2024年安利股份研究报告：老树开新花，新产品与新需求助力公司二次成长

1、 公司为国内 PU 合成革龙头企业

1.1、 产业历史悠久，股权结构稳定清晰

安徽安利材料科技股份有限公司（以下简称“安利股份”或“公司”）成立于 1994 年，总部位于安徽合肥。自成立以来，公司始终专注于聚氨酯（PU）合成革业务。 经过近二十载的艰苦奋斗，公司于 2011 年 5 月在深交所公开上市，正式登陆资本市 场。 上市以后，一方面公司不断扩大产能建设、巩固行业龙头地位，另一方面投建 海外基地、拓展布局全球业务。2017 年，公司投资收购安利俄罗斯有限责任公司， 同时投资兴建安利越南材料科技有限公司，开始布局越南基地。2021 年 3 月，公司 与科思创签订了《战略合作协议》，在水性聚氨酯基复合材料的研发、应用和市场推 广等方面计划建立合作伙伴关系。2022 年 3 月，公司拟投资“生态功能性聚氨酯合 成革技改提标升级项目”，项目技改提标升级后，4 条聚氨酯合成革生产线的生态功 能性聚氨酯合成革年计划产量为 1800 万米/年。2022Q4 开始，公司子公司安利越南 的部分生产线分批建成投产。

公司股权结构稳定清晰。根据 Wind 数据，截至 2023Q3 公司第一大股东为安徽 安利科技投资集团股份有限公司，持股比例为 21.90%。同时根据公司公告，姚和平、 王义峰、杨滁光、陈茂祥、黄万里、胡东卫、刘兵、李道鹏等 8 人为一致行动人， 也是公司的实际控制人，其共同直接持有安利投资 64.82%的股权，并且合计直接持 有安利股份 0.41%的股权。

1.2、 产能规模稳步扩张，国内与海外基地同步布局

公司主营业务为生态功能性聚氨酯合成革及复合材料的研发、生产、销售与服 务，主要产品为生态功能性聚氨酯合成革及复合材料，广泛应用于功能鞋材、沙发 家居、电子产品、汽车内饰、体育装备、工程装饰、手袋箱包等领域。

生产基地方面，公司国内与海外基地同步布局，目前主要拥有三大生产基地： 合肥本部基地：位于安徽合肥经开区的安利工业园，是公司目前主要的产 能所在地。 越南基地：安利越南合计规划建设 4 条生产线，建成达产后，计划形成年 产 1200 万米聚氨酯合成革和复合材料的生产经营能力，其中 2 条生产线于 2022Q4 末调试投产（由于在投产初期，员工、市场开发等投入较大，目前 产销量未达盈亏平衡点，有一定亏损），剩余 2 条生产线计划于 2024H2 投 产。 俄罗斯基地：安利俄罗斯拥有 1 条干法生产线，目前生产经营整体稳定， 处于保本微盈状态。

公司积极推进客户与产品的转型升级，产能规模稳步扩张。根据公司公告， 2018-2022 年间，公司产能规模稳步扩张，由 8000 万米/年逐步提升至 8500 万米/年。 同期，公司销量总体保持稳定，维持在 6000-6500 万米/年（其中 2022 年受国内外需 求疲软影响，销量为 5773 万米），这主要系公司积极推进客户与产品的转型升级， 中高端品牌客户、高附加值与高技术含量产品占比逐步提升，同时一些中低端、量 大的普通型“大路货”产品有所减少。 截至 2022 年底，公司及控股子公司具有年产生态功能性聚氨酯合成革及复合材 料 8500 万米、年产聚氨酯树脂 7 万吨的生产经营能力。同时根据公司投资者关系活 动记录，“十四五”期间，公司期望通过努力拼搏，计划形成年产生态功能性聚氨酯 合成革及复合材料 1 亿米左右的生产经营能力。未来伴随公司产能规模的持续扩张 以及下游传统领域需求回暖、新兴领域需求加速释放，公司产销量水平有望稳步增 长。

1.3、 经营模式稳健成熟，采用“以销定产、订单驱动”的生产模式

公司经营模式稳健成熟。销售方面，公司以直销为主、经销商和贸易商为辅， 根据公司公告，2022 年公司直销收入占总营收的 88.06%。开发方面，公司一方面结 合市场需求、公司产品优势和特点进行自主开发；另一方面与客户共同谋划，定向 开发。采购方面，公司根据市场需求、合同和订单预测等因素，结合材料的消耗水 平、仓储水平、供应商生产交货时间等，合理采购和储备一定数量的原材料，确保 原材料合理的订货期和安全储备量。生产方面，由于公司聚氨酯合成革及复合材料 在应用领域、性能指标和定制化需求等方面有一定差异性，因此公司主要采用“以 销定产、订单驱动”的生产模式。

1.4、 新兴领域与新产品需求加速释放，2023 年公司业绩触底反弹

2011 年至 2022 年间，公司营收总体呈上升趋势，扣非归母净利润有所波动。营 收方面，2011 年至 2022 年间，公司营收由 9.91 亿元增长至 19.53 亿元，年均复合增 速为 6.36%，总体呈现上升趋势。但 2020 年和 2022 年，受国内公共卫生事件、国内 外需求疲软等因素影响，公司营收有所下滑，增速分别下滑至-8.75%、-4.55%。利润方面，2011 年至 2022 年间，受下游需求及原材料价格与能源成本波动等因素影响， 公司扣非归母净利润有所波动。其中，2017 年公司扣非归母净利润同比下降达到 175.34%，主要系原辅材料与能源价格大幅上涨、美元贬值使得公司出口业务受损、 “煤改气”清洁能源项目导致公司处置燃煤锅炉损失及计提固定资产减值准备等原 因；2021 年公司扣非归母净利润同比增长 239.10%，主要得益于下游需求逐步复苏 与产品结构的逐步优化。2023 年前三季度，受益于汽车等新兴领域需求及 TPU 等新 产品的快速放量，尽管公司营收 14.31 亿元，同比下降 4.97%，但扣非归母净利润 达到 0.29 亿元，同比增长高达 45.94%。

分产品来看，合成革是公司主要的营收、毛利来源，其中 2023H1 生态功能性 合成革贡献了 90%以上的营收和毛利。根据 Wind 数据，2023H1 公司生态功能性合 成革与普通合成革分别实现营收 8.07、0.49 亿元，分别占比 92.28%、5.65%。毛利 方面，2023H1 公司生态功能性合成革与普通合成革分别贡献毛利 1.54、0.06 亿元， 分别占比 94.77%、3.68%。

分地区看，2022 年公司海外营收与毛利占比均接近四成。公司国内下游客户主 要集中在华东、华南等地区，产品主要出口欧美、东南亚等 70 多个国家和地区。营 收方面，根据 Wind 数据，2022 年公司营收结构中，国内占比 61.78%，海外（出口 及海外子公司）占比 38.22%；毛利方面，2022 年公司国内毛利占比 62.12%，海外 （出口及海外子公司）占比 37.88%。近年来，公司顺应全球下游市场产业转移趋势， 通过并购或投资设立海外子公司，布局海外业务。截至 2023Q3，公司子公司安利越 南 2 条生产线已投产创收，并积极推进另外 2 条生产线的洽谈、采购，预计于 2024 年投产。未来，随着安利越南已投产能不断爬坡与筹建产能的陆续落地，公司的海 外业务的营收与毛利有望实现同步增长。

创新驱动与运营提效并举，公司加大研发投入的同时仍将期间费用率整体控制 在合理水平，运营管理有的放矢。在经营管理方面，2018 至今公司一方面深耕技术 创新，加大研发投入；另一方面精进费用管控，不断推进降本增效。根据公司公告， 2023 年前三季度，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率与财务费用率分别为 4.14%、4.47%、6.69%、0.94%，合计期间费用率为 16.24%，整体处于合理水平。

1.5、 积极推动股份回购和员工持股计划，彰显公司长期发展信心

公司积极推动股份回购和员工持股计划，彰显长期发展信心。根据公司公告， 2015 年至今，公司分别累计实施了三次股份回购与三次员工持股计划。这不仅向市 场传递了积极向好的情绪、彰显公司长期发展信心，还持续完善公司治理结构，有 助于提高员工工作积极性，助力公司中长期发展。

2、 PU 合成革行业：新兴需求驱动成长，前景未来可期

2.1、 PU 合成革属于人造革合成革，产品性能优异、优点众多

人造革合成革主要包括 PVC 人造革与 PU 合成革。人造革合成革是塑料工业的 重要组成部分，作为天然皮革的替代材料，已被广泛应用于各行各业。同时，根据 原材料和加工工艺的不同，人造革合成革行业主要细分为聚氯乙烯人造革（PVC 人 造革）和聚氨酯合成革（PU 合成革）。其中，PU 合成革是以人工合成方式在机织布、 针织布、无纺布等基材上通过浸渍聚合物浆料和涂层加工而制成的一种新型高分子 复合材料。 从产业链来看，PU 合成革可分为上、中、下游三个环节。上游环节，PU 合成 革原材料为基布、聚氨酯树脂、离型纸、色浆、助剂等，其中聚氨酯树脂的主要原 料为 DMF、AA、MDI、BDO 等，基布的主要原料为棉花、涤纶、氨纶、粘胶等。 中游环节，主要为 PU 合成革产品，根据工艺、性能的不同，又可以细分为普通 PU 合成革、生态功能性 PU 合成革、超细纤维 PU 合成革。下游环节，主要为 PU 合成革的终端应用领域，包括功能鞋材、沙发家居、电子产品、汽车内饰、体育装备、 工程装饰、手袋箱包等。

从生产工艺来看，传统的聚氨酯合成革生产工艺分为湿法工艺与干法工艺：湿法工艺：将聚氨酯树脂溶于 DMF 溶液中并添加各种助剂制成浆料，再将 其浸渍或涂覆于基布上，然后放入与溶剂（DMF）亲和、而与聚氨酯树脂 不亲和的液体（如水）中置换出溶剂（DMF），使聚氨酯树脂逐渐凝固，从 而形成多孔性的皮膜，即微孔聚氨酯粒面层。习惯上称这一微孔聚氨酯粒 面层为贝斯，意为基材，即湿法聚氨酯半成品革，贝斯表面经整饰后最终 成为聚氨酯合成革成品。

干法工艺：是将聚氨酯浆料用刮刀涂覆在离型纸上，经过干燥、冷却工艺 后，再涂覆上粘合层底料，然后利用基布发送贴合装置将基布与底料复合， 经过干燥、冷却后，利用剥离装置将成品合成革与离型纸分别成卷制得。 目前大部分企业采用的是湿法和干法相结合的工艺技术，先经过湿法生产聚氨 酯合成革贝斯，再用干法贴面成型，或再经过压花、印花、磨皮、喷涂、揉纹、转 移等后处理工艺，生产出各种类型和花纹、效果的 PU 合成革。

2.2、 供给：行业竞争格局分散，大中小型企业处境分化

长期以来，为弥补天然皮革在环保、高物性及功能性等方面的不足，人类一直 致力于研究开发天然皮革的替代材料。人造革合成革产业起源于 20 世纪初期，初代 产品为用硝酸纤维素溶胶涂覆织物所制成的硝酸纤维素漆布是人造革合成革的先驱。 此后，伴随相关生产技术的逐步成熟，PVC 人造革与 PU 合成革产品陆续涌现。其 中，PU 合成革在产品质量、品种及产量上都进步迅速，性能越来越接近天然皮革， 某些性能甚至超过天然皮革。同时产品多样化、功能性、时尚性、生态环保也逐渐成为 PU 合成革行业发展的大趋势。

国内 PU 合成革行业竞争格局分散，大中小型企业处境分化。由于国内 PU 合成 革行业是完全开放、市场化的行业，市场规模较大，且普通 PU 合成革生产面临的技 术、资金等壁垒并不高，因而相关生产企业数量众多、行业集中度相对较低。根据 安利股份投资者问答消息，目前国内 PU 合成革行业规上企业有 500 多家。按照规 模、品牌、技术等标准，大致可以将其分为三个梯队：（1）以大型企业为主，在规 模、品牌、技术等方面具有较大的领先优势，业务遍布国内与海外；（2）以中型企 业为主，以区域性业务为主；（3）以小型企业为主，低端市场充分竞争，产品同质 化严重。展望未来，我们认为伴随行业竞争的逐步加剧，落后的中小企业产能或将 持续出清。在此背景下，龙头企业也有望进一步增强定价能力、享受品牌溢价。

2.3、 需求：各领域表现有所差异，新兴领域需求加速释放

2.3.1、 人造革合成革下游需求以鞋材、服装等为主，市场规模稳步增长

国内人造革合成革市场规模稳步增长，PU 合成革占比超四成。根据智研咨询数 据，2015 年至 2022 年间，国内人造革合成革市场规模由 553.15 亿元增长至 805.44 亿元，CAGR达到5.5%，同时其预计2023年国内人造革合成革市场规模将达到813.94 亿元，同比增长 1.06%。分产品来看，人造革合成革主要分为 PVC 人造革与 PU 合 成革，其中 PU 合成革市场规模占比约为 42%。 国内人造革合成革下游需求以鞋材、服装及家具箱包为主。根据中国塑料加工 工业协会人造革合成革专业委员会与华经产业研究院数据，2022 年国内人造革合成 革下游需求来源中，鞋材、服装、家具与箱包领域分别占比 38%、17%、17%、12%。

2.3.2、 沙发家居：2024 年地产竣工或将承压，重点关注保交楼进展

PU 合成革可用于沙发、床头软包等家居领域。在沙发家居领域，PU 合成革具 有视觉感好、手感丰满、质感强、耐用、物理性能卓越、阻燃性强、去污便捷等诸 多优点，目前正在被越来越广泛的应用。

2024 年地产竣工或将承压，重点关注保交楼进展。沙发家居作为重要的地产后 周期产业，其需求与地产竣工面积息息相关。根据 Wind 数据，受保交楼及公共卫生 事件导致 2022 年原定交楼项目有所推迟的影响，2023 年国内地产竣工面积累计达到 9.98 亿平方米，同比增长 17.0%。但在新开工面积方面，2022 年与 2023 年国内新开 工面积分别为 12.06 亿平方米、9.54 亿平方米，分别同比下降 39.4%、20.4%。在此 背景下，我们预计受地产竣工端影响，沙发家居领域需求或将有所承压，建议后续 重点关注保交楼进展。

2.3.3、 功能鞋材：下游终端逐步去库，2024 年需求有望迎来边际改善

2020 年至 2022 年上半年间，受公共卫生事件影响，海内外运动品牌生产经营活 动受到剧烈冲击，库存规模持续走高。此后 2022 年下半年开始，各品牌厂商纷纷开 启去库周期，自身库存水平逐步改善，但在此过程中，上游原材料（如 PU 合成革） 生产企业的客户需求随之受到一定压制，经营情况也面临一定压力。

PU 合成革下游功能鞋材客户正在逐步去库，2024 年需求有望迎来边际改善。 海外方面，以 Nike、Adidas 为例，根据各公司财报，2022 年 8 月底 Nike 存货规模 达到峰值 96.62 亿美元，随后三个季度连续下降，截至 2023 年 11 月底降至 79.79 亿 美元，较峰值下降 17.42%；Adidas 存货规模于 2022 年 9 月底达到峰值 63.15 亿欧元， 此后四个季度连续下降，截至 2023 年 9 月底降至 48.49 亿欧元，较峰值下降 23.2%。 国内方面，以李宁、安踏为例，二者库存均由 2023 年开始去化，根据各公司财报， 截至 2023 年 6 月底，二者库存分别降至 21.20 亿元、64.87 亿元，分别较 2022 年底 峰值下降 12.7%、23.6%。展望未来，我们认为伴随海内外终端企业库存逐步去化， 上游 PU 合成革需求也有望随之迎来边际改善。

2.3.4、 新兴领域：新能源汽车需求加速释放，新兴领域未来可期

PU 合成革可用于汽车内饰、座椅、门护板、仪表盘等领域。传统汽车座椅及内 饰件表层材质多以真皮、PVC 人造革、布等为主，伴随新能源汽车产业的高速发展， PU 合成革凭借优异的性能，逐步开始崭露头角。

新能源汽车渗透率持续提升，PU 合成革需求加速释放。根据 Wind 数据，2023 年国内汽车销量 3009.4 万辆，累计同比增长 12.0%，其中新能源汽车销量 949.52 万 辆，累计同比增长高达 37.9%。与此同时，2023 年新能源汽车全年整体渗透率已经 达到 31.55%，其中 2023 年 12 月单月渗透率达到 37.74%。未来伴随新能源汽车销量 的持续提升，PU 合成革需求有望迎来快速释放期。

基于以下主要假设，我们对 2030 年国内新能源汽车用 PU 合成革市场规模进行 了测算： （1）根据 GGII 数据，假设 2030 年国内新能源汽车销量达到 2500 万辆； （2）敏感性假设，到 2030 年 PU 合成革渗透率分别为 40%、60%、80%； （3）敏感性假设，到 2030 年单车 PU 合成革用量为 3、5、7、10 米； （4）假设新能源汽车用 PU 合成革单价 80 元/米； 经过测算，我们得出：保守情形下，2030 年国内新能源汽车用 PU 合成革市场 规模为 24 亿元；乐观情形下，2030 年国内新能源汽车用 PU 合成革市场规模可以达 到 160 亿元。

PU 合成革还可应用于电子产品、体育装备、工程装饰等新兴领域。近年来，PU 合成革凭借自身诸多优点，逐步在电子产品、体育装备、工程装饰等新兴领域替代 其他材质被广泛应用。未来伴随上述领域需求的持续释放，PU 合成革生产企业也有 望充分受益。

3、 安利股份：多举措构筑竞争优势，新产品与新需求助力公 司二次成长

3.1、 成本：产能位居行业前列，成本优势显著

公司产能位居行业前列，规模优势显著。据中国塑料加工工业协会有关数据统 计，公司聚氨酯合成革产品国内市场占有率约 5.3%，其中生态功能性聚氨酯合成革 产品细分市场占有率约 25%左右，为国内第一。同时根据公司公告，2022 年公司合 成革产品营业成本中，原材料、人工、能源、折旧及其他费用分别占比66.84%、10.90%、 10.42%、11.84%。较大的产能规模可以为公司在原辅材料采购、折旧等固定成本分 摊等方面带来相应的成本优势，进而降低产品的综合生产成本、获取行业超额收益。

公司 PU 树脂自供，进一步降低生产成本、保障原料供应稳定性。根据公司公 告，公司控股子公司安利新材料（持股 65.21%）拥有年产 7 万吨 PU 树脂的生产经 营能力。公司 PU 合成革和 PU 树脂一体化研发生产，这不仅有助于进一步降低产品 生产成本，还可以保障原料供应稳定性。

3.2、 客户：深度绑定下游优质客户，“2+4”战略布局日益完善

做大做强优势品类，积极培育新兴品类，公司“2+4”战略布局日益完善。公司 深耕行业多年，坚持以市场为导向、以客户为中心，深化“2+4”市场布局，坚持做 大做强功能鞋材、沙发家居两大优势品类，积极培育电子产品、汽车内饰、体育装 备、工程装饰四项新兴品类。根据公司公告，功能鞋材和沙发家居两大优势品类合 计营收占比约 80%左右；电子产品、汽车内饰、体育装备、工程装饰四项新兴品类 占比合计约 20%左右。

公司深度绑定下游优质客户，客户粘性较高。根据公司公告，在沙发家居领域， 公司目前品牌大客户主要有爱室丽、芝华仕、顾家、宜家、欧派等；在功能鞋材领 域，公司是 NIKE 唯一中资鞋用聚氨酯合成革及复合材料合格供应商，是 PUMA、 ASICS 等品牌的核心供应商，同时正积极培育国际斐乐、匡威、锐步、威富集团、 哥伦比亚、TOMMY、爱步等国际运动休闲品牌，正积极联系阿迪达斯、NB、UA、 昂跑、HOKA 等国际运动休闲品牌，作为驱动公司未来中长期发展的储备客。在汽 车领域，公司是比亚迪、丰田、长城、小鹏等知名汽车品牌供应商，获得部分定点 项目并量产；在电子产品领域，公司下游客户涵盖苹果、三星、Beats、小米、谷歌、 OPPO、VIVO 等知名企业。对于下游客户而言，尤其是新兴领域的客户，公司产品 需经过多轮严格认证，因此一旦进入下游客户供应链体系，其并不会轻易更换供应 商，这有助于增强公司客户粘性、巩固先发优势地位。

3.3、 技术：充分重视研发创新，TPU 及水性、无溶剂产品值得期待

3.3.1、 公司在研项目众多，研发投入持续提升

公司为行业领头标兵，是同行业拥有专利最多、制定国家和行业标准最多的企 业。根据公司公告，截至 2023 年三季度末，公司及控股子公司拥有有效授权专利 554 项，其中国际授权专利 1 项；制定国家和行业标准 51 项，是目前国内同行业拥有专 利最多、制定国家和行业标准最多的企业。同时公司是“国家重点高新技术企业”“国 家认定企业技术中心”“国家知识产权示范企业”和“国家工业企业知识产权运用试 点企业”，拥有“国家级博士后科研工作站”，获“中国专利优秀奖”，是全国同行业 唯一一家“中国轻工业科技百强企业”。 充分重视研发创新，研发投入持续提升。根据 Wind 数据，2018 年至 2022 年间 公司研发支出由 0.82 亿元持续增长至 1.30 亿元，年均复合增速达到 12.24%。截至 2022 年，公司研发支出占营收比例已经达到 6.67%。同时，在研发人员方面，2022 年公司研发人员数量达到 462 人，占比达到 17.27%。

公司在研项目众多，为长期发展打下坚实基础。根据市场对新材料、新技术、 新工艺的需求，公司持续加强对功能鞋材、汽车内饰、电子产品、沙发家居等下游 领域适用的聚氨酯合成革产品的研发力度、根据公司公告，截至 2022 年底，公司在 研项目包括“汽车内饰用聚氨酯合成革产品开发”、“电子产品用水性无溶剂聚氨酯 合成革产品开发”、“沙发家居用硅基聚氨酯生态皮”、“TPU 热塑性聚氨酯产品开发” 和“生物基聚氨酯合成革产品开发”等。

3.3.2、 水性、无溶剂聚氨酯合成革优势显著，公司积极布局、技术领先

随着人们生态环保意识的逐步增强，国内外品牌客户越来越关注产品的高性能、 多功能、生态环保和资源可循环利用。如耐克、阿迪达斯、H＆M、宜家等客户均在 积极开发推广和应用新型生态功能性材料，要求产品 DMF 含量低、VOC 含量低， 不含重金属、偶氮、甲醛、有机锡、PFOS、多环芳香烃等禁用有害物质。在此背景 下，水性、无溶剂、生物基、硅基、回收再生等聚氨酯合成革及复合材料已经成为行业发展的大趋势。 目前市场上聚氨酯合成革主要可分为三大类：溶剂型聚氨酯合成革、水性聚氨 酯合成革和无溶剂聚氨酯合成革。其中市场份额最大的是溶剂型聚氨酯合成革，该 产品性能优异，且成本低廉。但溶剂型聚氨酯合成革在制备过程中需要加入大量有 害的 DMF 溶剂，而且溶剂难以完全回收。水性聚氨酯合成革虽然以水取代有机溶剂 作为分散介质可避免大量有害有机溶剂的引入，但后期水介质的除去需耗费大量能 量，导致生产成本大幅提高，同时合成革的物理性能也会有所降低。无溶剂聚氨酯 合成革在生产加工中无需加入溶剂，通过直接挤出反应成型，对环境友好，低挥发 性有机化合物（VOC）排放，符合未来“绿色环保”的发展需求。尽管当前无溶剂聚 氨酯合成革的市场份额不算很大，但市场正处于快速成长期。

公司积极布局生态功能性、水性、无溶剂聚氨酯合成革等新工艺、新技术。公 司积极推行清洁生产工艺和绿色生产，持续开展水性、无溶剂聚氨酯合成革研发生 产，采用水性、无溶剂材料替代溶剂型材料。早在 2015 年 9 月 29 日，公司便申请 了一项名为《一种水性/无溶剂复合型环保聚氨酯合成革的制备方法》的专利，其制 备过程不使用任何有机溶剂，实现了合成革生产加工及成品的零溶剂使用及健康环 保；同时将水性聚氨酯树脂与无溶剂聚氨酯树脂的优点结合，获得的合成革产品不 仅花纹立体感强、手感柔软，耐水解等物理性能优越，而且肌肤感及皮感与天然真 皮相当。同时根据公司公告，2022 年公司生态功能性合成革营收占比 89%，其中水 性、无溶剂产品营收占比约 20%左右。公司该产品也被国家工信部认定为“国家绿 色设计产品”、被省经信厅认定为“安徽省首批次新材料”。

展望未来，水性、无溶剂聚氨酯合成革需求增长可期，公司有望充分受益。政 策层面，2016 年 7 月 13 日，工信部、财政部联合下发了《重点行业挥发性有机物削 减行动计划》，计划明确将在 11 个重点行业加快 VOCs 削减进度，其中明确提出： 合成革行业重点推进水性与无溶剂聚氨酯，热塑性聚氨酯弹性体和聚烯烃类热缩弹 性体树脂，替代有机溶剂树脂制备人造革、合成革、超纤革。供需层面，根据中国 化工报消息，耐克、阿迪达斯等 22 家国际品牌主导成立 ZDHC（有害化学物质零排 放）组织已经于 2021 年全面停止使用溶剂型合成革。中国虽然合成革产量占全球的 73%，但其中水性合成革仅占 1%。未来水性、无溶剂聚氨酯合成革需求仍有较大空 间，公司也有望随之充分受益。

3.3.3、 公司积极推进 TPU 产品客户认证，未来有望贡献重要的业绩增量

TPU 因具有轻薄、轻量化、生态环保、能耗低、耐折、耐曲挠等性能优势，受 到亚瑟士、安踏、特步等国内外运动休闲品牌客户青睐，被逐步推广应用于高端运 动休闲鞋中。根据公司公告，公司按照计划目标积极推进 TPU 产品在功能鞋材领域 的开发与营销工作。2022 年下半年开始，公司与安踏、特步等国内外运动品牌，进 行 TPU 开发打样，2023 年 6 月逐步量产，份额稳步提升。另外，目前公司与耐克、 彪马、361 度、中乔等客户在 TPU 产品的合作上处于起步阶段，其他客户如李宁、 匹克等也正在推进协调中。根据公司公告，2023 年以来公司 TPU 产品逐步放量，其 中三季度 TPU 产量创季度新高（8 月 TPU 产量创月度新高）。我们认为，TPU 产品 作为行业发展的新动能，具有高技术壁垒、高毛利等特点，未来有望为公司贡献重 要的业绩增量。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）