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能源REITs系列专题报告：能源REITs发行热度提升，稳定性高回报兼备。能源REITs发行火热，上市以来回报出色。自2022年7月以来，共 有七支能源基础设施REITs上市，底层资产涉及了天然气发电、光伏 发电、陆上风电、海上风电、水电等多种类型。REIT一方面能够为电 力运营商提供新的权益融资渠道，七支REITs合计发行规模189亿元； 另一方面，电力项目稳定运行、现金流充沛的特点，以及REITs收益 分配不低于年度可供分配金额的90%的要求，也为投资者提供了一种 可获取稳定分红的资产品种，年累计分红比例超10%。能源REITs稳 定高回报的特点，也受到券商自营、保险资金的青睐，成为占比较高的 网下配售者。我们主要从现金流稳定性、估值合理性和原始权益人三个 维度来分析能源基础设施REITs的基本面。

现金流稳定性：电力项目现金流主要取决于量价、成本、国补，电量取 决于利用小时数和消纳率，利用小时数受项目所在区位资源影响，在不 同季度间存在季节性差异，而年度数据则围绕均值波动，消纳率则需关 注当地省份电力供需环境。电价受所在省份电价政策、电力供需影响， 市场化交易实行后可能导致电价出现一定波动，尤其风光电价可能出 现下滑。成本方面，风光、水电投产后成本变化极小，天然气发电所需 燃料成本对现金流存在较大影响。此外，可供分配金额方面，风电、光 伏项目存在国补回收问题，REITs已和银行签订保理协议，保理融资款 将对季度可供分配金额产生重要影响。

估值：几支REITs均采用收益法估值，影响因素包括经营年限、折现 率和现金流，从估值折现率来看，几支REITs的折现率均在8%-10% 左右。从分红比例来看，上市较早的中航京能光伏、中信建投国家电投 新能源和鹏华深圳能源近两年分红率均超过10%，提供了良好的分红 回报。从估值来看，中信建投国家电投新能源和华夏特变电工新能源 REIT的P/FFO达24倍，中航京能光伏、嘉实中国电建清洁能源的 P/FFO达19倍，中信建投明阳智能新能源REIT、工银蒙能清洁能源 REIT、鹏华深圳能源REIT的P/FFO在10-15倍之间。