2024年蓝宇股份分析报告

公司概况：国内领先的数码喷印墨水厂商

主营数码喷印墨水，数码喷印技术中的关键耗材

公司主要从事符合国家节能环保战略方向的数码喷印墨水的研发、生产和销售，为国家专精特新“小巨人”企业和国家高新技术企业。公司所处行业为新材料行业，公司生产的数码喷印墨水作为数码喷印技术中的关键耗材，与数码喷头、系统板卡等核心部件以及其他配件产品配套于数码喷印设备，主要应用于纺织领域。公司通过持续技术研发及工艺创新，降低了客户对进口墨水的依赖度及采购成本，促进纺织印染行业向节能环保、清洁生产方向转型。数码喷印墨水已被国家统计局作为重点产品列入《战略性新兴产业分类（2018）》目录中的“新材料产业”类别，属于《产业结构调整指导目录（2024 年本）》中优先鼓励的“数码喷墨印花”及“水性油墨、能量固化油墨、植物油油墨等节能环保型油墨生产”行业。截至 2024 年 6 月 30 日，公司已研发积累了 3,000 多种应用于纺织领域的数码喷印墨水配方。

公司的主要产品为数码喷印墨水，归属于数码喷印领域。数码喷印技术集计算机、机电一体化、精密机械制造、精细化工等高新技术于一体，主要运用数字化原理和喷印技术，将各种经数字化手段制作处理的数字化图案输入计算机，通过计算机编辑处理，由控制系统控制数码喷头将专用墨水喷印至基材，形成所需图案，目前数码喷印技术广泛应用于纺织印染、桌面办公、广告喷绘等行业，其中因用于纺织印染领域的数码喷印墨水会直接与人体接触，所以对于产品的使用安全及环保指标要求更高，同时还需要产品具有更高的色彩准确度和耐水洗等特性，因此相比用于广告和桌面办公场景下的墨水产品，用于纺织领域的数码喷印墨水在材料配方、生产工艺等方面更加复杂，故纺织领域成为数码喷印墨水应用攻坚的“至高点”。 数码喷印墨水是影响数码喷墨印花产品质量的关键因素之一。数码喷印墨水作为数码喷墨印花过程中的主要耗材，在生产总成本中所占比例可达40%，且用于纺织领域的数码喷印墨水在颗粒粒径、悬浮稳定性、结晶控制等方面的要求大幅高于传统印花染料墨水，以适应高精度数码喷印喷头的高效工作状态和使用寿命，数码喷印墨水配方必须符合严格的物理和化学标准，具有特定的性能，才能形成最佳墨滴，适合特定的喷墨印花系统，得到优良的图像和色泽鲜艳度，故数码喷印墨水是影响数码喷墨印花产品质量的关键因素之一。近年来，国内数码喷印墨水取得明显的技术进步，从过去完全依赖进口转变为自主研发为主的模式。在数码喷印技术快速发展的趋势下，国内领先的数码喷印墨水厂商通过长期的研发投入，墨水的诸多关键要素如墨水稳定性、色彩饱和度、与喷头匹配性等已得到突破，助推了纺织领域数码喷印市场的发展。 墨水按照溶剂种类可分为油性墨水（溶剂型墨水或非水性墨水）和水性墨水。油性墨水使用有机溶剂，毒性较高，生态环保性差；水性墨水以水为溶剂，防止了有机溶剂添加造成的毒性，符合国家提倡的节能环保战略方向要求。目前应用于纺织领域的数码喷印墨水为水性墨水。公司生产的数码喷印墨水均为水性墨水，对应不同色料及不同纺织面料可以划分为分散墨水、活性墨水、酸性墨水、涂料墨水等。

营收及归母净利增速高，数码喷墨印花行业发展快

2019-2023 年公司营收和归母净利润复合增速分别为31.5%和71.1%。2019-2023年公司营收及归母净利润保持逐年增长，营收由 2019 年的1.28 亿元增长至2023年的 3.84 亿元，复合增长率达 31.5%；归母净利润由2019 年的0.11 亿元增长至2023 年的 0.93 亿元，复合增长率达 71.1%，主要得益于数码喷墨印花行业的渗透率逐步提高，以及公司自身产能扩张和产品的丰富完善。

公司主营业务收入主要来源于分散墨水及活性墨水，占主营业务收入的比重约75%-85%，其中，分散墨水占比最高。公司主营业务收入聚焦于纺织数码喷印墨水领域，产品主要包括分散墨水、活性墨水、其他墨水和墨水的受托加工业务。2019-2023 年，由于活性墨水的增长较快，营收占比由12%提升至18%，同时分散墨水营收占比由 69%降至 62%。2024 年上半年，其他墨水营收增速有所提升，分散墨水/活性墨水/其他墨水营收占比为 58%/18%/25%。公司分散墨水以自主生产为主，同时存在部分受托加工模式。因宏华数科向公司采购数码墨水金额较大，公司为防止原料价格大幅波动带来的经营风险，而宏华数科为避免公司频繁提价，经双方协商，自 2020 年3 月起公司对向宏华数科销售的分散墨水，由自主生产模式逐渐转变为由宏华数科提供色料，由公司提供溶助剂，并利用公司生产线加工的受托加工模式。受托加工模式下公司不区分分散墨水种类，均按重量向宏华数科收取固定的加工费。受托加工模式主要针对宏华数科的分散墨水，公司向宏华数科销售的其余墨水仍采用自产模式。2019-2023年，公司分散墨水自主生产占比由 84%提升至 90%，2024 年上半年进一步提升至94%。公司分散墨水的收入快速增长，一方面得益于国家环保政策日益趋严、技术进步带来的数码印花成本降低以及下游纺织行业客户需求转变等因素，共同推动了数码喷印墨水市场的快速发展；另一方面，公司通过持续的研发投入和技术积累，不断丰富配方数据库，降低了分散墨水的单位成本，从而让产品价格具有一定的下调空间，提升了产品性价比，增强了市场竞争力。

公司毛利率及净利率较为稳定。2020 年至今，公司主营业务毛利率维持在42%-45%的水平，净利率维持在 20%-25%的水平。分业务看，自产分散墨水毛利率在报告期内维持较高水平，较为稳定。受托加工分散墨水2022 年毛利率降低，主要系公司与宏华数科协调一致，自 2021 年 8 月起，将单位委托加工费由含税19元/公斤陆续下调至含税 16 元/公斤所致；2024 年 1-6 月毛利率上升，主要系公司墨水生产加工成本有所下降。 活性墨水 2021 年毛利率较低，主要系公司为打开市场，下调产品单价；2022年起毛利率上升，主要系脱盐车间自 2021 年 9 月投产后，公司通过采购普通品质的活性色浆通过脱盐纳滤工艺生产活性墨水，活性墨水已进入大规模量产阶段，使得单位直接材料较上年有所下降，从而导致产品单位成本下降；2024 年1-6月毛利率有所下降，主要系公司为打开外销市场，下调产品单价。

2019 年至今，公司期间费用率整体呈下降趋势，2021 年至今较为稳定。2022年销售费用率上升，主要系向海外居间商支付销售佣金及当年实施股权激励计提的股份支付费用；2023 年销售费用率上升，主要系随着宏观经济因素的改善，公司的广告宣传推广费、员工差旅费及业务招待费有明显增长。管理费用主要来自职工薪酬、折旧及其他摊销、中介咨询费、办公费和股份支付费用等，存在小幅波动。最近三年，公司加大研发力度，研发费用金额持续增长。2022 年度研发费用占营业收入比例上升，主要系当年对核心技术人员实施股权激励发生了股份支付费用 172.66 万元，如剔除该因素影响，研发费用率为5.20%，与2021 年差异较小。财务费用主要为短期借款的利息费用和汇兑损益，公司出口业务主要以美元结算，报告期内公司持有一定规模的外币银行存款及应收账款，故产生较多的汇兑损失和汇兑收益。 随着公司规模逐渐扩大，经营活动现金流量净额呈增加趋势。公司投资活动产生的现金流量净额主要来自公司为扩大产能、提高生产效率，新建厂房并采购机器设备以及为提高资金使用效率购买理财产品等。2023 年公司投资活动产生的现金流量净额为-9,186 万元，主要系购买部分理财产品所致。公司筹资活动现金流入主要系公司取得的银行借款；筹资活动现金流出主要系公司偿还银行借款及利息，总体较为稳定。

股权集中度较高，核心骨干激励充分

公司的实际控制人郭振荣直接及间接共持有公司 45.11%股份。郭振荣直接持有公司 25.96%股份，通过蓝宇投资控制公司 10.09%股份，通过蓝兴投资控制公司9.06%股份，合计控制公司 45.11%股份。公司于 2015、2016、2022 年通过了三次股权激励计划，均已履行完毕，不存在尚未实施完毕的股权激励计划。

数码喷墨印花行业：优势突出，快速发展

数码喷印墨水：数码喷墨印花行业中游

公司处于数码喷印行业产业链的中游。公司生产的数码喷印墨水产品作为数码喷印技术中的关键耗材，与数码喷头、系统板卡等核心部件以及其他配件产品配套于数码喷印设备，主要应用于纺织领域。上游行业主要是色料、溶助剂等化工企业，下游行业为纺织领域企业。 上游方面，主要原材料价格变动对数码喷印墨水行业的利润水平存在一定影响。公司采购的原材料分为两类，一类是色料类化工制品，色料类原材料按物理状态可以分为干粉类及色浆类，分散墨水主原材料主要为干粉类，活性墨水原材料主要为色浆类。色料类原材料的主要作用是影响墨水的色彩、浓度、稳定性、色牢度、喷头相容性、喷墨流畅性，是生产数码喷印墨水最重要的一类原料。公司常年对色料的市场价格变化进行监测，依靠多年从业经验对色料价格走势进行预判并采取应对措施，在保证产品品质的基础上，尽可能地降低色料的采购成本；另一类是溶助剂类化工制品，包括乙二醇、分散剂、表面活性剂、黏度调节剂等化工制品。溶助剂主要用以改善墨水的使用品质，协同色料类原料一起完成印花的颜色要求，同时达到一定的功能性要求，主要影响墨滴的形成、喷头相容性、喷墨流畅性。公司经索样检测、供应商报价、比价、核价等环节最终确定供应商及交易价格。色料及溶助剂的化学特性较为稳定，贮存条件也较为简单，可以存放较长时间以备生产，保质期较长。 下游方面，纺织领域企业在环保政策日益趋严的背景下，环保成本上升，部分企业放弃污染高的传统印花方式，转向数码喷墨印花。目前数码喷印技术在纺织领域的应用主要集中在印花工艺上，而由于环保政策加强，一些发达国家开始将数码喷印技术用于数码单色喷染，以取代传统的单色织物染色方法。然而，大多数发展中国家由于数码喷印成本相对较高，尚未广泛采用这项技术。考虑到全球75%的布料为单色，而印花布料仅占 25%，单色织物的市场需求量大约是印花织物的三倍，即数码喷染的潜在市场规模大于数码印花。随着技术的进步，数码喷印设备和墨水的成本正在逐渐降低，这使得数码喷印技术或将有潜力从印花市场扩展到单色染色市场，从而显著提升数码喷印墨水的市场容量。

数码喷墨印花主要分为数码热转移印花和数码直喷印花两种工艺。数码热转移印花因技术成熟、设备价格较低、场地要求不高等，成为中小企业的首选，市场发展快但竞争激烈。数码直喷印花技术含量高，设备较昂贵，主要为有条件的传统印染企业所采用，这些企业具备完整的前后处理工艺和废水处理条件。尽管数码直喷印花发展加快，但企业数量仍较少。

行业发展：替代传统印花，数码喷印行业处于快速发展阶段

数码喷墨印花灵活环保，优势显著。目前，纺织印花工艺主要包括传统丝网印花及数码喷墨印花。数码喷墨印花与传统丝网印花相比，具有显著的环保优势和灵活性等优势，它通过计算机系统直接将图案喷印到纺织品上，减少了制版成本，提高了打印精度和印花鲜艳度，同时大幅降低了废水废墨排放，符合环保节能趋势。数码喷墨印花在多品种小批量订单中生产周期更短，自动化程度高，用工成本较低，且图案设计不受限制，精度和效果更优。然而，传统印花在单一品种大批量订单中仍具有速度和成本优势。

数码喷墨印花成本呈下降趋势。尽管数码喷墨印花设备和墨水成本较高，但随着技术进步和成本逐渐下降，其市场比重将不断提高，与传统印花工艺长期并存、优势互补。据中国印染行业协会数据，从加工费来看，数码转移印花在2元/米左右，部分企业仅 1.5-1.6 元/米，低于传统印花，因此数码转移印花对传统印花的替代率较高，原来从事传统转移印花的企业，陆续向数码转移印花转型。

全球数码喷墨印花设备更新换代速度较快。据《全球纺织品数码喷墨印花发展现状及趋势深度解析》，全球数码喷墨印花设备的保有量从2014 年的2.78万台增长至 2019 年的 4.25 万台，五年复合增长率达到 8.8%；装机量从2014 年的0.58万台增长至 2019 年的 1.52 万台，五年复合增长率达到21.4%。2019 年，全球数码喷墨印花设备的淘汰量达到 1.87 万台，更新换代速度加快。2014 至 2019 年全球数码喷墨印花纺织品产量复合增速达29%。技术的持续进步和市场对高品质、个性化产品的需求推动了数码喷墨印花设备的快速更新换代，也进一步扩大了数码喷墨印花市场的规模。2019 年，全球印花纺织品的总产量达到 565 亿米，五年复合增长率约为 0.6%，显示出产量的稳定。其中，数码喷墨印花纺织品的产量从 2014 年的 12 亿米增长至 2019 年的43 亿米，五年复合增长率高达 29.1%，增速远超过整个印花行业的平均水平，渗透率随之提升至7.6%，仍在相对较低的水平。中国印染行业协会预测，到 2025 年，全球数码喷墨印花的产量将增长至 154 亿米，占印花布总产量的 26%，六年复合增长率预计为23.7%。

据中国印染行业协会 2021 年发布的《全球纺织品数码喷墨印花发展现状及趋势深度解析》报告，从当时全球主要印花产地的数码喷墨印花占比来看，欧洲的渗透率位居首位，主要得益于其较高的人力成本和较强的环保意识。欧洲的印花行业已经从最初的设计打样为主，转变为小批量生产，并逐步过渡到批量生产。目前，超过 90%的欧洲印花企业采用数码喷墨技术进行打样，其数码喷墨印花产品的产量占整个印花产品总量的 25%以上。2017 年之前，欧洲的纺织数码印花产量一直位居全球首位。然而，从 2018 年开始，亚洲地区的产量开始迅速增长，并在当年超越了欧洲。这一趋势持续加速，亚洲在全球纺织数码印花产量中的比重不断扩大。据 WTiN 统计，2020 年全球前六大纺织数码印花布产地为中国、印度、意大利、土耳其、美国和巴基斯坦，产量合计占全球的57%，其中中国以超过19%的产量占比成为全球最大的数码印花布产地。2020 年，亚洲地区的产量占全球的比重达到 47%，同比提升了近 6 个百分点，该占比高出欧洲地区近16 个百分点，而在 2018 年，这一差距仅为 4 个百分点。亚太地区在全球印花产业中体量最大，占比超过 70%，将成为全球数码印花市场的关键增长点。其中，尤其是中国、韩国和日本等东亚国家，数码喷墨印花的产量占比超过10%，而东南亚和南亚地区的数码喷墨印花占比约为 3%-4%，不过巴基斯坦的数码喷墨印花占比显著较高，达到 15%-18%。巴基斯坦作为全球第三大棉花消费国、第四大棉花生产国和第四大纺织品生产国，纺织业是其经济的支柱产业和最大的出口行业，从业人数达到1500 万，占制造业劳动力的 40%，这一庞大的产业基础和劳动力市场为巴基斯坦的数码喷墨印花行业提供了发展潜力。

印花生产方式变化，传统印花设备需求下降。根据中国纺织机械协会数据，2021-2023 年，圆网印花机、平网印花机销售数量年均分别下降22%和32%。在行业数字化转型背景下，印花生产方式不断调整变化，中国市场传统印花设备市场需求呈逐年下降态势，而以数码喷墨印花为代表的数字化技术在行业应用面不断扩大。 2015 至 2021 年我国数码喷墨印花设备保有量和装机量复合增速达25%和14%。据中国印染行业协会发布的《2022 中国纺织品数码喷墨印花发展报告》，从2015年到 2021 年，中国数码喷墨印花设备的保有量增长较快，从1.12 万台增加至4.19万台，年复合增长率为 24.6%；同期，中国的数码喷墨印花设备的装机量从0.53万台增长至 1.18 万台，年复合增速达 14.3%，反映出中国在数码喷墨印花领域的快速发展和持续增长的趋势。 2022 和 2023 年我国数码喷墨印花设备装机量有所下降。据《2024 中国纺织品数码喷墨印花发展报告》，2022 和 2023 年我国数码喷墨印花设备新机装机量分别为 5720 和 7150 台，均低于 2021 年的 11800 台。2022 年数码喷墨印花新增装机增速放缓主要受到公共卫生事件影响。2023 年装机量有所恢复，但增量不及2021年，其原因一方面由于设备向大型化、高速化发展，3 个或4 个喷头的经济型设备需求量不断减少，市场占有率已不足 10%，且淘汰率不断加快；另一方面，由于直喷印花方式能够有效避免面料沾污和墨水升华问题，推动了高温分散直喷印花设备装机量增加。但与直喷印花相比，数码转移印花具有工艺简单、流程短、场地要求不高、投资较少等优势，目前仍是涤纶数码喷墨印花的主要设备。

传统的常规印花规模有所下滑，数码喷墨印花规模不断扩大。从我国印花面料产量结构来看，目前，直接印花是最主要的印花方式，占印花总量的71.9%；其次是数码喷墨印花，包括数码直喷印花和数码转移印花，占印花总量的18.2%；转移印花占印花总量的 9.9%。从近几年印花行业的发展趋势来看，数码喷墨印花呈现持续增长态势，市场规模不断扩大，而直接印花、转移印花等常规印花规模呈现出一定程度的下降。 2015 至 2023 年我国纺织品数码喷墨印花产量复合增速达32%。中国数码喷墨印花设备的快速增长也推动了中国纺织品数码印花产量的显著提升。从2015年到2023 年，中国纺织品数码喷墨印花产量从 4 亿米增至37 亿米，年复合增速达到32.1%，远超过印花面料总产量复合增速的 0.6%，数码印花的渗透率也由2.1%逐步提高到 18.2%。其中，又以数码数码转移印花为主，2023 年，数码转移印花产量占比 74.3%，数码直喷印花产量占比 25.7%。根据中国印染行业协会的统计数据和预测，到 2025 年，中国数码喷墨印花纺织品的产量将超过50 亿米，占中国印花总量的 25%。随着数码印花渗透率的不断提升，预计纺织领域数码喷印墨水产品的市场需求将持续增长。

市场空间：预计 2025 年我国纺织领域数码喷印墨水消耗量可达6万吨

2014-2023 年我国纺织领域数码喷印墨水消耗量复合增速为27%。根据中国印染行业协会统计，2014 至 2019 年，全球纺织领域数码喷印墨水消耗量逐年增加，由 2.72 万吨增至 5.75 万吨，复合增速为 16.2%。据中国印染行业协会预测到2025年全球纺织领域数码喷印墨水消耗量将达到 16 万吨，六年复合增速为18.6%。2014至 2023 年，中国纺织领域数码喷印墨水消耗量由 0.51 万吨增长至4.44万吨，复合增长率为 27.1%。据中国印染行业协会预测，到2025 年我国纺织领域数码喷印墨水消耗量可达到 6 万吨；预计“十五五”时期，我国纺织品数码喷墨印花行业将保持 10%的年均复合增长率，到 2030 年产量有望突破70 亿米，占印花总量的35%，占全球数码喷墨印花总量的 30%以上。 目前数码喷印墨水市场以分散墨水为主。2014 至 2023 年，我国分散墨水消耗量由 0.36 万吨增至 3.13 万吨，复合增长率为 27.2%；活性墨水消耗量由0.10吨增长到 0.68 万吨，复合增长率为 23.2%。2023 年，分散墨水占墨水消耗总量的70%以上，其中，约 10%为高温型用于直喷，90%用于热转印。活性墨水约占墨水消耗总量的 15%，其他墨水约占墨水消耗总量的 14%。 数码喷墨印花行业的兴起不仅带动了墨水需求量的增长，还激发了墨水领域的技术革新和市场潜力的开发。国产墨水的品质有了显著提高，构建了一个日益丰富的墨水生产体系，能够适配于多种品牌和型号的数码喷头。墨水作为数码喷印过程中的关键耗材，大约占到生产总成本的 40%。随着墨水生产规模的扩大，成本也随之降低，这成为了推动传统印花加工企业向数码印花企业转型的重要因素之一。

近年来，纺织印染行业处于产业转型和技术升级的关键时期，国务院及有关政府部门先后颁布了一系列法规及产业政策，为我国数码喷墨印花产业的发展提供了强有力的政策支持和良好的政策环境。数码喷墨印花行业政策发展变迁体现了对技术创新、智能化转型、绿色发展和高端化发展的持续支持，推动了行业向环保、高效、智能化方向转型升级。

竞争格局：我国起步较晚而增长快，公司全球市占率或超10%

数码喷印墨水市场呈现与数码印花设备市场相近的市场竞争格局，由海外巨头主导市场，如美国杜邦公司、美国亨斯迈集团、意大利JK 公司等。从全球范围来看，目前欧洲、北美地区的数码喷印技术仍处于较高水平，是率先对数码喷墨印花技术实现产业化的地区，受益于较高的环保标准和丰富的时尚原创设计产业，欧洲、北美地区的数码印花产品供需旺盛，数码喷印应用产业规模大且普及程度高，全球领先的数码喷印墨水制造商多集中于此。 我国的数码喷印墨水行业起步较晚，企业规模、研发能力以及产品稳定性等方面参差不齐，且主要以中小型企业为主，但随着最近几年国产数码喷印墨水的快速发展，国内数码喷墨印花渗透率以及数码喷印墨水消耗量的提升，我国也出现了少数综合实力相对较强的墨水专业生产商，如蓝宇股份、天威新材、墨库图文等。

我国水性喷墨墨水出口量逐年增加。尽管国内部分纺织印染企业在购买进口数码打印设备时仍倾向于选择进口墨水，于是国内每年仍有少量的数码喷印墨水需要进口，且价格高于国产墨水。然而，随着国产数码喷印墨水品质的持续提升，以及其价格相较于进口墨水展现出更大的竞争力，国产墨水已经实现了进口替代，同时，国产墨水出口量也在逐年增加。2021 年至 2023 年，我国水性喷墨墨水出口量复合增长率为 23.7%，同期公司的墨水出口量复合增长率达到50.8%，增速较高。

公司数码喷印墨水市场占有率在国内同类产品中名列前茅，已经成为国内主要的纺织领域数码喷印墨水生产企业之一。2021 年至 2023 年公司纺织领域数码喷印墨水销量分别为 7,780.02 吨、9,868.11 吨及 12,128.10 吨，复合增长率达到24.9%。根据中国印染行业协会统计及预测，2021 年至2023 年全球纺织领域数码喷印墨水消耗量分别为 8.09 万吨、9.60 万吨及 11.38 万吨，公司纺织领域数码喷印墨水同期全球占有率分别为 9.62%、10.28%及10.66%。

据统计，若行业内目前拟建设项目全部达产，数码喷印墨水新增产能约为8.52万吨，而其中纺织领域数码喷印墨水占比不详。据中国印染行业协会数据，2023年我国纺织领域数码喷印墨水消耗量约为 4.44 万吨；据观研天下数据，2023年我国数码喷印墨水销量约为 16.12 万吨。因此，粗略估算我国纺织领域数码喷印墨水占数码喷印墨水总量比例约为 27.5%，按此比例估算可能新的8.52 万吨数码喷印墨水中有 2.34 万吨可用于纺织领域。

2026 年之前我国纺织领域数码喷印墨水或将保持供需偏紧格局。根据中国印染行业协会数据计算，2021-2023 年每亿米数码喷墨印花产量对应的墨水消耗量分别为 1288/1212/1199 吨。2015-2023 年我国印花面料产量年复合增速为0.6%，我们假设 2024-2026 年我国印花面料产量逐年增加 0.6%，其中数码喷墨印花占比逐年增加 3.5 pct，每亿米数码喷墨印花产量对应的墨水消耗量为1200 吨，由此得出的 2024-2026 年我国纺织领域数码喷印墨水消耗量分别为5.32/6.21/7.12万吨，则 2026 年消耗量较 2023 年高出 2.68 万吨。综上，在不考虑出口量预期增加的情况下，2026 年之前我国纺织领域数码喷印墨水或将保持供需偏紧格局。

公司分析：深耕纺织领域数码喷印墨水，受益于行业发展及传统替代

专注于纺织领域数码喷印墨水研发和应用

公司自成立以来，专注于纺织领域数码喷印墨水的研发和应用。2010 年后，数码喷墨技术开始应用于纺织行业。2011 至 2015 年，数码喷墨印花市场起步，公司开始研发适配多种喷头的墨水，此阶段主要研发产品为分散热升华墨水。2016至2018 年，市场进入发展期，数码喷印设备喷头频率及主流喷头孔数均有提升，公司研发出适配墨水，且降低了墨水染料粒径、钙镁等杂质，此阶段主要研发产品为高温分散墨水、活性墨水。2019 年至今，得益于政策推动，数码喷墨印花行业快速发展，数码喷印设备不断升级，公司研发出适配墨水产品并进一步提升品质，主要研发的墨水产品包括活性墨水、酸性墨水、涂料墨水及阳离子墨水等。目前，分散墨水占市场主导，活性墨水、酸性墨水等水溶性墨水占比较小，但增速较快且前景广阔。报告期内，公司加大了对活性墨水的研发投入，2021年，公司活性墨水产能、产量及销量大幅提升，得益于脱盐纳滤工艺的改进和脱盐车间的投产。

公司墨水产品的工艺流程可分为纳米研磨工艺和脱盐工艺两类。公司生产的墨水产品涵盖分散墨水、活性墨水、酸性墨水和涂料墨水等，这些墨水都以水作为溶剂。然而，由于分散染料和颜料本身不溶于水，需要通过纳米研磨技术将它们细化成微小的纳米级颗粒，并借助分散剂使其均匀分散在水中。因此，分散墨水和涂料墨水需要经过纳米研磨工艺来制备色浆，随后通过调配等其他步骤来制造数码喷印墨水。而活性染料和酸性染料这类易溶于水的染料在生产数码喷印墨水时，不需要经过研磨过程，即可以直接使用活性染料或酸性染料，并通过活性炭吸附、膜处理等纳滤和超滤的脱盐技术来生产数码喷印墨水。

公司生产墨水的产能利用率较高。公司主要产品为采用研磨工艺生产的分散墨水，占公司主营业务收入比例约 80%，产能利用率在 2024 年上半年超过100%。2021年前活性墨水、酸性墨水等水溶性墨水市场较小，故公司主要采购高纯度活性色浆后进行配墨生产；2021 年公司活性墨水脱盐纳滤工艺大幅改进，同时公司开拓了海外活性墨水市场，新建的脱盐车间于 2021 年 9 月正式使用，2021 年9-12月公司采用脱盐纳滤工艺生产的墨水产能利用率为 90.85%，2022 年达到93.64%，2023 年达到 107.05%。

2021 年以来，公司墨水产销率保持在 90%以上的较高水平，一方面公司订单快速增长，另一方面公司采取“以销定产”并进行合理备货的生产模式。分散墨水和活性墨水产销率变化略有不同，2021 年以来，分散墨水产销率由98.53%降至95.03%，而活性墨水产销率由 92.91%升至 100.24%，产销率超过100%的部分或来自于库存销售。

公司分散墨水销售单价有所降低，主要是由于一方面，国内纺织印花领域数码印花替代传统印花趋势加速，价格的降低是数码喷印墨水生产厂商逐步提升下游客户渗透率，不断扩大市场占有率的必经之路。另一方面，公司依托自身技术实力，通过生产工艺的创新改良，有效降低了产品生产成本，同时色料等主要原材料价格呈下降趋势，公司产品具备了一定的降价空间。综上，公司分散墨水生产成本下降；公司为进一步扩大市场占有率，综合考虑市场竞争情况，在维持合理毛利率的前提下，销售价格有所下调。

公司采购的原材料分为色料类和溶助剂类化工制品。色料类原材料按物理状态可以分为干粉类及色浆类，分散墨水主原材料主要为干粉类，活性墨水原材料主要为色浆类；溶助剂类化工制品，包括乙二醇、分散剂、表面活性剂、黏度调节剂等化工制品。公司通过监测色料市场价格，预判走势，提前采购以降低成本；通过索样检测、供应商报价、比价、核价等环节确定供应商及价格。

公司原材料色料采购价格均逐年下降。公司采购的色料主要为分散蓝359、分散蓝 360、分散红 60、分散黄 54、分散棕 27 等，采购价格均逐年下降。2019年江苏响水“321”事故发生后，全国各地对化工园区进行整顿治理，染料市场的短期供给受到一定影响，同时，数码喷印墨水市场快速增长对染料的市场需求增加，导致 2019 年市场染料价格处于高位。2020 年以来，染料市场供应、价格及质量等方面趋于稳定，染料价格均呈现一定程度的下滑。同时，2021 年公司活性墨水脱盐纳滤工艺大幅改进，新建的脱盐车间于 2021 年9 月正式使用，可采购价格相对较低的普通品质活性染料，进一步降低生产成本。

销售模式：直销与贸易服务商均衡发展

公司的销售模式包括直销和贸易服务商两种模式，均为买断式销售，两种模式齐头并进。2021-2023 年及 2024 年上半年，公司贸易服务商销售占比分别为49.33%、47.53%、51.72%和 51.68%，占比较高主要系数码印花终端客户对数码喷印设备及墨水认知了解程度较低，数码喷印设备即使出现简单问题即需要服务人员及时跟进，由于贸易服务商在本地区域具有较强的信息获取能力、及时的售前及售后服务能力以及丰富的采购渠道和销售渠道，可利用自身的集散优势、资源优势及信息优势迅速匹配供需和提供本地化服务，故贸易服务商在数码喷墨印花产业链中占比较高。

公司主要客户基本稳定，合作后未发生过合作中断情形。其中，宏华数科、宏鹰数码、杰傲数码、彩尔贸易和 Shagun enterprise 等五家与公司合作时间均长达五年以上，合作关系稳固，客户信赖程度较高。 公司对第一大客户依赖度逐渐降低。公司与报告期第一大客户宏华数科合作多年，双方已经形成了互利互惠的合作关系。最近三年，公司向宏华数科销售占比逐年下降，公司不存在向单个客户销售金额超过销售总额的50%或严重依赖少数客户的情形。2021-2023 年及 2024 年上半年，宏华数科占公司营业收入的比例分别为14.41%、12.77%、8.69%和 6.74%，呈持续下降趋势。宏华数科已于2021年7月在科创板上市，IPO 募投项目建设内容之一为“5,000 吨数码印花墨水”项目（目前已正式投产），并于 2022 年 3 月、5 月收购了生产活性墨水的天津晶丽数码科技有限公司 67%的股权，以及生产涂料墨水的南平艺扬墨业科技有限公司11.66%的股权，2023 年 6 月宏华数科收购天津晶丽数码科技有限公司33%股权，天津晶丽数码科技有限公司成为宏华数科全资子公司。尽管第一大客户向上游发展的策略对公司产品销量可能存在一定的不利影响，但公司近年来对其依赖度已逐渐降低，同时自身产品销量依然保持较快增长。未来数码印花行业的持续发展、渗透率的提升仍能驱动公司在纺织领域数码喷印墨水领域快速发展。

竞争优劣势：研发驱动且成本控制能力强，但规模有待提升

1、竞争优势

（1）研发优势

公司重视自主创新、自主研发，围绕核心客户需求持续进行研发投入，不断丰富墨水种类适配最新喷头及降低数码喷印墨水成本、推进纺织印染产业绿色转型，拥有全套独立知识产权核心技术，成功掌握了分散染料的晶型控制技术，可生产浓度更高的分散墨水，提高投入产出比，并且让公司选择分散染料供应商的范围更广，采购分散染料的价格更具优势；分散染料及颜料的纳米研磨技术，极大提高了研磨效率并大幅节约了能耗，使得公司的制造费用低于同行业公司；分散染料和颜料的分析提纯技术，可使公司采购含杂率较高的染料，降低公司的原材料采购成本；水溶性染料的结构改进及选择性提纯技术及水溶性染料的脱盐纳滤技术，使得公司对活性染料容忍度更高，可采购含杂率高、价格相对较低的活性染料，并可针对性的去除或分离活性染料的杂质，大幅降低了公司的生产成本；数码喷印墨水专用折叠滤芯的开发技术，该技术开发的滤芯适用公司的数码喷印墨水，有效提升了墨水中杂质的分离效率，降低了墨水生产中的过滤成本；数码级分散剂的精制技术，该技术可降低对进口原料的依赖度，使得分散剂制备成本降低。

（2）产品成本控制优势

为了促进纺织印染行业向环保清洁生产方向转型，降低数码印花成本成为数码喷墨印花行业的重要发展方向。2016 年工信部发布的《纺织工业发展规划（2016-2020 年）》将“数码印花低成本墨水及可拆卸喷头等关键技术”列入纺织科技创新重点工程，因此研发低成本高品质的数码喷印墨水成为墨水生产商的重点目标，这需要对墨水的原材料包括染料、颜料、溶助剂等在理论研究和实际生产方面均有很深的造诣，涉及应用化学、材料化学、高分子材料与工程、纺织化学与染整工程等多个专业学科，因此只有具有技术创新优势的企业才能在市场竞争中保持有利地位。 公司通过原料精制及提纯、生产工艺的开发改良，有效的降低了原材料采购及生产成本。报告期内公司分散墨水和活性墨水的平均自产单位成本降幅分别为27.99%和 36.86%。公司的成本控制优势能够帮助客户降低产品成本，增强数码喷墨印花竞争力。

（3）产品质量优势实现进口替代

公司在纺织领域数码喷印墨水中的诸多关键要素如墨水稳定性、色彩饱和度、与喷头和供墨系统匹配性等，以及研磨、过滤、分散等关键生产工艺均取得了突破。分散墨水及活性墨水是纺织领域数码喷印墨水消耗量最大的两类墨水。目前在国内市场已经推广使用国外墨水为意大利 JK 公司的分散热升华墨水和美国亨斯迈集团的活性墨水，从色密度、待机性能、打印流畅性、固色率、耐皂洗和耐摩擦牢度指标来看，公司分散热升华墨水及活性墨水已达到或优于国内外同类产品性能。 为了满足全球各地区客户对品质、安全、环境的要求，公司通过了ISO9001:2015质量管理体系认证、ISO14001:2015 环境管理体系认证、ISO45001:2018 职业健康安全管理体系认证、GB/T29490-2013 知识产权管理体系认证，同时公司墨水产品已获得国际知名的 OEKO-TEX®（国际环保纺织协会）ECO PASSPORT认证及Bluesign®（蓝标）认证，其中 ECO PASSPORT 是针对纺织品和皮革行业中使用的化学品、着色剂和助剂而设计的三阶段认证体系，品牌商和制造商都将ECOPASSPORT 视为可持续纺织品和皮革生产的可靠证明。Bluesign®（蓝标）认证是极为严格的纺织品环保标准认证，具有全球影响力。公司产品质量为市场拓展打下坚实基础。

（4）先发优势

公司在纺织数码喷印墨水领域深耕十余年，具备较强的市场先发优势。公司是国内少数可以同时提供应用于纺织领域的分散墨水、活性墨水、酸性墨水和涂料墨水等多种类型的数码喷印墨水的企业，对于数码喷印墨水中的诸多关键要素如墨水稳定性、色彩饱和度、与喷头和供墨系统匹配性等，以及研磨、过滤、分散等关键生产工艺公司均取得了突破，公司是国内纺织数码喷印墨水销量最高的生产商之一。2021 年至 2023 年，公司分散墨水及活性墨水销售收入的复合增长率为12.55%及 42.79%，均实现较快幅度增长。未来，随着公司募集资金投资项目的逐步实施及下游纺织印花领域数字化变革的驱动，公司业务规模将进一步扩大，从而能够加强公司市场占有率及竞争能力，有利于公司进一步巩固和加强先发优势。

（5）客户及市场优势

数码喷印墨水行业一直处于快速的发展过程中，下游数码喷印设备及喷头不断迭代更新，墨水生产商需要不断研发出适配新喷头、新设备的数码喷印墨水，从立项开始到研发成功一个新的墨水配方并成型为产品大致要1 年至3 年时间，墨水配方需要综合考虑打印设备的喷头结构、连续供墨系统及承印材料的特性，因此，终端客户及数码喷印设备商一般不会轻易改变已经使用且质量稳定的墨水产品，墨水自身的耗材属性更是决定了这是个具有连续，不间断需求的市场，客户粘性较大，优质的客户资源是行业内企业竞争优势的集中体现。公司目前产品可适配于适用于爱普生喷头及京瓷、精工、理光、星光、松下、柯尼卡、Spectra等工业喷头使用，同时公司与国内领先的数码喷印设备商合作多年，已成为国内第一、第二梯队数码喷印设备商如杭州宏华数码科技股份有限公司、深圳汉弘数字印刷集团股份有限公司、深圳市润天智数字设备股份有限公司的墨水供应商，公司在行业内具有广泛的影响力。

（6）人才优势

截至 2024 年 6 月 30 日，公司研发人员共 60 名，占员工总数的比例为17.14%，公司共有 5 名核心技术人员，该等人员均拥有多年数码喷墨印花行业从业经验，部分研发人员曾在国内外知名企业任职，具备独立的研究、开发、实验、产业化能力。

（7）地理区位优势

印染行业对产业上下游及市场、自然地域有很强的依赖性，我国印染行业具有区域集中度高的显著特点，东部沿海五省浙江、江苏、福建、广东、山东等占全国总产量的 90%以上，其中浙江省印花布产量超过全国总产量的一半。公司位于浙江省义乌市，位于浙江省中部，是中国最大的小商品出口基地之一；北邻绍兴市，绍兴市柯桥区为全国重要的纺织生产基地和集散基地；东邻宁波港，距上海260公里、杭州 120 公里。地理区位优势有力保证了公司业务的快速发展。

2、竞争劣势

（1）与海外头部公司相比，公司规模相对较小

公司的规模与行业内海外头部公司如美国杜邦公司、美国亨斯迈集团、意大利JK公司等相比仍然较小，资本实力存在一定的差距。公司现有的资产规模制约了业务的扩张，公司需要加大资金投入，加强研发力度，促进技术创新，扩大业务规模，以适应不断增长的市场需求，缩小与行业内海外头部公司的差距。

（2）产能规模较小

经过多年的发展，公司在行业中树立了良好的品牌形象，随着下游市场需求的迅速增加，公司主营业务收入快递增长，2021 年至 2023 年复合增长率达18.79%，但目前公司产能规模较小，产能相对不足将成为公司进一步发展的主要瓶颈，限制公司将积累的技术、产品、客户等优势进一步转化为经济效益。

（3）融资渠道受限

公司成立至今，外部融资渠道主要为银行借款。随着公司经营规模的不断扩大、市场拓展力度的提升，公司在发展过程中需要进一步的资金支持。目前，公司处在高速发展期，需要金额较大的资金投入以维持发展，而当前公司研发投入、技术改造、扩大产能等均需要大量的资金，相对单一的融资渠道成为影响公司规模扩张的主要瓶颈。

（4）品牌影响力有待提升

由于公司自有品牌仍处于市场开拓期，客户对公司自有品牌产品认知度有待提高，在国内外，公司的品牌影响力仍有较大提升空间。

募投项目扩大现有业务产能，提升研发实力

募投项目拟用于提升产能和研发中心及总部大楼建设。公司拟公开发行人民币普通股（A 股）不超过 2,000 万股，占发行后总股本不低于25%，募集资金约5亿元。本次发行募集资金扣除发行费用后，公司将按照轻重缓急顺序依次投入以下项目，2.91 亿元用于提升产能，0.61 亿元用于研发中心及总部大楼建设，1.50亿元作为补充流动资金。具体为：1）扩大产能：“年产12,000 吨水溶性数码印花墨水建设项目”有助于扩大公司生产规模，解决公司的产能瓶颈对公司发展的制约，以满足数码印花墨水快速增长的市场需求，是对公司现有主营业务的巩固、提升和发展；2）研发中心及总部大楼建设：“研发中心及总部大楼建设项目”有助于提升公司综合研发实力和科技创新能力；3）补充流动资金：补充流动资金1.5亿元，增加公司运营资金，进一步优化公司资产结构，降低公司财务费用，提升公司持续经营能力。

1）年产 12,000 吨水溶性数码印花墨水建设项目：基于公司现有成熟先进的数码喷印墨水生产工艺，公司拟投资 2.91 亿元，新建生产车间，增加生产设备，建设期 18 个月，第 19 个月开始投产，第 31 个月达产。项目建成后，可新增12,000吨水溶性数码印花墨水产能。本项目达产后预计年均营业收入3.47 亿元，年均净利润 0.95 亿元，税后财务内部收益率约为 23.85%。募投项目达产后，公司数码印花墨水产能将由目前的 1.4 万吨（由 2024 年上半年产能推算）提升至2.6万吨，提升幅度达 86%。 为满足日益增长的订单需求，经过不断地改进，公司数码喷印墨水产品的总体产量已由 2021 年的 0.78 万吨上升至 2023 年的 1.26 万吨。2021-2023 年及2024年上半年，公司采用研磨工艺生产的墨水产能利用率分别为104.12%、95.05%、98.07%和 107.43%；2022-2023 年及 2024 年上半年，公司采用脱盐纳滤工艺生产的墨水产能利用率分别为 90.85%、93.64%和 107.05%，保持较高水平，产能受限与产品订单供不应求的矛盾日趋激烈。公司拟进一步提升制造技术水平和扩大产能，利用新增设备提高产能，并生产出更为高质的数码喷印墨水产品，以满足不断增长的市场需求，从而增强公司的盈利能力和市场竞争力。

2）研发中心及总部大楼建设项目：公司拟投资 0.61 亿元，建设期两年。公司拟通过增加资金投入、建设专业研发实验室、购置先进的研发和试验设备，加快推进技术创新、缩短产品研制周期。随着业务规模不断扩大和客户需求不断增加，公司现有的研发条件较难满足进一步发展壮大的研发需要，亟需通过增加资金投入、建设专业研发实验室、购置先进的研发和试验设备，解决公司产品性能有待进一步提升及研发设备、测试设备与基础设施不足的难题，实现公司产品升级换代及新产品、新工艺和新技术的研发与运用。该项目主要目的在于建设公司技术研发、产品试验试制的综合性应用研发平台，其效益主要体现在加快推进技术创新、缩短产品研制周期上。因此，本项目虽本身不产生直接的经济效益，但项目建成后，通过促进科研成果转化、增加公司技术、产品储备，有利于公司扩大产业规模，为公司带来可持续的经济效益。

3）补充流动资金：补充流动资金 1.5 亿元，用于增加公司运营资金，进一步优化公司资产结构，降低公司财务费用，提升公司持续经营能力。为满足公司业务发展和新产品研发等对营运资金的需求，增强公司抗风险能力，公司在满足上述募集资金投资项目资金需求的同时，拟使用本次发行募集资金1.5 亿元用于补充流动资金。待公司发行上市后募投项目顺利投产，预计公司未来3 年的资产规模和经营规模将继续扩大，对流动资金的需求将持续增加。公司成立至今，外部融资渠道主要为银行借款，随着公司经营规模的不断扩大、市场拓展力度的提升，公司在发展过程中需要进一步的资金支持，获取流动资金并加以有效利用有助于公司突破瓶颈、加快发展。 2021-2023 年及 2024 年上半年，公司资产负债率分别为29.80%、19.79%、16.67%和 17.30%，利息支出金额分别为 96.91 万元、97.43 万元、78.56 万元和44.67万元。较高的债务压力会给公司日常资金周转带来一定的负担，募集资金将有利于降低公司的资产负债水平，在一定程度上缓解公司的资金压力，降低财务风险。2021-2023 年及 2024 年上半年，公司经营活动现金流出分别为1.86 亿元、2.16亿元、2.75 亿元和 1.56 亿元，公司日常经营需要大量资金以支付经营活动的现金支出，主要用于原材料的采购和员工的工资薪酬等。随着公司经营规模的扩张，公司生产经营所需的原材料采购成本等支出也将相应增长，进一步增加了公司对流动资金的需求。因此，本次补充流动资金项目能有效缓解公司业务发展的资金压力，有利于增强公司的营运能力和市场竞争力，降低经营风险，具有必要性和合理性。

未来发展战略：力争成为国际先进的数码喷印墨水企业

1、扩大产能：目前，公司的产能利用率已达到极限，产品存在供不应求的现象，公司通过实施募集资金投资项目“年产 12,000 吨水溶性数码印花墨水建设项目”，继续扩大数码喷印墨水的产能，规模效应和成本优势将进一步显现，有利于提高行业市占率。 2、持续提升研发技术实力：为进一步提升研发技术实力，公司拟实施募集资金投资项目“研发中心及总部大楼建设项目”，以技术创新中心为依托，不断推进数码喷印墨水的开发，创造更多的研发成果，并及时通过申请发明专利、实用新型专利等方式进行知识产权保护。同时，公司将持续进行生产工艺优化，提高原辅材料的利用效率，降低生产成本，减少环境污染物排放。3、品牌塑造：公司依托多年来在数码喷印墨水行业的持续研发积累，形成了技术及产品优势、规模优势、服务优势等核心竞争优势，公司与国内主流的数码喷印设备商均有深度合作。公司计划加强公司品牌的宣传与维护，不断提升品牌的影响力和品牌价值。 4、融资管理：公司正处于快速发展阶段，进行市场开拓、新技术研发、原有产品升级以及产能扩充都需要大量资金，公司迫切需要开辟新的融资渠道，突破资金瓶颈，实现公司战略发展目标。因此，如公司本次公开发行股票并成功上市，融资渠道将得到有效拓宽，并为公司进一步快速发展创造良好条件。在以股东利益最大化为原则的前提条件下，公司将根据项目建设和业务发展的需要，通过不同的融资渠道分阶段、低成本地筹措资金，并充分发挥财务杠杆和资本市场的融资功能，在保持合理资产负债结构的同时不断开拓融资渠道，适时采用多种方式融入资金，以满足公司业务增长的需要，推动公司持续、快速、健康发展。

可比公司分析

公司主营产品为数码喷印墨水，主要应用于纺织领域，目前国内不存在与公司产品类型完全一致的上市公司。招股说明书中，公司对经营部分数码喷印墨水产品且主要应用于纺织领域的上市公司及拟上市公司进行了筛选，按照与公司主营产品属于同类产品、收入规模相近等原则，选取了色如丹、天威新材、纳尔股份作为可比公司。

经营规模比较分析

公司营收体量较小，仍处于发展期。公司整体营收规模较小，但处于增速较高的发展期，2019-2023 年营收和归母净利润复合增速分别为31.5%和71.1%。同期，天威新材/纳尔股份营收复合增速分别为 10.3%/10.0%，归母净利润复合增速分别为 19.3%/24.0%，公司复合增速高于可比公司。2022 年纳尔股份数码喷墨墨水营收占总营收的 11%，2023 年开始不再并入合并报表，因此营收及归母净利润方面不存在较强可比性。

盈利能力比较分析

公司毛利率及净利率低于色如丹，高于天威新材、纳尔股份。公司毛利率近三年维持在 40%左右的水平，而色如丹 2019-2021 年毛利率超过50%。2021 年9月前，公司主要采购高纯度色料进行配墨生产活性墨水，其采购价格较高，故单位成本高于色如丹，同时销售单价低于色如丹，造成了毛利率差异。天威新材墨水产品种类较多，涉及领域相对最多，毛利率相对较低，但2024 年上半年也回升至与蓝宇股份接近的毛利率水平。纳尔股份 2022 年数码喷墨墨水营收占总营收的11%，2023 年开始不再并入合并报表，因此在盈利能力方面也不存在较强可比性。

我们取可比公司相似业务毛利率与公司对比。公司主营业务毛利率高于纳尔股份数码喷墨墨水的毛利率，主要是由于两者在产品结构、产品应用领域等方面存在一定差异。公司的墨水产品主要应用领域聚焦于纺织数码印花行业，而纳尔股份的数码喷墨墨水主要应用于数码印花服装及面料、桌面办公、广告数码喷绘等场景。根据纳尔股份 2019 年 5 月披露的《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金报告书》，墨库图文的数码喷墨墨水中，桌面办公墨水及广告喷墨墨水的毛利率远低于应用于纺织领域的数码印花墨水。 公司与天威新材的分散墨水和活性墨水主要运用于纺织数码印花领域，具有一定可比性。2021 年，公司活性墨水毛利率低于天威新材，主要是由于活性墨水单价低于天威新材，系公司为扩大活性墨水的市占率，故对部分合作厂商有所让利。2022 年起，公司活性墨水毛利率高于天威新材，主要是由于2021 年9 月起，公司用于生产活性墨水的脱盐车间正式投产后，产能提升，规模效应带来的单位成本下降，毛利率提升。公司分散墨水毛利率高于天威新材，主要系以下因素引起的单位成本降低：1）公司通过工艺改良与创新，借助原料精制及提纯技术并升级优化墨水配方，适配普通品质色料，改良溶助剂，有效降低成本；2）公司通过对原料市场波动的监测和走势的把握以及通过采购含杂量较高的色料滤饼，降低了主要色料的采购成本；3）公司通过持续研发改进生产工艺，利用“分散染料及颜料的纳米研磨技术”及更大容量的研磨设备，使得人工效率提高、设备能耗大幅降低；4）随着公司分散墨水产销量大幅提升，规模效益的提升远高于产销量保持稳定的天威新材。

期间费用比较分析

公司期间费用率总体呈下降趋势，2024 年上半年在可比公司中处于较低水平。公司期间费用率从 2019 年的 19.72%下降至 2024 年上半年的11.15%，低于天威新材，拆分原因如下： 1）销售费用率：色如丹销售费用率较低，主要系色如丹未配置大量的营销人员，销售费用中的职工薪酬及业务宣传费等较少，销售费用低于可比公司。公司销售费用率高于纳尔股份，主要由于产品结构不同，纳尔股份经营规模较大，销售费用率相对较低。公司销售费用率低于天威新材，费用率控制较好。2）管理费用率：业务规模较大的公司，可摊薄管理费用中的固定费用，其费用率相对较低；业务规模较小的公司，单位营收的固定费用相对较高，其费用率相对较高。2021 年色如丹营业收入为 1 亿元左右，规模较小，故管理费用率相对较高，而纳尔股份整体营收在 15 亿元以上，规模较大，故管理费用率相对较低。公司2019 年以来管理费用率呈下降趋势，2024 年上半年管理费用率已低于所列可比公司。 3）研发费用率：2022-2023 年公司研发费用率高于可比公司，而2024 年上半年公司研发费用率有所下滑，低于纳尔股份，高于天威新材。公司研发费用率的下降主要系公司收入规模增长较快，而研发投入提升幅度相对较低。4）财务费用率：公司财务费用率整体呈下降趋势，2024 年上半年在可比公司中处于中间位置。2021 年公司财务费用率高于同行业可比公司平均水平，主要系受到汇兑损益影响，公司境外客户比例相对较高，汇率变动对财务费用影响较大；2022-2023 年，受人民币兑美元贬值的影响，汇兑收益较大。公司财务费用率略高于同行可比公司，主要系相较于同行业上市公司纳尔股份而言，公司融资渠道较为单一，多通过银行借款满足日常资金需求，债务融资成本普遍高于股权融资成本；色如丹 2021 年收到股东投入资金 7,500 万元，而公司报告期内无股东新增投资，融资以银行借款为主，融资成本相对较高。2023 年度起，随着以前年度生产经营累计资金增加，可用资金规模扩大，对外融资需求降低，公司财务费用率有所下降。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）