2025年保险行业2026年度策略：基本面复苏确认，趋势性行情或到来

25年“利差损”担忧拐点已现

历史复盘：保险2020-2023年股价趋势向下（资负两端同时承压）

2020年-2023年，保险股股价下挫明显。一方面资产端受困利率下行、 权益市场震荡，投资收益率持续承压；另一方面负债端因NBV连年负 增、代理人规模持续下降、高价值率重疾产品需求下降等承压。资 负两端同时走弱对保险股走势产生较大影响。  2024年至今，保险股股价迈入修复周期。

保险2024-2025年“利差损”担忧拐点已现（监管呵护行业行稳致远）

监管政策呵护行业发展，保险行业持续“反内卷”。一方面得益于 监管持续下调产品预定利率，并于2025年正式设立动态调整机制， 新增保单负债成本持续压降（预计当前保本部分已经低于10年期国 债收益率）；另一方面分红和万能险新规出台，推动险企依照投资 收益合理分红，保障投保人和保司双方权益。预计存量利差压力有 效缓解，新增保单进入稳步盈利周期。

保险2024-2025年“利差损”担忧拐点已现（资产端显著改善、利润创历史新高）

权益上行、利率企稳回升，资产端大有可为。得益于权 益上行，保险公司利润规模在25年创历史新高，实际利 差短期显著扩张；同时总投资收益率持续超越EV投资收 益率假设（4%）、当前30年期国债收益率超过传统险预 定利率，险企估值体系合理度和置信度显著提升。

保险2024-2025年，A股和H股保险股PEV估值显著修复

2024年-2025年A股和H股保险股估值持续修复，其中A股个股PEV估值从最底部的0.3倍逐步修复至当前最底的0.65倍；H股个 股PEV估值从最底的0.14倍左右，修复到当前最低的0.52倍，行业上涨显著。

资产负债共振下的寿险行业趋势性行情或到来

2024-2025年估值提升以交易权益弹性和业绩超预期为主

2024-2025年保险股上涨基本与权益市场上涨周期一致。当前保险股持续增配权益资产，业绩弹性对权益敏感度显著提升，当 市场上涨时，保险股利润有望超预期，进一步带动ROE和估值提升。

以行业弹性最大的新华为例。2024年“9.24”至今，保险三轮显著上涨过程中，均有权益市场上涨配合，其中弹性较大的新 华上涨幅度相对沪深300和保险指数更加明显。

2026年起板块将进入价值修复周期（NBV和CSM增速正增、利差损担忧缓解）

2026年保险板块有望从“权益弹性”进入“价值修复”新 周期。2024-2025年板块基本面修复正在逐步改变市场对板 块的认可度。

一是利差损压力担忧缓解，板块估值压制因素解除；二是 新单需求、NBV连年正增长，寿险CSM有望全面进入正增周 期，使利润中枢上移。估值修复不仅仅来自短期弹性，更 有行业基本面的全面改善。

资产端展望：居民投资意愿增强，利率稳健有望稳定行业估值中枢

权益方面：居民投资意愿有所回升，入市增量资金在即， 叠加险资持续入市，权益上涨确定性较强，进一步驱动板 块beta弹性。

利率方面：我国经济基本面长期向好趋势未变，长端利率 有望保持稳健；叠加新单保费盈利能力提升，利率的稳定 有望成为板块上涨和估值中枢稳定的重要因素。

资产端展望：险资等长线资金入市延续，托举市场同时又能提振公司业绩

险资持续加大权益配置。行业来看，截至25年9月末寿险/ 财险行业股票投资规模分别为3.4万亿/0.21万亿，较上年 同比+56.3%/+38.5%。

预计未来险资仍是权益市场的增量资金的重要来源。一方 面寿险和财险保费重回正增长区间，有望为权益市场提供 持续增量资金。另一方面30%新增保费入市等预计每年将为 市场提供超3,000亿元增量资金。

资产端展望：权益配置规模有望继续提升，提振险企投资收益

权益配置需求持续提升，高股息标的仍是行业配置重点： 短期看：市场上涨预期增强，短期险企可能增配成长股并 计入TPL，以提振总投资收益率，预计25年全年行业TPL占 比将提升，26年TPL/OCI股票占比较25年末保持稳健。 长期看：债券到期再配置压力较大，仍需高股息资产平滑 收益率压力；随高股息占比提升，净投资收益率有望逐步 企稳。

负债端展望：保险产品竞争力提升，挪储趋势延续

保险产品竞争显著提升：对比看，保险产品具备保本稀缺性+浮动收益弹性，比银行理财和定存等同类竞品更具备客户 吸引力。当前分红险收益率预定利率为1.75%（保本部分），一般演示利率在3.5%左右，客户实际回报约3.2%（考虑浮 动收益部分）；同期工行5年定存收益率仅1.30%。 挪储背景下，预计居民购买意愿强烈。截止1H25末，上市银行活期/3个月内/3个月至1年/1年至5年的定期存款类型分布 占比分别为39.1%/16.2%/21.2%/23.5%，表明大量存款将陆续到期；考虑保险产品竞争力提升，预计保险产品需求和购 买力将继续提升。

银保渠道成为行业新增长点。一方面银保渠道客户天然 具备储蓄和理财属性，保险产品契合客户需求；另一方 面保险产品收益率和保本特性使其吸引力显著提升；银 保渠道成为近年来行业保费和价值的新增长点。  以平安为例，银保渠道NBV占比在1H25升至26.7%，较23 年末提升17.2pct。

负债端展望：代理人渠道延续高质量发展

代理人渠道持续迎高质量发展。一是代理人规模逐步企稳； 二是代理人产能持续提升，侧面反应高质量代理人留存率 较高；三是渠道NBVM得益于报行合一、产品结构优化等持 续上升。 个险渠道作为保险行业保费和NBV的核心，高质量发展预计 将保证渠道稳健增长，成为行业基本面改善的稳定器。

负债端展望：报行合一和预定利率下调推动负债成本改善

新单和存量成本持续压降，负债端压力或进一步降低。动态预定利率调整机制于25年1月落地，25年受利率下行影响预 定利率再次下调，预计26年产品NBVM将类似24-25年继续提升。 预定利率下调推动NBVM提升的同时，负债成本也在持续下降。 根据上市险企1H25定期报告披露，无论是新单NBV或者存量VIF 对投资收益率的敏感性都在下降，其中新单降幅明显，反映出 公司负债成本持续降低。随报行合一和预定利率下调贡献下， 预计NBVM将延续增长。

报行合一驱动财险行业迈入新发展阶段

市占率展望：行业格局保持稳定，报行合一下有望继续头部集中

头部公司保费增速有望逐步回暖，市占率预计稳中有升： 上市险企保费增速有望逐步回暖：先后经历2020年综改、2023年车险报行合一，车险保费增速逐步回暖；同时非车险风险业 务治理逐步结束、2025年非车险报行合一后，增速预计将回升。 头部公司保费增速和市占率基本稳定：头部公司得益于更加优异的风控定价、品牌优势等优势，同时报行合一控费落地中小 公司竞争力有所减弱，预计头部公司客户粘性和市占率有望进一步提升。

财险保费：车险、非车险共同发力促进保费稳健增长

车险延续稳增长，非车险有望提速： 车险将延续稳增长，预计中国财险26年车险增速回升至 4.4%：一是车险报行合一执行到位、新能源渗透率提升， 车均保费等有望回升；二是消费回暖和政策补贴延续有望 推动新车购车继续增长；三是头部公司继续深耕存量业务， 续保率等继续提高。 非车险有望成为保费增长核心：非车险覆盖度和承保险 种范围持续提升，保费增长潜力巨大，同时部分险种风险 治理基本结束，有望重回增长区间。预计2026年头部公司 非车险增速将达到接近10%水平。

财险COR：费控优化、大灾减弱，COR预计将延续改善

赔付和费用同步下降，助力COR改善： 大灾风险减弱、风险业务基本出清，赔付率预计将下降：25年得 益于大灾风险减弱、非车险COR拖累降低、准备金提取充足等因素 贡献，赔付下降明显，预计26年在风险管控得当下，赔付率有望 保持稳健。渠道结构优化、报行合一落地，预计费用率将逐步下降：一方面 车险/非车报行合一落地，费用率有望降低；另一方面，头部公司 低费用的直销直控渠道贡献占比提升，预计两方面将共同推动头 部险企26年费用率进一步下降。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）