2022年旭升集团分析报告 三大制造工艺打造平台型铝合金企业

经营渐入佳境，业绩加速释放

业绩保持快速增长，经营指标显著回升

2022 年前三季度公司经营成果显著，连续两个季度业绩创新高。公司 2022 年前三季 度实现营业收入 32.65 亿元，同比+62.3%；实现归母净利润 4.85 亿元，同比+46.2%；实 现扣非归母净利润 4.58 亿元，同比+45.9%，前三季度公司业绩增长显著，其中第二季度 和第三季度归母净利润连续创新高，主要有两方面原因：一方面，公司自身持续拓宽国内 外市场，客户需求不断增加，导致产品产销量同比增长，规模效应逐渐显现；另一方面， 汽车环境发展持续向好，海运费用逐渐回落，原材料价格也开始走低，外部不利因素削弱。 我们认为随着外部环境逐渐稳定，疫情影响逐渐消退，公司业绩有望在未来实现进一步增 长。

盈利能力持续改善，步入业绩上升轨道。2021Q4-2022Q3，公司毛利率依次为 22.4% /25.4%/29.2%/34.4%，净利率依次为 8.0%/12.1%/15.4%/16.5%，经营状况实现连续四个 季度改善。2021Q4 公司盈利能力触底，主要系金属铝价格攀升、海运费价格上涨所致。 今年以来，大宗原材料/全球海运费价格逐步回落，同时公司成本顺利向下游传导，叠加公 司各板块业务持续放量、产能利用率提升以及产品结构改善，公司盈利能力不断回升。 2022Q3 毛利率同比+2.3pcts，回升至历史较高水平。

新能源“单项冠军”，头部客户全面覆盖

公司客户覆盖全球头部新能源主机厂&Tier-1，客户结构优质。公司是工信部和工业 经济联合会共同选出的制造业单项冠军示范企业，目前客户已覆盖“北美、欧洲、亚太” 全球三大新能源汽车主要消费区。其中整车厂客户包括 Tesla、Rivian、Lucid、Polaris（北 极星）、比亚迪、长城汽车、蔚来、理想、小鹏、零跑等。Tier-1 供应商包括采埃孚、法雷 奥.西门子、宁德时代、赛科利、亿纬锂能等。目前特斯拉仍为公司第一大客户，但随着公 司不断积极丰富客户结构，2018 年起特斯拉收入占比逐年降低，根据公司 2022 年中报数 据，2022H1 特斯拉贡献公司总营业收入的 35.78%，同时公司前五大销售客户占比为 59.17%，客户结构更加合理，我们认为随着公司业务不断拓展，客户范围不断拓宽，公司 依赖主要客户经营的风险正在减小，客户多元化战略取得成效。

2023 年预计新增千万产能，适配更高量级客户需求。根据公司公告，多个在建项目将于 2023 年建设完成，其中自投项目“旭升高智能自动化生产工厂项目”将贡献 1000 万件铝合金汽车零部件产能，可转债项目“高性能铝合金汽车零部件项目”和“汽车轻量 化铝型材精密加工项目”将分别贡献合计 341 万/157 万件新能源汽车零部件产能。我们认 为随着公司明年在建项目的完建以及今年完建募投项目“汽车轻量化零部件制造项目”的 产能爬坡，公司将在 2023 年实现产能的有效释放，从而适配更多的市场客户需求，推动 营收进一步增长。

公司年内斩获某新能源用户定点共14个，对应累计生命周期总收入达36.8亿元。2022 年 10 月 31 日公司发布公告，收到国内某新能源汽车客户的开发定点通知，此前公司分别 于 9 月 21 日、中报分别公告获得该客户新定点项目 2 个、6 个，根据客户规划，对应年 销售金额分别为 2 亿元、4 亿元。此次合作定点项目共计 6 个，根据公告，定点内容主要 为电控箱体等零部件，项目生命周期为 4-5 年，年销售总金额约 2.6 亿元，预计生命周期 总销售金额可达 10.8 亿元，并计划于 2022 年第四季度至 2023 年第一季度逐步开始量产。 2022 年年内，公司已累计获得该新能源客户定点项目 14 个，对应累计年销售金额约为 8.6 亿元，生命周期总收入约为 36.8 亿元。公司在新能源领域的优势得到巩固，明年业绩增长 确定性进一步增强。

工艺平台布局成型，客户、行业不断扩展

三大工艺平台战略成型，开始布局一体铸造技术

铸造+锻造+挤出三大制造工艺打造平台型铝合金企业，适应多元化客户需求。公司是 国内少有的集压铸、锻造、挤压三大铝合金成型工艺于一身的铝合金零部件制造企业，并 均具备量产能力。压铸方面，公司作为做铝压铸起家的企业，在该工艺中浸润近 20 年， 是公司业绩增长最重要的一环。锻造方面，目前“新能源汽车精密铸锻件项目”已建设完 成，将贡献 500 万套汽车底盘悬挂件产能，而“新能源汽车精密铸锻件项目（二期）”正 处于产能爬坡阶段，当完全投产后将贡献 685 万套汽车底盘悬挂件产能。

挤压方面，根据 公司公告，2021 年公司新增多个电池包壳体零部件项目定点，在研项目包括防撞梁、门 槛梁、副车架、电池包箱体等多个产品，预计将成为公司未来新的增长点。我们认为公司 从压铸起家，业务向锻造、挤压两大工艺横向拓展且均见效显著，目前部分新产品开始贡 献利润，公司已经从单一压铸工艺企业成功升级为平台型铝合金零部件企业，具备应对多 元化客户需求的能力，进一步提升公司在全球汽车轻量化零部件产业链中的影响力。

与科佳长兴达成战略合作，为迎接一体压铸春风打好基础。公司于 2022 年 10 月 30 日发布公告，将与科佳（长兴）模架制造公司在新能源汽车的大型一体化车身结构件、一 体化铸造电池盒箱体等产品的模具开发和工艺应用领域建立战略合作关系。近年来，随着 模具发展的精密化、复杂化，模架制造工艺的准确性需求日益上升。科佳长兴在该领域已 有 39 年发展历史，具有年产 3000 套模具模架的能力，且具备世界领先的超大型一体化压 铸模架生产技术。根据科佳官网披露，目前科佳二期工程正在快速推进，预计投产后可实现年产 4 万吨模具钢生产规模，年产值可达 6 亿元。

考虑到公司在模具类零部件有着十余 年的技术和产线沉淀，我们认为此次合作一方面进一步延伸了公司产业链，另一方面有助 于公司在一体压铸的模具开发和工艺应用领域进行进一步开发与研究，从而充分保障公司 未来对大型一体化铝铸件的超大型模具的需求满足。

一体铸造：技术始于特斯拉 Model Y 等车型，掀起汽车制造装配工艺革命。2019 年 7 月，特斯拉发布新专利“汽车车架的多向车身一体成型铸造机和相关铸造方法”，提出了 一种车架一体铸造技术和相关的铸造机器设计；2020 年，特斯拉开始与压铸设备商意大 利意德拉合作，使用 6000 吨级压铸单元 Giga Press，采用一体成型压铸的方式生产 Model Y 白车身后地板总成。

新势力、传统车企紧跟其后，积极拥抱行业变革，2021 年 12 月， 蔚来在 ET5 发布会上正式宣布其将开始采用一体铸造工艺；2022 年 3 月 28 日，小鹏汽 车董事长何小鹏宣布将于 2023 年发布两个新平台及其首款车型，并将使用超大一体化压 铸新工艺。传统主机厂方面，大众集团预计将于 Trinity 项目中引入一体压铸技术，该项目 将于 2026 年正式量产。沃尔沃汽车亦跟随趋势，宣布拟募集约 200 亿瑞典克朗（约合 22 亿美元），将其中 70%的资金用于电动化转型，包括添置大型压铸机生产一体成型车身等， 一体压铸技术已成行业未来的大趋势。

“一体压铸”技术有望快速渗透，车身结构件一体压铸具备百倍成长潜力。考虑“一 体压铸”技术对车身生产降本带来的显著效应，我们预计全球主机厂有望快速跟进这一技 术路线。据产业调研，我们测算 2022 年一体化压铸件全球市场空间约为 22 亿元；到 2030 年，我们预计全球主机厂将都跟进这一技术趋势，乘用车一体压铸全球渗透率为 30%，在 保守情形下，预计一体压铸技术将应用于前后底板、电池盒体、前副车架、电机/电驱外壳 等部位，合计单车价值量约 1 万元，对应行业市场空间 2460 亿元，8 年 CAGR 达 80%； 中性情况下，预计电池盒盖板、中控台骨架、副车架等部件也将应用一体压铸技术，合计 单车价值量约 1.8 万元，对应市场空间 3739 亿元，8 年 CAGR 达 90%；乐观情况下，预 计 A/B/C 柱侧围、车顶及座椅骨架也将采用一体压铸技术，合计单车价值量约 2.5 万元， 对应市场空间为 4477 亿元，8 年 CAGR 达 94%。

切入储能、消费行业，拓宽成长空间

户储是用户侧储能系统，在供用电体系中作用重要。户储，即户用储能，是一种在用 户端转移分配过剩电能的系统，户储系统通常与户用光伏系统组合安装。据中国储能网介 绍，白天光伏系统发电供给本地负载，过剩电能通过储能电池存储，也可输向本地电网；夜间光伏系统失效时，由储能电池释放白天过剩电能进行供电。对用户端而言，户储系统 可以提升光伏系统利用率，减少“弃光”；平滑用电曲线，节约用电成本；同时可以应对 极端天气下的电网断电等紧急情况。对供给端而言，户储系统可以稳定与缓解用电高峰期 时的电网输电压力，保障电网平稳运行。

高生活用电成本+低光伏发电成本+利好政策三力加持，户储系统需求旺盛。在近期能 源通胀和俄乌冲突地缘局势紧张的背景下，欧美电力价格不断提升，居民用电成本节节升 高。根据 Statista 统计，今年前三季度欧洲大部分国家电价同比增长均超过 200%。尽管 10 月份欧盟实施能源限价政策，大部分国家电价仍处于 200 欧元/兆瓦时的高位波动。据 EIA（美国能源信息署）数据，美国家庭用户平均用电成本也受通胀影响不断增厚。

高用 电成本推动民众寻求高效用电储电方式。同时，据 Lazard 统计，光伏发电成本近十年多 下降了约 90%，目前 LCOE 仅为 36 美元/MWh，与其他发电方式相比处于低位，光伏发 电的性价比优势正愈加明显。与此同时，欧美各国出台政策利好户储建设与发展，如欧盟 “REPower EU”计划进一步提高可再生能源目标；美国 IRA 法案（削减通胀法案）鼓励 储能产品进一步免税等。考虑到近期欧美电价预期不会产生大幅回落，光伏发电将保持高 性价比，且相关政策有较长时间持续期，我们认为户储系统当前需求旺盛同时随着绿色环 保理念在全球持续推进，户储行业将在未来保持长期持续发展势头。

预期 2025 年新增户储装机市场规模可达千亿美元级别，欧美市场占据半壁江山。根据 GGII 预测，2025 年全球市场户储新增装机量有望达到 100GWh。根据陈天朗今年 9 月 在头豹研究院撰写的报告《2022 年户用储能行业研究》，当前欧洲户储市场规模全球占比 54.9%，2019-2021 年新增户储装机量 CAGR 超过 70%，并相较之前年呈加速趋势，欧 洲市场仍将保持高速增长，2025 年市场空间将达 31.0GWh。

美国储能市场 2019-2021 年 来高速发展，新增装机容量 CAGR 保持在 80%以上，2021 年全球占比已达 41.3%，成为 全球储能市场中坚力量。但其中户储占比较小，2021 年仅为 9.1%，户储市场未来增长空 间可期。据 USITC（美国国际贸易委员会）数据，美国 2017-2020 年户储装机量 CAGR 达 165%，因此我们预测美国市场规模也将高速增长，2025 年将达到 23.2GWh。考虑户 储在澳、日、拉美等其它国家和地区的渗透后，2025 年欧美市场份额预计仍超过 50%。

根据市场调研，我们假设每套 10kWh 储能系统（包括电池系统和变流器）价值量约 1 万美元，则 2025 年全球户储规模约为 1000 亿美元，其中欧洲市场约 310 亿美元，美国 市场约 232 亿美元。而在我国，由于用电成本相对较低，且光伏设备在楼房式住宅的使用 效率并不高，因此户用储能目前较难普及，BNEF 预测 2025 年我国户用储能新增装机量 有望接近 2GWh，市场规模约 20 亿美元。

特斯拉Powerwall 系列打造户储系统行业标杆，Powerwall 3性能有望进一步提升。 根据 Clean technica 及特斯拉官网介绍，目前特斯拉 Powerwall 2 是世界顶级的户用储能 系统之一。产品基本户储功能核心是一个直流能量存储系统，单个可用容量为 13.5KWh， 且可以并联安装以提升功率。该产品有完全密封液体冷却系统，集成的热管理功保证它能 够在比同类产品更宽的温度范围内工作。

同时其高度智能化，可以做到即时监控、响应与 优化。根据电享报道，在 8 月的紧急响应活动中，共计 2342 名用户通过 Powerwall 产品 向加州电网输出 16MW 电力，使 VPP 解决紧急响应的设想成为现实。根据 SavingwithSolar 以及 Tesmanian 报道，该系列最新产品 Powerwall 3 或将于 2023 年推出，其将在现有产 品基础上进行全面优化升级，比如其可能采用无钴磷酸铁锂电池生产储能，电池容量扩大、 电池效率提升、成本进一步降低等。我们认为作为行业标杆产品，Powerwall 系列未来将 有用广阔的发展空间，也势必给其上游配套供应商带来良好发展前景。

公司获得海外定点，顺利切入户储新赛道。2022 年 9 月 20 日，公司发布公告宣布旭 升集团首次拓展户储业务，取得国外新能源客户定点，为其户储产品提供铝部件供应。根 据公告，该定点项目生命周期 5 年，对应每年销售总金额约人民币 6 亿元，预计在 2022Q4开始量产。我们认为凭借公司此前深耕新能源零部件赛道的经验，公司有能力通过该项目 顺利切入户储市场，一方面拓展自身业务，另一方面也可以融入该赛道下游客户的产业链。 该项目本身也将成为公司可期的盈利增长点，同时也使公司新能源业务战略部署迈出重要 一步，为未来长期发展打下基础。

铝瓶市场增长稳定，以欧美为主。铝瓶的特殊生产工艺使其具有低温耐冲击、质量轻、 抗腐蚀性强等优势，下游应用空间广泛，目前在食品、化工、消防、汽车等各个行业领域 都有强劲的市场需求。根据 Cognitive Market Research，全球铝瓶市场规模于 2021-2027 年预计将以 8.2%的复合年增长率增长，预计 2029 年市场规模为 5.61 亿美元。目前市场 以欧美为主，2021 年欧美份额合计超过 70%。根据下表各公司官网信息，目前该市场玩 家可分为两类，一类是以 SIGG、AL-CAN 为主的在铝瓶市场持续深耕 20 余年，有各类铝 瓶产品积累的玩家，依靠深厚技术积累与口碑拓展市场，另一类是以 Trivium、BALL 为主 的传统铝罐供应商，近 2 年开始向铝瓶业务发起拓展，依靠丰富的客户资源拓展市场。

新扩铝瓶业务线，获得快消定点迅速创造价值。2022 年 9 月 27 日，公司公告子公司 和升铝瓶收到了欧洲某餐饮设备、奶油充电器等产品进口商和分销商项目定点，为其提供 铝瓶产品，对应年化销售总金额约 8 亿元，预计在 2022 年第四季度逐步开始量产。从和 升铝瓶股权结构看，公司和知来投资分别持股 67%/20%，此外还有宁波市北仑减压器厂 负责人、宁波市北仑东方仪表厂负责人两个个人股东，可以为和升铝瓶提供器械、仪表等 方面的技术支持。而公司具有丰富的铝合金加工经验，有助于和升铝瓶对于铝瓶的设计与 开发，此次定点也反映了公司在自主研发铝合金产品中的优秀技术攻坚能力。

我们认为在 目前氢能源产业链下游尚未成熟的背景下，和升铝瓶从快消品铝瓶切入，一方面可以尽快 为公司贡献收入，创造实际价值，是更加务实的决策；另一方面有助于公司快速积累储氢 领域产品经验，沉淀技术产能，提高公司产业化能力，为未来研发氢燃料车用铝瓶、领跑 铝瓶赛道打下坚实基础。

投资分析

公司深度配套特斯拉，有望受益于特斯拉的全球扩张和快速放量；同时客户不断拓展， 且当前高压铸造、铸锻和挤压三大工艺布局基本成型，通过特斯拉、采埃孚等核心客户实 现新产品、新项目不断落地。公司切入储能/消费业务布局第二成长曲线。我们维持公司 2022 年 EPS 预测为 1.05 元，考虑公司经营能力持续升级，新业务、新客户不断放量，上 调 2023/24 年 EPS 预测至 1.52/2.05 元（原预测为 1.43/1.93 元）。参考同业可比公司文灿 股份、拓普集团（2023 年目标估值均为 40x PE），考虑到公司产能布局完善、研发项目逐 步推进，但部分业务仍处于上量阶段，维持公司 2023 年 35xPE 的估值。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）