2023年旭升集团研究报告 二次创业转型进入新能源市场 东山再起加速扩张

1 公司概况：二次创业 东山再起

二次创业转型进入新能源市场 东山再起加速扩张

初创及业务成熟阶段：旭升集团成立于2003年，在起步阶段主要从事模具加工业务，后为上海艾热性能泵有限公司提供泵头； 谋求转型阶段：2008-2011年公司业务逐渐成熟，初具规模；2012年之后转型进入新能源汽车行业，并与特斯拉深度合作，成为 特斯拉一级供应商，成功打造品牌效应；快速扩张阶段：2016年随着新能源快速发展，相关产业链持续受益于其高景气，公司业务发展步入快车道。2017年公司上市， 客户进一步拓展，核心工艺的完善夯实公司行业龙头地位。2023年3月公司发行可转债拟募集28亿元，用以新能源动力总成、汽 车轻量化结构和零部件等项目，业务宏图徐展，成长空间可期。

股权结构集中稳定 徐旭东为公司实控人

公司股东按持股比例排序有宁波梅山保税港区旭晟控股有限公司、香港旭日实业有限公司、徐旭东、宁波梅山保税港区旭成投 资合伙企业、香港中央结算有限公司等其他股东。宁波梅山保税港区旭成投资合伙企业是公司高管和研发人员的持股平台。徐 旭东先生直接持股13.31%，并通过持股宁波梅山保税港区旭晟控股有限公司、香港旭日实业有限公司间接持股13.92%、 20.55%，合计持股47.78%，为公司的实际控制人。

全面转型进军新能源汽车领域

2015 年，公司汽车类产品营收首次超过工业类产品； 2016 年起，新能源汽车零部件成为公司主要产品，公司抓住机 遇全面转型进军新能源汽车领域，产品涵盖变速箱箱体、电动机 壳体、电池外壳、冷却系统组件、电子元器件保护外壳、液压油 泵组件等多系统配件产品，可提供汽车轻量化系统解决方案

特斯拉依赖程度逐渐下降 客户结构趋向多元化

公司初期绑定特斯拉奠定领先地位，近年依赖程度下降。公司2013年通过特斯拉供应商认证，通过与特斯拉高端车型的合作积累 了新能源汽车零部件的设计、研发、生产经验。2018-2021年公司对特斯拉的销售收入占比分别为61%、54%、44%、40%，呈 现逐年降低趋势。 客户趋向多元化：公司凭借品牌效应及工艺等优势，不断拓展产品种类和各领域优质客户。现有优质客户包括特斯拉、北极星、 长城汽车、比亚迪、采埃孚、赛科利、宁德时代等，国内造车新势力包括理想、蔚来、小鹏、零跑等；国外造车新势力： Zoox （亚马逊旗下自动驾驶初创车企）、Lucid（知名豪华电动车初创企业）、Rivian（知名电动车初创企业）等。

攻坚创新牵手特斯拉 合作之初即配套高端车型

公司与特斯拉的首次合作开始于电池冷却系统中的一个零部件，该产品原工艺成本高良率低，公司短时间内通过锻造+机加工改 进，获特斯拉认可。 2013年与特斯拉签订十年合同， 2014年作为一级供应商参与Model S配件研发，2015年为Model S/X研发 的传动系统变速箱箱体进入量产阶段。2017年 Model 3 在北美工厂量产，公司开始为 Model 3 配套动力系统零部件壳体。2019 年特斯拉上海超级工厂投产，公司自量产前期就与特斯拉上海就动力系统壳体、电池壳体、车身部件、底盘等新能源汽车零部件 展开合作，在同等条件下特斯拉上海生产的 Model 3 中的散热器、电机壳体、变速箱壳体等产品由公司独家供应。公司二次创业起点高，通过与特斯拉高端车型的合作，积累了新能源汽车零部件的设计、研发、生产和know-how，占据了新能 源汽车领域压铸零部件的制高点。

起步新能源 客户结构更聚焦新能源汽车领域

公司的业务、产品及客户群更加聚焦于新能源汽车领域。广东鸿图、文灿股份在配套传统燃油车的同时，发展新能源汽车业务； 爱柯迪的核心优势产品主要是汽车雨刮系统相关的中小件精密铝合金零部件，其主要客户多为一级零部件供应商；公司早在 2013年便切入了特斯拉供应链体系，核心业务起步于新能源汽车相关的配套精密铝合金零部件产品，积累了新能源汽车零部件 的设计、研发、生产技术，占据了新能源汽车领域压铸零部件的制高点。 公司不断开拓新客户。2017年开始为采埃孚、北极星和蔚来提供变速器壳、动力总成零部件等产品，2018年开始为宁德时代、 长城汽车提供电池包组件、壳体类零部件等产品，2020年开始为理想提供转向节，2021年开始为奔驰、LUCID提供电机壳体、 动力系统部件等产品。

2 汽车业务：铝合金工艺齐备 轻量化领跑行业

节能减排+电动化 驱动轻量化加速

新能源汽车对轻量化的需求更为迫切。汽车的轻量化是指在保持汽车的强度和安全性能不降低的前提下尽可能降低汽车车身 质量。新能源汽车因为电池组的增加比燃油车更重，在续航里程与能耗焦虑下，新能源汽车轻量化大势所趋。新能源汽车整 车重量每降低100kg，续航里程可提升10%-11%。

节能减排政策推动加速轻量化趋势。据工信部文件，2021中国燃料消耗实际值为5.1L/100km，2025年需降至4L/100km，整 车重量降低10%，燃油效率可提高6%-8%。

轻量化的需求从结构带动整车用铝量增加

据国际铝业协会统计，2020年中国燃油车、纯电动车、插电混 动车的单车用铝量分别为136/158/198Kg，国际铝业协会预计 到2025年纯电动车的单车用铝量将会达到227Kg。

工信部《节能与新能源技术路线图》提出我国 2025/ 2030 年 单车用铝量目标为 250Kg/辆和 350Kg/辆，我们预计新能源渗 透率的提升将带动单车用铝量持续增加。

铝价回落趋势明显 利好汽车轻量化市场

短期来看，铝价高位回落降低供给端成本。从公司的营业成本结构中可以看出，直接材料占成本比重约60%。2022年3月以来铝 价持续走低，供应紧张的局面得到缓解，中游制造业公司制造成本降低，铝价将在一定程度上释放利润空间，铝合金轻量化市场 整体规模扩张。此外，汽车零部件企业一般与下游客户有基于原材料价格的调整机制，企业调价周期一般在2-3个季度。

公司新能源项目需求强劲叠加产品结构调整，利润空间上行有望平抑原材料波动影响。22年公司持续获得电池系统、户储、铝瓶 等新能源项目定点，产品矩阵丰富且公司集成化能力进一步加强。随着23年产能节奏铺开，规模效应下公司利润空间有望上行。

底盘轻量化市场空间大 渗透率有望持续提升

与车身相比，底盘轻量化技术和工艺更成熟，成本更低。作为汽车的核心部件之一，汽车底盘在整车重量中占比达27%，仅次于 白车身和动力总成。据汽车之家分析，底盘悬架的减重成本系数为 0.95，远低于车身的成本系数 1.35。底盘承载了 70%的车体 重量，底盘轻量化有助于降低簧下重量，从而提升汽车的加速性能、操控性能和舒适性。

底盘的主要构成中，铝合金副车架市场空间最大。底盘主要包括包含转向节、控制臂及副车架，而目前其铝合金渗透率依然较 低，为未来提升的重点。根据我们预测，2025年中国轻量化底盘市场空间有望达到411.3亿元，2020-2025年CAGR达25.8%。

压铸、热锻工艺准入门槛高 挤出工艺作为补充具备较大应用潜力

压铸工艺是利用高压将金属熔液压入压铸模具内，并在压力下冷却成型的一种精密铸造方法。压铸工艺金属利用率高，生产效率 高，可实现自动化、批量化生产。压铸机成本高，压铸模寿命短，准入门槛高。铸造工艺是将金属坯料分别在铁砧上和模膛内受冲击或受压力成形。相比铸造和机械加工，锻造在零件的完整性、纹理流线、灵 活性等方面具有优势，锻造而成的锻件具有承载高、寿命长、严苛工作条件适应性强等特点。热锻加工工艺复杂，生产成本高， 技术门槛高。 挤出工艺是将熔融的铝液在冲模中受压而被切离或成形。挤压的特点是零件精度高，材料利用率高，生产效率高，挤压铝合金在 车身上具备广阔地应用潜力。挤压成型具有工艺流程简单、生产设备少等优点，是对公司压铸、锻造工艺较好地补充。

先进生产设备满足高精密、高质量产品需求

公司铸造、锻造、检测等设备先进。公司拥有210T-4,400T不同吨位的瑞士布勒、德国富莱等自动化压铸机40余台，从熔炼、压 铸、后处理等各环节严格按工艺流程管控，具备年产5万吨铝压铸产品的制造能力。锻造引入国际顶尖的水平连续铸造设备和热 模锻设备，配套铝棒自动锯切、堆叠生产线，挤压采用国际最先进的西马克技术。公司质量检测中心配备有德国蔡司计量型和 测量型三坐标等检测仪器设备，严格按照质量体系和客户要求对原材料来料、制程、出货等各个环节进行全程质量管控。

公司机加工智能化、自动化水平高。智能化机加工方面公司拥有德国巨浪、日本马扎克，森精机等数控车床及加工中心400余 台，机加工已经开始向无人化自动生产线进行升级改造 ，以较高的生产率和质量满足精密加工需求，进一步提升产品附加值。

3 储能业务：户储实现定点 开启第二增长曲线

工艺协同性、自动化设备及系统集成事业部助力公司产品平台的构建

产品平台是整个系列产品所采用的共同要素集合，包括共用的系统框架、模块组件及关键技术等。公司产品平台的搭建有助于一 充分借助技术和设备的积累，快速响应客户需求，以此实现高效率、低成本和高收益目标。

压铸、锻造、挤压三大工艺的协同性助力提升竞争力和生产效益。不同生产工艺的掌握利于不同种类产品生产流程的协同和资源 共享，技术的交叉融合也是工艺创新和技术革新的重要一步。此外，不同生产工艺也为客户提供更多选择以及更专业的定制服务。

公司切入储能、铝瓶市场，本质是基于核心工艺、自动化设备及系统集成事业前沿研发等底层要素的优势拓展。 凭借多年在车用 铝合金零部件上的技术和流程优势，铝合金结构件及铝瓶等产品的良品率及快速交付力有望得到切实保证。同时，公司前瞻性在 电车、电池、储能等赛道协同布局，有助于利用规模效益提升盈利能力，进一步夯实行业领先地位。

需求驱动下储能市场方兴未艾

经济、环保需求叠加各国户储补贴政策，海外户储需求爆 发。在能源通胀和地缘局势紧张的背景下，欧洲自2021年 电价高企，22H1居民用电价格增至0.25€/kWh，户用储能 成为储能领域高景气赛道。据GGII数据，2021年全球户储 新增装机6.4GWh，2025年有望达到100GWh，预计4年 CAGR为99%，行业空间极具想象力。

海外装机维持高增 户储定点静待产能爬坡业绩兑现

从地理分布来看，户储市场目前集中在欧美地区，美国、欧洲分别占比26%、23%，受能源危机等因素影响，欧洲21年装机量达 2294MWh（+107%）。从品牌格局来看，特斯拉以15%占据居于首位，行业CR3为36%，行业集中度略微分散。Powerwall在欧洲 能源危机等因素催化下装机量快速上升，至22年7月装机约27.5万台，月均装机量约1万台，赛道景气度有望使上游供应链企业受 益。

2022年公司获得全球知名储能客户的新能源项目定点，为其户储产品生产铝合金结构件。该项目生命周期5年，年化销售额约6亿 元，产品已于22Q4量产。公司作为客户一期独供商明星效益显著，在该领域的先发优势将成为后续嵌入海内外储能价值链的基石， 有望打造第二增长曲线。

4 铝瓶业务：入局快消铝瓶 谋篇储氢赛道

基于行业Know-How入局快消铝瓶 设立子公司布局储氢铝瓶

2022年9月公司获得欧洲某餐饮设备、奶油充电器等项目定点：铝瓶业务经营主体为宁波和升铝瓶技术有限公司，项目年化销售 额约为 8 亿元，首批产品于22Q4量产。和升铝瓶成立于2020年，旭升集团持股比例为67%，青岛临水知来股权投资合伙企业、 徐旭东、姚曙光、 陈永芳分别持股20%、9.5%、2%、1.5%。和升铝瓶主要生产高压无缝铝合金气瓶，2022年净利润-510万元， 随着铝瓶业务订单的交付，23年利润有望迎来转正。

公司从快消品铝瓶切入兼具实际和战略意义。和升铝瓶采用铝冲挤压工艺，铝合金无缝气瓶继承公司铝加工优势，独创铝瓶生产 工艺且原材料设计经验丰富，可实现0.21L- 40L产品全覆盖。快消铝瓶的切入既丰富了现有产品矩阵、增强盈利能力，又提供了 储氢领域技术与产能积淀的实践经验，填补了因产业链下游尚未成熟而导致的业务真空期。

优越特性使铝瓶市场稳增 2024年可达4亿美元

据 Cognitive Market Research，2021年全球铝瓶市场规模约 为3亿美元，2016-2021年CAGR约为13%，预计2024年达4亿 美元。从地理分布来看，相比于欧美超70%产值份额，国内仍 有较大空间。

铝瓶通常采用冲击挤压或深拉工艺制成，相比于钢瓶具有轻 质、环保、安全、寿命长等特点，在环保及消费升级等因素催 动下，有望加速钢瓶替代。

5 投资分析

基于对公司主营业务拆分，对公司未来核心增量做如下预测：

汽车业务：汽车电动化趋势向上，公司汽车业务收入逐年上 升。预计2023/2024/2025年收入56.1/72.6/91.1亿元，增速+3 8.7%/+29.4%/25.5%，毛利率21.0%/21.5%/21.6%。

工业业务：假设公司工业业务稳定以5%增速增长，预计2023/ 2024/2025年收入0.9/1.0/1.0亿元，毛利率维持25.0%。

模具业务：注塑机零部件需求旺盛，假设模具业务维持15%稳 定增长。预计2023/2024/2025年收入2.0/2.3/2.7亿元，毛利率 维持50.0%。

其他类（储能和铝瓶）业务：公司储能业务拿到国外新能源客 户定点，铝瓶需求旺盛。根据目前已有订单预计2023/2024/20 25年收入6.9/12.0/16.0亿元，毛利率31.0%/30.0%/29.0%。

其他业务：因与主营业务相关度不高，假设收入持续稳定增 长，毛利率维持不变。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）