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沪电股份研究报告：“数通+汽车”深化布局，高成长赛道的优质个股。脱胎于台系茁壮于大陆，专注布局高景气赛道。1978 年吴氏电子股份 有限公司（楠梓电子前身）成立，1992 年在大陆成立昆山沪士电子。昆 山沪士电子成立后成长迅速，随后转由吴礼淦家族控制。2010 年在深交 所上市。公司坚定维护自身盈利能力，经营以稳健取胜，不愿牺牲毛利 率盲目扩展市场份额，除 2014-2017 年受公司新建产能及良率爬坡影 响，其余年份公司盈利能力大幅高于行业。从财务数据看，营业收入稳 步提升，归母净利润整体走高。除 2021 年受行业景气和宏观经济影响 外，近年发展总体稳定。2022 年公司营收 83.36 亿元，同比+12%。归 母经历润达 13.62 亿元，同比+28%。

企业通讯：AI 动能强大，交换机&服务器迎黄金阶段。大模型进入发展 黄金期，“模型数量增加+模型规模扩大”双重激化。AI 服务器技术升级 叠加需求上升，服务器间借助高速交换机互联互通，PCB 量价齐升。此 外，通用服务器平台持续演进，PCB 价值量技术溢价稳步提升。

通用服务器：服务器平台持续迭代，PCB 技术密集程度提高。随着服务 器 CPU 架构不断演进，PCB 的材质和层数均在不断上升，例如，（intel） Eagle Stream 及（AMD）Zen4 架构下均采用 Very Low Loss 材质，层 数为 16-20 层。相对前代层数增加四层，CCL（覆铜板）材质亦有进化。 用量方面，我们测算未包括配板和载板情况下，通用服务器的面积约为 0.23 平米。

AI 服务器：PCB 的主要应用场景为 OAM、UBB、CPU 母板等。据我 们测算，UBB+OAM+CPU 母板 PCB 用量约 0.4378 平米。其中，UBB、 OAM、CPU 母板分别为 0.27、0.02*8、0.03 平米。

交换机：蓝海赛道高溢价产品，AI 动能强势催化。交换机市场格局整体 优于服务器，龙头厂商思科、Arista 等厂商占据主要份额。我们认为至 少有两重催化，第一：交换机整体向高速迭代，材料升级、工程难度提 升等因素致使 PCB 价值量走高。第二：AI 大模型运算中数据流量较大， 或加速 400G/800G 等超高端交换机落地或者放量。但从放量节点看， 大模型走热节点在今年上半年，受限于云服务厂商资本开支计划，今年 资本开支将向 AI 服务器倾斜，交换机在今年或保持稳中有升。而随着 AI 服务器的快速部署，交换网络升级迫切程度提升，明年或迎大幅度放 量节点。

公司业务布局领先，盈利能力高于对手。早在 2016 年，公司黄石一厂 便针对服务器专门设计产线，重点开展 Intelpurley 平台产品开发。2018 年，公司 400G 交换机 PCB 实现小批量交付。2020 年，公司已经具备 800G 交换机产品样品加工技术能力。2022 年，公司应用于 GPU、OAM、 FPGA 等加速模块类的产品以及应用于 UBB、BaseBoard 的产品已批 量出货，并预研应用于 UBB2.0、OAM2.0 的产品；此外在 800G 交换 机产品方面硕果良多。从盈利能力上看，公司毛利率明显高于竞争对手， 除了公司自身的成本管控、经营效率等方面因素外，主因公司技术底蕴 较深，经营不以利润换份额，专注于深耕高溢价领域的策略有关。