2024年元力股份研究报告：国内木质活性炭龙头，硅碳+硬碳打造第二增长曲线

1. 元力股份：国内木质活性炭龙头，技术与成本优势显著

1.1. 公司简介：国内木质活性炭龙头，“炭+硅”产业双轮布局

国内木质活性炭龙头，“炭+硅”产业双轮驱动。元力股份成立于 1999 年，前身为 南平元力活性炭有限公司，公司聚焦于活性炭领域，率先突破磷酸法工艺，从而进入快 速扩张阶段，于 2009 年变更为股份有限公司，并于 2011 年在深交所成功上市，上市后 通过并购整合，市占率不断提升至 30%+。2015 年公司通过新增控股子公司元禾化工（持 股 51%），与赢创工业的 EWS 达成全面战略合作，进入白炭黑产业链，供应水玻璃（硅 酸钠）产品。2021 年公司通过受让三元循环，获得 2.5 万吨硅胶产能，延伸硅酸钠形成 完整产业链条，并实现循环运行。2023 年公司设立元力新能源碳材料（南平）有限公司， 重点布局新能源业务，发力硬碳、硅碳、电容炭等领域。

1.2. 股权结构较为集中，管理团队化工背景深厚

公司股权结构相对集中，最新报告期显示实际控制人持股 22.26%。公司创始人是 卢元健，出身于化工世家，父亲卢世钤被誉为“中国炭黑之父”，建成国内首家炭黑生 产厂。第一大股东为王延安，与卢元健为夫妻关系，二者为公司实际控制人，合计持股 22.26%，一致行动人包括三安集团、林志强和胡育琛，股权结构相对集中稳定。2009 年 卢元健将生产木质素活性炭专利无偿转让给元力股份，并带领公司形成基于生产工艺改 进、新产品研发两类核心技术体系，使公司产品与同类产品相比具有技术领先、成本低、 品质高等特点。公司子公司数目众多，其中元力活性炭主要从事活性炭系列产品，三元 循环主要从事硅酸钠和硅胶系列产品，元力新能源主要从事硬碳、硅碳、电容炭等新能 源系列产品。

管理层产业背景深厚，股权激励绑定核心骨干。公司董事长为许文显，化工产业背 景深厚，2009 年任职董秘，2018 年任职董事长，被评为福建省第九届优秀企业家。副 总经理李立斌、姚世林产业背景深厚，团队结构较为稳定。2020 年公司发布首次股权激 励，覆盖 157 名董事、高级管理人员、核心管理人员及核心技术（业务）人员，2023 年 7 月公司推出《事业合伙人中长期持股计划》，从 2024 年开始，为期 10 年，每年一期， 持续提升公司内部凝聚力。

公司传统主业为活性炭+硅酸钠+硅胶，未来重点布局硬碳+硅碳+电容炭。公司主要 业务分为三大类：活性炭、硅酸钠（水玻璃）和硅胶，22 年营收分别占比 61%、27%和 10%。活性炭方面，公司为全球木质活性炭龙头，产品以粉状炭（木质）为主，22 年国 内市占率 30%左右，此外颗粒炭（竹基）等逐步放量，二者关键性能指标均优于市场水 平。硅酸钠方面，公司产品水玻璃（硅酸钠）为制备白炭黑（二氧化硅）的主要原料， 后者主要应用于轮胎等领域，元力股份是赢创工业（全球特种化工龙头）在国内唯一的 沉淀法二氧化硅领域合作伙伴，合资企业 EWS 是国内白炭黑行业少数取得绿色轮胎认 证的供应商之一。硅胶方面，公司以建设循环产业园为抓手，以低成本、高质量的硅胶 产品开拓市场，并高度串联活性炭、硅酸钠业务与三元循环硅胶业务的循环连接。新产 品方面，公司前瞻性布局钠离子电池中的硬碳、4C 快充电池中的硅碳和超级电容中的 电容炭等材料，未来有望持续贡献超额收益。

1.3. 营收呈现稳健增长，主业构建稳定基本盘，静待新业务开启放量

公司营收实现稳健增长，“炭+硅”铸造稳健基本盘，公司 2017-2022 年营收 CAGR 17%，若扣除 2019 年剥离的网络游戏业务，营收 CAGR 21%，其中活性炭 18%，硅酸 钠 22%。公司 2022 年营收 19.5 亿元，同增 21%，呈现稳健增长，公司 2023 年 Q1-3 营 收 14.8 亿元，同增 2%。业绩方面，公司 2017-2022 年归母净利润 CAGR 达 36%，其中 2022 年实现归母净利润 2.2 亿元，同增 48%，2023 年 Q1-3 归母净利润 1.8 亿元，同增 5.8%，主要系 Q1 下游消化疫情库存，Q2 后开启恢复，环比逐步改善。

毛利率稳定在 25%左右，剥离网络游戏业务后，销售净利率维持 10%+。毛利率方 面，公司 2018-2022 年主营业务毛利率分别为 26.0%/24.8%/24.5%/23.5%/24.2%，整体稳 定在 25%左右，2023 年 Q1-3 毛利率 22.0%。净利率方面，公司 2018-2022 年销售净利 率，6.2%/6.0%/13.5%/11.0%/13.1%，2019 年剥离网络游戏业务后，盈利能力显著改善， 整体稳定在 10%+，2023 年 Q1-3 销售净利率 14.0%，基本符合市场预期。

活性炭收入占比超 60%，毛利率稳定 30%水平。分产品方面：占比端，公司坚定 以活性炭为核心，在 2019 年剥离网络游戏业务后，活性炭收入占比稳定在 60%+，硅化 物收入占比约 40%，其中硅酸钠占比约 30%，硅胶占比约 10%；增速端，2017-2022 年 活性炭和硅酸钠的 CAGR 分别为 18%和 22%；盈利端，活性炭毛利率稳定在 30%左右， 其中硅酸钠毛利率 10%左右，硅胶毛利率 30%左右。公司核心产品具备稳定增速和盈利 水平，未来硬碳、硅碳和电容炭等产品预计打造超额收益，进一步提升公司盈利水平。

费用管控水平良好，研发投入较为稳定。公司销售费用率、财务费用率和管理费用 率自 2018-2022 年整体呈下行趋势，自 2019 年剥离网络游戏业务后均维持低位，2020- 2023 年 Q1-3 期间费用率分别为 13.5%/13.0%/11.2%/10.0%，费用管控水平良好。公司研 发投入稳中有增，研发人员数量达 209 人，注重碳材料领域产学研深度融合，形成了“元 力股份+科研机构+下游应用商”的协作机制，持续推动活性炭技术进步。

2. 活性炭：木质炭需求稳健增长，环保竹基炭加速放量

2.1. 木质炭需求稳健增长，竹基炭加速替代煤质炭

活性炭吸附能力优良，下游应用领域广泛。活性炭是一种吸附能力很强的功能性碳 材料，其具有特殊的微晶结构、孔隙发达、比表面积巨大，因此被作为优良的吸附剂， 具有物理吸附和化学吸附的双重特性，可以有选择的吸附液相和气相中的各种物质，以 达到脱色精制、消毒除臭和去污提纯等目的。已广泛应用于食品、饮料、医药、水处理、 气体净化与回收、化工、冶炼、国防、农业等领域。近年来，随着经济的不断发展和人 们生活水平的逐步提高，人们对食品、药品、饮用水的安全性、纯净度等生存环境提出 更高要求，活性炭的市场需求不断扩大。

根据制造原料的区别，活性炭可以分为木质活性炭、煤质活性炭、其他原料活性炭。 木质活性炭是指由林产“三剩物”为主要原材料，具有低灰分、高纯度、吸附能力强等特 点，主要应用于食品饮料、医药、上水处理等领域。煤质活性炭是指以煤为原料制成的 活性炭，具有机械强度高、易造粒、易再生等特点，主要用于废气净化、污水处理等环 保领域。 根据外观形状的区别，活性炭可以分为粉状活性炭、颗粒活性炭和其他形状活性炭。 粉状活性炭是 90%以上通过 80 目标准筛或粒度小于 0.175mm 的活性炭。粉状炭在使用 时有吸附速度较快，吸附能力使用充分等优点，但需专有的分离方法，粉状炭的粒度逐 渐细化，有的场合已达到微米甚至纳米级，食品饮料领域需要粉状活性炭，目前以木质 活性炭为主。颗粒活性炭是粒度大于 0.175mm 的活性炭，颗粒活性炭包括不定型颗料活 性炭、圆柱形活性炭和球形活性炭，VOCs 和水处理等环保领域需要颗粒活性炭，目前 以煤质活性炭为主。

环保及双碳政策加持，竹基炭加速替代煤质炭。煤质炭产品容易成型，容易再生， 此前在气相及污水处理等环保领域，行业主要使用煤质炭，但煤质炭以不可再生的优质 煤炭为原料，生产过程存在高污染、高耗能、高排放的状况，无法与国家低碳、绿色、 循环经济的发展理念契合，因而，煤质炭受到政策限制和优质煤炭短缺的双重挤压。与 煤质炭相比，环保用竹基颗粒炭纯度更高、吸附力更强、强度和燃点更高，与此同时， 还呈现原料成本低、原料充足、经济效益和环境效益好的利好特点，具备替代现有的煤 质炭产品的强劲优势。

活性炭行业供需平衡，2023 年国内需求约 84 万吨，出口约 30 万吨，产量约 115 万 吨，其中木质炭、煤质炭占比 35%、65%。供需角度看，2023 年全球活性炭市场规模 预计近 200 万吨，需求最大的地区是亚太地区（占比 50-60%），2023 年国内活性炭需 求约 84 万吨，出口约 30 万吨，供给产量 115 万吨，其中木质炭产量 40 万吨（占比 35%），煤质炭产量 75 万吨（占比 65%）。随着工业增长带来环境污染问题日益突出， 各国对环境治理、环境保护的力度不断加强，环保领域的活性炭的需求稳步扩大，预计 2024、2025 年国内活性炭市场需求将达到 89、93 万吨，年均复合增速在 5%左右。

国内木质活性炭企业众多，但规模较大企业较少，龙头厂商份额 30%左右。中国是 全球最大的木质活性炭生产国，生产企业数量超万家，但规模较大的企业较少，如元力 股份、木林森、芝星炭业、鑫森炭业、浦士达等，2022 年产能分别约为 12 万吨、3.6 万 吨、3 万吨、1.2 万吨、1 万吨，其他主要为小型规模企业，产量大多在几百吨到上千吨， 整体生产技术水平和研发实力落后。随着国家对环境保护的日益重视，环保政策日趋严 格，活性炭行业一批不符合环保要求的中小型工厂被迫关停，行业集中度逐步增加。

2.2. 木质粉状炭市占率超 30%，竹基颗粒炭开启环保领域放量

木质粉状炭市占率超 30%，下游需求较为分散且稳定。元力股份是国内规模最大、 综合实力最强的木质活性炭生产企业，公司 2023 年木质活性炭出货预计为 12 万吨，其 中 11 万吨为粉状活性炭，其全球市占率超 30%，主要应用于食品饮料、医疗化工等领 域，我们预计全球市场规模约 30-40 万吨，需求分散且相对稳定。公司木质活性炭品种 齐全，具备技术、品牌、市场三大核心竞争力，率先采用磷酸法先进技术，产品质量 优质稳定，具备产线快速切换能力，满足客户多元化需求，已被梅花生物、可口可乐、 中粮、五粮液、石药、海天等知名客户长期采用。公司规模效应显著，地处闽北原料资 源充足，打造成本优势长存，2023 年粉状炭价格约 1.1 万元/吨（含税），公司毛利率维 持 30%，净利率维持 10-15%，远超同行盈利水平，公司后续通过并购等方式，市占率 有望稳中有升。

竹基炭替代煤基炭大势所驱，环保颗粒炭开启快速放量。与食品饮料、医疗化工等 领域的粉状炭相比，应用于气相及污水处理等环保领域的颗粒炭下游需求更大，全球市 场规模预计 100 万吨，目前主要由煤质炭主导。与煤质炭相比，竹基炭具备环境友好、 成本低、纯度高、吸附力强、强度高等特点，具备替代现有的煤质炭产品的强劲优势。 元力股份 2015 年开始进行技术研发攻关竹基活性炭，累计投入 3600 万元的研发费用， 已解决生产规模化和自动化等技术难题。公司 2022 年底颗粒炭具备产能 7500 吨，全年 出货预计 5000 吨，2023 年底扩至 1.75 万吨，全年出货预计 1 万吨，同比翻倍增长， 2024 年持续加速扩产，后续保持高速增长。2022 年颗粒炭价格约 1.5 万元/吨（含税）， 盈利水平优于粉状炭，未来开启快速放量，优化公司盈利水平。

3. 硅酸钠+硅胶：下游客户持续拓展，贡献稳定现金流

3.1. 硅酸钠：下游客户持续拓展，贡献稳定现金流

白炭黑用作橡胶补强剂，主要应用于轮胎领域。白炭黑即纳米二氧化硅（Nano SiO2·nH2O），具有绝缘程度高、耐磨、耐压、耐高温等优势，广泛用作橡胶、塑料制 品的补强剂，起到提高机械性能和耐老化的作用。白炭黑按生产方法分为沉淀法和气相 法两种，前者原料为硅酸钠和硫酸，具备成本优势，占据总产能比重超 80%，其中接近 70%用作生产轮胎和其他橡胶制品领域，后者原料为氯化硅和氢气，价格较为昂贵，但 细粒度和分散性更好，主要由国外生产，用作制造硅橡胶等高端领域。我国 2012-2020 年沉淀法二氧化硅表观消费量年均复合增速10%，主要应用于轮胎领域（占比35-40%）， 未来有望受益于绿色轮胎+存量替代的趋势，保持相对稳健增长。

硅酸钠客户持续拓展，每年贡献稳定现金流。元力股份与全球特种化工龙头赢创工 业深度合作，是后者国内唯一的沉淀法二氧化硅合作伙伴。公司通过旗下元禾水玻璃生 产硅酸钠(Na₂O·nSiO₂)，供给合资企业 EWS（赢创股权 60%，元力股权 40%）生产白 炭黑，后者是国内白炭黑行业少数取得绿色轮胎认证的供应商之一，具备白炭黑产能 10 万吨，此外持续开拓国内其他客户。公司 2020-2022 年硅酸钠销量 18.1/26.7/28.7 万吨， 同比+36%/+48%/+8%，出货实现稳健增长。公司 2022 年底具备硅酸钠产能 30 万吨，正 在通过实施的募投项目及“年产 32 万吨固体水玻璃项目”等，持续稳步扩大产品生产能 力。盈利方面，硅酸钠毛利率维持 10%左右，每年贡献稳定现金流。

3.2. 硅胶：硅化物业务延伸扩拓，实现产业链绿色循环

无机硅胶具备高吸附能力，23 年国内需求预计 70 万吨。硅胶（mSiO2·nH2O）可 以分为有机硅胶、无机硅胶。前者属于合成橡胶中的特种橡胶，产品主要包含硅橡胶、 硅树脂和硅油，具备耐高低温、绝缘、表面张力低等特点，可用于航空、尖端技术的特 种材料，也用于建筑、纺织、汽车等各个领域的硅胶制品。后者属于高活性吸附材料， 主要成分是二氧化硅，可用于化工领域的气体吸附、催化剂载体，食品领域的啤酒酿造 稳定剂等。根据 19 年数据，我国硅胶产品以有机硅胶为主，占硅胶产品比重 83%，无 机硅胶占比 17%，占比相对较低。我们预计 23 年国内硅胶需求超 400 万吨，其中无机 硅胶需求 70 万吨，2023-2028 年复合增速超 5%。目前我国硅胶行业存在低水平同质化 竞争激烈、结构性低端产能过剩、行业整体技术水平还需进一步提高等问题，因此产业 资源将向具有成本、技术优势的地区和企业集中。

2021 年公司通过受让三元循环，将硅酸钠向下延伸至硅胶产品。三元循环现有无机 硅胶产能 2.6 万吨，同时进行硅胶、活性炭生产过程中产生的硫酸钠、磷酸钠的回收利 用。公司 2021-2022 年硅胶出货 2.4/2.7 万吨，毛利率 27%/31%。此外，公司通过延伸硅 胶完成产业链循环，三元热电利用蒸汽锅炉为产业园供应蒸汽、热风和热水，将工业余 热回收转化实现热能循环、梯级利用，实现活性炭、硅酸钠业务与三元循环硅胶业务的 循环连接。

4. 硅碳：CVD 法实现突破，多孔碳为工艺核心，需求空间广阔

4.1. 提升能量密度+倍率性能，硅碳材料发展大势所趋

掺硅可提升能量密度+倍率性能，硅基负极有望实现快速放量。锂电池负极材料目 前以石墨为主，具有高电导率和高稳定性等优势，但已接近理论比容量（372mAh/g）。 硅基负极理论比容量高（4200mAh/g），具备能量密度优势，但存在体积膨胀（380%）、 导电性差和 SEI 膜不稳定的问题，多与石墨掺杂应用。此外硅元素可以提升负极析锂电 位，降低锂析出效应，进而提升快充的安全性能。因此，硅基负极是解决电动车续航里 程焦虑的必然发展趋势，待工艺和成本突破成熟后，未来几年有望实现快速放量。

硅氧中期仍为主流，硅碳长期更具潜力。硅基负极主要分为硅碳负极和硅氧负极两 种路线，硅碳负极以纳米硅（Nano-Si）掺混石墨，具有比容量高和首效高的优势，但具 有体积膨胀较大、循环性能差的劣势，因此对工艺要求较高，需叠加小粒径和包覆技术， 成本相对较高，目前主要应用于消费电子和电动工具等领域，工艺突破后潜力更大。硅 氧负极以氧化亚硅（SiOx）掺杂石墨，粒径小均匀度高，循环和倍率性能更佳，但首效 低无法单独使用，需要通过预锂/预镁化等处理，技术相对成熟，成本相对较低，率先应 用于动力电池领域，综合性能更加均衡。预计硅基负极中期将以技术成熟的硅氧负极为 主，长期高克容量硅碳负极空间更大。

硅碳制备方法有球磨法和 CVD 法两种，后者为目前重点发展方向。硅基材料中， 目前已经有三代路线得到产业化应用，第一代是研磨法纳米硅碳路线，第二代是硅氧路 线（一代硅氧和预锂化硅氧），第三代是 CVD 气相沉积硅碳路线。22 年底，美国公司 Group 14 采用低成本生产的多孔碳作为骨架，通过气相沉积将纳米硅储存在骨架中，大 幅减缓硅的膨胀问题，大幅提升了硅碳材料的性能和量产进度，为目前电池厂重点发展 方向。

机械球磨法成本低廉，适合大批量生产，但产品循环性能较差。机械球磨法是通过 高能球磨机（砂磨机）将硅和石墨粉末混合均匀，并在球磨过程中施加高强度的机械力， 使硅和石墨发生反应生成硅碳材料。该方法成本低廉，操作简单，适合大批量生产，但 是容易发生颗粒团聚，此外硅和石墨结合力较弱，两者膨胀不同步（硅 300%，石墨 10%）， 会导致循环过程中结构坍塌，因此循环性能表现较差，表现为硅+石墨同步衰减。

CVD 气相沉积法实现突破，多孔碳为制造工艺核心，产品综合性能显著提升。美 国公司 Sila 率先推出可商业化的化学气相沉积法，通过硅烷、碳氢气体共同沉积形成致 密的硅碳结构，获得大众的认可，也收获了包括奔驰、三星、宁德时代、TDK 的投资， 但随着产业化的进行，乙烯和硅难以形成一致性高的纳米级别包覆，工艺难度比公司预 期的高，发展陷入瓶颈。22 年底，美国公司 Group 14 采用新型的化学气相沉积法，核 心是通过低成本生产的多孔碳骨架来储硅，并通过多孔碳内部的空隙来缓冲硅嵌锂过程 中的体积膨胀，循环、内阻、首效、克容量等性能显著提升。此外，CVD 气相沉积硅所 需生产流程短，使用设备少，理论成本低，被认为是硅基负极材料生产的最终解决方案。

多孔碳制备壁垒较高，核心为造孔技术和成本控制。多孔碳材料具备比表面积高、 微观形貌可控、孔洞结构丰富、导电性良好、稳定性高等优点，高比表面积使多孔碳能 结合更多锂离子，为锂离子电池提供高容量。多维复杂的孔洞结构为锂离子提供了有效 快速的扩散通道，具备良好的电化学性能。多孔碳按照孔径，可以分为微孔碳（＜2nm）， 中孔碳（2-50nm），大孔碳（＞50nm）。生产 1 吨硅碳负极，需要约 0.45 吨的多孔碳 （碳硅比例 55:45），因此低成本、可控制的多孔碳合成工艺，成为未来硅碳负极性能 和放量的关键点。此外，硅烷气是 CVD 法的硅源，每生产 1 吨硅碳负极，需要使用 0.6 吨以上的硅烷气，但硅烷气是有毒气体，并且容易发生爆炸。硅烷气在生产和运输中， 对于环境和安全的要求极高。因此对于负极企业，保证硅烷气的供给，乃至获取其生产 资格，保证生产运输和加工时的环保与安全，是产业化的另外一个关键。

硅基负极产业化加快，未来三年需求增速超 60%。根据高工锂电，2022 年国内硅 基负极出货 1.6 万吨，2023 年出货预计 2.7 万吨，未来 3 年内复合增长率超 60%，2025 年国内出货超 6 万吨。随着快充车型的推出，4680 大圆柱、半固态电池的放量，硅基负 极产业化进度加快，国内电池厂、负极制造企业纷纷布局气相沉积硅碳技术，产品预 计 25-26 年规模化放量。

4.2. 深度绑定头部电池厂，载硅多孔碳大有所为

聚焦载硅多孔碳材料，消费动力领域大有所为。公司聚焦硅碳产品中的多孔碳，其 作为载硅材料，载硅比例近 50%，前驱体采用椰子壳材料，目前已实现吨级出货，主要 应用于消费和高端动力领域。公司多孔碳产品一致性好，质量客户认可度高，深度绑定 头部电池厂，目前已完成 500 吨产线建设，24 年预计实现百吨级出货，25 年实现千吨 级出货，26 年实现万吨级出货。多孔碳技术壁垒较高，产品单位价格较高，应用确定性 高，公司可享受超额利润，盈利水平预计优于主业。

5. 硬碳：技术成本持续突破，静待钠电开启规模放量

5.1. 硬碳技术成本持续突破，看好钠电聚阴离子路线突围

聚阴离子兼具成本和循环优势、看好钠电新势力实现突围。21 年中，碳酸锂价格飙 升，锂电池成本大幅提升，给产业链带来压力，钠电池凭借成本优势快速发展。22 年底， 碳酸锂价格开始大幅回落，锂电池成本进而快速下降，而钠电池工艺规模均不成熟，相 比铁锂并无成本优势，因此量产进程放缓，23 年全年装机量不到 1GWh，进度不及市场 预期。但从产业链角度看，钠资源提炼简单价格低廉，国内资源供给充足，供应链更加 安全。从电池性能角度看，钠电池具备安全性、倍率性能、低温性能等优势，未来有望 成为锂电池的有效补充。23 年看，硫酸铁钠等聚阴离子体系技术突破较快，其兼具循环 和成本优势，打破“锂价下行”+“储能循环”两大钠电困境，后续有望开启规模量产。

24 年或迎来经济性拐点，25 年对标铁锂储能性能，26 年进入大规模放量阶段。从 经济性角度看，我们测算锂价若回归 8 万元/吨，铁锂电芯成本约 0.35 元/Wh，层状氧化 物经济性承压，但聚阴离子路线仍具备成本优势，如硫酸铁钠等体系量产后成本预计 0.30-0.35 元/Wh，循环寿命可达 6000-8000 次，成为储能未来有效补充。若量产节奏顺 利，我们预计 24 年聚阴离子体系或迎来经济性拐点，成本有望与铁锂电池持平，25 年 循环性能有望达 6000-8000 次，满足大型储能产品循环次数要求，开启小规模放量 （10GWh+），26 年进入大规模放量阶段（50GWh+）。而层状氧化物凭借差异化性能， 24 年有望在中低端电动车领域开启放量（10GWh+）。

钠电池负极主流采用硬碳材料，24-26 年需求预计 1/3/10 万吨。由于钠离子半径大 于锂离子，无法在石墨层间嵌入/脱嵌，因此其负极使用无序度大的无定型碳，可分为硬 碳和软碳两类。硬碳的优势主要在于储钠容量较高，但前驱体一般为生物质或其衍生物， 炭化后产碳率偏低，经济性略差。软碳的优势在于成本较低，前驱体为石油化工原料， 其成本低于硬碳，并且其缺陷更少，软碳的层级结构更加有序，层间距更短，因此储钠 量较低。但由于软碳的克容量低于硬碳，行业内钠电池负极主要使用硬碳。根据我们测 算，24-26 年国内硬碳需求 1/3/10 万吨，25-26 年对应增速达 300%+/250%+，未来市场 空间广阔。

硬碳使用生物质前驱体，工艺核心在于炭化和纯化，与活性炭具有技术相通性。硬 碳采用生物质前驱体，如毛竹、椰壳、淀粉、核桃壳等，产品指标严苛，构效关系复杂， 具备一定技术壁垒。硬碳的工艺核心在于炭化和纯化，活性炭的工艺核心在于炭化和活 化，因此两者具备技术相通性。此外硬碳的容量取决于空心率、孔径一致性，其依赖于 前驱体本身性质，因此需要严格的原料管控，产业化关键是找到来源广泛、成本低廉的 前驱体。目前原料供应问题已基本解决，基本款硬碳价格已由 22 年的 10 万/吨+降至 23 年的 3-4 万/吨，降本速度远超市场预期。国外厂商有可乐丽，国内厂商有佰思格、元力 股份、圣泉集团、贝特瑞、鑫森炭业等，产品指标已普遍达到克容量 300mAh/g，首效 90%+。

5.2. 活性炭和硬碳具备技术相通性，绑定头部大客户静待规模放量

活性炭与硬碳具备技术相通性，绑定头部大客户深度合作。活性炭与硬碳在炭化工 艺具备相通性，核心技术在于造孔技术，但硬碳对杂质控制要求更高，后端需增加纯化 等精处理工艺。元力股份 2021 年开始布局硬碳，选用毛竹作为前驱体（同为颗粒活性 炭原料），解决原材料储量与成本问题（周边年产量 1600 万吨+），结合主业活性炭的 炭化造孔经验，成功量产高性价比硬碳产品，基础款产品 310mAh/g，首效近 90%，具 备快速规模量产能力。此外与头部钠电厂商深度合作，共同开发 360mAh/g 以上的高端 硬碳，量产能力和技术水平均处于行业领先水平。 硬碳产能规划 5 万吨，毛利率预计优于主业。公司硬碳产品目前处于送样和小批量 供应阶段，公告总规划 5 万吨硬碳，24 年具备产能 1500 吨（中试线），产能建设周期 仅需 7 个月，可根据市场需求快速扩产。我们预计公司 24 年硬碳出货超 1000 吨，25 年 出货超 5000 吨。硬碳壁垒高于主业活性炭，产品毛利率预计更优，待钠电行业规模放 量后，公司凭借技术、成本、客户优势，预计成为国内硬碳一线厂商。

6. 电容炭：超级电容器核心材料，领航国产替代化生产

超级电容器具备高能量+功率密度，未来需求有望实现高速增长。超级电容器又称 电化学电容器，是一种介于电池和电容之间的新型储能装置。超级电容器在充放电时不 发生化学反应，是通过静电场建立的物理过程，电极和电解液几乎不会老化。与电池相 比，超级电容器的功率密度大，使用寿命长。与普通电容器相比，超级电容器的能量密 度高。未来随着其核心技术的突破与产业链国产化程度的提高，超级电容器将逐渐在高 铁、电动车辆、混合动力车辆、有轨电车、智能分布式电网、航空航天、电动工 具等领域得到更为广泛的应用。

提前布局超级电容炭，领航国产替代化生产。超级电容活性炭是一种新型高吸附 活性炭，具有超大的比表面积和优异的化学性能，作为电极材料用于生产超级电 容器，可以显著改善电容器功率特性，此前主要依赖于国外进口，价格较为高昂。 公司 2013 年开始布局超级电容炭，选用精选焦类为原料，经过炭化活化等一系列工 艺指标，制备出稳定、一致的产品，成为全球碱活化法生产超级电容炭的少数企业。公 司 2015 年超级电容炭产线投产，2022 年实现产能 400 吨/年，未来预计扩大产能至 1000 吨/年，领航国产替代化生产。

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