2022年家联科技研究报告 塑料餐具优质制造商，可降解塑料制品空间充足

1、公司概况：塑料制品供应商，下游客户优质

1.1、深耕塑料制品行业多年，客户及研发积累深厚

家联科技是一家从事塑料制品及生物全降解制品的研发、生产与销售的高新技术企业， 主要产品包括餐饮具、耐用性家居用品等多种产品，广泛应用于家居、快消、餐饮、航空等 领域。公司的主要客户包括亚马逊、宜家、沃尔玛、肯德基、星巴克、山姆会员店、必胜客、 好市多等众多国内外知名企业。

公司于 2012 年开始进行生物全降解材料改性及制品生产的研发，通过较长时间的创新、 创造性的研究与开发，形成多项生物全降解相关核心技术，并已实现生物全降解制品的顺利 规模化生产，从而实现了传统产业与新产业、新技术的深度融合。截至 2021 年末，公司为 中国轻工业塑料行业（塑料家居）十强企业，中国轻工业塑料行业（降解塑料）十强企业， 中国塑料加工业优秀科技创新企业，国家高新技术企业。

公司发展历程主要分为三个阶段。1）在成立初期，公司以塑料餐具的外销为主，依靠 产品的优良品质，公司很快于海外客户建立了良好的合作关系，使其在创始阶段保持良好开 端。2）随着环保理念的逐渐深入，公司开始研究 PLA 改性材料，并与华东理工大学等科研 院所共同参与承担了十二五国家科技支撑计划重大项目子课题“非粮淀粉基生物塑料制造关 键技术研究”等重要研究课题。3）随着全球限塑政策的落地和推进，公司在不断加快产品 转型和优化，积极配合海外客户，提高全降解产品的供应比例。

实控人持股比例较为集中。家联科技于 2009 年 8 月 7 日由自然人王熊、张三云、蔡礼 永共同出资设立，公司实际控制人为王熊、林慧勤夫妇，分别直接持有公司 38.16%和 1.22% 的股份；镇海金塑和镇海金模为员工持股平台，王熊、林慧勤分别通过两个持股平台间接控 制 2.78%和 3.78%的股份，二人合计直接及间接持有公司股份 45.94%。张三云、赵建光、 蔡礼永，IPO 后分别持股 16.88%、5.63% 、2.63%。

1.2、海外需求景气，规模稳步扩张

收入端稳中求进，22年 Q1 增长势头良好。2017-2021 年公司营业收入从 8.1 亿元上涨 到 12.3 亿元，CAGR 为 11.2%，增长较为稳定。2021 年，随着全球疫情的不断好转，公司 海内外客户拓展顺利，全年营业收入同比增长 20.3%。2022Q1 随着海外需求复苏和海运通 畅，客户订单放量，预计二季度随着海外暑期旺季到来、国内疫情好转消费复苏，公司订单 有望保持较快增长。 净利润增速波动较大，主要受到原材料价格影响。2017-2021 年公司归母净利润波动较 大。其中，2018 年净利润处于低位主要由金融衍生品亏损造成，2021 年净利润下降主要系 受到主要塑胶原材料 PP、PS 价格上涨且持续处于高位、全球运力紧张等因素的影响。2022年随着原材料价格回落、塑料餐具外销放量规模效应提升，以及高利润率的生物全降解产品 占比提升，公司盈利能力有望明显修复。

塑料制品为主要销售产品，生物全降解材料制品增长较快。从产品构成来看，塑料制品 销售占比稳定维持在 90%左右，为公司最主要的收入来源，2021 年公司塑料制品收入规模 达到 10.7 亿元，占比 86.4%。生物全降解材料制品收入占比从 2017 年的 0.8%增长至 2021 的 7.5%，2021 可降解材料收入规模达到 9188.9 万元（+96.7%），收入贡献逐年递增；纸 制品占比 6.1%。随着塑料制品的环保政策趋严，可降解塑料市场需求广阔，公司有望凭借 原有塑料制品客户优势，加快公司在全降解产品领域的布局。 外销为主要收入来源，内销占比逐步增加。从地域分布来看，公司主营业务收入主要来 自外销，销售区域为北美洲、欧洲和大洋洲。其中出口美国的销售收入占主营业务收入的比 重平均超过 50%。同时，公司积极开拓内销客户，内销占比从 2018 年的 7.1%上升至 21 年 的 29.5%。

客户关系稳定，客户质量优质。2017-2020 年公司与大客户合作关系稳定，大客户主要 包括世界著名的餐饮具开发制造和分销企业 Dart，美国多家食品连锁企业在亚太地区的采购 商 Team Three，家居零售商宜家等，下游客户优质。

海外需求较大，公司营收增加。近年公司积极拓展海内外市场，2017 年以来新拓展的 宜家、百胜中国、蜜雪冰城、Sam’s Club、盒马鲜生等内、外销客户，营收规模逐步增大， 为公司贡献重要收入增长。2017-2020年，公司前五大客户销售占比逐年降低，分别为 57.1%、 50.3%、49.1%和 46.7%，有效降低了被个别重要客户替换所导致的经营风险，提升了公司 抗风险能力与持续经营能力。

公司整体毛利率波动受原材料价格波动影响较大，2017-2021 年，公司毛利率从 20.2% 下降 2.2pp 至 18%其中 2021 年下降 8.1pp，主要系 PP 等大宗原材料价格大幅上涨，以及 人民币汇率升值所致。公司主要原材料为 PP、PS 等塑胶原材料，占公司生产成本比例超过 50%，原材料成本与石油价格有较强的相关性。分 产 品 来 看 ， 2021 年 公 司 塑 料 制 品 / 纸 制 品 / 生 物 降 解 产 品 毛 利 率 分 别 为 17.4%/22.6%/21.1%，其中生物降解制品、纸制品毛利率较高，且随着业务规模扩大，公司 生产规模优势有望显现。随着公司生物全降解材料制品收入占比提升，毛利率有望持续优化。

费用率总体稳定，控费效果良好。2017 至 2021 年，公司费用率总体有下行趋势，其中 销售费用率 5.9%略下降至 5.1pp，公司对营销费用投放策略稳健，随着公司销售规模扩大， 销售费用投放效率稳步提升。 2021 年公司销售 / 管 理 / 财 务 / 研发费用率分别为 5.1%/3.7%/3.1%/1.1%。 ROE 短期下滑，主要受盈利能力和资产负债结构的影响。2018-2020 年，公司 ROE 从 7.2%提升至 28.4%，2021 年 ROE 下降 20.5pp 至 7.8%，主要由于受新股发行影响权益乘 数从 2.5 下降至 1.5，以及净利率从 11.1%下降到 5.8%。2021 年公司资产周转率 77%，略 有下滑，主要由于新股发行，资产总额增加。随着大宗原材料成本下行，盈利能力改善，及 新产能逐渐释放，公司 ROE 有望改善。

2、塑料制品行业：塑料餐饮具出口需求旺盛，可降解制品空间充足

2.1、塑料制品：海外需求增长提速，中国为全球最大出口国

需求端来看，全球塑料市场规模稳步扩大，根据 statista 数据，2021 年全球塑料制品市 场规模达到 5930 亿美元，预计 2022-2030 年市场规模以每年 3.7%的复合增速稳健增长。 生产端来看，塑料制品产能在中国占比最高，2020 年全球塑料产量达到 3.7 亿吨，近 10 年 来复合增长率达到 3.1%，其中中国占据塑料生产总量的第一位，占比达到全球总产量的 32%， 远远高于第二名的北美地区。 2022 年以来，中国出口的塑料制餐具及厨房用具金额增长提速，2022 年 3-5 月单月同 比增速均达到 30%以上，较 2019-2020 年平均增幅明显提升。塑料餐具出口景气主要由于 海外疫情管控放松，餐饮等消费伴随暑期旺季到来持续复苏。

塑料生产商竞争格局分散。目前塑料制品行业处于充分竞争的状态，生产厂商众多，行 业集中度低，2021 年中国规模以上塑料制品生产企业营收为 18890 亿元，数量约 16600 家， 平均收入体量 1.1亿元。2021年家联科技传统及全降解塑料制品合计营业收入为 11.6亿元， 收入规模远高于行业平均，规模优势较强。 全生物降解制品行业参与者较少，竞争格局相对优质。根据公司招股说明书，截至 2022 年 5 月参与生物降解原材料、包装及餐饮具相关国家标准制定的全部企业共 101 家，存续 95 家，其中涉及原材料生产业务的 57 家，涉及膜袋制品生产的 40 家，涉及餐饮具制品生 产的 9 家，行业内具有代表性的优质企业较少。

2.2、可降解塑料：全球各国限塑政策逐渐落地，可降解塑料空间打开

海内外限塑政策趋严，全降解塑料制品空间充分。近年来，国际上多个国家出台了限制 传统塑料制品使用的政策，其中欧盟环保政策最为严格，执行目标明晰；中国大部分省市均 提出了到 2025 年塑料制品管理制度基本建立，多元共治体系基本形成，同时替代产品开发 应用水平进一步提升，其中部分省市也将这一发展目标提前至 2022 年、2023 年，例如北京 市、浙江省；美国限塑政策各州差异较大，执行力度和进展总体滞后于欧洲。

欧洲为全球最大可降解塑料消费市场。根据 HIS 数据，2018 年欧洲占据全球可降解塑 料消耗量的 55%，北美/亚洲及大洋洲/中国分别占据 19%/13%/12%，在严格的限塑政策下， 欧洲为全球最主要的可降解塑料消费市场。2019 年全球生物降解塑料需求量达到 46.1 万吨， 同比增长 28.1%，增长加速，主要由于 2019 年欧洲开启最严限塑令进程，拉动可降解塑料 市场需求快速增长。

政策加持下可降解塑料行业需求扩张，渗透率提升空间较大。可降解塑料需求量加速增 长。但可降解材料对传统塑料制品的替代程度依然较低。根据数据，2020 年传统 购物塑料袋/外卖塑料包装/塑料吸管消费量分别为 400 万吨/50 万吨/3 万吨，根据艾瑞咨询 数据，可降解塑料制品对传统塑料制品替代率不足 1%。 假设购物塑料袋、外卖塑料包装、塑料吸管每年分别以 2%/10%/15%的市场规模增长， 可降解塑料制品渗透率以每年 2pp 的速度提升，预计 2025 年三个品类合计市场规模达到 53 万吨。

市场上的生物降解塑料按主要成分划分主要包括聚乳酸（PLA）、己二酸丁二醇酯/对苯 二甲酸丁二醇酯共聚物（PBAT）、聚丁二酸丁二醇酯（PBS）和淀粉基（Starch-based）生 物降解塑料等。其中 PLA 和 PBAT 生产技术成熟，产量较高，占据主要市场份额。但 PLA 制品本身理化属性的局限性，需要对 PLA 材料进行改性以提升制品的性能。改性主要分为物 理改性和化学改性，化学改性主要通过接枝、交联等途径引入各种功能化侧基改变 PLA 主链 的化学结构，物理改性主要是通过添加增塑剂、纳米材料等改变 PLA 的机械、光学、热学等 性能。

3、公司分析：客户粘性高，生产效率领先

3.1、海外商超餐饮逐步复苏，核心客户需求放量

海外暑期旺季到来，国内疫情影响缓解，订单有望修复。公司客户主要为大型商超及餐 饮企业，主要产品包括刀叉勺、杯碗盘、吸管等，商超客户产品主要应用场景为家居用餐、 外出就餐等，餐饮企业类客户向公司定制的餐饮具类产品在堂食或外卖中耗用，产品属性偏 刚需。随着海外疫情管控逐渐放开，国内堂食外卖恢复，餐饮业有望迎来较强复苏，拉动餐 饮具需求快速增长。从公司客户结构来看，2018-2021H1 公司历年前十大客户销售额占比在 70%以上，2021H1 大客户中流向餐饮/商超渠道的占比分别约为 55%/45%。

下游客户优质，进入壁垒较高，粘性强。公司国内外客户均为头部知名商超及餐饮公司， 在产品性能、外观、包装等多个方面具有个性化需求，对供应商技术水平和研发响应能力要 求较高。公司客户壁垒主要体现为：1）大客户在选择供应商时普遍具有严格的考核标准， 不会轻易更换已通过完善、严格筛选后的优质供应商，具有较高的客户粘性；2）公司产品 线丰富，可生产刀叉勺、杯盘碗等餐饮具（一次性/非一次性），家居用品，吸管及膜袋类等 生物降解材料产品，产能充足，可为客户提供多品类、一站式、大批量的采购服务；3）此 外，通过与知名客户合作，也能有效地提升公司的品牌知名度和市场美誉度，形成广泛的市 场影响力，有助于公司更好地拓展国内外优质客户资源。

3.2、具备PLA改性及模具制造技术，新品开发能力强

公司覆盖材料改性、产品制造与模具制造环节，产业链较长。对上游生产环节的整合能 力使公司对客户需求的响应迅速，新产品设计研发周期短，在保持较快推新速度的同时控制 成本稳定。

1）改性：公司自 2012 年已开始研发生物全降解材料改性、制品生产工艺。改性环节的 技术要点在于，公司对生物降解材料不同的应用领域，开发了不同的配方对原材料进行改性 以适应不同的产品与工艺要求，并针对原材料结晶速度慢、加工时分子量损耗大等缺点，开 发特有的成核剂、扩链剂，在满足产品性能的条件下优化加工工艺，降低成本。此外，不同 配方的改性工艺也不尽相同。例如，在高混工艺中，注塑用料和吸管用料的加工时间与加工 温度相差非常大，吸管料高混所用的时间约为注塑料的 50%，两者加工温度也相差近 50℃。 针对不同配方，发行人优化了加工工艺，并实现了改性车间的无人化生产。

2）制品：公司通过将 PLA 粒子制备为改性粒子后，通过加热发泡挤出等环节成型并制 成制品。公司聚乳酸发泡专利技术具有相对优越性，a）采用二氧化碳作为发泡介质，产品 相对安全，环保，技术门槛相对较高，可适用于食品包装领域；b）不在 PLA 发泡工艺中添 加不可降解树脂，最终制成的发泡 PLA 及其制品可完全降解，降解性满足主流检测与标准的 要求；c）使用连续式发泡热成形工艺，相比其他间歇式发泡工艺，由于其省略了部分中间 的预处理步骤而做到直接连续发泡，因此生产连续性较好、 耗时较短，适用于大规模产业 化生产。

3）模具：从产品属性来看，不同的商超或餐饮企业客户有着不同的定制化产品需求， SKU 数量多、单款产品的需求量小，对于中高端产品，生产前的草案设计、模具制造、样品 试生产环节的精细化要求较高，自行设计制作模具使公司对客户新品需求响应能力提升；从 节约成本的角度，公司通过较强的模具设计能力、设备及工艺改进能力，在 SKU 数量大量 增加时仍能保证生产效率、产品质量、产品良率。公司所生产销售的 SKU 有上千种， 2018-2021 年上市一年以内的新品销售占总收入比例持续提升，随着 SKU 增长公司仍保持 了良好的生产效益，侧面证明公司成本管控能力良好，规模效应逐渐显现。

自动化生产比例较高，人均创收呈现提升趋势。在生产自动化建设方面，公司已积累众 多自动化及生产流程优化技术，自动化水平及生产效率优于小厂，如注塑产品的自动收集技 术、杯子自动包装技术、碗盘系列自动包装技术、全自动改性造粒（生物基全降解材料）生 产线、产成品输送、包装自动线与智能化物流储存系统等优化生产过程。从人效来看，公司 2018-2021 年生产人员占比总体下降，人均创收呈现增长趋势。

3.3、产能储备充足，可降解与传统制品产能可快速切换

传统塑料产品转产为全降解产品成本低，产能可快速切换。根据公司招股书，公司将传 统塑料制品生产线全部更新改造为全降解制品生产线，除吸塑挤出设备外，对应生产设备的 通用性与兼容性较高；技术改造的门槛与难度、生产人员技能更新及培训难度低；更新改造 的时间周期和改造成本较少。目前传统塑料制品产能大部分可与全降解制品产能快速切换， 全降解产能储备充足。

产能利用率较饱和，募投项目积极扩产。截至 2021 年，公司合计拥有塑料制品产能 7.3 万吨，产能利用率达到 93%，产能利用率较高，产能较饱和。公司募投项目拟在澥浦厂区建 设生物降解材料制品及高端塑料制品生产线，主要产品包括 2.4 万吨高端塑料制品（家居用 品及餐具类）及 1.6 万吨生物降解材料（家居用品及餐具类）产能，预计 2022 年部分产线 开始投产，2023-2024 年逐渐达产。达产后传统塑料制品产能较 2021 增长 33%，生物降解 塑料制品产能大幅增长至约 1.8 万吨。传统塑料及可降解塑料制品产能合计增长约 55%，产 能储备充足。

收购浙江家得宝，储备甘蔗渣餐具产能。2022 年 5 月公司收购浙江家得宝科技股份有 限公司 75%股权，布局甘蔗浆环保餐具品类。根据家得宝官网，家得宝环保餐具的原材料主 要是甘蔗植物纤维浆，拥有 14 条现代化纸浆餐具生产线， 年产量可达 8 亿片，产能规模在 行业中较为领先。2021 年家得宝净利润为负，主要由于疫情导致部分生产线处于闲置状态， 且原材料价格持续上升。甘蔗渣餐具制品在欧洲等严格限塑区域市场空间较大，预计收购后 公司在客户资源、管理效率等方面对家得宝赋能，下游客户市场有望较快打开。

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