城投策略（七）：再定价的云投，到有风的地方去.pdf

城投策略（七）：再定价的云投，到有风的地方去。一、利差复盘：上半年昆明风险事件频发，利差显著走扩，省级平台利差受昆明拖累 随着去年末理财赎回潮平息，各省城投利差均得到较大程度修复，但昆明市信用利差修复程度不及云南省级平台。截 至 3 月底云南信用利差较赎回潮时修复 53bp，而昆明仅修复 23bp。3 月以来，在非标、公开债等风险事件驱动下昆明 信用利差走扩超 230bp，带动云南省级平台信用利差上行约 100bp。

二、再定价后的云投：省级统筹偿债意愿强、债务托底能力强、财政金融外援支持力度大

省级统筹彰显偿债意愿：2022 年 9 月份，云康旅提前兑付康旅集团及下属子公司发行的债券合计 86.53 亿元，是云 南省级力保公开债兑付、化债决心和资源协调能力的有力证明，有利于区域融资环境的改善。从利差来看，理财赎回 潮后云投利差修复 140bp，修复程度仅次于津城建，达 107%。从发行端来看，2022 年在保障合理融资需求的方向下城 投债净融资由负转正。根据云南财政报告，2023 年云南政府安排统筹化债资金达 164 亿，政府统筹化债一盘棋思路明 确。此外，省政府推进农信改革整合优化金融资源，发行专项债补充富滇银行资本金。从云投来看，2023-2032 年集 团将获得政府长期战略性资金支持总计 300 亿元，前 3 年每年预计支持 60 亿元，今年 60 亿元资金已全部到位，省政 府对云投防范化解债务风险重视十足。

债务托底能力强：云投债务压力虽大，但内外部资源对债务托底空间充足。具体来看，云南省本级债券到期付息压力 主要集中在云投本部和子公司云能投，2023-2024 年云南省偿债压力由省本级转至昆明市，昆明市偿债压力一定程度 上对省级平台有所拖累。从内外部资源来看，银行对云投支持力度较大，2022 年云投未用信额度超 1600 亿，股份行 对云投承销支持逐年增加；云投本部直接及间接持有可质押上市公司股权市值近百亿元，仍有质押腾挪空间。

特殊再融资债重启可期：近期文山市、砚山县与丘北县正开展隐性债务化解试点工作，结合此前经验来看，被纳入隐 性债务化解试点的区域均得到了特殊再融资债的配套支持。2022 年末云南省地方债限额-余额空间为 1067 亿元，本次 特殊再融资债发行或将较大比例分配至昆明，昆明隐性债务中高成本非标、债券或将大比例置换，债务风险得到缓释， 昆明债务风险缓释及置换后银行额度释放将优先利好于省级平台。 外援性资源支持力度大：2022 年 9 月起云投与各金融机构就融资发债支持的交流座谈频率明显提升，合作银行主要 为股份行和大行，出席领导级别较高。云投质押 100%国有股权运营有限公司股权，人寿以增资方式提供 90 亿元资金。