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湖南裕能研究报告：铁锂龙头逆势扩张，盈利底部确立反转可期。铁锂正极空间长期超越行业增速，阿尔法强。1）铁锂电池较三元电池 成本仍低 0.1 元/wh，快充、能量密度性能提升，续航里程也可达 700km 以上，向中国高端车型渗透趋势明显，我们预计国内份额长期维持 60%+；2）海外车企自 2025 年起，新平台入门级车型将引入磷酸铁锂 电池，2023 年海外铁锂渗透率仅 15%（靠中国整车出口），我们预计未 来渗透率有望提升至 40%；3）储能市场持续高增，24 年预计储能电池 出货量增速 40%+，后续维持 30%增长，已全部切换铁锂。综上，我们 预计 2024 年铁锂正极材料需求 200 万吨，同比增长 37%，25 年维持 30%以上增长。

行业扩产放缓，盈利底部确立，24H2-25 盈利拐点可期。融资困难+盈 利底部双重因素影响下，新建项目暂停，我们预计 2024 年产能约 290 万吨，同比增长 38%，2025 年 340 万吨，同比仅增长 16%。短期头部 产能利用率恢复至 80%，湖南裕能已满产，但扩产仍谨慎。我们测算 2024 年铁锂正极行业产能利用率 74%，与 2023 年相当，但 2025 年产能利用 率将超 83%，供需拐点确定。其次，24Q1 铁锂加工费已降至历史新低 1.6 万元/吨，仅龙头微利，二线亏现金，因此 24H2-25 年加工费恢复可 期。

裕能底部份额逆势扩张，多管齐下盈利优势确立。公司主打高压实密度 产品，同时是宁德时代、比亚迪的主供，占二者份额 40%-50%，且 2023 年储能产品放量，我们估计 23 年总体出货 50 万吨+，市场份额 32%， 预计 24 年实现 40%增长至 70 万吨。盈利方面，2023 年湖南裕能是主 流铁锂正极厂中唯一盈利的公司，24Q1 预计微利 0.1-0.2 万/吨，但 2025 年行业拐点，单吨利润可恢复至 0.3 万。公司库存管控能力强，且规模 化优势明显，在及时转固+7 年折旧政策下，单吨制造成本+费用为 1.2 万元，较同行低 0.2-0.4 万元。同时，公司布局磷矿，加深一体化布局， 预计 2025 年开始投产，若未来磷自供比例达 20%，对应平均单吨利润 还可增厚 550 元，进一步巩固成本优势。