公用事业行业2024年投资策略：公用事业化.pdf

公用事业行业2024年投资策略：公用事业化。电力将如何公用事业化？市场常用公用事业属性来形容盈利稳定、长 久期、高分红的价值股，而作为公用事业本身的电力各子行业，却各自 走在公用事业道路的不同阶段，如水电板块 21-23 年 PE 估值达 18-20 倍、优于其他子行业。2024 年电改将加速，在“时间的煤硅”和“系 统的破壁”引导下，水电保持公用事业标杆、火电盈利将逐步稳定、绿 电消纳得到解决、核电装机加速，盈利稳定+分红提升+股息率预期上 行，电力各板块盈利稳定性和估值体系均在走向真正的公用事业化。

电改迎来“系统的破壁”的开端：2023 看容量电价、2024 看煤电联 动+调峰电价、2025 看环境溢价+现货及辅助服务市场。从“电改金字 塔”来看，容量电价落地后，电改刚迎来开端，未来电价体系（煤电联 动、分时电价、辅助服务电价、环境溢价）将逐步得到明确，随即而来 的是市场改革（现货及辅助服务市场）的推进，最终各电源的发电价值、 调节价值、环境价值均将得到合理度量，2024 电改将进一步加速。站 在电力系统的视角，我们认为火电的辅助服务价值将得到充分挖掘、绿 电的消纳问题将得到有效解决，电力系统的稳定性将大幅增强。

火电：伴随容量电价和煤电联动，季度业绩年化能力正持续提升。从 电力供需平衡表出发，煤电发电量或在 2024 年同比基本持平，火电的 综合用煤成本将有望延续今年二三季度水平。电价方面，未来容量和电 量各自的价格势必会形成独立体系，电量电价反映煤电联动（尤其是在 长协煤比例提升情况下）、容量电价反应调节价值和基荷价值（补偿占 比逐步从 30%提升至 50%甚至更高）、远期还有调峰等辅助服务电价落 地。在此情境下，火电的盈利稳定性将大幅提升，将逐步脱离周期波动， 走向公用事业化。估值低位，关注【华能、国电、华润、华电、皖能】。

水电：蓄能提升预期利润+预期股息率回落，厄尔尼诺年降水量或增加。 水电的市值决定于利润、分红率与预期股息率。当前水电站水位分位处 于高点，蓄能突出，对于即将到来的枯水期业绩弹性突出（测算长电未 来 6 个月电量同比增厚约 10%），也将为全年利润打下坚实基础。厄尔 尼诺年来临，水电联合调度带来的抬高水头、减少弃水的价值也将进一 步发挥。若海外利率有望回落，则水电可迎来分子端（预期利润*分红 率）、分母端（预期股息率）的共振。关注【长电、华水、国投、川投】。

绿电消纳破局且重塑商业模型、核电成长预期加速，均将加速公用事 业化。电改的主因就是解决消纳问题，伴随组件价格的回落、电价体系 的落地，绿电运营商的盈利模型将有望明确，装机将加速。核电机组审 批预计保持高速，盈利成长性得到验证、远期又可展望分红率提升。二 者的公用事业化均已在途。关注【中核、广核、三峡、龙源】。