2023年城投策略（七）：再定价的云投，到有风的地方去

一、利差复盘：昆明风险事件频发，利差显著走扩，省级平台利差走势受到昆明拖累

今年以来，昆明市信用利差显著走扩，对云南省形成较大拖累。随着去年末理财赎回潮平 息，但昆明市信用利差修复程度不及云南省级平台。截至 3 月底，云南省信用利差较赎回 潮时修复 53bp，而昆明市仅修复 23bp。3 月以来，在非标、公开债等风险事件驱动下， 昆明信用利差走扩超 230bp，带动云南省信用利差上行约 100bp。

二、焦点利好：康旅提前兑付彰显省级公开债兑付及化债决心，利于省级融资环境改善

1、康旅提前兑付情况几何？

省级协调下云康旅提前兑付，有利于区域内其他主体低成本滚续。2022 年 9 月份，云康 旅提前兑付康旅集团及下属子公司发行的债券，涉及兑付债券金额合计 86.53 亿元，考虑 到云康旅本身的盈利能力，9 月 16 日云南省国资委发文《云南康旅集团积极改善债务结 构谋发展》号召各方资源同向发力，此次清偿背后是国资委的大力统筹支持，主要兑付资 金或来源于银行。由于云康旅债务逾期、股权冻结、涉及重大诉讼等诸多负面事件导致云 康旅难以发行公开债务融资，同时也对云南整体融资环境造成负面影响，此次提前兑付是 对云南省级化债决心和资源协调能力的有力证明，有利于区域内存量债券规模较大和再融 资需求较强的城投公司低成本滚续。

2、康旅事件下，云投发展几何？

股权变更：云投集团为省级重要城投平台，省国资委统筹下多次划转股权协调化债。云投 集团是云南省重要的综合型国有资本平台，旗下优质股权资产较多，涉及资源开发业、制 造业、金融业、旅游业、商贸劳务业等板块，据今年一季报披露，云投集团总资产为 5819 亿元。云投近期重要的股权变更：2021 年 9 月 30 日，云投收购大华(集团)有限公司所持 云南省资产管理有限公司 32%股权和上海申新(集团)有限公司所持云南省资产管理有限 公司 32%股权，股权变更后云投将持有云南资管公司 100%股权。

2021 年 12 月 8 日，云南 国资委拟将其持有的云南省国有股权运营管理有限公司 100%股权划转注入云投集团。 2022 年 4 月 25 日云南国资委决定将云投持有的云南省信用增进有限公司全部股权无偿划 转至省国资委。2022 年 6 月 13 日，中国人寿向国有股权公司增资 90 亿，增资后云投持 有国有股权公司股权比例变为 75.21%。2022 年 9 月 30 日，云南国资委同意将云投所持云 康旅 44.9173%股权无偿划转至云南国资委。2023 年 6 月 8 日，云投发布公告称“康旅集 团已于 2023 年 6 月 6 日完成了本次股权划转事项的工商变更登记手续，公司不再持有康 旅集团 44.9173%股权”。

利差修复：理财赎回年后企稳，云投利差大幅修复 107%。云投近一年内迎来两轮修复行 情，2022 年 4 到 8 月市场结构性资产荒利差收窄 204BP，9-10 月资金面收敛利差震荡回 调近 11BP，其中 9 月中旬康旅提前兑付消息短暂熨平利差走势，11 月中旬理财赎回潮下 云投利差开始大幅飙升近 128BP，年后理财赎回企稳，利差修复 140BP。对比债务负担较 重区域城投赎回潮后的修复情况，云投利差修复幅度仅次于津城建，达 107%，兰投、柳 州投控修复幅度位居其后，分别为 87%和 67%。

发行回暖：2022 年云投净融资规模由负转正，2023 年 1 年期内债券保持在 90%以上。由 于城投债监管政策趋严，2021 年云投总发行量较 2020 年下降了 47%，净融资规模大幅下 降至-130 亿元，2022 年在保障合理融资需求的方向下城投债净融资由负转正，保障了债 券借新还旧。2023 年 1 年期以内债券发行量占比略降但占比依然较高，1-3 年期债券占比 小幅提升至 7.4%。

三、债务托底：云投债务压力大，表内授信空间充足，股份行承销支持增加， 百亿股权质押腾挪空间

1、云南省债券到期压力几何？

省本级债券到期压力主要集中在云投和子公司云能投，2023-2024 年云南省偿债压力由省 本级转移至昆明市，关注昆明市到期压力下的偿债方案及债务化解安排，昆明市偿债压力 一定程度上对省级平台有所拖累。云南省（含能投）2023 年债券行权到期规模 861 亿， 债务压力主要集中在省本级和昆明市，省本级占云南省总行权到期规模的 65%，地市级占 比 28%，其中昆明市占比 24%，园区级占比规模较小，为 7%。

省本级中，云投和云投子公 司云能投为主要债务主体，行权到期规模分别为 278 亿元和 145 亿元，分别占比云南省行 权到期规模的 32%和 17%。2024 年云南省债券行权到期规模约 995 亿元，债务压力有从省 本级转移到昆明市的趋势，省本级和昆明市债务规模占比分别为 48%和 48%，云投占比明 显下降至 7%，关注昆明市到期压力下的偿债方案及债务化解安排，昆明市偿债压力一定 程度上对省级平台有所拖累。

2、云投整体债务压力几何？

云投 2023 年面临 278 亿元债券到期回售压力，有息债务逐年增长，短债占比增加。云投 债券期限较短，因此目前偿债压力集中在 2023 年，2023 年到期与进入回售期规模达 278 亿元。在云投（剔除能投）有息负债结构中，短期债务的规模和比例逐年上升，2022 年 规模达 669.5 亿元，占比 43.75%，占比提升主要系交易性金融负债、一年内到期非流动 负债的增加和长期应付债券规模减少所致。2018-2022 年云投有息债务规模持续增长， 2021、2022 年增长率有所下降，负债规模分别为 1479.27 亿元和 1530.14 亿元。

3、云投腾挪空间及金融支持力度几何？

2022 年云投授信额度提升 444 亿，未用信额度超 1600 亿，渤海银行、农业银行、兴业银行、云南农信社等提供表内资金支持力度较大。2022 年云投授信 额度为 4335.56 亿元，较 2021 年提升 444.08 亿元，其中渤海银行提升 198.66 亿、农业 银行提升 136.51 亿、兴业银行提升 100 亿、云南农信社提升 67.06 亿。2022 年云投未用 信额度为 1673 亿，国有大行如中国银行、农业银行、邮储银行，股份行如民生银行、中 信银行、浦发银行、渤海银行仍有超百亿用信空间。国开行、农业银行、渤海银行、兴业 银行、云南省农信联社、浦发银行、东亚银行、农发行、恒生银行对云投的授信、用信和 未用信额度均有所提升，提供表内资金支持力度较大。

股份行承销支持力度大：股份行承销金额占比明显增加，光大银行、华夏银行、交通银行 是承销“主力军”，近三年合计承销占比超 46%。2021-2023 年股份行对云投债券的承销比 例分别为 58%、77%和 73%，合计承销超 800 亿债券。股份行如光大银行、华夏银行，大行 如交通银行对云投承销支持力度较大，近三年合计承销占比超 46%。

近百亿股权质押腾挪空间：云投本部直接或间接持有可调动上市公司股权市值约 366.96 亿元，估算实际可质押价值约 85 亿元。通过梳理云投股权架构，我们整理云投及子公司 上市公司股权资源约 366.96 亿元，其中云投直接持有的上市公司股权约 122.17 亿元，间 接持有 244.79 亿元。根据中诚信国际 2022 年云投信用评级报告数据，截至 2022 年底， 红塔证券、中银证券和云南白药已被质押其持有股份的 28.94%、34.98%和 42.42%，结合 实际质押股权时的质押率与折扣率，剩余实际可质押股权价值约为 85 亿元，其中直接持 有部分 35.65 亿元，间接持有 49.39 亿元。

四、债务置换：云南本省限额余额空间充足，关注特殊再融资债重启缓释昆明债务风险

7 月政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”，但结合当下大环境来看，对高息的隐 性债务进行展期、降息与置换仍是化解债务风险的大方向。据文山发布公众号，云南省文 山州的文山市、砚山县与丘北县正开展隐性债务化解试点工作，结合此前经验来看，被纳 入隐性债务化解试点的区域均得到了特殊再融资债的配套支持，关注今年再次发行特殊再 融资债化解隐性债务的可能性。2022 年云南省地方债限额-余额空间为 1067 亿元，位居 全国第 8 名，特殊再融资债发行规模理论空间较高。本次特殊再融资债发行或将较大比例 分配至昆明，昆明隐性债务中高成本非标、债券或将大比例置换，债务风险得到缓释，昆 明债务风险缓释及置换后银行额度释放将优先利好于省级平台。

五、外援支持：座谈交流明显增加，新获三百亿战略资金，子公司云能投加快绿色能源建设

1、云投近期与各企业机构合作交流情况几何？

高频金融交流：云投加强与各金融机构座谈交流频率明显提升，多家机构将加大支持力度。 2022 年 9 月起云投与各金融机构就融资发债支持的交流座谈频率明显提升，2023 年以来 开展了 9 次交流合作，合作银行主要为股份行如渤海银行、民生银行、招商银行、恒丰银 行、广发银行和大行如建设银行、交通银行，出席领导级别较高，多家金融机构将加大对云投的金融支持。

高频战略合作：云投加强与各方战略合作交流，项目合作发展未来可期。2022 年 10 月份 以来云投项目交流合作频次明显提升。根据 DM 舆情统计，2022 年至今与云投项目合作交 流相关报道共 29 例，其中 25 例发生在 10 月份后，共与 5 个企业单位签署战略合作框架 协议，其中两个签署时间在 10 月份，剩余两个分别在 2 月与 7 月。

央企入滇：云投质押 100%国有股权运营有限公司股权，人寿以增资方式提供 90 亿资金。 2022 年 5 月 26 日云投集团与中国人寿、国有股权公司签署增资协议，由中国人寿向国有 股权公司增资 90 亿元，据了解该笔资金是中国人寿发起设立总规模 200 亿“中国人寿云南国企改革发展股权投资计划（首期）”的一部分，用于支持国有股权公司投资云南省 滇中引水工程有限公司股权。6 月 6 日云投集团将其所持有的国有股权公司 100%股权质押 至中国人寿资产管理有限公司。质押标的 2021 年末净资产为 244.98 亿元，占云投集团 2021 年末净资产 11.78%，为云南国资委 2021 年末划转注入。6 月 13 日，国有股权公司 已收到首笔增资款项 90 亿元，增资后国有股权公司股权结构变为云投集团持股 75.21%， 中国人寿持股 24.79%。

2、政府层面对云投有哪些支持？

政府资源倾斜：云投铁投康旅获政府大力支持，政府补助远超其他城投平台。云投和铁投 获政府补助收入规模位于省内城投平台前列，2021 年合计政府补助收入为 17.05 亿元。云投 2018-2022 年政府补助收入逐年增加，分别为 8.06 亿元、9.19 亿元、13.97 亿元、 14.9 亿元与 16.75 亿元。

云投集团获得政府 300 亿长期战略性资金，今年 60 亿元资金已全部到位。据云南省投资 控股集团有限公司 2 月 15 日消息，云投集团 2023-2032 年将获得政府长期战略性资金支 持总计 300 亿元，前 3 年每年预计支持 60 亿，今年 60 亿元资金已全部到位，资本实力与 抗风险能力显著增强。同时，云投集团持续获得新能源、新材料核心战略资源，主导全省 锂资源相关产业发展，统筹整合全省锂矿资源开发利用，延伸锂资源产业链和价值链，带 动全产业链规模达 1000 亿元以上；在全省光伏新能源产业发展中发挥主力军作用，加快 全省光伏电站建设，2025 年前形成产业规模 1000 亿元，实现年发电量 120 亿度；加大贵 金属新材料产业发展，支持地矿黄金上市培育，加速资产证券化进程。

新能源开发：云能投风电+光伏资源丰富，开发节奏加快。云投子公司云能投是唯一省属 新能源运营实体，目标到 2025 年末绿色能源装机规模达到 5.13GW，其中风电装机规模达 到 2.59GW，光伏装机规模达到 2.54GW。公司目前在运项目装机 0.67GW，储备项目装机超 1.5GW，同时云能投近期与会泽县政府签订风电项目合作框架协议，开发节奏加快。

2月底云南1000万千瓦光伏资源开发建设项目签约，首批64个项目投资200亿即将落地。 据云投日报报道，2 月 27 日，云南省 1000 万千瓦光伏资源开发建设项目集中签约落地， 总投资近 500 亿元。首批总装机容量 400 万千瓦的 64 个项目，即将在楚雄、文山、曲靖、 西双版纳、临沧、怒江、保山等 7 个州市落地，投资近 200 亿元，由云投集团与云南能投 集团所属绿能集团共同组建的云南绿能新能源开发有限公司作为实施主体，首批项目建成 后每年将为全省提供绿色电力52亿千瓦时。项目全容量投产后年发电量约130亿千瓦时。 省政府办公厅、省发展改革委、省国资委、省能源局，相关州市政府，云投集团、云南能 投集团、绿能集团、云南电网公司及相关金融机构负责人参加签约。

六、政府行动：2023 年化债资金或达 164 亿，盘活资产、优化省内金融资源， 政治环境出清向好

1、云南政府防风化债行动几何？

百亿化债资金：2023 年云南政府安排统筹化债资金或达 164 亿，除云南外，辽宁、青海 等省份也安排了相应化债资金。根据云南省 2023 年预算报告，地方政府统筹安排 265.6 亿元化解风险,其中建设边境防控体系 10.1 亿元，加强社会治安、深化体制改革安排 83.6 亿元，防灾救灾、处置重大公共事故 7.6 亿元，余下 164.3 亿元或用于地方防风化债。除 云南外，辽宁、广西、黑龙江、青海等地也在 2023 年政府预算报告中披露了相应化债资 金，其中辽宁拟安排 20 亿资金，广西安排 56.77 亿用于财政金融联动，黑龙江安排防风 化债与其他各维护社会稳定领域资金预算共 100.1 亿元，青海付息化债方面安排 106.1 亿元资金。

滇中引水资产盘活：中铁建 110 亿元收购云南省滇中引水工程有限公司 33.54%股权，同 年 8 月中标云南 210 亿滇中引水二期项目。5 月 12 日中国中铁发布《关于收购云南省滇 中引水工程有限公司股权的公告》，拟以 110 亿元为对价收购云南省信用增进有限公司持 有的云南省滇中引水工程有限公司 33.54%股权，中国中铁及全资子公司中铁开投将合计 持有滇中引水公司 53.37%股权。2022 年 10 月份中铁与云南国资委、云南工投、云投成立 合资公司中铁云建投持股滇中引水公司 81.15%股权。2022 年 8 月中铁中标云南省 210 亿 滇中引水二期配套工程股权投资+施工总承包项目。

地方政府 2023 年将安排 30 亿支持滇中引水项目。根据 2023 年 1 月 30 日云南省人民政府 发布的《关于云南省2022年地方财政预算执行情况和2023年地方财政预算草案的报告》， 2023 年为推进实施扩大内需战略，云南省将安排 30 亿资金支持滇中引水项目。

城农商行改革：12 月 29 日，迪庆农商行、怒江农商行相继挂牌开业，这是全国首批成功 组建的州市统一法人农商行，为云南农信系统新一轮改革拉开序幕。2022 年，“一省一策” 政策下全国农信系统加快推进和深化农村信用社改革，地市级农商行合并重组成为多地农 信系统的重点。2022 年 9 月 2 日，云南银保监局官网发布信息显示，同意怒江农商银行 及迪庆农商银行 2 家地市（州）级农商银行的筹建工作。12 月 29 日，迪庆农商行、怒江 农商行相继挂牌开业，这是全国首批成功组建的州市统一法人农商行，为云南农信系统新 一轮改革拉开序幕。迪庆农商行由大理农商行、弥勒农商行、寻甸农商行作为主要发起人 投资设立、参股；怒江农商行则由昆明官渡农商行、宾川农商行、鹤庆农商行作为主要发 起人投资设立、参股。迪庆州、怒江州金融机构数量较少、业务量不大，合并组建后的迪 庆、怒江农村商业银行注册资本分别达到 5 亿元和 3 亿元，省联社通过对两州农信社资源 整合，引进农信系统优质农商行和当地国有企业参股来提升机构资本实力、增强抗风险能 力和金融服务能力，如果试点效果好未来可能逐步复制推广。

除此之外，8 月 29 日，云南银保监局官网发布信息显示，同意筹建云南墨江农商银行。9月 27 日，同意筹建云南武定农商银行、云南红河县农商银行。其中，云南楚雄市农商银 行作为主要发起人之一投资设立、参股云南武定农商银行；云南蒙自农商银行作为主要发 起人之一投资设立、参股云南红河县农商银行，批复均要求自批复之日起 6 个月内完成筹 建工作。 专项债补充富滇银行资本金：富滇银行于 2023 年 2 月 10 日召开的 2023 年第一次临时股 东大会会议，同意富滇银行以转股协议存款方式对接地方政府专项债资金补充其他一级资 本事项。7 月 28 日，云南省支持中小银行发展专项债（一期）招标发行，期限 10 年，发 行规模 31 亿元，所募资金将通过转股协议存款方式补充富滇银行资本金。此次专项债的 发行缓解了富滇银行资本金压力，助力云南化解地方政府债务风险。

2、云南领导干部变动几何？

高压反腐：开年至今查处干部多名干部，云南高压反腐持续推动政治环境出清向好。党的 十八大以来，云南省查处违反政治纪律和政治规矩案件 2035 件，给予党纪政务（政纪） 处分 2204 人。2023 年云南高压反腐持续推动政治环境出清向好，查处了多名涉嫌违法违 纪干部。

“金融”副省长上任：原建行副行长履新“金融”副省长协助防风化债等工作。2022 年 7 月，中国建设银行原副行长王浩被任命为云南省人民政府副省长。王浩负责金融、外事、 文化和旅游、招商引资等工作，并协助刘非副省长负责国有资产监督管理、防风化债工作； 联系人民银行昆明中心支行、云南银保监局、云南证监局及金融、保险、证券中央驻滇单 位、省农村信用社联合社、富滇银行、诚泰财险等，“金融”副省长将进一步助力省级层 面高位统筹资源化债。

新任领导班子“一行两会一局”来源全覆盖，富滇银行将如何助力省内防风化债值得关注。 作为云南唯一省属城商行，富滇银行人事任命与省级联系密切，在防风化债大背景下一直 “负重”前行。原行长代军曾任中国人民银行昆明中心支行办公室副主任、省政府金融工 作办公室金融一处处长，2021 年 9 月升任董事长后行长职位一直空缺，近日富滇银行官 网“领导班子”页面显示，刘寅已出任该行党委副书记、拟任行长。刘寅曾先后在中国银 行、国泰君安证券、原中国银监会就职，后任中航信托常务副总经理、中信信托副总经理 等职。同时拟任副行长马亚西，之前担任国家外汇管理局机关党委办公室一级调研员、机 关党委副书记，2023 年 2 月新任副行长白剑龙曾任云南证监局公司监管处处长，云南证 监局办公室主任，中国证监会第十八届发行审核委委员等职务，富滇银行高管团队来源实 现了央行、银监会、证监会、外管局“全覆盖”。新领导班子带领下，富滇银行将如何助 力省内防风化债值得关注。

七、潜在风险：昆明市级收入显著下滑，到期压力叠加非标占比过高，关注技术性违约及非标负面舆情对云投拖累

1、昆明市经济财政几何？

昆明是云南经济实力最强的地级市，2022 年经济财政表现不佳。2022 年昆明 GDP 规模达 7541 亿元，居各市之首，但 GDP 增速仅为 3%，低于云南地市级平均 GDP 增速 4.33%。2022 年昆明财政收入大幅下滑，土地收入减少近 70%，经济环境承压。受疫情影响，2022 年昆明整体经济下滑，一般公共预算收入下滑 26.68%，税收收入下滑 27.18%，财政自给 率由 2021 年 74.25%降至 58.53%。2020 年以来，昆明土地市场表现低迷，2020 年土地收 入下降 22.88%，2021 年下降 39.32%，2022 年由 418.08 亿元大幅降至 140.31 亿元，降幅 高达 68.63%，对昆明整体经济实力有较大影响。

2、昆明市债务压力几何？

昆明到期债务压力较大，非标及公开债占比较高。2023 年昆明到期及进入回售期债券超 200 亿，2024 年行权到期规模占全省 43%，非标债务高达 24%。昆明 2023 年债券到期与进 入回售期规模 206.16 亿元，占比云南全省 24%，2024 年为 431.61 亿元，占比云南全省 43%，偿债压力较大。昆明城投非标债务规模较高，昆明轨交、昆明产投、昆明滇投非标 余额位居前三名，分别为 253 亿元、154 亿元和 98 亿元。昆明产投、昆明滇投、昆明轨 交非标债务占比排名靠前，分别为 55%、39%、34%。从行权到期的分布来看，2024 年昆明仍将面临较大到期压力。2024 年的 4 月与 8 月为昆 明的到期高峰，分别有 61 亿元与 80 亿元债券到期与进入回售期，因此昆明的到期压力难 言缓解。

3、昆明城投再融资成本几何？

昆明城投再融资成本较高，2023 年一级发行利率走高破 7%。2022 年来昆明城投债发行利 率整体趋势上行，2023 年 1 月至 3 月发行利率破 7%，分别为 7.15%、7.15%与 7.27%，区 域城投债券再融资成本较高。

4、昆明市区域舆情几何？

昆明产投评级下调，同时昆明近半年非标负面及技术性违约舆情频出，关注市级负面舆情 对省级平台再融资续接及存量债券估值影响。4 月 13 日，惠誉公告称，将昆明产业开发 投资有限责任公司的长期本币及外币发行人违约评级自“BB”下调至“BB-”，并将其全部 评级列入负面评级观察名单。同时今年以来昆明部分城投平台存在负面非标舆情，昆明新 都、昆明城投、昆明产投、昆明滇投等平台因融资租赁合同纠纷成为被执行人，昆明高新、 昆明土投与昆明农投相继发生定融产品与信托产品违约。从商票逾期情况来看，昆明发债 城投商票逾期金额从 1 月的 0.69 亿元提升至 7 月的 8.53 亿元，累计逾期发生额达 13 亿 元，共有 9 家平台发生逾期。非标及商票负面舆情多发下，公开市场债券兑付亦曾出现一 定困难，反映出昆明整体偿债资金压力较大，关注市级负面舆情对省级平台再融资续接及 存量债券估值影响。

八、云投对相关负面定价较充分，关注偿债能力与意愿双改善下估值修复投资机会

截至 8 月 18 日，昆明信用利差为 788bp，处于 2020 年以来的 99.4%分位数，高于潍坊、 湘潭、兰州与天津等网红区域，我们认为上述负面舆情已被充分定价。近期，昆明在偿债 能力与意愿上均表现出了积极信号，昆明信用利差继续大幅走阔的空间不大，对云南的拖 累或将有所缓解。展望后市，云南信用利差有望打开下行空间，省级平台云投迎来再定价。

1、偿债能力提升：省市债务统筹联动加强、较大比例特殊再融资债支持、金融资源优化

自政治局会议提出“一揽子化债方案”后，云南省自上而下加强债务统筹管理，近期信用 负面舆情发生频率显著降低。7 月 26 日召开的云南省财政厅专场发布会与 8 月 8 日云南 省财政厅厅长王椿元的发文中均指出“严控高风险地区新增政府债务规模”，决算报告中 提到“严禁新增隐性债务，严肃财经纪律”，预计负面舆情多发的昆明成为云南省重点管 控的对象，省政府统筹各类资源协助昆明市化解隐性债务与保障公开债券兑付。在省市债 务统筹联动下，昆明信用负面舆情发生频次明显降低，今年 6 月以前平均每月发生 3 起， 7 月仅发生 2 起，8 月至今无信用风险事件发生。

昆明的高成本融资与到期债券或将得到特殊再融资债置换，显著缓释昆明债务风险。2022 年昆明综合财力仅为 651 亿元，难以覆盖存量非标债务、高收益债或到期回售债券，形成 较大的偿债缺口。考虑到云南省债务风险主要集中在昆明，云南省 1067 亿元特殊再融资 债发行空间或将较大比例分配至昆明，特殊再融资债对非标余额、高收益债余额与到期回 售规模的覆盖比率分别为 1.19、1.41 与 1.58，特殊再融资债可搭配现有财政资金、银行 信贷、资产盘活等各类资源优先足额置换存量非标与到期债券，昆明偿债能力得到显著提 升。

农信社改革与专项债注资富滇银行预示全省金融资源优化，有望向昆明提供更多信贷支持。 2022 年起云南推进农信社改革，云南省联社整合各州市农信社资源，引进系统内优质农 商行和当地国有企业参股，改制为农商行后资本实力显著提升，全省金融资源更加集中， 化险能力进一步提高。富滇银行得到 31 亿元中小银行专项债注资后资本实力大幅提升， 有望在全省化解债务风险过程中发挥更重要作用。同时近期昆明市及云南省拜访了多家政 策性银行及大行，或将在省政府协调下向昆明提供较多信贷置换支持，降低带息负债成本。

2、偿债意愿较强：风险事件频发下，公开债券未发生实质性违约

2023 年以来昆明信用风险事件频发，叠加 8 月正值到期高峰，昆明公开债仍未发生实质 性违约，体现出较强的偿债意愿。今年以来昆明发生多起非标违约、商票逾期、资产冻结 等风险事件，并于 8 月到达年内到期高峰，但至今未发生公开债实质性违约事件。即便 5 月债券兑付困难的传闻流出，但昆明仍守住了不发生系统性风险的底线，偿债意愿较强。 结合此前发生的康旅事件来看，云南康旅在债务高企、再融资接续困难的情况下仍然提前 兑付，说明云南各级政府保刚兑态度坚决，在自身偿债能力有所欠缺的情况下，有强烈动 机统筹协调外部金融资源化解债务风险。

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