2023年溯联股份研究报告：汽车尼龙管龙头，电动化布局铸就未来

1 公司概况：国内汽车尼龙管龙头企业

公司全称重庆溯联塑胶股份有限公司，设立于 1999 年 4 月，2023 年 6 月在深交所创业 板上市。公司为传统汽车与新能源汽车的动力系统、制动系统和新能源热管理系统提供介质 传输的系统性解决方案，被重庆市科学技术局、重庆市财政局和国家税务总局重庆市税务局 认定为高新技术企业，并被国家知识产权局授予国家知识产权优势企业称号。历经多年沉淀 与发展，公司与国内多家整车厂、零部件厂商建立合作关系。整车方面，公司已成为比亚迪、 长安汽车、上汽通用五菱、广汽集团、赛力斯等 30 余家整车制造企业的一级供应商，优质 的客户结构保障公司稳定发展。

公司产品：公司向下游汽车整车制造商专业配套以尼龙等高分子材料为主要原材料的汽 车燃油管路总成、汽车蒸发排放管路总成、汽车真空制动管路总成、新能源汽车热管理系统 管路总成、其他流体管路、汽车流体控制件及紧固件、其他部件等，共计 7 大类、2000 余 种规格产品。公司产品具有耐高温、耐高压、耐腐蚀、防渗透、密封性好等特点，适用于燃 油车、新能源车及储能系统等。

公司主营业务结构：公司的主营业务是汽车用塑料流体管路产品及零部件的设计、研发、 生产和销售。公司营业收入主要来自于汽车流体管路及总成，包括汽车燃油管路总成、汽车 蒸发排放管路总成、汽车真空制动管路总成、新能源热管理系统管路总成及其他流体管路。 2018-2022 年，汽车流体管路及总成在营业收入中占比稳定在 80%以上。毛利贡献率方面， 汽车流体管路及总成连续三年稳步增长，2022 年毛利贡献率达 30%，同比+1.5pp。

公司业绩增长较快：2019 年公司营收 3.7 亿元，2022 年营收 8.5 亿元，同比+17%， 2019-2022 年复合增速 30.8%。净利润方面，2019 年净利润为 0.4 亿元，2022 年净利润为 1.5 亿元，同比+37.4%，2019-2022 年复合增速 49.5%。2018-2022 年营业收入与净利润增 长较快，主要原因是在国六标准下，公司主营产品蒸发排放管路等实现了量价齐升，此外， 得益于公司对新能源业务的拓展与新能源渗透率的增长，长安汽车、比亚迪等自主品牌客户 业务份额得到提升；2023H1 公司营收 4.3 亿元，同比+19%，净利润 0.8 亿元，同比+22.6%。

公司股权结构清晰：公司股权主要由韩宗俊和韩啸控制，二人系父子关系，分别持股 31.37%和 21.77%，股权较为集中。韩宗俊是公司单一实际控制人，担任公司董事长兼总经 理。公司拥有重庆溯联汽车零部件有限公司、重庆溯联精工机械有限公司和柳州溯联塑胶有 限公司 3 家全资子公司，不存在参股子公司情形。

2 行业分析：汽车电动转型在即，尼龙管路市场迎机遇

2.1 汽车管路：介质输送通道，维持汽车正常运行

汽车管路是维持汽车平稳运行的介质输送通道。汽车管路广泛应用于乘用车与商用车， 管路属于管状零件，包括软管、硬管、线束等，用于连接汽车各功能件，保证油液、电流、 气体等能够在各功能件之间传输，从而保障发动机、空调等系统能够发挥正常功能，维持汽 车安全平稳行驶。按照行业标准，汽车管路可以按照进气系统、冷却系统、燃油系统、传动 系统、转向系统、制动系统等管路进行区分。

目前，橡胶管在汽车管路中使用量最大、应用最广泛。按照材料区分，汽车管路可以区 分为橡胶管、塑料管和金属管，其中，橡胶管在现阶段用量最大，低压管、耐高压管分别应 用于冷却系统、制动液压系统和其他有压力的工作环境，耐油管用于燃油供给系统。国内汽 车胶管企业数量较多，规模较小，鹏翎股份、川环科技属于国内汽车胶管的龙头企业。

汽车管路产业链具备链条短、覆盖广的特点。整体来看，汽车管路产业链上、中、下游 主要涉及原材料、汽车管路与主机厂。由于管路使用材料的不同，使得汽车管路产业链上游 覆盖橡胶、塑料、炭黑等原材料厂商。中游层面，围绕不同材料衍生出众多汽车管路企业， 其中，亚大等部分企业产品覆盖橡胶管、塑料管与金属管，产品矩阵较为完善。下游层面， 主要供应主流主机厂。合资品牌方面，由于合资厂商供应商所需认证周期较长、成本较高且 过去以快速接头为主的管路关键零部件以及尼龙管路主要掌握在少数几家外资（合资）紧固 件品牌和尼龙管路系统供应商手中，因此国内管路零部件厂商很难成为合资品牌供应商。当 前，国产化替代加速，以溯联为代表的国内尼龙管路企业已经逐步打破外资的技术与价格垄 断，产品持续获得合资品牌客户认可，成功进入部分合资品牌供应商体系。

2.2 尼龙管路优势突出，配套电动转型需求

电动化程度加深，热管理系统仍需升级。伴随国家政策推动、相关技术进步以及人们生 活需求转变，汽车产业电动化程度加深。乘用车方面，截止 2023 年 6 月，新能源渗透率达 31.7%（中汽协口径），同比+7.8pp，环比+0.5pp，乘联会预测 2023 年新能源渗透率将达 36%。对于新能源汽车来说，热管理系统尤为关键，良好的热管理系统能够保障汽车维持良 好的性能与续航里程。按照传热介质区分，新能源电池热管理系统可以区分为风冷、液冷和 直冷。目前，液冷是新能源汽电池热管理的主要方式，冷却管路作为其中的重要零部件，需 要满足耐高温、耐油、耐水解、轻量化等多种要求。

尼龙材料性能特点突出。汽车管路的原材料材料通常是尼龙、橡胶和金属，其中，常用 的尼龙管主要是 PA6、PA11 和 PA12。尼龙管具有较强的稳定性，能够耐油性(汽油、柴油)、 润滑油和脂，对电池酸液、臭氧、紫外线也有一定耐受度。此外，尼龙管使用温度范围广， 能够耐低温冲击，适用于做冷却液管路。整体而言，尼龙管的性能在一定程度上能够满足冷 却液管路对耐酸性、耐冷却液动态疲劳性、抗老化等方面的具体要求。

相比金属管、橡胶管，塑料流体管更能满足汽车轻量化、节能化需求。相比于金属管路， 塑料管路具有以下优势：1）具备抗疲劳、耐冲击、不易变形的特点，能够承受外部冲击而 不引起管路松动和断裂；2）更加柔软、易安装，减少了接头数量和气阻，减少管路反应时 间；3）塑料管路不会产生锈蚀颗粒，保持管路系统清洁度；4）塑料管路的装配和连接更简 便，减少了连接差和泄漏风险；5）塑料管路具有良好的耐腐蚀性能，对环境适应性更强。 同时，塑料管路无需防腐处理，更符合可持续发展要求；6）塑料管路重量轻、成本低，有 利于帮助企业降低人力和时间成本。相比橡胶管路，塑料管路具有以下优势：1）具有更好 的耐油性和防渗透能力，相较于胶管，塑料管路更能抵御燃油和醇的侵蚀；2）塑料管路有 更好的耐臭氧性；3）塑料管路内表面更光滑，阻力小，相对于橡胶管路更加轻薄，不仅可以降低管路的重量，还能够减少流体的阻力损失；4）塑料管路在研发生产中，可以通过多 种方法以提升相关产品的物理、机械和化学性能，材料的特殊性使其具备较大产品开发潜力。

尼龙管成未来使用材料趋势。根据溯联股份招股说明书披露，当前在传统燃油车领域， 动力系统、空调及热管理系统使用的主要材料是橡胶和金属管，尼龙管的渗透率不高。未来， 新能源汽车的空调及三电热管理所需材料将向尼龙管转变，此外，尼龙管也将向制动系统和 其他系统渗透，可以应用在前后风挡及大灯清洗管路、真空助力管、制动液压管、空气悬挂 系统等部位。

2.3 尼龙管路市场空间有望扩容至 220 亿元

根据尼龙管路的性能特征以及当前汽车产业的发展趋势，我们对尼龙管路市场进行了测 算，2025 年尼龙管路市场规模将达到 220.2 亿元。 相关假设：1）乘用车产量增速：截止 23 年 9 月，中汽协口径乘用车累计产量 1816.8 万辆，同比 增长 5.6%。考虑未来市场波动、政策调整等风险，保守预计 23/24/25 年乘用车产量增速为 3%/3%/3%。 2）新能源乘用车渗透率：基于当前国家对新能源汽车产业的大力支持以及企业端持续 优化供给，新能源渗透率有望快速提升，假设新能源乘用车渗透率 23/24/25 年分别提升 5%。 3）插电混合动力乘用车占新能源乘用车比例假设：当前，插电混动产销量保持快速增 长，截止 23 年 9 月，插电混动乘用车累计零售销量占新能源乘用车累计销量比例为 32.5%。 我们预计，随着纯电补贴政策退坡，叠加插电混动供给增多，23/24/25 年混动乘用车占新能 源乘用车比例为 30%/35%/40%。 4）单车价值量假设：根据溯联招股说明书披露，目前传统燃油车尼龙管路单车平均价 值约为 440 元。考虑新能源汽车对传统燃油车的替代趋势，受成本、轻量化、耐受性等要求 驱动，乘用车尼龙流体管路将全面应用于新能源汽车三电系统热管理及空调系统热管理，预 计新能源单车价值是传统燃油车的 3 倍左右。另外，热泵渗透率的提升将抬高汽车空调热管 理系统的价值。随着高性能特种塑料的性能提升，尼龙管路也将在汽车生产中获得更多的应 用场景。基于上述原因，我们认为：a）燃油车方面，现有燃油车单车价值为 440 元，考虑 尼龙管路会对现有产品、材料逐步替代，预计 23/24/25 年单车价值增速 10%/10%/10%；b） 混动方面，根据招股说明书给出的未来新能源单车价值（1200 元）指引，考虑混动车相比 燃油车增加了新能源热管理管路总成、电机电控等产品，单车价值高于燃油车，故假设现有 混动车单车价值为 700 元，23/24/25 年单车价值增速 20%/25%/30%；c）纯电车方面，由 于纯电车不涉及发动机系统，单车价值略低于混动单车价值，故假设现有纯电单车价值 550 元，23/24/25 年单车价值增速为 20%/25%/30%。基于以上假设，可以测算出 2025 年我国 汽车尼龙管路规模有望达到 220.2 亿元。

3 公司分析：积极延长产业链布局，新能源业务未来可期

3.1 深耕上游产业链，盈利能力行业领先

自主研发快速接头，处于国内领先水平。快速接头是管路连接的关键零部件，主要掌握 在阿雷蒙、乐可利、诺马等少数几家外资（合资）紧固件品牌以及尼龙管路系统供应商手中。 2003 年公司整合上游流体接头及其他注塑零件、注塑模具的设计和制造，率先研发出第一 款拉扣式快速接头并进行量产，打破外资对管路接头的垄断，避免了外采所面临的高成本与 长订单周期压力。经过多年产品开发与工艺优化，公司目前共有 100 余种流体快速接头产品 （含衍生品），覆盖按钮式、拉扣式、推拉式、推扣式、不可拆卸式 5 个大类，获得发明专 利 7 项，实用新型专利 25 项，外观专利 3 项。据溯联招股说明书披露，另有 15 项发明专利 （9 项新能源汽车冷却管路快速接头及 6 项通用型快换接头专利）正在审核中。公司对上游 的技术开发与储备，极大降低了公司对上游的依赖。

具备模具加工能力，满足客户定制化需求。 2015 年，公司设立重庆溯联精工机械有限 公司，负责公司主要产品生产所必须的模具的开发定制工作，2022 年营收 1481.3 万元，净 利润 100.9 万元。汽车流体管路总成产品为定制件，公司较强的模具研发制造以及装备设计 能力，可以提高产品开发质量与反应时间，满足客户定制化需求。2018 年，公司利用在快 速接头、控制阀、模具等方面的自主优势，实现了对新能源汽车电池冷却管路系统的研发及 小批量生产，公司顺利切入新能源赛道。此外，得益于公司对上游的布局，使得公司具备较 强的产品开发能力，目前公司在手的开发产品超过 2400 种。公司产品开发模式以同步开发 为主，据溯联招股说明书披露，同步开发的产品主要来自于自主品牌整车企业以及宁德时代 等新能源产业链客户。近年来，公司与主要客户同步开发实现量产的收入快速增长，20/21/22 年收入 4.4/5.3/6.4 亿元，占营收 74.4%/72.4%/75.9%。

较强的成本控制力。受益于多年的生产工艺经验积累以及对上游产业链的深度布局，公 司在产品端基本实现高质量稳定输出，为公司形成有效的成本控制奠定基础。公司生产成本 结构相对稳定，2020-2022 年直接材料、直接人工、制造费用、运费占比的波动幅度不超过 1%，其中，直接材料是生产成本的主要组成部分，20/21/22 年占生产成本的比重为 72.3%/72.8%/71.8% 。 单 位成本方 面， 20/21/22 年 汽车蒸 汽排放管 路总成单 位成本 14.7/16.2/17.0 元/件；20/21/22 年新能源热管理系统管路总成单位成本 35.6/31.2/27.2 元/ 件，规模效应有所体现。

盈利能力行业领先。2020-2022 年公司汽车流体管路及总成相关产品毛利率基本维持 20% 以上并保持稳步增长，其中，新能源热管理系统管路总成毛利率增长较快，20/21/22 年毛利 率 28.1%/34.9%/37.6%，21/22 年同比+6.8pp/+2.8pp。从综合毛利来看，20/21/22 年公司 综合毛利率为 29.9%/30.5%/32.7%，21/22 年同比+0.6pp/+2.2pp，22 年毛利率提升主要系 新能源板块业务快速增长所致。20/21/22 年行业可比公司平均毛利率为 26.8%/26.3%/26.2%， 公司综合毛利率高于行业平均水平。2023Q1 汽车行业需求偏弱，公司在此背景下仍保持盈 利水平行业领先，23H1 综合毛利为 32.3%，同比+0.3pp，高于行业可比公司平均毛利率 5.2pp。 随着汽车产业持续向电动化发展，新能源板块业务有望继续拉高公司综合毛利率。

公司加码研发与生产，助力市占率提升。历经多年沉淀，公司对技术与产品形成了自己 的理解，助力公司持续扩大业务量与拓展客户，近年来，公司市占率得到持续提升，20/21/22 年公司动力系统管路总成在我国汽车市场的占有率为 9.6%/10.1%/9.4%，剔除纯电动汽车影 响，市占率为 10.0%/11.3%/11.8%。2020 年公司股东大会审议通过汽车用塑料零部件项目 及零部件研发中心项目，其中，计划投资 2.5 亿元于汽车用塑料零部件项目，项目建成后， 预计年生产能力可达各类汽车流体管路总成 1347 万件、新能源车热管理系统总成 80 万件、 其他流体管路 800 万件、汽车流体控制件 300 万件、紧固件 8000 万件，以及其他部件 200 万件。项目建设期为 2 年，第 3/4 年产能爬坡到设计能力的 60%/80%，第 5 年完全达产， 项目达产后预计新增年收入 4.1 亿元，年利润总额 0.6 亿元，财务内部收益率 20.4%（所得 税后），所得税后投资回报期为 6.25 年。针对汽车零部件研发中心项目，公司计划投资 0.4 亿元，新建新材料汽车零部件研发、试验研究和检测中心，项目建成后利于优化工艺、生产 效率、成本等，进一步巩固公司竞争优势。2022 年公司汽车流体管路总成类的产能利用率 接近 96%，此次 IPO 募投项目在研发与产能端布局，为公司未来业绩增长安装了驱动轮， 伴随产品更新与产能扩大，公司销售规模和市场占有率有望进一步提升。

3.2 横向拓展新能源汽车板块，热管理布局成未来增长点

前瞻性布局新能源汽车热管理板块，新能源业务技术领先。相比传统燃油车热管理系统， 新能源汽车由于取消了发动机，变速箱等部件，新增了三电（电池、电机、电控）和减速器， 因此热管理系统更为复杂，包括电池热管理系统、汽车空调系统、电机电控冷却系统及减速 器冷却系统。新能源汽车需要考虑续航与电池寿命，过高、过低的温度会影响电池、电机等 部件的性能及寿命，相比传统燃油车，新能源汽车对轻量化及温控管理有更高要求。公司及 时看到了新能源汽车对热管理系统的必然需求，较早实现了对新能源热管理相关产品的技术 突破，并于 2019 年开始陆续在比亚迪、长安汽车、宁德时代、岚图汽车等新能源客户中完成 配套量产。当前，公司具备新能源热管理系统的相关循环试验设备，初步完成了检测中心在 新能源汽车热管理系统管路总成及其零部件检测试验能力方面的系统化建设，形成了设计、 研发、验证到批量生产的闭环。2022 年公司热管理管路全车尼龙管集成化技术方案获得客户 定点，目前处于同步开发阶段，后期将为公司兑现业绩。2023 年获中国新能源汽车热管理产 业大会“优秀零部件供应商奖”，公司在新能源热管理领域的技术先进性受到了行业的肯定。

研发投入稳步增长，新能源产品矩阵持续完善。21/22/23H1 年公司研发投入 0.3/0.4/0.3 亿元，同比+33.6%/+37.9%/+81.6%，持续的研发投入驱动公司产品矩阵得到完善。新能源 方面，公司已拥有新能源汽车热管系统总成产品，包括：快速接头、尼龙管（或波纹管）、 三通接头等部件。此外，公司的汽车燃油管路总成和汽车蒸发排放管路总成也已经可以适用 于混动新能源汽车发动机。当前，公司仍在积极储备新能源产品，截止 2022 年 12 月 31 日， 公司正在研发的主要项目有 7 个，其中，有 3 个项目与新能源热管理领域直接相关，分别处 于研发与设计交样等阶段，未来有望为公司贡献收入和利润。

新能源布局开始兑现收入，占营收比例增长较快。得益于公司对新能源板块的前瞻布局 和投入，公司已经具备向新能源汽车产业链客户配套产品和服务的能力，20/21/22 年配套新 能源汽车产品收入 0.1/0.9/3.4 亿元，保持较快增长，此外，公司收入结构开始发生转变， 20/21/22 年配套新能源汽车产品收入占营业收入的 1.6%/12.9%/39.9%，伴随公司对新能源 产品与客户的持续开拓，该比例有望继续提升。

伴随新能源渗透率提升，热管理系统板块将持续贡献收入。热管理系统是新能源汽车的 重要部件，当前公司已经完成了热管理系统总成的研发、样产，依据溯联招股说明书披露， 公司新能源热管理系统管路总成覆盖的产品是冷却管路总成，主要用于连接新能源汽车电池 包水冷板以及驱动电机、减速器、变压器、电控系统等的冷却水套，具备一定量产能力，21/22 年新能源汽车热管理系统管路收入 0.4/1.5 亿元，占营收比例 5.4%/17.9%。我们认为，伴随 新能源汽车渗透率提升，叠加公司在新能源热管理板块的研发陆续落地，热管理系统总成的 单车配套价值会继续提升，推动公司业绩进一步增长。

3.3 深度绑定优质客户，全面开发新能源下游市场

公司是 30 余家主机厂一级供应商，形成较高竞争壁垒。公司主要供应主机厂和汽车零 部件厂商，目前是比亚迪、长安等 30 多家汽车主机厂一级供应商，向宁德时代、欣旺达、 邦迪管路、八千代、苏奥传感、臼井汽车、亚普股份等零部件生产厂商提供流体管路总成及 相关零部件产品。一般而言，主机厂对供应商选择非常严格，汽车流体塑料管路属于汽车安 全件，需要通过独立第三方认证和整车厂质量认证等多项程序，考核通常持续 1-2 年时间。 供应商考核后，需要 1-2 年时间才能实现批量生产（该周期包括：产品开发、制造样件、批 量生产）。公司作为多家主机厂的一级供应商，基于长期合作与同步开发所积累的经验，公 司要比新进供应商更具优势。此外，由于整车厂更换供应商需要面临较高的成本和风险，所 以更倾向于选择长期合作的供应商，行业特性使得公司形成了较高的竞争壁垒，短期内新进 厂商很难对公司造成威胁。

前五大客户贡献主要收入。受国内主要整车厂集中度较高影响，公司下游客户相对集中， 20/21/22 年前五大客户销售收入 4.3/5.4/5.8 亿元，占营收比例为 73.8%/74.7%/68.8%，贡 献公司主要收入。相比同行业可比公司，公司前五大客户集中度低于标榜股份，高于川环科 技与鹏翎股份，处于同行业可比公司中间水平。2022 年，比亚迪跃居公司第一大客户，销 售收入 2.2 亿元，同比+119.4%，占营收比例为 26.5%，同比+12.4pp。此外，2022 年宁德 时代进入前五大客户之列，销售收入 0.5 亿元，占营收比例为 5.8%。

积极拓展客户领域，全面布局新能源下游市场。目前，公司作为一级供应商的整车厂客 户超过 30 家，行业客户超过 100 家，新能源汽车产业链客户 30 余家，新能源相关在手订单 超过 1200 余种，覆盖比亚迪、赛力斯、小鹏、国轩高科、蜂巢能源、宁德时代等客户。除 整车厂和主流动力电池制造商外，公司项目还涉及重卡、矿卡等重型商用车和工程机械等领 域。下游客户还包括热交换器制造商、三电管理系统及储能设备制造商、燃料电池制造商等， 是国内少数对新能源产业链下游市场进行全面布局的汽车管路企业之一。 前瞻性布局储能板块。2018 年起公司深化了与宁德时代、比亚迪等动力电池业务的合 作，2019 年开发出国内领先的电池包专用水管快换接头，相比外资产品，该产品尺寸更小、 结构更方便拆装，解决了电池包内空间不足、热管理系统设计布局难的行业痛点，并且依靠 国产零部件的成本优势和更高的可靠性，成为宁德时代电池包平台的指定二级配件，适用于 动力电池和储能产品。2021 年，公司的电网储能电池模块组冷却管路开发成功，该产品回 路更复杂，可以耐受极寒天气以及长时间的高温工况，广泛应用于野外、社区、工地、通讯 及新能源设施中的储能模块中，2022 年公司储能及燃料电池管路产品分别进入小批量供货 及量产阶段，并完成了带控制回路的储能冷却管路系统项目，超前的技术储备使得公司在储 能板块的竞争中具有先发优势。

国内储能市场扩张迅速，公司作为上游供应商有望受益。国际能源网数据显示，在 2022 年在国内电力市场改革的背景下，储能锂电池出货量达 130GWh，同比增长 170.8%，储能 市场得到迅速扩张。公司位于储能电池产业链上游位置，向宁德时代、比亚迪等电池供应商 产品供货，下游需求提升将给上游企业带来收益。据国际能源网预计，在国家能源转型和“双 碳”背景下，2023 年储能电池新增装机量将达 7.1GWh。当前，公司的储能产品已经向客户 小批量供货，在储能电池快速放量以及公司与电池供应商深度绑定的背景下，我们认为公司 与下游电池供应商的合作将继续升级，储能板块将成为公司新的业绩增长点。

4 财务分析

盈利能力行业领先。毛利率方面，2018 年以来公司毛利率整体呈平稳趋势，仅在 2020 年公司毛利率有所下降，主要原因是：1）公司生产所需原材料价格上涨；2）购置生产设备 及生产工人人数有所增加；3）受汽车行业下行影响，公司部分产品进行小幅度降价；4）将 原列报于销售费用中的运费调整至营业成本核算，上述因素综合导致毛利率-2.5pp 至 29.9%。 伴随疫情影响清退，公司主营业务有所增长，公司毛利率得到修复，21/22 年公司毛利率 30.5%/32.7%,同比+0.6pp/+2.2pp。净利率方面，18-22 年公司净利率呈上升趋势，2022 年 净利率为 18%，同比 +2.7pp，同期可比公司川环科技/鹏翎股份/标榜股份净利率为 13.5%/4.5%/23.4%。整体来看，公司毛利率和净利率水平略高于行业平均水平。23H1 公司 盈利水平得到进一步提升，毛利率与净利率分别为 32.3%/18.0%，同比+0.3pp/+0.5pp。

ROA/ROE（加权）高于行业平均水平。公司 ROE/ROA 与净利率走势基本一致。受益 于公司良好的净利率水平，公司 ROA、ROE 在 2022 年行业领先，分别达 17.3%、28.1%。 23H1 公司 ROA、ROE 分别为 4.9%、11.7%，同期可比公司川环科技/鹏翎股份/标榜股份 ROA 为 5.0%/0.5%/4.8%，ROE 为 6.2%/0.6%/5.3%。

销售/研发费用率处于行业正常水平。最新 23H1 公司管理费用率/销售费用率/研发费用率 /财务费用率分别为 10.5%/2.8%/6.0%/0.2%。与可比公司相比，公司销售费用率/研发费用率 处于行业正常水平，公司管理费用率/财务费用率处于正常偏高水平。分析来看，2020 年公司 销售费用率大幅度下降，主要系新会计准则实施所致。关于管理费用率，2020-2022 年公司通 过加强内部管理、提高管理效率，有效控制管理费用，公司管理费用率总体呈下降趋势。

公司短/长期偿债能力稳定。公司资产负债率高于同比公司，流动比率低于行业平均水平， 最新 23H1 公司资产负债率、流动比率为 14.1%、5.9。2020 年，公司流动资产及流动负债 增长，导致流动比率有所增长。2021 年，由于公司经营规模扩大，流动负债规模相应增长， 涨幅高于主要流动资产涨幅，故 2021 年流动比率小幅度降低。公司资产负债率总体保持可 比公司平均水平，资本结构处于合理范围内。

总资产周转率高于行业平均水平。2018-2022 年，公司总资产周转率高于行业平均，变 动趋势与行业平均变化一致。2022 年度，公司总资产较上年末增长 27.3%，营业收入涨幅 低于总资产涨幅，总资产周转率水平较上年度小幅下降。2023H1 公司总资产周转率为 0.27 次，相比行业内可比公司，公司总资产周转率处于行业平均水平。公司存货周转率与行业水 平和变动趋势一致，最新 23H1 公司存货周转率为 1.26 次，与川环科技存货周转率近似。

货币资金较少，经营性现金流逐步回升。与可比公司相比，公司货币资金相对较少。2022 年货币资金较上年大幅度增长，主要系 2022 年销售回款增加所致。2020 年经营活动净现金 流量实现转正，主要原因有：1）营业收入规模的大幅提升；2）当期社保减免，21-22 年现 金流量随经营持续扩大稳步提升。2023H1 经营活动净现金流净额为-0.07 亿元。

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