华发股份财务各指标情况如何？

利润率有望于2025年回升，偿债能力明显改善。

1、成长性：营收稳步增长，业绩保障程度持续回升

公司营收保持稳健增长，业绩保障程度持续回升。2014-2022 年公司营业收入从 71 亿元增长至 592 亿元，年复合增速为 30.3%。2022 年由于竣工项目增加，总营收逆势增长，公司 2022 年营收同比 增长 15.5%，在行业持续下行的背景下，公司营收能够实现逆势增长主要由于竣工面积持续增加， 2022 年公司竣工面积同比增加 5.1%，结算节奏加快。截止 2022 年末，公司预收账款 808 亿元， 较年初增加 27.7%，预收账款/营业收入的比重为 1.37X，同比再度提升 0.13X，后续业绩有望持续 释放。 房地产业务营收贡献持续维持高位，业绩贡献业务单一。华发股份经营的业务主要包括房地产和其 他业务，其中其他业务主要为与房产开发相关的装修、代理、物业相关服务、房屋租赁收入等。从 营业收入贡献度看，房地产业务始终占主导地位，2013-2022年房地产业务营收贡献率始终超过90%， 公司贡献营收业务较为单一，相关多元化业务有待进一步发展。

毛利率下行、权益比下降叠加计提减值，归母净利润承压下降。2014-2022 年公司归母净利润从 6.5 亿元增至 25.8 亿元，年复合增速 18.9%。其中 2019-2020 年、2022 年公司的归母净利润增速远低于 营业收入，这主要由于：1）毛利率承压：受到此前获取利润较低地块进入结算周期影响，毛利率波 动下降；2）权益比例下降：虽然 2018-2020 年间是公司实现千亿规模跨越、快速发展的三年，但在 此期间公司更倾向于合作开发，其拿地和销售项目的权益比例显著下降，因此实际上，销售对后续 利润的转化率是有所下降的，少数股东损益显著升高。其中拿地权益比例从 2018 年的 89.8%下降至 2020 年最低点的 69.8%，销售权益比例从 2017 年最高点的 98.6%下降至 2020 年最低点的 60.8%。 受此影响，后续结算项目权益比例也有所下降，公司少数股东损益占比明显提升。

2018 年公司少数 股东损益仅 1.2 亿元，占净利润的比重仅 4.9%，2019 年少数股东损益增至 5.3 亿元，2020 年增至 16.6 亿元，2022 年为 21.5 亿元，少数股东损益占比也提升至 2022 年的 45.5%，较 2018 年提升了超过 40 个百分点。3）除了以上两点原因以外，2022 年还因为计提减值：公司 2022 年计提资产减值损 失 7.6 亿元，较 2021 年大幅提升。我们认为 2023-2024 年公司毛利率仍将因低利润地块的陆续结 算有所承压，而 2022 年以来公司利润率水平较好的华东地区的投资与销售占比显著增加，将有望推 动公司毛利率于 2025 年回升，并且公司在 2021、2022 年的拿地权益比例相对 2019-2020 年有明显 提升，项目权益比有望回升。

2、盈利能力：随着低利润地块结算完毕，利润水平较好的华东地区结算增加

受到此前获取利润较低地块进入结算周期影响，近两年公司毛利率呈下降趋势。公司 2022 年房地 产开发毛利率 20.3%，同比下降 5.4 个百分点，为近年最低点，其中主要受到结算收入占比较高的 华南地区毛利率大幅下降 12.6 个百分点影响，但华东及华中地区毛利率较 2021 年提升 3.88 个百分 点，利润水平有所改善。叠加期间费率的波动上升和少数股东损益占比显著提升，使公司的净利率 与归母净利润率也呈下降趋势，最终使 ROE 出现波动下降，不过由于公司权益乘数相对不低，因此 ROE 也相对较高。我们认为 2023-2024 年公司毛利率仍将因低利润地块的陆续结算有所承压，而 2022 年以来公司利润率水平较好的华东地区的投资与销售占比显著增加，将有望推动公司毛利率水平于 2025 年回升。

3、偿债能力：2022年财务杠杆、经营杠杆、表外负债全面改善

3.1、财务杠杆：自2021年起“三道红线”全面转绿，融资结构持续优化

公司曾在 2018-2020 年规模快速扩张阶段，财务杠杆处于高位。2017-2020 年，华发股份规模扩张加 速，2020 年成功迈入千亿门槛，但其代价是财务杠杆处于高位。在扩张的过程中，公司财务杠杆虽 整体呈下降趋势，在大多数房企都主动降杠杆的 2020 年，公司是千亿国企中唯一一家“三道红线” 全踩的红档公司。公司有息负债规模从 2017 年末的 741 亿元增至 2020 年末的 1586 亿元，有息负债 规模翻倍，2017-2020 年间的短期有息负债占比均值为 34%，2020 年末剔除预收账款后的资产负债 率、净负债率和现金短债比分别为 76.5%、181.6%、0.99X。

2021 年公司“三道红线”全面转绿；2022 年保持“绿档”，融资渠道畅通，融资结构优化。2021 年开始公司适当放缓了拿地的节奏，有息负债也实现了稳中下降，2021 年末公司有息负债规模 1368 亿元，同比下降 13.8%，2022 年末 1456 亿元，同比虽增长了 6.4%，但仍低于 2020 年末的有息负 债规模。2021 年、2022 年新增融资以长期低成本融资为主，融资结构持续优化，短期有息负债占比 分别为 20.1%、18.1%，持续下降，同时，公司融资成本进一步降低，2022 年公司融资成本同比下降 0.04 个百分点至 5.76%。作为地方龙头国企，公司融资手段丰富、融资渠道通畅，2022 年公司公开 发行境内债券超160亿元；成功进入租赁住房类 REITs 百亿储架规模队列，存续份额位居市场前列； 积极响应证监会股权支持政策，成为首批启动向特定对象发行 A股股票的房地产公司之一。

截至2022 年末，公司剔除预收账款后的资产负债率、净负债率和现金短债比分别为 65.3%、84.7%、2.01X。

3.2、表外负债：2022年实现六年来首次下降，预计最大化表外负债占比为27%

我们推算截至 2022 年末，公司最大化表外负债规模为 527 亿元，这是自 2016 年来首次出现下降， 最大化表外负债占比（最大化表外负债/（最大化表外负债+有息负债））为 26.6%，同比下降 4.6 个百分点。房企表外的负债主要体现为永续债、隐藏在少数股东权益中的明股实债和运用担保与反 担保等方法进行融资三个方面。1）股东权益中可能存在明股实债的风险。华发股份的少数股东权益 与损益占比存在的差距较大，公司少数股东权益比例逐年上升，2022 年少数股东权益比例为 82%， 较 2018 年大幅增加 28 个百分点，少数股东损益比例虽也呈上升趋势，但仍低于权益比例 37 个百分 点，母公司权益占比明显偏低，或更多通过合同安排等方式对纳入合并范围的公司进行控制，推测 明股实债的问题较为明显。我们推算的截至 2022 年末，明股实债部分的最大化表外负债（（少数股 东权益占比-少数股东损益占比）*所有者权益）为 400 亿元，同比下降 10.6%。

2）永续债：早在 2018 年华发就开始借永续债。2018-2021 年华发股份永续债规模分别为 31、64、62、39 亿元。从财务审 计方面，永续债并不被列入负债，而是被计入权益。如果剔除永续债，华发股份 2020 年末净负债率 将超 190%。不过，2022 年公司已经偿还了所有永续债。3）公司还运用担保与反担保等方法进行融 资。2022 年对非子公司担保余额 128 亿元，同比下降 4.1%。

3、经营杠杆：2022年对经营杠杆的使用明显减少

为优化资产负债结构，创新融资模式，拓宽融资渠道，公司已经发行过多期的资产支持专项计划。 公司早在 2019 年 9 月就宣布以供应商对公司及下属子公司的应收账款债权作为基础资产，发起设立 供应链资产专项计划进行融资，总额不超过 70 亿元。从 2018 年至今，以华发股份为原始权益人的 累计发行资产支持专项计划金额为 158.2 亿。房企供应链 ABS 是供应商将向核心企业的应收账款打 包出售给保理公司，由保理公司作为原始权益人完成发行。在发行供应链 ABS 中,华发股份的控股 股东华发集团提供了连带责任担保，同时，华发股份对华发集团提供反担保。如此一来，供应商可 以对华发集团下属子公司的应收账款，借助华发集团的资质和信用，通过专项计划发行证券的形式， 实现在资本市场的融资。对华发股份而言，供应链 ABS 账款一般记入应付账款，租赁住房 ABS 与 购房尾款 ABS 则计入其他负债类科目。截止 2023 年 3 月末，公司 ABS、ABN 余额约 121.1 亿元。

公司 2019 年来经营杠杆水平略有提升，但仍在可控范围内；2022 年明显减少了对经营杠杆的使用。 公司在 2018 年前较少使用票据，而 2018-2021 年应付票据从 0.6 亿元增至 13.2 亿元。若我们以经营 杠杆水平=（应付票据+应付账款）/净资产-（应收票据+应收账款）/净资产，来衡量房企在产业链中 的地位和占款综合能力，即经营端的杠杆水平。我们发现，经营杠杆水平也从 2018 年的 14.9%提升 至 2021 年的 33.7%，不过整体来看，仍在可控范围内，且 2022 年对经营杠杆的使用明显减少，2022 年末，公司应付票据余额降至 7.3 亿元，同比下降 45%，经营杠杆水平也降至 30.3%。

4、股权融资：拟定增募资增强资本实力，改善资产负债表

拟定增募资增强资本实力、改善资产负债表的同时，国资背景有望得到进一步强化。自从“第三支 箭”新政正式落地，各大房企争相发布定增计划，以赶上本轮政策红利期。华发股份也于 2022 年 12 月公司发布定增预案，拟向包括控股股东珠海华发集团有限公司在内的不超过 35 名特定对象非公开 发行不超过 6.35 亿股 A 股股票，募集资金总额（含发行费用）不超过 60 亿元，目前定增申请已获 上交所受理，资金预计 45 亿元用于郑州华发峰景花园项目、南京燕子矶 G82 项目、湛江华发新 城市南（北）花园项目和绍兴金融活力城项目四个项目，15 亿元用于补充流动资金。

募集资金净额 拟用于“保交楼、保民生”相关的房地产项目，一方面，有助于更好地改善企业的现金流、保交楼 和稳销售等工作的顺利推进，另一方面， 降低公司资产负债率，增强公司资金实力。预计定增后现 金短债比达到 2.24 倍，净负债率降至 79.2%。此外，本次定增公司控股股东华发集团拟参与认购 金额不超过 30 亿元，且认购数量不低于本次非公开发行实际发行数量的 28.49%，仍为华发股份第 一大股东，我们认为此次定增发行后控股股东华发集团的持股比例有望提升，公司国资背景得以强 化，有望为公司带来更多的协同受益空间。

5、债券到期规模：公司短期偿还债券压力不大

截至 2023 年 3 月末，公司现存国内债券规模 359.8 亿元，无存量海外债券。公司今年 4 月、8 月、 9 月、10 月分别将有 9.3、5.5、24.5、10.0 亿元的国内债券到期；2024 年、2025、2026、2027 年分 别有 33.0、39.6、48.9、67.9 亿元的国内债券到期。