公募REITs行业专题研究：产业园REITs的定价剖析.pdf

公募REITs行业专题研究：产业园REITs的定价剖析。产业园 REITs 的整体特征：产业园 REITs 的发行规模仅次于高速公路 REITs， 上市以来涨幅超 40%，在公募 REITs 各板块中涨幅居中，波动率居中 （2.59%），最大回撤略高（19.72%）。从收入和成本构成来看，产业园 REITs 的收入主要来自于租金收入（一般超过 80%），付现成本主要是运营管理费， 成本端的弹性相对不大，其增长弹性主要来自租金和底层资产估值。

我们对产业园 REITs 的分析框架分为四个维度：项目基本面、财务表现、市 场因素和 REITs 估值。其中，前三个因素是影响公募 REITs 估值的因素，项 目基本面是最终决定因素（如区位、产业结构、运营水平、出租表现等），财 务表现是运营情况的当期财务反映，市场因素对 REITs 底层资产的现金流没 有直接影响但会影响市场价格。而对投资来说，公募 REITs 的估值高低是最 终也是最直观的指标，可以分解为现金分派率和底层资产估值增长率。

根据我们的框架，4 单已上市产业园 REITs 基本面关注点：（1）东吴苏园 REIT 是四单产业园 REITs 唯一位于二线城市的，因此单平米租金和 EBITDA 利润率相对较低，2022 年受疫情影响单平米租金明显下降，需要关注的是其 2022 年的减免租金规模最高，后续相关缓释安排能否到位。（2）张江光大 REIT 的出租率是 4 单产业园 REITs 中最高的，其收入稳定性也较好，但需 要关注的是其集中度的问题，一是其行业分布较为集中，二是其租户分布较 为集中。（3）博时招商蛇口 REIT 的行业分布和租户分布整体都较为均衡， 后续需要关注两个方面，一是其单季度的 REIT 收入 21 年下半年以来整体呈 现下降趋势，关注其出租率水平和租金收入的稳定性；二是其此前也曾公告 租金减免安排，关注租金减免对收入的影响。（4）建信中关村 REIT 租金水 平受益于北京的区位优势整体较高，且 22 年相比 21 年单平米租金仍有一定 增长，反映其底层资产估值的稳定性有一定支撑。需要关注的有三点：一是 其出租率和单季度 REIT 收入 22 年以来也有下降趋势，二是其租户集中度和 行业集中度较高，三是也需要关注其 22 年的租金减免安排的不利影响。