2023年石油石化行业年度策略：复盘油价周期，暨2024年油气展望

一、本油价周期复盘

此次油价冲击的复盘

2020 年初， 受 新 冠疫 情 冲击 和 沙特-俄罗 斯谈判 破裂 价格 战 的影响 ，油 价一 度 跌至 谷 底 ，直至当年4月 OPEC+ 重新达成一致并在 同年5月开启减产，油价逐步开启反弹。 2021 年 ， 全 球 石 油 需 求 恢 复 ， 与 此 同 时 OPEC+联盟仍然通过产量调节来控制原油的 价格， 在油 价上 涨 的过程 中 ， 全球 石 油资 本 开支仍然维持纪律性。 2022年以来，地缘政治冲突加大，美国页 岩保持资本开支纪律，OPEC+实际增产远低 于配额 增长 。俄 罗 斯受制 裁或 影响 长 期原 油 产量。 进 入 2023 年 ， 沙 特 、 俄 罗 斯 及 其 他 主 要 OPEC+主要产油国联合减产，对今年三季度 的油价形成了有力的支撑 。 而随着委 内瑞拉 、 伊拉克 实际 产量 的 反弹 、 美国 页岩 油 强势 增 产 、全 球石 油消 费 预期下 调 ， 叠加 预 期俄 罗 斯冬季 减产 空间 有 限 ，油 价再 度进 入 震荡 下 行。

供需方面回顾

OPEC+分歧逐步消除走向团结：2020年1月至4月，油价因OPEC+减产未果及沙特和俄罗斯之间的价格战而大幅下跌；4月 12日OPEC+达成新减产协议，2021年1月至2022年4月调整为减产580万桶/天；2022年俄乌冲突爆发后，OPEC+整体维 持生产纪律性，维持油价。 2022年美国原油产量增长5.6%，2023年1-8月增产7.2%，平均为1276.5万桶/天。其中，德克萨斯州和新墨西哥州对近两 年美国原油产量的增长贡献最大。

2022年，美国原油出口量快速反弹，达到了357.6万桶/天，较2021年增长了22%（64万桶/天）。2023年1-9月美国原油 出口延续高景气，出口量达到约401万桶/天，同比增长16%（56万桶/天）。 由于西方对俄罗斯原油出口实施了制裁，国际原油贸易流动发生了改变，美国对印度（2021年最大出口目的地）和中国 （2020年最大出口目的地）的出口量下降最为显著。不过，这些下降被其他目的地（尤其是欧洲）的增长所抵消。美国原 油出口的增长主要是由于美国原油产量增加和美国战略石油储备释放所推动的。

2021年，俄罗斯生产原油39.6亿桶，占全球产量的13%。其中，19亿桶作为原油直接出口，占全球出口量的13%。而俄罗 斯国内精炼了剩余的21亿桶，其中10亿桶作为精炼产品出口，占全球精炼出口的11%，其余11亿桶在国内消费。 2022年12月5日欧盟和英国对几乎所有俄罗斯原油进口实行海运禁运，自2月5日起，成品油进口也进入禁运范围。俄罗斯 石油贸易发生了巨大的变化，其中最为显著的是欧盟、G7国家进口量迅速减少，而印度进口迅速增长。整体上看，尽管俄 罗斯原油出口受到制裁，但因原油贸易流向迅速变动，整体出口量并未受到严重影响。

由于对碳中和政策的担忧和高通胀导致的成本上升，美国炼厂产能自2021年起持续下降。2020年，受疫情反复影响，欧美 炼油厂的开工率下滑，维持在较低水平。2021年第二季度，炼厂开工率大幅回升，欧美对石油的需求有所恢复，炼厂开工 率在80%至90%之间波动。 2022年下半年，高通胀环境和央行连续加息对OECD组织产生压力。此外，地缘政治以及供应端的减产不及预期和需求端 能源需求的复苏放缓，都对油市构成了利空压力。因此，Brent价格出现急涨急跌。至今，欧美对石油的需求相对稳健，但 并非主要的需求增长区域。同时，炼厂产能的上限也制约了两地对原油下游的需求。

2020年初疫情导致国内炼厂开工率下降至40%以下，3月份以后迅速反弹并超越疫前水平，受低油价和成品油价格政策支持， 炼厂盈利提高。 2022年，原油和成品油配额释放、低成本原油进口驱动炼厂开工提升，但需求仍受疫情压制。期间全球石油需求增长主要 来 自非OECD国家 ，航煤 和部分化 工产品 需求预期 上升 。 根据OPEC 数据 ，2020~2022 国内石 油消费 为 1394、1510、 1495万桶/天。 2023年，国内原油加工量始终保持在6000万吨以上，成为有记录以来加工量最高的一年。

二、石油危机与弹性

油价供需弹性分析

1.需求下降可能导致价格下跌，反之亦然：在市场经济中，需求降低通常引发价格下滑，特别是在需求弹性显著时——此时 市场对价格变化的反应更为灵敏。而供给侧的反应通常较慢，特别是在生产过程中存在固定成本和时间滞后时。这就延长市 场向新均衡状态的调整期。

2.价格上升可能更为显著：当需求弹性较大时，市场更为敏感于需求的变化。价格上升主要由需求的价格弹性驱动，尤其在 需求增长而供给相对固定的情况下。这也可以解释原油价格从2020年4月低谷逐渐反弹，并一直保持着渐进的上升趋势，直 到2022年年中的一段慢牛市行情。

3.市场对任何可能影响需求的因素都更为敏感：这可能导致价格更加波动。这包括经济波动、地缘政治事件、天气变化等。 这也是2022年上半年，原油价格在地缘政治风险因素的影响下急速波动的原因之一。

部分情况下，供给弹性超过需求弹性，这主要是由于短期内需求不灵活的特殊情况引起，如2022年一季度俄乌冲突爆发迅 速市场恐慌情绪和供给变化共同催化油价、2022年9月美国飓风重创墨西哥湾油气生产、美元走弱、全球通胀加剧等因素。 罕见因素或非典型的事件，影响供需的动态平衡，导致了一段时间内的异常情况，而需求并未发生明显的变化。此外，当供 需对价格变化不太敏感时，价格波动可能较为温和，如2022年第二季度供需弹性较低的情况。

近四次石油危机及重大冲突的影响

通过复盘过去40年以来的战争冲突与油 价变动，油价短期受到事件性干扰，但是 长期仍取决于供需平衡。或者说，几次石 油危机带来的巨大影响往往都以同国际宏 观经济产生共振为前提。若没有在实质上 影响产油国的产出与石油输送，或者没有 在很大程度上影响全球原油的需求，那么 则难以对原油价格形成深远的影响。

第一次石油危机永久地抬高了油价中枢：1973年以前，由于“七姐妹”的垄断地位，原油价格被长期压制；同期，1973年 中期，美国工业品批发价格已以每年10％以上的速度上涨，且包括石油在内的许多主要工业品供应及工业产能极度短缺。欧 佩克国家采用黄金而不是美元来定价石油，随着布雷顿森林体系瓦解，金价在20世纪70年代末升至每盎司455美元。

第二次石油危机同美联储货币宽松共振：石油快速增长的需求主要来源于全球经济增长，也来自预防性需求的急剧增加。到 1978年初，美联储一直保持高度宽松的货币政策立场，使得使能源价格上涨转化为更普遍的通胀，并持续上升。

第三次石油危机影响较弱：1990年7月伊拉克前总统萨达姆提倡欧佩克提高油价，以协助伊拉克及其他成员国支付债务的利 息。8月2日，伊拉克突袭科威特，一举掌握了全球20%的原油产量，并意图进一步染指沙特阿拉伯。

2007石油危机，主要由供需驱动：2005年到2007年之间，全球石油产量未能增长，其主要原因为包括沙特在内的部分主要 产油国有意调整产量以稳定价格。尽管供应停滞不前，需求却在强劲增长。2007年中国的石油消费比2005年增加了87万桶/ 天。由于产量并没有增长，价格的上升压缩了其他地区的需求。

需求侧拉动对于油价的影响明显大于供 给侧：1998年亚洲金融危机爆发，全球经 济增速从前一年的4.18%减速至2.5%，全 球石油需求增速下降至0.5%，布伦特原油 区间最大跌幅61%；2001年互联网泡沫破 裂，叠加911事件，全球原油需求增长连 续 低于1% ，而2000年OPEC 增产 4.32% ， 2001年9月到11月期间，布伦特原油最大 的跌幅超过40%。

过去很多次油价波动与产油国发生地缘 政治扰动的时机相符，但产量减少并不是 油价上涨的主因，经济增长引起的需求侧 冲击才是油价上升的主要动力。受需求端 影响飙升后，油价在是否能在更长时间保 持在更高的中枢水平上，取决于经济的潜 在增速是否上抬。若经济以高于潜在增速 的速度增长，石油价格和产量都会阶段性 上升。

三、当前供需基本面

当前原油供需基本面

今年三季度的油价上涨主要受OPEC+联合减产支撑。2022年10月以来，OPEC+宣布了总计减产366万桶/天，7月份沙特 将单方面减产100万桶/天。9月5日，沙特表示将延长100万桶/天的减产协议，该协议于7月首次实施，随后延长至8月至9月， 此次再延长三个月至2023年底。俄罗斯还表示，将把30万桶/天的原油出口削减计划延长至年底。 但在11月30日最新结束的OPEC+部长级会议中，各成员国表示自愿减产政策维持至明年3月，边际影响明显减弱。 OPEC在11月30日的一份声明中确认，巴西将从2024年1月起加入OPEC+，根据标准普尔全球数据，巴西目前原油产量约 为320万桶/天，是我国的主要供应国之一。

油价供需弹性分析

10月份，国内加工原油6393万吨，同比上升9%，加工量回升，但增速低于上月，日均加工206万吨。10月份，国内进口原 油4897万吨，同比增加14%，持续回升；1-10月，国内汽油、煤油、柴油表观消费同比增速分别为11%、134%、12%， 成品油总消费表观增速为17%，航空活动恢复明显。1-10月，国内累积生产原油15672万吨，加工原油55484万吨，进口原 油42426万吨，实现原油库存累库2850.4万吨（2.09亿桶）。

四大机构预期

OPEC、IEA、EIA、OIES四大机构最新预计2023年石油需求 增长在184~249万桶/天，供给增长在160~216万桶/天，供给盈 余在-20~182万桶/天，供需紧张的局面有所舒缓；2024年石油 需求增长则为93~225万桶/天，供给增长在57~160万桶/天，供 给盈余在-16~95万桶/天，对明年供需前景的预期同样更加乐观。 这也与当前原油价格变动相映照。IEA预计今年我国石油需求将 增加180万桶/天，占全球240万桶/天的75%。

四、天然气贸易重构

全球天然气消费格局加快重构

美国为全球天然气首要生产国，俄罗斯天然气产量有所下降。自页岩气革命以来，美国天然气产量长期呈现上升趋势，2012- 2022年产量CAGR达4.2%，其占全球天然气总产量比重从2021年23.1%抬升至2022年24.2%，2023年1-11月美国天然气产 量同比增加约4.5%，位于历史同期高位，产量集中度与领导地位进一步加强。居于第二的俄罗斯天然气产量占比则从2021年 17.4%下降至2022年15.3%，主要是由于管道天然气出口受阻，影响其天然气产量增加。

美国天然气净出口量不断增加。自2017年起，美国从天然气净进口国变为净出口国，且净出口量逐年递增，2017-2022年美 国天然气出口量CAGR达17.7%。

全球LNG贸易迅速发展

全球LNG在天然气市场中重要度不断提升。受益于全球LNG接收能力不断加强、基础设施不断完善以及运输成本不断下降， 全球市场对于LNG需求不断加强，LNG贸易流量逐年递增，自2020年以来首次超过管道天然气。

2022年全球LNG贸易量为5424亿立方米，占全球天然气贸易总量比例已从2012年的41.4%上升至56%，2012-2022年全球 LNG贸易量CAGR达5.3%，而管道天然气CAGR为-1%。

2022年俄乌冲突及北溪管道被毁背景下，欧洲进口俄罗斯管道天然气骤降，为应对俄罗斯管道气供应下降，欧洲加大LNG进 口数量，2022年全年进口合计1276.52亿立方米，同比上升212.77%，占进口天然气总数比重上升至35.05%；截至2023年 43周，欧盟27国进口LNG合计1084.03亿立方米，占比进一步上升至41.61%。

报告节选：

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