湖南裕能（301358）研究报告：高压实铁锂龙头厂商，扩产领先出货高增.pdf

湖南裕能（301358）研究报告：高压实铁锂龙头厂商，扩产领先出货高增。公司主营铁锂正极材料，连续两年出货排名第一。公司专注于锂电正极 材料生产销售，主营磷酸铁锂正极，产品定位高压实，22H1 铁锂业务 占公司营收 99.7%。2020-2022H1 公司在国内铁锂正极材料领域的市占 率分别为 25%/25%/26%，出货持续位居第一， 22H1 公司铁锂正极出货 10.5 万吨，单位盈利约 1.4 万元/吨。2022Q1-3 公司营收 265 亿，同增 705%，归母净利 21 亿，同增 310%，毛利率/归母净利率分别为 14%/8%。

铁锂正极需求强劲，23 年单位盈利逐步回归。铁锂电池在动力领域份额 迅速提升，22 年 1-11 月装机份额 58%，同增 14pct，预计 23 年小幅提 升至约 62%。叠加储能爆发，预计 2023 年铁锂电池需求 552GWh，对 应铁锂正极需求 158 万吨，同增 60%，25 年全球铁锂正极需求 374 万 吨，22-25 年 CAGR56%。供给端，22H2 至 23 年铁锂产能逐步释放， 供给紧张显著缓解，其中裕能扩产激进，份额有望提升。盈利端，22 年 供给偏紧，行业平均单吨利润约 1 万元，23 年 H1 铁锂纯加工费降至 8000-9000 元，年内仍有约 2000 元下降空间，我们预计 2023 年单吨盈 利逐步回归至 6000-8000 元，一体化厂商盈利或小幅下降 1000-2000 元。

公司扩产速度领先同行，绑定大客户保障需求。我们预计湖南裕能/德方 纳米/万润新能 2022 年底公司产能分别为 40/26.5/24.3 万吨，2023 年底 产能分别为 89.3/34.5/48 万吨，裕能扩产速度领先同行，2024 年扩产将 放缓。公司深度绑定宁德时代与比亚迪，22H1 分别占湖南裕能营收比 为 44%/40%，二者均为铁锂电池头部厂商。此外，亿纬锂能、中航锂电 等大幅上量将贡献出货增量，我们预计 2022 年湖南裕能铁锂正极总出 货约 30 万吨，同增近 150%，2023 年出货近 50 万吨，同增超 50%。

前驱体自供比例逐步提升，后续存在降本空间。公司采用钠法制备磷酸 铁工艺路线，当前自供比例约 60%，自产的磷酸铁单吨综合成本约 1.8 万元/吨，与外购价格相当，后续存在降本空间。此外，公司云贵地区扩 产磷酸铁锂均 1:1 配套磷酸铁产能，我们预计后续自供比例可提升至 70%，进一步实现降本。盈利端，我们预计 2022/2023 年公司铁锂单位 盈利约 0.97/0.48 万元/吨。