给侧结构性改革步入尾声，基础设施投资也成为“补短板”的重要 载体。基建投资已经历了 18 年和 19 年的低迷，作为重要的逆周期调节方式，预计 2020 年通过加大基建投资拉动经济的可能性更大。工信部赛迪智库发布的《「新基建」发展 白皮书》指出城际高铁和轨道交通做为新基建的重要领域，预计到 2025 年投资规模可以 达到 4.5 万亿，带动相关投资累计超过 5.7 万亿元。

2. 十四五期间轨道交通市场仍大有可为

2.1. 国铁市场：高铁在建或待建规模大，城际边际增量可观

2.1.1. 高铁：十三五超额完成目标，在建或待建项目超过 1.5 万公里

十三五期间高铁通车里程目标将超额完成。2019 年我国高铁新增通车里程 5474 公 里，创 2008 年以来历史第二高；累计高铁运营里程达到 3.54 万公里，已经超过了《铁路 十三五规划》中高铁运营里程达到 3 万公里的目标，预计随着 2020 年高铁通车里程的增 加，《中长期铁路网规划》中到 2025 年高铁通车里程 3.8 万公里左右的目标也将达成。

对冲经济下滑，预计十四五年新增高铁新增通车里程仍将维持一定强度。十三五前 四年高铁年均通车里程 3414.75 公里，预计 2020 年新增通车里程约有 3500 公里。考虑到 中美贸易战和新冠疫情对国内宏观经济带来的不利影响，2020 年一季度 GDP 同比下滑 6.8%，未来宏观经济仍将面临较大的下滑压力。作为基建投资的重头戏，十四五期间铁 路投资包括高铁投资仍将是重中之重。根据我们的不完全统计，截至 2020 年 3 月我国在 建或规划的高铁里程超过 1.5 万公里，其中预计在 2019 年开工的达到 4419.5 公里，预计 在 2020 年开工的达到 7236.1 公里。根据目前高铁在建情况以及未来开工情况的预测，我 们预计十四五期间年高铁新增通车里程有望达到 2600 公里。

2.1.2. 城际铁路：打造城市群一小时通勤圈，将成为十四五建设重点

根据中国国家铁路局于 2015 年 1 月 6 日批准发布的《城际铁路设计规范》中对城际 铁路的定义，城际铁路是指专门服务于相邻城市间或城市群，旅客列车设计速度 200km/h 及以下的快速、便捷、高密度客运专线铁路。城际铁路是城市综合交通运输系统的重要 组成部分，主要承担区域内相邻城市间或城市群内的通勤客流，车站间距一般为 15 公里 -50 公里。服务对象以中短途旅客为主，且单程时间通常较短，特别强调旅客出行的快速 和便捷。城际铁路是实现城市群里相邻城市“一小时”通勤圈的重要载体。

截至目前发改委已批复或待批复的城际铁路建设规划接近 5000 公里。根据我们的不 完全统计，目前已经取得国家发改委批复或者待批复的主要城际铁路规划有浙江省都市 圈城际铁路一期、二期建设规划、京津冀地区城际铁路网规划修编方案、皖江城际铁路 网、海峡西岸城市群粤东地区城际铁路网规划、江苏省沿江城市群城际铁路建设规划 （2019-2025 年）和粤港澳大湾区（城际）铁路建设规划，合计建设里程达到 4885.29 公 里，预计城际铁路将成为十四五建设的重点方向。

2.2. 城轨市场：目前处于快速增长阶段，地铁和市域贡献主要增量

全国城轨市场仍处于快速增长阶段。2019 年全国完成新增城市轨道交通投资 9700 亿元，同比增长 77.32%，完成新增城市轨道交通运营里程 968.77 公里，同比增长 32.94%。 新增城轨投资和运营里程均创历年最高。其中新增地铁运营里程 832.72 公里，同比增长 76.23%，增长最快。截至 2019 年底，全国城市轨道交通运营里程累计达到 6730.27 公里。 其中地铁运营里程为 5187.02 公里，占比 77.07%；市域快轨 715.61 公里，占比 10.63%； 现代有轨列车 405.64 公里，占比 6.03%。

预计 2019~2021 年将迎来城轨建成投运高峰期。根据我们的不完全统计，2015~2019 年国家发改委共批复了 3741.23 公里的城市轨道交通计划，累计投资金额 26793.13 亿元。 其中 2015-2016 年共批复了 1976.65 公里，累计投资金额 13639.14 亿元，按照 4-5 年的工 期测算，这些项目将在 2019~2021 年逐步建成运营；2017~2018 年暂停批复，2018 年 8 月又重新开始批复。2018 年 8 月到 2019 年共批复了 1764.58 公里，累计投资金额达到 7990.52 公里。而我国远期规划城市轨道交通里程达 3.5 万公里，其中地铁 2.7 万公里。 对比 2019 年 6730.27 公里的运营里程，未来发展空间依然很大。

预计十四五市域快轨将得到重大发展。2017 年，多部门联合出台《关于促进市域（郊） 铁路发展的指导意见》中明确提出，至 2020 年京津冀、长江三角洲、珠江三角洲、长江 中游、成渝等经济发达地区的超大、特大城市及具备条件的大城市，市域（郊）铁路骨 干线路基本形成，构建核心区至周边主要区域的 1 小时通勤圈。作为城轨中占比第二高 的市域快轨，预计在十四五期间将得到重大发展。根据我们不完全统计，目前在建或待 建的市域快轨达到 1879.34 公里。

3. 整车、信号和后市场是轨交的价值高地

地铁和市域快轨单位造价高，高铁和城际铁路单位造价较低。根据最近两年新建项 目投资额测算，目前时速 350 公里的高铁单位造价约为 1.8 亿元/公里，时速 250 公里的 高铁单位造价为 0.87 亿元/公里，城际铁路的每公里造价约为 2.41 亿元/公里，地铁和市 域快轨的每公里造价较高，分别为 7.56 亿元/公里和 6.26 亿元/公里。

从国铁市场来看，产业链的主要价值分布在整车、信号及控制系统和维修市场。具 体来看，每百公里需要采购约 88 辆车；信号系统在新建线路中每公里成本 1000 万元， 而对既有线路的改造每公里则达到 1600 万；维修市场实际分级制度，三级检修 900 万元 /列，四级检检修 1800 万元/列，五级检修 3600 万元/列。

从城轨市场来看，产业链的主要价值也主要分布在整车、信号及控制系统和维修市 场。具体来看，每公里需要采购约 6 辆车；信号系统在新建线路中每公里成本 1000 万元， 而对既有线路的改造每公里则达到 1600 万；运维保养则每列车则需要 2500 万元。

4. 投资建议

4.1. 推荐逻辑

三线投资主线：1）低估值的整车龙头和核心零部件供应商。十四五期间预计由于国 铁投资的高基数带来车辆采购增量有限，但是城轨市场由于增量空间大，将成为带动轨 交装备增长的主要动力；2）高铁后市场参与者。截至 2019 年我国高铁运营里程已经超 过 3.5 万公里，位居世界第一，并且目前早期主要的高铁线路已经运行了 10 多年，并将 进入维修阶段，庞大的高铁运维市场将使相关公司受益；3）城轨市场参与者。2019 年全 国完成新增城市轨道交通投资 9700 亿元，同比增长 77.32%，完成新增城市轨道交通运营 里程 968.77 公里，同比增长 32.94%。 新增城轨投资和运营里程均创历年最高。我国远 期规划城市轨道交通里程达 3.5 万公里，其中地铁 2.7 万公里。对比 2019 年底 6730.27 公里的运营里程，未来发展空间依然很大。

4.2. 推荐标的

建议关注低估值的整车装备龙头中国中车、中铁工业和核心零部件厂商中国通号和 华铁股份；受益于高铁维修市场的天宜上佳、神州高铁；城轨业务占比较高交控科技和华 铭智能。

中国中车：动车组在 2020Q1 依然实现了正增长，实现收入 104.12 亿元，同比增长 4.78%；城轨与城市基础设施业务由于城规地铁产品销量增加，收入同比增长 37.85%， 达到 72.36 亿元。在疫情影响下，城轨业务表现亮眼。2019 年末公司在手订单约 2,571 亿元，同比增长 10.49%。在手订单充沛饱满。预计公司城轨业务将随着业务体量增大， 进一步凸显规模优势，毛利率有望持续提升。

中铁工业：2020Q1 公司营收 47 亿元，毛利率 17.56%，归母净利润 3.41 亿元。 国内新冠疫情已有效控制，下游铁路项目建设逐步恢复，2 月发改委基础司提出要提前实施“十四五”规划等重大铁路。2020Q1 公司新签订单 70.7 亿元、同比增长 17.96%，为 对冲经济基建投资规模加大，预计 2020 年公司有望受益于国家为稳经济和稳增长而出台 的政策。

中国通号：在疫情影响下，一季度工作日较同期有所减少，但公司在保持铁路控制 系统领域行业领先以及积极参与城市轨道交通控制系统领域市场竞争的基础上，取得了 良好的订单表现：2020Q1，公司新签合同总额 67.90 亿元。在订单充沛的基础上，公司 依然将在 2020 年实现稳健的业绩增长。

城际高速铁路与城市轨道交通已列入“新型基础设施建设”框架，有望继续得到政策支 持及投资加码。轨道交通控制系统作为轨交建设的组成部分，将直接受益于“新基建”带 来的新造需求增量。

天宜上佳：公司是国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供应商。制动闸片属于易 磨损部件，需要定期更换，市场需求可持续性强、基本不具备周期性且总体需求量持续 扩大，已成为各工业国家及有关公司激烈竞争的高技术领域。行业准入门槛较高，市场 竞争有序。未来动力集中式动车、铁路机车、城市轨交都将为列车闸片市场带来巨大增 量。

华铁股份：华铁股份通过子公司青岛亚通达以及华铁西屋法维莱生产十余种轨道交 通装备和心零部件，主要包括给水卫生系统、备用电源、制动闸片、贸易配件、撒砂装 置、空调、车门、车钩及缓冲器系统、制动系统等。收购山东嘉泰切入高铁座椅领域， 平台化布局再下一城。公司股权转让顺利完成，铁路业务实控人成控股股东。铁路业务 实控人在轨交行业拥有 20 余年从业经验，旗下拥有包括德国领先的铁路轮轴企业 BVV 在内的大量轨交行业优质资产，将更有效的推动公司战略转型，进一步开展轨交平台型 公司战略。

神州高铁：公司以铁路轨交设备起家，2017 年起转型整线运营商。2019 年 5 月，公 司中标天津地铁 7 号线，打开地铁整线运维市场；2019 年 12 月中标三洋铁路，打开货运 铁路的整线运维市场。此外，还取得了杭绍台高铁、台州 S1 号市域铁路、唐山港货运铁 路的运维业务。公司整线运维项目大量使用自身智能化设备产品，并推动设备快速迭代 升级。整线运维业务与设备类业务形成良好协同效应，带来新的业绩增长点。

交控科技：交控科技是我国城轨信号系统领先公司，业务覆盖多个城市轨交系统， 公司充分受益城轨行业的高速增长；交控科技在新一代信号系统 cbtc、 i-cbtc 以及 FAO（自 动驾驶）等产品上研发实力雄厚，近年来市占率提升非常明显。公司 2019 年共中标 9 条 新线路（含 1 条改造线），其中 6 个城市为公司新开拓的城市，城市轨道交通信号系 统中市场占有率连续第二年位列第 1 名。

华铭智能：公司 2020 年 Q1 实现营业收入 28,473 万元，同比增长 286.15%；归属母 公司股东净利润 4,186 万元,同比增长 174.86%。公司是国内领先的 AFC 设备提供商，AFC 业务稳步推进，凭卡位优势发力扫码乘车增值服务空间巨大。作为 AFC 设备细分领域先 行者，从轨道交通自动售检票系统先行拓展至 BRT、公交等交通场景，地域上遍及国内 及东南亚市场。公司与腾讯战略合作，参股子公司获得奇虎 360 战略投资，使得支付收 单分润及扫码成功后广告业务分成等新盈利模式值得期待。

（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：浙商证券）

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