2025年航材股份研究报告：盈利改善叠加需求释放，航材龙头成长可期

1. 盈利预测

关键假设： 我国航空航天装备建设加速，带动航空发动机及透明件等需求维持增 长趋势。 公司通过募投项目扩大产能，随着未来收入规模持续提升带来的规模 效应，公司盈利能力有望持续改善。航空发动机及透明件、橡胶产品维保增量逐渐体现，带来新增长逻辑。

按产品结构：1）我们认为，我国航空装备建设加速，带动航空发动机及透 明件等需求维持增长趋势。我们认为，2024 年三季度公司营收出现下滑主 要系下游需求受人事调整及交付节奏等因素影响出现暂时性波动，随着相关 影响因素逐步消除及 2025 年“十四五”计划面临收官等多重需求驱动，预 计 2024~2026 年航空成品件产品营收增速分别为 10%/25%/15%，基础材料 业务营收增速分别为 10%/25%/15%。受下游需求等因素影响，2023 年公司 非航空成品件业务出现明显下滑，未来需求有望逐步好转，预计 2024~2026 年非航空成品件业务营收增速分别为 5%/5%/5%。公司深度参与国际航空体 系配套，受益国际航空转包业务放量，预计 2024~2026 年加工服务营收增速 分别为 25%/25%/25%。2）其他业务体量较小，预计呈稳健增长态势。预计 2024~2026 年其他业务营收增速分别为 70%/70%/70%。

费用及盈利能力：公司受 2024 年三季度以来下游需求下滑等因素影响，毛 利水平出现暂时性下滑。考虑到公司是我国航材龙头，成本管控能力较强， 通过募投项目扩大产能，随着未来收入规模持续提升带来的规模效应，公司 盈利能力有望持续改善，预计 2024-2026 年航空成品件业务毛利率分别为 28%、30%、32%，基础材料业务毛利率分别为 28.5%、30.5%、31.5%，非 航空成品件业务毛利率分别为 15.5%、15.8%、16%，加工服务毛利率分别为 13.5%、13.6%、13.7%。其他业务 2024-2026 年毛利率分别为 93%、93%、 93%。此外，随着公司募投项目的陆续完工，相关设施设备带来的折旧费用 有望提升，预计 2024-2026 年公司净利率分别为 16.9%、18.9%、20.7%。

2. 深耕航材领域 60 余年，多样化布局构筑发展优势

2.1. 国内技术先进的航材产品核心供应商

公司是一家主要从事航空、航天用部件及材料研发、生产和销售的高新技术 企业，实际控制人为航发集团，是航材院发起设立的子公司。公司下设钛合 金精密铸造事业部、橡胶与密封材料事业部、飞机座舱透明件事业部、高温 合金熔铸事业部，主要产品分别为钛合金铸件、橡胶与密封件、透明件和高 温合金母合金。除航空、航天领域外，公司产品还广泛应用于船舶、兵器、 电子、核工业、铁路、桥梁、生物工程等领域。2000 年公司成立，主要业务 是钛合金高尔夫球头，同时从事航空钛合金材料和铸造技术研究，2016 年 公司终止高尔夫球头业务，2020 年，航材院将其所属橡胶与密封研究所、透 明件研究所、熔铸中心无偿划转至公司，目前公司拥有四类业务。此外，公 司拥有一家全资子公司航材优创，定位是公司橡胶与密封材料事业部的研发 生产基地。

管理层大多具备航材院工作背景，核心人员持股比例 0.81%。公司董事长 杨晖现任航材院院长、党委副书记；副董事长骞西昌历任航材院第一研究 室副主任、党支部书记，开发处党支部书记、副处长、处长，产品发展部 部长、党支部书记，院长助理，党委副书记兼副院长，副院长，中国航发 资产管理部副部长；原总经理刘嘉历任航材院橡胶与密封研究所副主任、 主任兼党支部书记，橡胶与密封研究所所长兼党支部书记、总经理；其他 管理层及核心技术人员大多具备航材院工作经历。此外，公司核心高管普 遍通过员工持股平台间接持有公司股份，持股比例约 0.81%。

2.2. 下设四大事业部，均出自航材院

公司设有四大事业部，覆盖钛合金铸造、密封产品、透明件及高温合金四 大领域。 公司钛合金精密铸造事业部的前身是航材院钛合金研究室，创建于 1956 年，是国内最早从事钛合金铸造研究的机构，目前已成为国内领先、国际 一流的钛合金铸造生产基地。产品覆盖我国目前军用航空发动机的绝大部 分型号，并成为空客、赛峰、罗罗、GE 航空、霍尼韦尔等世界知名航空 器、航空发动机制造商的主要供应商或战略合作伙伴，深度融入国际航空 制造业供应链。 公司橡胶与密封材料事业部的前身是航材院橡胶与密封研究所，创建于 1956 年，是国内专业从事航空橡胶与密封材料研究及应用的机构，是我 国国防工业系统中专业从事航空橡胶与密封材料研究与应用研究单位，可 提供从密封与减振方案设计、材料选型、密封与减振制件生产、性能考核 评定到使用寿命预测的全流程服务，掌握的多项核心技术填补国内空白， 达到国际先进、国内领先水平。

公司飞机座舱透明件事业部的前身是航材院透明件研究所，创建于 1962 年，是我国最早从事航空座舱透明材料应用研究与研制的专业化研究机构， 是国防科工局定点航空透明件研发生产的核心基地。 公司高温合金熔铸事业部的前身为航材院熔铸中心，创建于 1997 年，是 国内专业的高温合金母合金研发、生产基地之一，拥有完整的铸造、粉末、 变形等高温合金母合金研发、生产制造体系，承担各种高温合金母合金产 品的技术研发、规模化生产，涉及主要高温合金牌号六十余种（其中含航 空发动机用高温合金牌号 40 余种），覆盖国内全部批产的航空发动机高 温合金母合金产品，同时为核电、汽车、燃机、生物工程等领域提供高温 合金母合金产品，是国内技术领先的高温合金母合金和大型等温锻造用高 温合金铸件的研发生产中心。

2.3. 营收持续增长，非金属业务贡献主要毛利

2024Q3 以来公司业绩有所下滑。公司深耕航材零部件领域，收入规模总体 呈上涨趋势。公司 2024 前三季度营业收入达 21.96 亿元，同比基本持平， 2019 至 2023 年 CAGR 为 20.8%，营收持续增长；2024 前三季度归母净利 润 4.36 亿元，同比下滑 13.31%。其中 2024Q3 公司业绩出现较大幅度下滑， 其中 2024 年第三季度营业收入同比下滑 21.68%，归母净利润同比下滑 39.69%，归母净利润下滑主要系 2024 年第三季度营业收入同比减少、收入 结构变化、毛利下降以及研发投入同比增加所致。

钛合金及铸造高温合金母合金业务贡献主要营收，非金属制品为毛利主要 来源。公司营业收入主要来源为钛合金及铸造高温合金母合金两大金属业务 板块，两大业务合计占公司 2022 年的营收比例为 54.79%。其中铸造高温合 金母合金业务营收增速较快，从 2019 年的 2.6 亿增至 2022 年的 7.13 亿， CAGR 为 39.97%。相比而言，公司非金属制品的毛利水平较高，2022 年公 司透明系列及密封橡胶制品的营业收入占公司营业收入的 44.26%，贡献的 毛利却占公司毛利的 70%。上述现象的出现主要系公司的非金属业务在细 分领域处于龙头地位，而金属业务所处领域的竞争较为激烈所致。

经营费用率持续改善，研发投入不断增加。公司费用方面，近三年公司的各 项费用率整体稳中有降，随着公司营收提升带来的规模效应，未来费用水平 有望持续改善。2019-2024 年前三季度，公司研发费用不断增加，分别为 0.86 亿亿元、1.04 亿元、1.28 亿元、1.87 亿元、2.04 亿元、1.74 亿元。截至 2024 上半年，公司获授权专利 201 项，软件著作权 1 项。

3. 航发钛合金铸造龙头，高温合金盈利提升空间较大

3.1. 钛合金聚焦航发主业，航天产品增速较快

钛合金是先进飞行器和发动机的主要原材料之一。钛元素具有密度小、比强 度高、导热系数低、耐高温、耐低温、耐腐蚀能力强、生物相容性好等突出 特点，广泛应用于航空、航天、舰船、兵器等领域，主要用于飞机的起落架 部件、机身的梁、框和紧固件等，发动机风扇、压气机、叶片、鼓筒、机匣、 轴等，以及直升机桨毂、连接件，是当代飞机和发动机的主要结构材料之一。 在航空领域中，钛合金被用作航空紧固件、发动机结构件以及飞机结构件等。 航空紧固件主要包括螺栓、螺钉和铆钉等。发动机的钛合金结构件主要包括 叶片、机匣、鼓筒以及压气机等。如钛合金中介机匣位于航空发动机中部， 是发动机最重要的承力结构件，承受发动机的整体重量、振动、机动过载等 复杂应力。也是发动机与飞机吊装的心脏部位，将发动机载荷传递给飞机， 与发动机同寿命，具有大型、复杂、薄壁、精度高的特性，其整体成型对钛 合金精密铸造技术的要求极高，直接影响航空发动机的性能。飞机结构件主 要包括机身蒙皮、起落架部件、梁和尾翼等。当今的美国与俄罗斯在先进战 斗机方面对钛合金的应用较多，美国的 F－15 战斗机对钛合金材料使用率 占整个结构重量的 26.1%，量产的 F－22 战斗机使用钛合金的比重增加到 41%，俄罗斯的 Su－27 战斗机中钛合金占整体结构总量的 15%。 在民用客机领域，越新型的客机所用钛材占比越高。随着民航客机越来越将 性能与油耗作为重要指标，强度高、重量轻的钛合金材料在民航客机上的使 用量在逐步提高。在目前空客与波音公司最新型的客机 A350 及波音 787 上， 钛合金的使用量分别达到 14%和 15%。据《钛合金及钛基复合材料在航空航 天的应用和发展》所述我国的大飞机 C919 的钛合金用量与波音 777 相当， 占到 9%~10%，而俄罗斯新一代客机 MS-21 钛合金用量占比达到 25%。

公司是国产军用发动机钛合金结构件的研制和生产主承制单位，技术优势显著。可生产国内绝大部分批产、在研航空发动机型号的钛合金铸件，是国 内少数批产国际民用航空钛合金铸件的供应商，技术处于国内领先，国际先 进地位。生产的发动机钛合金中介机匣、压气机机匣、发动机组件等产品， 覆盖在研及在制国产军用发动机的大部分型号。此外，公司与中国航发商发 合作，为两型发动机研制生产钛合金中介机匣及发动机套件，为我国自主研 制窄体及宽体客机发动机钛合金结构件的国产化提供有力保障。 公司钛合金业务以军品为主，民品涉及国际航空航天产业链。根据公司招股 书披露，公司 2020-2022 年钛合金业务营收中军品占比分别为 77.69%、 73.95%、71.21%。军品业务中航空军品占比在 70%左右，其余为非航军品。 民品业务主要分为国际宇航及国外民品、国内民品以及技术服务三部分，其 中国际宇航及国外民品部分占比近 80%。公司的军品业务主要为航空军品 钛合金铸件、非航军品钛合金铸件等，下游客户主要是航发、航空工业、航 天科工及下属公司等国内航空航天类军工企业。

航天领域增速较快，航空增速快于航发。根据公司钛合金铸造业务下游客户 收入进行拆分，可以发现来自航天领域的营业收入增速较快，由 2020 年的 0.53 亿增至 2022 年的 1.13 亿；2021 至 2022 年来自航空工业集团及下属公 司的营收增速分别为 117%和 5%，高于来自航发集团及下属公司的营收增 速。此外，公司钛合金业务各领域的毛利水平持续下降，主要系产品销售结 构变化及主要原材料海绵钛、钛锭价格上涨等因素。

钛合金航空军品与安吉精铸双流水，部分产品为独供。公司在国内军品市场 的主要竞争对手为安吉精铸，安吉精铸是航空工业下属的专业化铸造企业， 由八个铸造生产分厂、五个分公司及相关的管理职能部门组成，组建有精铸 铝、精铸钛、精铸钢、半精铸镁、铸铝、铸镁及高温合金等铸造生产线和为 之配套的模具设计制造、机械加工、热等静压中心以及理化测试中心。为不 同类型的飞机、航空发动机、机载设备、航空附件提供各类钛合金、铝合金、 高温合金、镁合金、耐热钢、不锈钢、结构钢、铜合金和合金铸铁等优质铸 件。产品覆盖航空、航天、兵器、电子、医疗、汽车等领域。安吉精铸“十 四五”末预计营业收入突破 12 亿元，主要建立合作关系的客户有 430 厂、 410 厂、112 厂、31 所、331 厂、中航商发、南京中心等。与电科集团、船 舶重工、中国商飞、波音公司、GE 公司、罗罗公司、古德里奇公司也均建 立合作关系。据公司招股书披露，公司向航发动力及其下属单位等关联方销 售航空发动机钛合金铸件中有部分产品与安吉精铸“双流水”供货，此外，还 有部分产品公司为单一供货来源。

深度参与国际航空产业链，与众多知名客户建立合作关系。公司在国际航空 钛合金铸件方面与赛峰、 GE 航空、罗罗、霍尼韦尔、空客等建立长期战略 合作关系，是国内少数为全球民用航空提供钛合金铸件的供应商。与 PCC 公司及 HWM 公司等同为国际主要航空钛合金铸件生产商。主要产品应用 于国际主流型号发动机，如已批产的 LEAP 系列发动机钛合金机匣、发动机套件，正在研制的直径超 1.5 米的宽体客机发动机 GE9X、Trent-XWB 的钛合金中介机匣等大型复杂薄壁结构件，以及中俄合作的 PD35 宽体客 机发动机中介机匣等。此外，公司为空客持续交付钛合金发动机吊舱挂架肋 板等产品，是空客全球钛合金铸件三家供应商之一。

3.2. 高温合金为航发关键材料，公司配套优势显著

高温合金母合金是制造航空航天发动机热端部件的关键材料。高温合金是 以铁、镍、钴为基体元素，能在 600℃以上的高温环境下抗氧化或耐腐蚀， 并能在一定应力作用下长期工作的一类金属材料。高温合金不仅有优良的高 温强度、良好的抗氧化和耐腐蚀性能，而且还有良好的综合性能，如蠕变性 能、疲劳性能、断裂韧性、组织稳定性、工艺性能等，高温合金自诞生以来 从传统的铸造高温合金和变形高温合金，发展出粉末高温合金、氧化物弥散 强化合金、金属间化合物等新型高温合金。

按制备工艺，高温合金可分为铸造高温合金、变形高温合金和粉末高温合金。 铸造高温合金强化相数量较多，不易变形加工，因此重熔高温合金母合金， 在铸造型腔内浇注为铸件，通常用于制造航空航天发动机和燃气轮机等先进 动力装备的关键热端部件，其需求量约 20%。变形高温合金的热加工塑性 较好，可以在锻轧机械的外力作用下塑性变形为特定形状和尺寸的锻件和型 材，在固溶、时效状态下的高温强度优异，其需求量约占高温合金的 70%。 其余 10%需求量为粉末高温合金。

公司是中国航发下属航空发动机用高温母合金唯一批产单位，承担我国涡扇、涡喷、涡轴、涡桨系列在研在役发动机型号任务，产品覆盖国内全部批 产的航空发动机用高温合金母合金产品，在行业内有较强的竞争优势。目前， 高温合金熔铸事业部可供应高温合金牌号 60 余种（其中航空发动机用高温 合金牌号 40 余种），满足航空航天、燃气轮机、汽车涡轮增压器、医疗人 工关节、核电、化工、石油等多个领域的需求。公司高温合金熔铸事业部开 发数十种镍基、钴基、铁基高温合金的独特熔炼方法，前期预研、在研的先 进牌号合金陆续得到批产应用；得益于合金纯洁度的持续改善行动，制备的 合金纯净度水平显著提高，叶片合格率稳步上升，在国内同行中占据明显优 势。 公司的高温合金产品主要为铸造高温合金母合金，下游主要应用领域为航 空发动机、燃气轮机等。铸造高温母合金按照凝固成型后材料宏观表现出的 晶体形态，可以分为等轴、定向和单晶。这种分类方式也代表着合金提升承 温能力的发展趋势和方向，以满足更高推重比航空发动机的技术需求。其中， 代表先进技术水平的单晶高温合金自 20 世纪 80 年代研制成功。目前，国 外主流航空发动机、燃气轮机已成熟应用单晶高温合金，国内单晶产业化规 模仍较小。公司高温合金母合金业务主要产品包括等轴晶高温合金母合金、 定向高温合金母合金、单晶高温合金母合金等，属于铸造高温合金的范畴。 此外，公司还生产部分粉末高温合金母合金。下游客户主要为国内航空发动 机用涡轮叶片、导向叶片、涡轮盘等产品制造单位。上游供应商主要为电解 镍、电解钴、金属铬、钨条、钼条、熔炼铌条、钽条、金属铪、重熔用精铝 锭、海绵钛等金属原材料供应商。

军民品占比各半，定向产品毛利水平最高。公司 2020 至 2022 年高温合金业 务中，军品营收分别为 2.26、2.37、3.93 亿元，占比分别为 49.76%、45.96%、 55.05%，营收增速较快。公司的军品主要为定向及等轴产品，民品还包括粉 末产品及大型铸件等。2020 至 2022 年公司高温合金母合金业务各产品的毛 利率差异较大，其中定向产品的毛利率水平最高，主要系定向产品中军品占 比更高，其余产品大多为民品，毛利水平相对而言较低。

3.3. 受益航发需求放量，盈利提升空间较大

中美军机存在代际差距，我国未来追赶空间较大。军机数量方面，根据《World Air Forces 2025》统计，美国拥有 13043 架军机，超过俄、中、印、日、韩 等五个国家军机数量总和。结构方面，以 F-15、F-16、F-18 为代表的三代机 和以 F-22、F-35 为代表的四代机已成为美军主力航空装备，美军在四代机 数量上居于全球首位。因此我们认为，目前我国空军力量与美军相比还存在 明显的不足，未来追赶空间较大。

国际航运市场复苏，航空产业链景气度提升。据波音公司披露的《Current Market Outlook 2018-2037》,由于亚洲地区航运需求快速增长，亚洲的航空 公司盈利水平目前居全球领先地位，相应提升亚洲地区对飞机数量的需求。 波音公司预计亚太地区需求占到未来 20 年全球新增飞机数量的 39.62%，为 世界第一大民用飞机市场。根据中国商用飞机有限责任公司发布的《中国商 飞公司市场预测年报（2021-2041）》，到 2041 年我国中国客机机队规模将达 到 10007 架，超越北美，未来市场空间巨大。

航空发动机相当于飞机的心脏，是确保飞机使用性能、可靠性和经济性的决 定因素，国内军机放量与民机机队数量提升有望显著带动航空发动机市场 景气度上行。据《高涵道比涡扇发动机的关键制造技术》，第 4 代战斗机配 套的推重比为 10 的发动机已投入使用，民用大推力涡轮风扇发动机（如 GE90、PW4073/4084、Trent800 等）为波音 777、空客 A320 等大型宽体客 机所选用。提高推力重量比或功率重量比、提高涡轮前进口温度、提高压气 机平均级压比、降低油耗、使结构更紧凑是高性能军用发动机的发展方向。 与军用发动机相比，民用发动机的推重比增加不大，但其涡轮前进口温度、 涵道比和总增压比增加，耗油率大幅度下降，仅为军用发动机的 1／3～1／ 4。航空发动机的性能水平很大程度上依赖于高温材料的性能水平，如发动 机推重比的提高有赖于涡轮前进口温度的提高，而涡轮前进口温度的提高又 有赖于涡轮转子部件设计结构的改进和材料的更新，所以单晶叶片材料和粉 末高温合金涡轮盘材料是发动机的关键材料。在一台先进发动机上，高温合 金和钛合金的用量分别要占发动机结构重量的 55%～65%和 25%～40%， 并对许多新型高温材料提出更高的需求，如新型高温合金和高温钛合金、高 温树脂基复合材料、金属间化合物及其复合材料、热障涂层材料、金属基复 合材料、陶瓷基和碳／碳复合材料等。我们认为，航空发动机作为航空装备 的关键分系统，将显著受益国内军机民机需求拉动，公司作为我国航发高温 合金及钛合金核心供应商，有望持续受益。

高温合金销量不及钢研高纳，毛利水平提升空间较大。2020 至 2022 年公司 高温合金母合金产品销量分别为 3120.06 吨、3711.6 吨、3564.42 吨，整体 而言在可比公司中处于第二梯队，与钢研高纳的差距较大。高温合金业务的 毛利率分别为 14.82%、14.26%、12.68%，呈下降趋势，主要系其涉及的金 属原材料价格上涨幅度超过产品价格上涨幅度所致。此外，与可比公司钢研 高纳、图南股份及隆达股份相比，公司的高温合金业务毛利率明显较低。以 钢研高纳为例，其 2022 年高温合金业务的毛利率达 27.41%，为公司的 2 倍 以上。未来随着产量提升带来的规模效应及原材料价格恢复正常，公司高温 合金业务的毛利水平有望进一步提升。

募投项目补齐产能短板，满足重点型号交付需求。根据公司招股说明书，公 司募集资金近 10 亿元，投向航空发动机及燃气轮机用高性能高温母合金制 品及航空航天钛合金制件热处理及精密加工工艺升级两大项目。其中航空航 天钛合金制件热处理及精密加工工艺升级拟投入 5.47 亿元，以适应国内重 点型号任务量提升与国际客户对钛合金精密铸件交付能力的需求，同时补齐 公司精加工和半精加工能力短板，进一步拓展钛合金精密制造研发产业链。 航空发动机及燃气轮机用高性能高温母合金制品项目拟投入 4.53 亿元，重 点满足国家实施“两机专项”的自主研发和自主保障要求，推进先进高温合金 材料的国产化步伐。

4. 非金属业务国内领先，参与国内大部分型号研发批产

4.1. 航空橡胶与密封材料领军企业

橡胶与密封材料具有弹性优异、耐受高低温及工作介质性能好等特点，可以 满足飞机、直升机和发动机等装备的燃油、滑油、液压、空气介质系统的密 封工况要求。以橡胶为基体，通过适当的配方、结构设计及复合成型，可以 赋予橡胶材料导电、吸波、导热、阻燃、防火、阻尼、形状记忆、耐气动载 荷、偏转疲劳等特殊功能，进而满足电磁屏蔽、隐身、防火、阻燃、减振降 噪、动静机翼结构封严等特种应用要求。橡胶与密封材料技术水平是保证航 空装备正常工作和整机可靠性、安全性的关键。经过几十年发展，当前国内 航空橡胶密封材料的技术和应用水平基本能够满足国产军用飞机的需求， 原材料基本实现自主保障。在民用飞机领域，国内技术水平与国际先进水平间的差距不断缩小，在制造工艺控制手段和理论研究方面取得较大发展，部 分产品已在 C919 飞机等型号上的装机应用。 公司专业从事航空橡胶与密封材料研究与应用研究，参与我国航空密封产 品的研制生产。公司的橡胶与密封材料事业部是我国国防工业系统中专业从 事航空橡胶与密封材料研究与应用研究单位，可提供从密封与减振方案设计、 材料选型、密封与减振制件生产、性能考核评定到使用寿命预测的全流程服 务，掌握的多项核心技术填补国内空白，达到国际先进、国内领先水平。公 司参与研制国内大部分飞机型号的多种用途（整体油箱密封、飞机防腐密封、 口盖密封、座舱密封和电气系统密封等）的密封剂和配套材料，完成大量航 空密封剂预研任务。 密封产品大部分为军品，以直升机上的应用为主。公司 2020 至 2022 年橡胶 与密封产品的营收中，军品占比分别为 75.04%、77.87%、84.33%，呈逐年 上升态势；而在军品收入结构中，弹性元件及产品 34 所占比重最大。根据 招股书披露，公司参与大部分军用直升机弹性元件的立项研制，成功研制出 抗疲劳天然橡胶材料和宽温域高阻尼硅橡胶材料等减振降噪关键材料，率先 在国内研制直升机旋翼弹性元件，填补国内空白，使中国成为世界第三个掌 握该项技术的国家。目前，公司的橡胶弹性元件产品的生产技术和工艺流程 已应用于多种型号军用和民用直升机。

2022 年军品密封剂及减震器产品增速较快。公司的密封剂及减震器产品营 收从 2021 年的 1.34 亿元激增至 2022 年的 2.91 亿元，主要系其中来自军品 的收入增长近 1.8 亿。根据招股书披露，公司实现国内军用飞机封严结构材 料首次批量装机应用，填补我国在该领域的材料及制造技术空白，能够实现 封严材料从研发、关键技术突破、批量供应及装机应用的全流程服务。公司 进一步推广应用于其他多种飞机。 橡胶与密封件产品国内竞争对手较少，公司为行业龙头。我国国内从事橡胶 与密封件产品的企业相对较少，行业竞争格局较为集中，主要以中蓝晨光化 工研究设计院有限公司、中昊晨光化工研究院有限公司及西北橡胶塑料研究 设计院有限公司等。国外的相关企业包括 Dow Corning、PPG、Hutchinson、 Trelleborg AB 等。公司相关业务经过多年积淀，核心技术处于国内领先地位， 已掌握多项达到国际先进或国内领先水平的核心技术，打破国外长期以来的 技术封锁，整体在国内居于行业龙头地位。

4.2. 航空透明件主力配套商，拥有几乎全部先进战机市场

透明件是战机必不可少的组成部分。透明件产品主要包括无机玻璃透明件和 有机玻璃透明件，是结构承载部件，同时须具备为飞行员/驾驶员提供清晰 的视野、保护飞行员/驾驶员人身安全等功能，是战斗机、直升机、运输机、 特种飞机等的关键结构功能件。随着技术发展，透明件产品还需具备防弹、 电磁屏蔽、防眩光、减少镜面反射等功能。其中有机玻璃透明件主要应用于 战机座舱盖等部位，在为飞行员提供舒适密闭、宽敞明亮、视觉清晰的活动 空间的同时，具备一定的强度和刚度，能够承受气动载荷、座舱增压载荷和 高低温交变热载荷的作用。无机玻璃透明件件主要用于维持气动外形，满足 驾驶舱采光要求，实现风挡玻璃全视野的除雾和防冰、宽频高屏蔽效能的电 磁屏蔽及抗鸟撞等特殊功能和性能。在各种工况下为驾驶员提供清晰的外部 视野，保护驾驶员免受外界环境影响。主要用于直升机、大飞机的前风挡等 部位。 经过六十多年的积累，公司飞机座舱透明件事业部在航空用有机玻璃透明 件和无机玻璃透明件制造及透明材料性能分析和应用研究领域拥有较大优 势，已成为国内该领域的领军企业。有机玻璃透明件方面，飞机座舱透明件 事业部承担着我国几乎全部第三代和第四代歼击机透明件的研制和生产任 务，并且在新型透明材料研制应用、新型制造工艺研究方面处于国内领先地 位。无机玻璃透明件方面，飞机座舱透明件事业部在主力新型直升机前风挡 透明件研制方面竞争优势明显，参与新研直升机的研制和生产任务，在新研 直升机透明件市场市占率较高。

透明件几乎全部为军品，军品几乎全部为有机玻璃透明件。根据公司招股书披露，公司 2020 至 2022 年透明件业务的营业收入分别为 2.58、3.47、3.82 亿元，其中军品占比分别为 98.85%、99.5%、98.58%；在军品领域进行细分， 有机玻璃透明件占比分别为 88%、90%、99%。

公司为战斗机配套领域龙头，向直升机与大飞机方向拓展。根据公司招股书， 目前公司主要负责我国第三代、第四代战机透明件的配套工作，并不断通过 参与新研型号的研发从而实现向直升机与大飞机方向的拓展。例如飞机座舱 透明件事业部通过超轻薄型风挡玻璃的制造技术攻关，实现该技术在目前国 内主力直升机机型装机验证和批产交付；通过募投项目，实现高质量国产化 客机风挡玻璃的国产化等。当前我国直升机、大飞机领域的配套企业主要有： 1） 北京航玻新材料技术有限公司成立于 2000 年 4 月，航玻新材主要从事 飞机透明件和舰船电磁屏蔽玻璃的研制、生产。公司主营业务以无机层 合玻璃为主，主要为大型运输机、轰炸机和部分直升机型号配套。 2） 江苏铁锚玻璃股份有限公司成立于 2001 年 12 月，是汽车玻璃和特种玻 璃的专业生产厂家，具有 19 年汽车安全玻璃的生产历史，是国内生产 安全玻璃的骨干企业。其产品主要以汽车玻璃和轨道交通玻璃为主，近 几年，也进入航空玻璃领域，参与部分运输机与直升机的研制。 3） PPG 创建于 1883 年，是世界领先的涂料和特种材料供应商，生产及经 营涂料、玻璃、玻璃纤维及化学品。PPG 的全球航空航天业务提供涂料、 密封剂、透明材料、包装和应用系统、透明装甲，以及化学品管理和其 他服务。主要客户为空中客车公司、波音公司、庞巴迪公司、巴西航空 工业公司、达索公司、比奇飞机公司、塞纳斯飞机公司、湾流宇航公司、 阿古斯塔公司、贝尔直升机公司、西科斯基飞机公司等。 4） Saint-Gobain S.A.成立于 1665 年，公司生产、加工并销售高技术材料 并提供相应服务，是全球最大的建筑材料生产和分销商之一，世界工业 百强企业。Saint-Gobain 设计生产并分销量子膜、高功能塑料、安全玻 璃、石膏建材、玻璃纤维等。公司旗下的业务部门 Sully，专门为各种交 通工具提供玻璃解决方案，其中包括飞机、高铁、大巴、卡车、装甲车 以及军舰等，它服务的航空客户包括空中客车公司、庞巴迪公司、达索 公司、ATR 公司等。 5） Guest, Keen & Nettlefolds Ltd 创建于 1759 年，是英国第二大工程技术 型生产商。主要产品包括大型民航客机和运输机结构件、航空玻璃，汽车传动系统，粉末冶金等。GKN 是现今世界领先的一级航空航天零部 件供应商，生产飞机结构、发动机系统和航空特殊用品，与全球著名的 航空公司，如空中客车公司、波音公司、柯林斯宇航公司、洛克希德马 丁公司、塞纳斯飞机公司、达索公司等皆有合作。

4.3. 募投项目提升研发批产能力

非金属产品为耗材属性，存量维保市场较大。不论是透明件还是橡胶与密封 剂产品，均为耗材属性。截至 2020 年底，我国民航客机数量有 3700 余架， 每年飞机风挡玻璃的维修更换费用高达数亿元。对于橡胶与密封件而言，近 年，我国对直升机需求显著增长，且直升机用弹性元件是寿命件，未来直升 机弹性元件存量维修更换市场将与新造市场规模匹配，呈高速增长势头。在 军用和民航飞机方面，均存在总量提升需求。未来随着我国航空器存量的不 断提升，将带来较大规模的维保市场，公司有望借此打开新的业务增长曲线。 募投项目打破国外垄断，提升研发批产能力。根据公司招股说明书，公司募 集资金近 16.22 亿元，投向航空高性能弹性体材料及零件产业、航空透明件 研发/中试线及大型飞机风挡玻璃项目。航空高性能弹性体材料及零件产业 项目主要为满足航空装备的发展需要及解决当前生产面积和设备设施不足 及研制、生产能力受限问题；航空透明件研发/中试线项目主要为提升军用 飞机座舱透明件研发和生产能力、保障型号任务交付；大型飞机风挡玻璃项 目则是为实现风挡玻璃组件国产化和自主保障、打破国外在大型民用飞机配 套生产风挡玻璃领域的技术垄断。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）