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科润智控研究报告：深耕二十载练内功，需求放量乘风起。北交所“变压器第一股”，扬帆起航正当时：公司2004年成立，专注研 发变压器及高低压成套开关设备，二十载苦练内功，2021年入选工信部 专精特新“小巨人”，2022年北交所正式上市。公司变压器业务持续高 增带动整体营收稳步增长，2023年实现营收/归母净利润10.0/0.73亿元， 同增15%/26%，2018-2023年营收/归母净利润CAGR分别达 20.4%/17.4%，2024年国内与海外需求共振，有望持续高增长。

海外内需求共振推动行业放量，铜价波动或扰动盈利：1）国内市场： 用电需求提升+新能源发电高占比推动电网投资支出增加带动变压器需 求提升。国内市场下游社会用电量持续增长，2024年1-4月全社会用电 量30772亿千瓦时，同增9%；同时我国新能源占比持续提升，2023年 风光发电新增装机占比达80%+，用电需求提升叠加新能源高占比带动 电网投资持续不断增加，2024年1-3月国内电网工程投资支出达766亿 元，同增14.7%，电网投资支出增加进而推动对变压器需求提升。2）海 外市场：欧美老旧设备升级换代+新能源装机高增推动变压器需求放量。 欧美电网系统设备使用年限较久，大部分均超过25年，存在更新替换 需求，同时全球碳中和目标下新能源装机持续高增带动对变压器新增需 求，GMI预计2032年变压器市场规模有望超1000亿美元，2024-2032 年CAGR达7%。3）原材料铜价波动或扰动盈利。变压器原材料铜材、 硅钢片等成本占比约40-50%，2024年以来，铜价持续上行或将对企业 利润造成一定扰动。

国内基本盘稳健增长，海外加速拓展放量：1）加强研发提升产品竞争 力：公司研发费用从2018年1372万元增长至2023年3531万元，2018 2023年CAGR为20.81%。技术人员从2020年64位增至2023年116 位，持续增长的研发费用和技术人员为公司技术研发和创新注入新动力 进而增加公司竞争力。2）国内基本盘稳健增长，海外加速拓展，盈利 结构有望改善。国内市场国家电网为公司第一大客户，随着国内电网投 资支出的持续增长，国网需求不断提升，公司变压器出货有望持续高增， 同时公司积极布局全球营销网络，积极拓展东南亚及欧美市场，2024年 预计海外变压器营收有望翻倍增长，此外国网及海外盈利更强，随其占 比提升有望带来盈利结构性改善；3）发力储能及分布式新能源领域， 打造新则增长曲线。随储能及分布式逐步起量，公司亦布局储能及分布 式新能源相关设备，有望随市场起量贡献新增长曲线。4）产能扩张满 足高增需求。IPO及再融资提升公司变压器及户外成套设备产能，充分 满足市场高增需求。