2022年松井股份研究报告 聚焦高端3C涂层材料，大客户保障业绩提升

核心观点：

国内高端3C涂料龙头企业，大客户助力业绩平稳发展。功能性涂料技术壁垒较高，早期主要厂商是阿克苏诺贝尔、PPG等国际化工巨头。受益于产业政策扶持+3C产业重心向国内转移，国内涂料厂商迎来机遇。凭借技术实力及有性价比的产品，2019年松井股份已成为3C领域全球第四、国内第一高端涂料龙头企业。公司持续进行技术迭代，目前和阿克苏、PPG、卡秀等国际企业共同供给知名终端客户，手机囊括所有手机周边及涂料和油墨使用，品牌主要是苹果、小米、华为、荣耀、VIVO、OPPO等。笔电包括三星、联想、华硕、惠普等。可穿戴设备包括Beats等；智能家电客户包括安克、科大讯飞等，大客户助力业绩平稳发展。

市场开拓与技术研发并举，乘用车业务待放量。市场开拓方面，零部件→车身，拓展整车漆业务。公司从零部件涂料切入，进入时间晚，但增速快，2022年前三季度乘用车领域收入0.5亿元，yoy+286%，目前已取得比亚迪/Tesla/一汽/蔚来等10多个车企AVL资质认证。预计2023年乘用车内外饰涂料市场规模307-391亿元，乘用车零部件涂料领域仍有较大渗透空间。预计23年测算汽车涂料市场规模1502-1912亿元，若未来成功进入整车涂料市场，兼顾车用PVD涂料，公司乘用车业务有望迎来新突破。技术研发方面，扁线电机绝缘涂层+动力电池绝缘喷粉涂层，筑牢科研“护城河”。公司与战略大客户交互式研发下游应用产品，均已进入测试阶段，未来有望落地为公司发展提供新增长点。

一、深耕涂层材料行业，业绩稳健增长

1.1、PVD涂料切入市场，聚焦高端3C涂层

公司由PVD涂料切入市场，逐步成长为3C涂料龙头。2009-2014年，公司于2009年成立，彼时正处高端消费电子快速成长期，公司作为高端消费电子行业的产业链上游，由PVD涂料切入市场，主要 提供3C涂层业务。2015-2019年，公司保护/装饰/水性油墨开始量产，高端消费电子进入成熟期，于2019年成为3C领域全球第四、国内第一高端涂料龙头企业；汽 车销量快速增长，公司积极布局新型功能涂料，切入乘用车涂料市场。

2019年-2022年H1，公司在研发上聚焦新能源汽车领域，与某重要战略客户交互式研发的创新型动力电池绝缘涂层材料技术，通过阶段性性能测 试，现已进入工艺、产品系统解决方案测试和落地的关键时期；与客户合作研发的适用于更高功率汽车电机、特高压变压器性能的特种功能涂层材 料顺利通过中试，待下一阶段导入量产。2022年H1乘用车领域收入0.29亿元，yoy+328.8% ，增速较快。

1.2、高端3C涂层贡献主要营收，乘用车涂层加速放量

分时点看公司营收趋势：增长趋势稳健，增速略有下降。2016-2019年，公司营收呈高速增长趋势，CAGR实现42.5%。2019年营收同比增速大幅提高，主要系大客户华为和苹果销量大幅增加；苹果 智能支付卡产品放量，终端新增水性UV涂料手机保护套项目。2020-2022年H1，公司营收总体增长，增速略有下降。20年营收下降系华为芯片受限和苹果新品发布会延迟影响；2021年营收同比回升系苹果、 小米等终端客户销量增长。2022年H1，公司总营收2.49亿元，yoy+7.1%；乘用车业务实现营收0.29亿元，单业务yoy+328.8%，带动整体营 收增长。

从下游营收贡献占比变化看：主要为高端消费电子贡献，2020年开始乘用车营收占比提升。 高端消费电子：作为营收最主要贡献业务，受电子消费市场景气度影响，营收占比略有下降，同比增速减缓。 乘用车：作为第二增长曲线，2020-2022年H1营收占比逐年提升，分别为1.4%、4.4%、11.6%，基数小但增速快。

1.3、上游原料+下游产品持续扩产，产能释放未来可期

建设树脂项目，截至2022H1，特种树脂项目进度98%。2019年树脂材料 占公司原材料比例51.98%，公司通过自有资金建设6000吨/年树脂项目， 项目建成有利于原料稳供和配方调整创新。截至2022H1，特种树脂项目 已投入4582万元，根据2021年年报，特种树脂生产基地预算项目4980万 元；按投入资金计算项目进度，截至2022H1，特种树脂项目进度98%。

高性能水性涂料、汽车用新型涂料、特种油墨等项目，预计2024年6月释 放产能。从项目进度看：截至2022H1，IPO募投项目-高性能水性涂料/汽车部件用 新型功能涂料/特种油墨及环保型胶黏剂/研发检测中心项目对应进度分别为 22.66%/1.77%/18.68%/36.20%；其中公司营销网络及信息化建设项目 已完成。

从产能看：1）预计2022年底，松井股份本部厂区新增16000吨产能，总 计实现23000吨产能；截至2022H1，松井本部厂区设计产能7000吨，产 能利用率97.43%（注：松井股份本部厂区设计产能系已取得安全许可证 批复后各类产品的总产能）。2）预计2024年6月，高性能水性涂料实现产 能5000吨/年，汽车部件用新型功能涂料产能500吨/年，特种油墨700吨/ 年，环保型胶黏剂500吨/年。

二、高端3C涂层：行业龙头，大客户保障业绩提升

2.1、市场规模：预计2025年高端3C涂层市场规模149-265亿元

高端消费电子作为公司基本盘业务，下游高端消费电子领域包括四大类：手机及相关配件、笔记本电脑及相关配件、可穿戴设备、智能家电设备。手机：受疫情影响，出货量波动较大。2021年全球智能手机出货量13.55亿台，yoy+4.8%；2022年受疫情影响同比下降，IDC预测，2022- 2025年全球智能手机出货量为13.1/13.76/14.1/14.45亿台，yoy-3.3%/+5%/+2.5%+2.5%，2022-2025年CAGR实现3.3%。随着5G渗透率 逐年提升，2021年5G手机的全球出货量5.42亿台，渗透率40%（同比提升17.6个百分点）。根据IDC预测，2022-2025年5G智能手机全球出 货量将达到6.80/8.25/9.16/10.12亿台，渗透率实现52%/60%/65%/70%。

笔记本电脑：受技术创新及多场景应用驱动，未来保持缓增趋势。根据IDC数据，2020-2021年，受疫情影响，居家办公推动笔记本电脑需求快 速增长，全球PC出货量在2021年达到峰值；但保持高增速不是发展趋势，预计2025年全球pc出货量为3.39亿台，2022-2025年CAGR为 1.8%。

2.2、客户合作：与国际巨头竞争，覆盖全球知名终端品牌

公司客户优质，全球知名品牌逐渐全覆盖。高端3C产品定制化要求高、且迭代周期短，需要上游涂料供应商具有快速反应的能力。公司持续研发 产品技术，目前公司和阿克苏、PPG、卡秀等国际企业共同供给知名终端客户：手机囊括所有手机周边及涂料和油墨使用，品牌主要是苹果、小米、华为、荣耀、VIVO、OPPO等。笔电包括三星、联想、华硕、惠普等。 可穿戴设备包括Beats等；智能家电客户包括安克、科大讯飞等。 预计未来业绩保持稳定增长。根据涂界，3C市场凭借完整的供应链、广阔的市场、良好的产品性价比，智能家电和手机已经实现了国产替代，占 据了绝大部分市场份额。作为3C涂层龙头，我们认为公司未来3C业绩将保持相对稳定的增长趋势。

2.3、增长点：高端3C涂层“油转水”，预计2025年渗透率超50%

目前国内市场水性涂料未全面铺开，水性未完全替代油性，仍处过渡期。  短期看，近几年油性涂料仍有生存空间。 油性涂料提高品质，向低VOC上升级，逐步降低碳排放和VOC的含量； 相比水性涂料，油性涂料颜色多样，在低附加值产品仍有几年使用空间。  长远看，3C水性涂料是行业发展必然趋势。 政策角度：环境污染日益严重，国家环保政策趋严，要求减少VOCs排 放。2022年2月国务院发布新政，到2025年溶剂型工业涂料使用比例 降低20%。意味到2025年我国水性、粉末、高固体分等类型的工业涂 料市场应用占比将大幅提升20个百分点。

性能角度：对比油性和水性，水性具有透气性好+环保性强等特性。 渗透率角度：目前渗透性不高，增长性较好。据环氧树脂发展研究中心 数据，2021年笔记本电脑水性化已接近25%，键盘和鼠标的水性化均 约10%，手机水性化渗透率不足1%。国家政策叠加下游产品需求，预 计2025年3C电子涂料水性化将超过50%。

三、乘用车涂层：市场拓展与技术研发并举，助力新突破

3.1、市场规模：预计2023年乘用车涂层市场规模达1502-1912亿元

全球乘用车产量稳定，新能源乘用车销量增速较快。从乘用车产量看，2021 年全球乘用车产量5705万辆，近两年产量稳定在5500万辆以上；2021年中国 乘用车产量2141万辆，yoy+7.01%。从新能源乘用车产销看，近年新能源乘 用车产销呈快速增长趋势，2021年全球新能源乘用车销量 634万辆， yoy+121.9%，近五年CAGR实现42.6%；2021年中国新能源乘用车产量 336万辆，yoy+169.5%，近五年CAGR实现41.5%。

预计2023年乘用车涂层市场规模达1502-1912亿元。预计2023年汽车零部件涂料市场规模为307-391亿元。根据松井股份 招股说明书数据，依据2023年全球各应用领域实际或预计产品出货量或 产量，并结合行业内各应用领域产品涂层材料平均用量和公司各应用领 域产品平均涂层材料单价计算，预计2023年汽车零部件领域市场规模约 307-391亿元。预计2023年汽车原厂漆+修补漆市场规模达1193-1521亿元。从2020 年我国汽车涂料占比看，原厂漆占比最大，约为44%，汽车修补漆占比 26%，零部件涂料占比18%，其他涂料占比12%。根据占比测算， 2023年汽车原厂漆市场空间为750-956亿元，汽车修补漆市场空间 443-565亿元，其他涂料市场空间205-261亿元。

3.2、发展趋势：产品全面，大客户储备保障乘用车业务高速增长

行业壁垒：验证周期长，供应商结构稳定，市场进入壁垒高。前期进入供应链需“终 端认证”+“模厂认证”双重认证（1-4年）；后续合作阶段，要通过终端、模厂考 核，持续满足认证要求。叠加成本和风险因素，下游客户不会轻易更换供应商。

行业格局：国产汽车涂料品牌全球份额仍较低，国内市场开始打破外资品牌垄断。全球市场看，汽车涂料市场份额大多被国外企业占据，2021年CR5达到61.3%，市 场集中度高。中国汽车工业起步晚于欧美和日本，汽车涂料行业也起步较晚，国内汽 车涂料企业产品主要集中在低端领域，高端市场被全球顶级汽车油漆和涂料生产商所 占据。根据涂界数据，2021年我国企业湘江涂料在全球汽车涂料市场中排名第9，市 占率2.67%。

国内市场看，国产品牌开始打破外资品牌占据国内市场的垄断现状。早期我国汽车涂 料供给端集中在美国、德国、日本等海外企业。我国加入WTO以来，国际大型涂料 厂商在我国以合资或独资的形式建厂，占领我国汽车涂料领域的市场份额。根据涂界 数据，国内汽车涂料领域，PPG、巴斯夫、艾仕得、立邦、关西、KCC、阿克苏诺 尔等外资企业处于强势地位，2021年乘用车OEM涂料领域市场份额超90%；雅图、 东来、松井、浩力森等本土企业在汽车零部件涂料、汽车修补漆领域市场渗透率不足 10%。目前，以松井股份、广信材料为代表的涂层材料企业已成功进入知名车企供 应商名单，努力打破外资品牌垄断现状。

3.3、增长点：拓展整车+水性PVD应用，进军蓝海市场

预计23年车身（原厂漆+修补漆）涂料市场规模达1193-1521亿元。 车身涂料属于高端涂料，2018-2020年国内乘用车涂料市场中车身涂料 占比约70%，2022年全球涂料市场中车身涂料占比约13%。供应体系稳定：高端汽车品牌的涂料长期被国外品牌垄断，日系 以关西、立邦为主；韩系以KCC涂料为主；欧美系以艾仕得涂料、 PPG涂料、巴斯夫涂料、阿克苏诺贝尔为主，体系很难打破。验证周期长：传统油漆的验证流程目前处于关闭状态，验证周期 需要三到五年。

新能源汽车接受度高。国内造车新势力关注响应速度、服务能力，相比 国外厂商，更易接受业内口碑较好的国内涂料服务商。开放的供应链政 策下，新能源汽车验证时间相对于传统品牌更短，周期在一年左右。国内车身涂料市场格局好。目前国内可自主研发并规模生产的自主品牌 汽车涂料企业屈指可数，形成以国外著名涂料企业与国内少数几家企业 之间的竞争格局。 零部件→车身水到渠成。公司从零部件涂料切入，“终端认证”+“模厂 认证” 3-5年双重认证后，凭借大客户储备和技术研发能力，再获得主 机厂和主力模厂的认证，适时进入汽车原厂、后市场涂料水到渠成。

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