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黑石集团专题研究：冲出另类投资赛道的私募巨头。核心观点：黑石集团（Blackstone）通过前瞻的经营策略、多元的业务布 局以及卓越的投资业绩，在近四十年时间里成长为一家全球领先的另类资产 管理机构。通过突出的历史业绩，公司持续吸引资本净流入，资产管理规模 持续提升，截至 2023 年一季度末，黑石集团管理的资产规模达到 9913 亿 美元，叠加高于可比同业的管理费率，公司实现收入不断增长。公司投资范 围覆盖全球优质资源，并通过并购方式持续不断拓宽投资领域，产品主要为 房地产、私募股权基金、对冲基金、信贷与保险，拥有充足的可投资资金， 可供灵活调整投资策略，龙头优势显著。

黑石集团凭借“创新动力-投资业绩显著-投资者信心”的良性循环实现可持 续发展。黑石集团成为另类投资领域的翘楚，主要依赖于公司内聚集了一批 优秀的人才，通过不断的产品创新，获得卓越的投资业绩，增强了投资者的 信心，也吸引更多投资者的长期资金与永续资本流入，进而形成良性循环。 2007 年，黑石集团建立慈善基金会（BXCF），促进黑石集团为少数群体获 得经济机会和职业流动性。

公司业务种类丰富多样，实现规模效应，放大公司利润。黑石集团 AUM 不 断上升，其中，房地产是黑石集团 AUM 的主要组成部分，私募股权和信贷& 保险产品 AUM 占比均不断上升，对冲基金产品 AUM 占比有所降低。截至 2022 年末，房地产、私募股权、信贷&保险和对冲基金部门 AUM 分别达到 3261、2889、2799、799 亿美元，占比分别达到 33%、30%、29%、8%。 2022 年部门收入分别为 68.4、31.6、7.3、18.6 亿美元，占比分别达到 54%、 25%、6%、15%。

高收入、高利润促使公司 ROE 保持稳定，高于可比同业。2011-2022 年黑 石集团 ROE 基本稳定在 18%左右，2022 年达到 15.1%。其中，客户资产 利润率较高是黑石集团 ROE 保持稳定的一个原因，客户资产规模不断上升 的情况下公司净利润波动变化；集团净利润增长率较高，推动经营利润率保 持在较高水平。较高的经营利润率是黑石集团 ROE 保持稳定的另一个原因。 黑石集团 AUM 和盈利水平的增长不断推动公司估值稳定上升，市场估值与 KKR 和凯雷集团相比处于较高水平。黑石集团的 P/B 逐年上升，P/B 由 2011 年的 1.65x 上升至 2022 年的 8.1x；P/E 估值较为稳定，2013 年以来稳定在 18.9x 左右，2022 年集团 P/E 达到 16.7x，表明市场看好黑石集团的长期表 现和未来发展。