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2025年中期信用债展望：供求支撑下的波段与品种增厚。

报告核心观点

展望下半年，利率或延续震荡市格局，信用债胜在供需关系略好，存款搬家 带来非银增量需求，但理财整改、债基负债端不稳定，信用债中短端需求好 于长端。供给方面，城投严监管下，仍以央国企产业、国股行二永债为主， 关注科创债扩容、城投转型等带来的机会。化债下信用风险可控+实体融资 缓慢修复，信用利差仍有下行机会，但空间或不大且波动较多。建议继续以 震荡思路应对，票息策略+波段操作>品种选择>信用拉久期>杠杆。结合机 构负债端向中短端信用债下沉或中长端高等级寻找利差压缩机会，重点关注 城投、二永、地产板块，逢调整适当增配。高等级二永债尝试波段增厚收益。

城投债：转型深水区更重挖掘

伴随着退平台、退重点省份的进展，城投转型迈入深水区，发债平台业务趋 向复杂化，或存定价分歧。结合 2024 年 4 月至 2025 年 5 月末新增债券来 看，产投平台整体发行票面利率相比其他类型债券有一定溢价。策略方面， 化债持续下，传统城投债中短久期安全边际相对较强，但利差处于低位，建 议逢调整买入。转型主体方面，对于业务现金流稳定性一般的主体，以 3 年内期限品种挖掘为主，长久期则更注重区域资源垄断性、现金流稳定性等 方面。地区方面，广东、湖北、江苏、河南等中低等级中短久期品种，山东、 河南中高等级短久期品种，可重点挖掘。

金融债与品种：多品种挖掘，二永债波段交易

高等级二永债可随利率波段交易，但空间较窄，对交易要求较高，负债端稳 定机构逢调整增配。1-3 年优质城农商行信用风险可控，可适当下沉挖掘， 增厚票息。TLAC 非资本工具关注扩容及与二级资本债比价机会。券商、保 险债交易活跃度低，以逢高配置为主。私募永续债方面，可关注 2 年以内主 流城投、中短久期地产国企及优质电力、交运、公用事业等品种配置机会。 消金小微类 ABS 放量，震荡市可品种挖掘。公募 Reits 兼顾一二级机会， 一级关注如 IDC、文旅等新资产上市和扩募机会，二级可逢市场调整增配基 本面稳健项目。

产业债：盈利修复但分化，稳健行业配置为主

25Q1 产业债盈利有所修复，经营现金流同比改善，但分化持续。汽车、家 电、机械、有色、公用事业、交运、电力等业绩较好，地产、建筑、钢铁、 建材等盈利仍偏弱，煤炭盈利下行。震荡市建议适当对央国企拉长久期配置 +优质民企中短久期挖掘+优质主体品种挖掘，重点关注基本面稳健或明显 改善的行业。地产方面，若政策支持加码，下半年地产修复弹性有望提升， 部分核心城市或率先企稳，三四线仍有待观察。地产债方面，基本面企稳扭 转之前，国企和民企、头部国企和边缘国企的估值或继续分化，建议以中高 等级 3 年内地产国企债配置为主，短端适度下沉+头部央企拉久期寻求收益。

信用债策略：票息策略+波段操作>品种选择>信用拉久期 >杠杆

信用债延续震荡市思维，票息仍是以不变应万变的选择。向中短端信用债下 沉和中长端高等级寻找利差压缩机会。负债端不稳定机构建议中短久期下沉 为主，可继续向 2 年以内城投债下沉，挖掘 1-3 年优质城农商行、高等级央 国企地产债票息机会。负债端稳定机构可挖掘高等级 3-5 年期限利差，逢调 整增配。波段操作需有赔率做支撑，保持逆势操作思维，信用建议逢调整增 配，下行接近历史低点适当兑现收益。久期方面，今年以来，信用债长久期 配置力量不稳，负债端稳定机构逢调整关注中高等级中长久期配置机会。资 金偏中性，息差空间较薄，建议中低杠杆为主。