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公用事业行业深度报告：国电投改革步入深水区，把握资产证券化红利。国家电投计划对下属子公司进行资产重组，其中旗下上市公司上海电力、电 投产融、远达环保等均有资产重组计划。我们对国家电投资产进行梳理，展 望未来资产重组空间。截至 24 年末，国家电投火电装机容量 8353 万千瓦， 水电装机 2658 万千瓦，并积极布局核电，还有风、光装机，电力资产证券 化比例约 51.4%。除电力资产外，集团还大规模布局铝产业链，包括铝土矿、 氧化铝、电解铝等环节。2024 年末拥有铝土矿产能 1120 万吨，氧化铝 390 万吨，电解铝 430 万吨。

集团资产证券化全面提速，上市平台价值重塑在即。从资本运作路径来看， 国家电投集团自成立至今先后经历了几轮较大规模的战略性合并重组，整 体上呈现出从横向合并重组、到金融资产整体上市、再到专业化业务分拆整 合的清晰路径。2015 年 5 月，中电投集团与国家核电进行了成立以来的首 次重要合并重组，有效推动了我国三代核电自主化技术产业链的完善。2019 年起集团正式启动黄河项目增资引战工作，为清洁能源业务引进市场机制 以提高运营效率；同年，集团旗下子公司东方能源注入金融资产，并于 2022 年更名为电投产融，实现了集团部分金融资产的上市。

集团资产化空间广阔，水核铝海外资产仍有望进一步重组注入。2024 年 9 月 30 日，国家电投旗下的上市公司电投产融和远达环保相继宣布筹划重大 资产重组，前者有望实现金融资产的剥离与核电资产的置入，后者则将转型 水电资产整合平台，以推动核电和水电的进一步证券化。

即便集团拟将部分核电资产与水电资产注入电投产融与远达环保，我们认 为国电投集团仍有大量的水、核、铝、氢等资产未上市，未来长期证券资产 化空间广阔。其中，集团大量水电资产位于黄河公司，结合远达环保水电资 产的陆续注入，我们推测该平台或将成为集团核心水电资产的注入平台。此 外，集团已形成较为完善的铝全产业链，但目前只有小部分电解铝资产位于 上市公司电投能源，考虑到电投能源于今年5月公告拟收购白音华煤电100% 股权，而其具备部分电解铝产能，我们推测未来若集团继续推进铝资产并购 重组，电投能源有望成为相关资产整合平台。与此同时，集团旗下吉电股份、 上海电力等上市公司近期均有更名，且结合集团对其定位，我们推测其将分 别成为集团新能源资产和海外资产注入的主要平台。

对标集团此前资产重组项目出台后的市场表现，我们认为资产证券化预期 对股价的提振作用显著。考虑到集团内部远达环保、电投能源、吉电股份等 多家上市公司仍有资产注入或并购重组预期，我们认为上述公司对应市值 仍有较大提升空间，未来有望驱动股价进一步攀升。