2024年海油发展研究报告：受益中海油增储上产，深海作业打开空间

1. 盈利预测

我们预计 2023-2025 年油价中枢上行，参考 IHS，MS 等各大机构预测， 预计 2024-2025 年布油中枢维持在 75-90 美元/桶，根据《中海油 2024 年 战略展望》，预计公司 2023/2024 年 CAPEX 增速有望达到 24.88%/5.47%， 油气产量增速为 8.2%/5.2%，根据《战略展望》，公司各版块收入预测如 下：

1. 能源技术服务：该板块为油气公司为海上和陆上生产作业提供技术 服务和支持保障，是公司核心板块。该板块主要工作包括工程技术 服务、装备设计制造与运维服务、油气田生产一体化服务等在内的 全方位技术服务。公司聚焦油气田生产阶段，目标在于提高油田采 收率，公司通过监督监理、非常规油气一体化服务、设备设施运维一 体化服务、FPSO 生产运营服务等帮助油田进行作业支持。公司是国 内唯一的 FPSO 运维全产业链企业，在国内 FPSO 生产技术服务市 场拥有主导地位。受益于中国海油油气产量不断增加，中海油勘探 以及运维端 CAPEX 增长以及生产相关费用增加，该板块业绩稳定 向上，预计受产量增长以及作业复杂度带来的附加值增加，我们预 计该板块收入保持快速增长，预计能源技术服务板块 2023-2025 年 收入分别为 174/195/219 亿元，同比增速 12%/12%/12%，毛利率为 15.5%/15.5%/15.5%。

2. 低碳环保与数字化：该板块包括油田稳增产业务以及部分社会型业 务。其中化学试剂稳增产业务受益于中海油 CAPEX 增加保持高增 长。社会型业务如安全应急、节能环保、水处理、绿色涂料、冷能利 用、数字化等技术与服务等业务随业务体量扩大而增加。同时公司 重点加速培育的海上风电 EPCI 总承包服务和运维一体化服务；得 益于作业量的增长以及结构的调整，我们预计毛利率呈现小幅提升 趋势。我们预计 2023-2025 年该板块实现营收 98.5/104/115 亿元，同 比增长 8%/8%/8%，毛利率为 20.5%/21%/20.5%。

3. 能源物流服务：能源物流服务板块包括销售服务板块与物流服务板 块。销售服务包括油气协调服务和贸易业务，销售业务侧重于油田 副产物 LPG，凝析油和其他石化产品的销售。物流服务主要为海洋 石油勘探开发、工程建造、生产支持及中下游炼化产业提供海上物 资供应、仓储及配送、货代报关等一体化物流服务。此外公司还具备 物资供应，仓储配送，为海上物资供应及配餐服务为海上油气田开 采提供后勤保障。受 2023 年原油均价小幅度下滑，部分油气化工品 有所降价，我们预计 2023-2025 年能源物流服务收入为 230/225/221 亿元，同比增长-9%/-2%/-2%，毛利率分别为 7.5%/7.5%/7.5%。

4. 分项间抵消项：公司不同板块间业务存在部分交叉，我们预计 2023- 2025 年分项间抵消项目收入分别为 23/24/24 亿元，毛利率分别为 6.5%/6.5%/6.5%。

2. 海油发展：海上能源服务全环节龙头

2.1. 历史沿革：脱胎于中海油，专注海上油气生产服务

中海油能源发展股份有限公司（海油发展）是由中国海洋石油集团有限 公司发起成立，依托能源产业发展，聚焦海洋油气生产领域，以 FPSO 生产技术、油田化学服务、油田装备运维以及能源物流服务等主要业务 为主的油气一体化能源技术服务公司。目前，公司业务涵盖能源技术服 务、低碳环保与数字化、能源物流服务三大核心业务板块，覆盖油气生 产全环节，成为能够提供一站式服务、拥有可持续发展能力的创新型企 业。 海油发展前身为中国海油的基地集团，其于 2005 年 2 月在北京市工商 行政管理局注册成立。2008 年，公司重组引入其全资子公司中海投资作 为新股东，变更设立海油发展。2019 年公司在上海证券交易所挂牌上市。

中国海油为公司的发起人之一，目前中国海油直接持有总股本的 79.84%， 并通过全资子公司中海投资间接持有本公司 1.81%的股份，合计持有本 公司 81.65%的股份，为公司控股股东和实际控制人。

2.2. 以海油油气生产为核心，专注油气稳产增产，覆盖生产以 及运维全环节

公司业务以海洋石油生产服务为核心，重点发展 FPSO 生产技术服务、 油田化学服务、多功能生活支持平台、油田装备运维、数据信息、监督 监理等业务，为海洋石油公司的稳产增产提供技术及装备保障；同时通 过物流、销售、配餐等能源物流服务提供全方位综合性生产及销售支持。 另一方面，本公司面向低碳环保与数字化市场， 发展安全环保技术服务、 LNG 冷能综合利用、溢油应急响应、工业水处理、涂料与工业防护、催 化剂等节能环保技术及产品。公司业务涵盖勘探开发及生产、炼油以及 化工、销售、装备运维等全环节。围绕能源技术服务、低碳环保与数字 化以及能源物流服务产业三大业务板块，形成 23 项核心业务模块。

2.2.1. 能源技术服务：打通能源技术全产业链，致力海上油气田稳产增 产

能源技术服务板块为公司的核心板块，为海洋以及陆上油气公司提供包 括提高油田采收率，装备运维与制造，FPSO 一体化服务等全方位一体 化技术服务。能源技术服务聚焦油气田生产阶段，从提高油田采收率、 监督监理、油田作业支持、非常规油气一体化服务、FPSO 生产运营德国 多个维度，为海上和路上油气公司的生产作业提供技术服务和全方位技 术保障。能源技术服务形成装备运维服务、管道技术服务、工程技术服 务（钻井工程技术、油田化学服务、多功能生活支持平台、监督监理服 务非常规油气技术）、FPSO 生产技术服务四大板块。

国内唯一 FPSO 生产技术服务服务商，具备全方位服务能力。FPSO 生 产技术服务 2022 年被并入能源技术服务。公司是目前中国近海唯一一 家为石油和天然气生产企业提供全方位、一体化 FPSO 生产技术服务的 独立供应商。公司通过提供光船服务、提供船舶及配套人员和操作的带船服务和资产代管等多种服务模式，为石油和天然气生产提供包括 FPSO 建造、调试、投产，FPSO 技术服务、管理、维护，FPSO 拖航、 安装、解拖在内的多项一体化服务，拥有丰富的油田操作管理经验。 FPSO 即 Floating Production Storage and Offloading，即浮式生产储油船。 FPSO 可对附近平台开采的石油进行油气分离、处理含油污水，同时具 备动力发电、供热、原油产品的储存和运输，集人员居住与生产指挥系 统于一体的综合性的大型海上石油生产基地。FPSO 通常抗风浪能力强、 适应水深范围广、储/卸油能力大，具备可转移、重复使用的优势，其广 泛适合于远离海岸的深海、浅海海域及边际油田的开发，是海上油气田 开发的主流生产方式。

公司通过 FPSO 业务与上游石油生产企业建立了密切的合作关系，公司 FPSO 专业服务优势明显。公司形成以客户需求为导向的差异化服务能 力，可根据目标油田开发的不同需求，为海洋石油公司提供灵活多样的 FPSO 服务模式，包括光船服务、带船服务和资产代管等。海上油田生产 周期较长，FPSO 生产技术服务的需求也较为稳定，公司与客户签订的 FPSO 服务协议期限通常在 10 年以上，尤其在行业进入下行周期时仍可 保持较高的 FPSO 使用率，为公司提供长期稳定的收入来源。 公司 FPSO 数量位于亚洲第二，全球第五。截至 2023 年底，全球共有 在役 FPSO 有 231 艘，其中国际 FPSO 运营商包括 BW Offshore、 MODEC、Bumi Armada、SBMO、Bluewater、Teekay Offshore 等。截至 2023 年底，全球在役 FPSO 船只 231 艘。公司是国内唯一一家具备 FPSO 运营服务能力的能源技术服务公司，公司在接受海上石油 123FPSO 后， 拥有 FPSO 共 7 艘，数量位于亚洲第三，全球第四（与 BUMI Armadar， MISC 并列）。

公司在中国近海 FPSO 生产技术服务绝大部分市场份额，占据市场主导 地位。截至 2023 年中，公司拥有 7 艘 FPSO，规模在 FPSO 运营商中 并列为亚洲第三、全球第四。

2.2.2. 低碳环保与数字化：着力可持续发展，打造新兴产业

公司利用自身优势，积极开发包括海上溢油应急服务、安全环保技术服 务、工业水处理、人力资源与培训服务、涂料与海洋工业防护、催化剂、 LNG 冷能综合利用及节能与环保检测等。此外，公司积极调整能源结 构，加速培育海上风电 EPCI 总承包服务能力和运维一体化服务能力， 加大低碳环保、数字化技术研发力度，完善产业链服务链条，公司积极 实施 BIPV 示范项目，绿电采购项目，燃油替代项目，并开展了 CCUS 技术攻关。

2.2.3. 能源物流服务：打造完善海洋能源物流支持系统，具备行业地位 领先

公司能源物流服务侧重于为海洋石油行业的生产环节和中下游领域提 供支持服务，通过海上物资供应及配餐服务为海上油气田开采提供后勤 保障，并通过物流及销售服务协助石油公司将各类油气产品向下游批发 及零售商分销。

公司依靠对中国海洋能源工业以及行业标准的深刻理解、稳定的客户关 系，以及丰富的行业实践经验，目前在能源物流服务行业各细分领域均 处于领先地位。

3. 营收保持增长，轻资产模式抵御行业周期性波动

3.1. 公司盈利水平逐年提升，技术创新带来降本增效

受益于油气价格上行带来的行业景气向上，截至 2023 年前三季度，公司 实现营收 315.93 亿元，同比增长 0.74%，归母净利润 21.45 亿元，同比 增长 16.53%。2022 年公司实现营收 477.84 亿元（+YoY23.35%），2018- 2022 年 CAGR 为 13% 。公司 2022 年归母净利润为 24.65 亿元 （+YoY88.25%）。

受益于公司近些年营收规模的增长，实施上持续降本增效，技术创新， 数字孪生等先进技术的投入使用，三项费用率从 2018 年的 5.97%下滑至 2023Q3 的 3.85%，公司净利率由 2018 年的 3.88%增长至 2023Q3 的 7.03%。

能源物流服务收入贡献度高，能源技术服务表现亮眼。公司业务板块包 括低碳环保与数字化、能源技术服务和能源物流服务三大板块，2021 年 公司 FPSO 生产技术服务并入能源技术服务板块。2022 年公司三大板块 业务营收占比分别为 18%，31%，51%。从收入贡献度看，能源物流服 务收入贡献超 50%，毛利率来看能源物流服务、低碳环保与数字化保持 增长态势。毛利贡献度方面，能源技术服务是贡献毛利超 40%，2022 年 低碳环保与数字化、能源技术服务和能源物流服务三大板块毛利贡献占 比分别为 27.37%，40.50%，34.46%（不考虑分项抵消因素）。此外能源 技术服务板块保持较高成长速度，2018 年以来该板块营业收入增速超过 10%。

3.2. 聚焦海上油气生产运营，抵御周期性波动

勘探、开发与生产三大主要环节是海洋油气涉及的主要环节。三大环节 主要业务如下： ①勘探环节：即研究地质规律，寻找石油天然气田的阶段。该环节涉及 的主要业务内容包括地震、工程地质调查、物探、岩心实验、油藏工程、 钻井、测井、录井、取心、测试、钻井液、固井等。 ②开发环节：通过勘探发现有工业价值的油气田后，即进入油气田开发 环节。该环节涉及的主要业务内容包括勘察、钻井、钻完井液、定向井、 固井、测井、录井、完井、防砂、海洋工程建造及各种工作船服务等。 ③生产环节：油气田开发完成后，即进入油气的生产环节。该环节涉及 的主要业务内容包括海洋工程及陆上设施的检测与维修、钻井、钻完井 液、定向井、固井、测井、完井、修井、压裂、酸化、人工举升、增产 增注、三次采油、油气水处理与集输、为生产平台提供的各项工作船服 务、FPSO 生产技术服务、码头管理、技术支持等。 油服行业的成长逻辑来源于油价上行驱动。通常当原油价格上行，油公 司盈利增加时，油服行业的工作量增加。当工作量上升至一定程度后， 行业的服务价格出现提升，从而使油服企业利润率提升。

中国海油工程技术板块三家公司业务侧重清晰，海油发展侧重于生产型 业务。中国海油工程技术与服务板块包括中海油服、海油工程及本公司 三家专业公司， 根据中国海油定位，三家专业公司在海洋油气的勘探、 开发、生产环节中各有分工， 独立发展。中海油服主营业务主要集中在勘探和钻井环节，定位于发展成为国际一流的油田服务公司，业务包括 钻井服务、船舶服务和物探勘察服务等；海油工程主营业务主要集中在 开发环节，定位于发展成为具有国际竞争力的、专业化、国际化能源工 程公司，主要业务包括海洋石油、天然气开发工程设计、陆地制造和海 上安装、调试、维修以及液化天然气工程等大型工程总承包业务；海油 发展主营业务主要集中在生产环节，定位于发展成为向国际能源工业提 供运营综合服务的公司。公司提供覆盖上中下游全链条，差异化技术和 一体化服务的支持。

海油发展专注油气生产运营，抵御周期性波动能力强盈利相对稳定。根 据油服工程公司投资逻辑，海上油气工程营收与油价敏感度较高，当油 价处于上行景气期时，油气公司则增加相应的资本开支以增加油气产量， 油气工程公司整体营收呈现向上趋势。但中海油三家油气工程公司与油 价敏感度呈现不同状态。从利润率角度，海油发展的利润率较为稳定。 主要原因是相对于较为前端的勘探以及开发板块，处于油气生产中后端 的油气生产型加工业务更多的与油气产量挂钩，随着中海油油气产量的 增加，存量油气产能的维护性收入对海油发展的业务贡献度远高于新增 资本开支所带来的贡献度，整体看中海油油气产量指标相对于油价波动 更为平稳，从而带来海油发展盈利更为稳定。

轻资产运营属性增加盈利稳定性。从资产结构角度，海油发展/海油工程 固定资产远低于中海油服，且其固定资产/总资产比例较为稳定。因公司 有较大的贸易体量，因此成本结构中材料成本占比显著高于其他两家公 司。且公司资产周转率较高，轻资产属性使得公司也是公司盈利较为稳 定的重要原因，公司可以通过资产结构的优化调整降低周期波动对盈利 的影响。

4. 受益中海油持续增储上产，南海开发打开成长空间

4.1. 能源转型背景下油价中枢将长期提升

4.1.1. 能源转型背景下 OPEC 挺价意愿强烈

OPEC+延续自愿性减产，挺价意愿强烈。为托底油价，2023 年 4 月， 以沙特和俄罗斯为代表的 OPEC+产油国宣布大幅度自愿性减产计划，合 计减产 160 万桶/天，持续至 2023 年底；2023 年 5 月，沙特和俄罗斯开 启额外减产计划，分别减产 100 万桶/天以及 50 万桶/天。2023 年 11 月 第 36 届 OPEC+部长级会议决议 2024Q1 将在基于 2024 年产量基准线自 愿减产 219.6 万桶/天。

4.1.1. 2024 年全球原油供需偏紧，推动油气公司增产意愿

2024 年原油供需依然偏紧，油价维持中高位。2023 年布油均价 83.63 美 元/桶，根据 EIA12 月报告预测，2024 年布伦特原油均价预期至 83 美元 /桶，价格仍然维持高位。2023 年以来全球油价震荡，期间受欧美银行危 机，美国原油产量抬升等影响，市场一度交易衰退预期。展望 2024 年地 缘政治复杂增加原油波动，宏观经济在美国高通胀，高利率环境下面临 增速放缓，石油市场仍面临宏观压力和 OPEC+托底挺价意愿的博弈。根 据 OPEC 和 IEA 两大能源机构的预计，OPEC 预计 2024 年需求增速 225 万桶/天，IEA 则预计 2024 年需求同比增长 90 万桶/天。

4.2. 中海油增储上产趋势确立，生产环节 CAPEX 高增

深水油气资源成最为重要的增储领域。随着陆上勘探程度的日益提高， 陆上采油增量明显减少，海域成为油气新增储量主力。根据《中国石油 勘探》援引 IHS 数据，2010-2020 年间全球新增储量海域占比为 64%， 海域中深水/超深水的占比为 77%，年度新增储量海域占比多数超六成。

海洋油气投资仍结构性增长。随着海域油气新发现取得突破，以及开采 的经济性不断提升，全球海上油气投资自 2021 年起显著增长。根据 HIS， 预计 2023 年全球上游海上勘探开发资本支出总量较 2022 年相比继续增 加 11%。根据国家油气战略研究中心发布的《全球油气勘探开发形势及 油公司动态（2022 年）》报告，截至 2022 年底，全球深水油气产量约为 1100 万桶油当量/日，占世界油气总产量 6%左右。预计到 2030 年，全 球深水油气产量将较 2022 年增长 600 万桶/天，达到 1700 万桶油当量/ 日，将占世界油气总产量 8%。

海洋油气行业景气恢复。随着全球海上勘探开发活动走强，钻井平台利 用率及日费均出现大幅回升。根据 S&P，无论是半潜式钻井平台还是超 深水钻井平台，上述两项指标均高于过去三年同期。

4.3. 能源安全推动国内海上油气开发，中海油持续增储上产

中国保障能源安全自主可控需求迫切。中国能源安全的结构性问题突出， 油气对外依存度超过 70%和 43%，是中国能源安全的“短板”。我国原油 对外依存度从 2005 年的 45%上升到 2018 年的 72%，远高于联合国 50% 的安全指引。根据国家发改委、国家能源局印发《“十四五”现代能源体 系规划》，《规划》表示，“十四五”时期，我国的能源保障要更加安全有力。《规划》对煤炭、原油、天然气的产量提出了新要求，到 2025 年， 国内能源年综合生产能力达到 46 亿吨标准煤以上，原油年产量回升并 稳定在 2 亿吨水平，天然气年产量达到 2300 亿立方米以上。

“油气增储上产七年行动计划”确立油气增储上产趋势。在此背景下， 2019 年 5 月，国家能源局提出“石油企业要落实增储上产主体责任，完 成 2019-2025 七年行动方案”工作要求，业界称之为“油气增储上产七年 行动计划”。中国石油和中国海油分别加大国内油气勘探开发力度，全力 推动油气增储上产。年行动计划提出之后，三大石油集团及延长石油纷 纷调整各自的油气勘探开发部署，持续加大上游发展力度，凝心聚力向 着油气增储上产目标冲刺。

2023 年中海油油气产量创新高，23-26 年产量中枢增速超过 6%。自 2019 年提出《关于中国海油强化国内勘探开发未来七年行动计划》，中国海油 油气产量连续 5 年稳定增长。根据中国海油 2024 年战略展望，2023 年 公司净产量预计完成约 675 百万桶油当量，实现连续 5 年产量创新高。 2024 年净产量目标为 700-720 百万桶油当量，2025 年和 2026 年，公司 净产量目标为 780-800 百万桶油当量和 810-830 百万桶油当量。根据测 算，公司 2023-2026 年油气产量中枢增速 6.2%-7.1%。

储量稳健增长，加速海外开发。2022 年中海油油气储量达到 58.60 亿桶 油当量，同比增长 9.4%，高于 2019-2021 年 5%的中枢增幅。中海油保 持 10 年左右的储采比例，相对稳定。得益于圭亚那和巴西项目的持续开 发，海外储量保持提升。

中海油资本开支稳定增长，生产板块开支高增保障公司成长性。中海油 CAPEX 自 2020 年以来保持高增长。根据中海油 2024 年战略展望，公 司 2023 年资本开支达到 1280 亿元，超过年初制定的 1000-1100 亿元的 目标，公司预计 2024 年 CAPEX 为 1250-1350 亿元。根据 2024 年 CAP EX 中枢测算，公司 2020-2024 年 CAPEX 的复合增速超过 17%。

从结构来看，中海油生产环节CAPEX保持稳定增长趋势。2015年以来， 中海油开发环节 CAPEX 逐步减少，开发环节 CAPEX 占比从 2015 年的 65.71%降低至 2022 年的 54.63%。生产环节 CAPEX 保持持续增长。2022 年生产环节 CAPEX 为 239 亿元，占比达到 23.3%。根据中海油 2024 年 年经营策略和发展计划预测，2023 年生产环节 CAPEX 继续稳定增长， 综合前三季度数据测算，预计 2023 年该环节资本开支 245 亿元。同比 增长 2.5%。计划预计 2024 年生产环节 CAPEX 为 238 亿元，保持高位 水平。

4.4. 中海油资本开支向上增厚业绩，南海开发打开未来空间

4.4.1. 厚植中海油，中海油及其关联公司高比例关联销售保障业绩稳 定性

公司客户集中度高，过去 5 年前五大客户收入占比超 60%。前五大客户 中中海油是海油发展最大客户，中海油销售收入占公司总收入比例保持 在 50%左右。此外海油发展也是中海油产业链关联方海油工程、中海油 服、中海炼化、气电集团等各业务环节重要的参与方，根据公司招股书 披露 2016-2018 年公司对中海油、海油工程、中海炼化、中海油服及气电集团的销售金额占整体关联销售比例保持在 90%以上。油价中枢上行， 中海油增储上产确定性趋势以及高资本开支保障公司业绩的稳定性。

4.4.2. 共振海油资本开支周期，油气维护占比提升打开超额收益

2016 年以来海油发展能源技术服务、低碳环保数字化业务随中海油油气 产量，生产环节以及海油资本开支同向共振，其中营收增速高于中海油 油气产量增速。公司营收端增长除与新增产能挂钩外，也与存量油气维 护性业务相关。因存量性油气运维业务属于中海油费用项，并不计入资 本开支项。因此公司这两项业务营收端的增速阶段性高于中海油 CAPEX 增长，从而驱动公司营收实现超额增长。此外深远海作业难度和生产条 件的增加带来业务价值量提升，也成为营收端超额收益的贡献。

油气产量持续增长开启规模效应，作业效率提升带来盈利向上拐点。随 着中海油油气产量的增加，公司设备利用率，作业效率持续提升。2020 年以来，公司三大板块毛利率保持增长。从成本构成看，2022 年公司商 品采购成本/人工成本/材料成本/外包成本/折旧摊销费用分别 占比 45.81/11.81%/15.40%/17.57%/4.73%。公司海工船舶、FPSO 开工率，作 业效率提升摊薄了设备折旧、人工成本费用，公司固定成本（折旧摊销 费用+人工成本）随营收端高增规模效应明显，油气行业景气提升带动公 司盈利能力打开向上拐点。

4.4.3. 中海油加大南海开发，深远海业务增加 FPSO 作业量

南海是中海油重要的增储上产方向。南海是中海油重要的油气产区之一， 根据中国海油 2022 年报披露，南海西部与东部油气净产量分别为 21.1 万桶/天以及 35.5 万桶/天，合计产量占当年中海油产量的 34%，国内三 大海总开发量的 48%。 2016-2022 年渤海/南海产量油气产量 CAGR 分 别为 2.6%/7.9%，2016 年南海油气产量/天由 35.87 万桶油气当量增至 2022 年的 2 桶油当量/天。

南海是中国海油重要的油气储备区域。根据中海油年报披露，截至 2022 年南海东部以及西部合计油气储量分别为 681.7 百万桶油气当量以及 903.1 百万桶油气当量，分别约占中海油油气总当量 13%和 17%。南海 东部和南海西部主要作业水深分别为 100-1500 米和 40-1500 米，以轻质 油和中质油为主。根据中海油 2024 年战略展望，预计在 2024 年，中海 油将有 13 个新项目投产，其中包括 9 个位于中国海域、2 个位于中国陆 上以及 2 个位于海外。9 个中国海域项目中 7 个位于南海。

南海作业量提升增加 FPSO 高毛利业务量，驱动营收以及利润增长。因 南海作业水深高于其他项目，深海项目的增长将增加 FPSO 深海油气开 采设备的作业量。

相比于其他形式的平台，FPSO 主要用于深远海区域，其通过海底输油 管线接收来自海底油井的油、气、水等混合物，之后混合物被加工处理 成合格的原油和天然气。合格产品被储存在船舱中，达到一定量后经过 原油外输系统，再由穿梭油轮输送至陆地。FPSO 省去了海底管道等基 础设施的建设，具有机动性能强，抗风浪性好，灵活性高等优势。 FPSO 业务有望驱动公司营收和利润高增长。公司作为国内唯一一体化 FPSO 生产技术服务的独立供应商，在被合并前，FPSO 业务毛利高于其 他主营业务。随着南海以及海外等深远海项目推进，未来高毛利 FPSO 业务有望带动公司营收和总体毛利率保持增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）