2024年今世缘研究报告：百亿新起点，乘势登高峰

1. 百亿之路：坚持差异化，稳扎稳打

通过差异化品牌/价格/渠道，坚持省内精细化/区域网格化的耕耘，国缘系列获得渠 道和消费者的高度认可，四开大单品保持强劲成长势能，相比竞品优势显著。江苏整体 经济发达，人均可支配收入和烟酒消费支出均高于全国平均，省内白酒消费和次高端价 位段量价双领先。公司坚持“缘”的品牌差异化定位，四开精准卡位次高端+初期错位定 价参与竞争，通过团购强优势向流通渠道稳定输出，效果显著，因此在淮安/南京市场起 势并持续放大势能，形成了省内基本盘。公司内有股权激励驱动、外有渠道持续扁平化、 精细化、网格化，销售氛围积极向上，顺利实现百亿。

1.1. 打造独特“缘文化”，实现品牌差异化

坚持立足“缘文化”，做足缘文章。2001 年前董事长周素明先生根据今世缘的品牌 特性，以酒为媒、以缘载道、以文“化”酒，打造出了独特的品牌缘文化，实现由“卖 产品”向“卖文化”转变。履行“酿美酒、结善缘”企业使命，践行“讲善惜缘、和谐 发展”企业核心价值观，通过成立缘文化研究院、合作“今世缘亲情家访、缘来非诚勿 扰、今世缘·等着我”等品牌活动及大量公益慈善举措，做足缘文章，激发酒活力。

基于缘文化内涵，品牌实现差异化站位。公司当前坐拥“国缘”、“今世缘”、“高沟” 三大白酒品牌。1）国缘于 2004 年创牌，以“成大事，必有缘”的品牌主张和“领袖级 礼宾酒”的品牌占位获得市场的青睐，2016 年国缘重新定位，升级为“中国高端中度白 酒”。2）今世缘创牌于 1996 年，致力大众化，主打“中国人的喜酒”，通过“家有喜事， 就喝今世缘”的品牌诉求切入大众婚、喜宴的日常消费场景中，倡导“广结善缘”，持续 占领消费者心智。3）高沟体量整体较小，定位“正宗苏派老名酒”。

1.2. 避开直接竞争，定价差异化思路启程

国缘进入品牌势能持续释放期，保持高增。1）我们预计国缘品牌（分类主要为特 A 及以上）目前在公司占比超过 8 成，对开和四开当前占比 50%左右，从 2016 年至今 保持年均 20%以上的高增，势能持续释放；2018-19 年 V 系列重新上市，延续国缘品牌 基因，并向上拔高价格带，国缘 V9 主打“清雅酱香”概念，将公司产品价位段拔升至 千元以上，根据公司的交流反馈，我们预计 V 系列当前体量超过 10 亿。2）今世缘品牌 收入占比 10-15%之间，主要为典藏系列，2022 年重推 700ml 大规格的星球系列战略新 品，旨在重新融入与老朋友们的相聚时光。

产品生命周期不同定价不同，发展初期价格精准错位竞争获得市场青睐。1）起势 阶段，国缘构建多层次的产品序列参与竞争，但定价实现错位竞争，成交价与竞品不完 全一样，同类产品实际成交一般跟竞品相差 20-30 元，避免价格的直接竞争。2）随着产 品的成熟度逐渐提升、市场策略和酒企培育重心、促销活动等因素带来的变化推动，当 前公司主力大单品四开对开与竞品的成交价表现相对接近，持续放量的产品如 V3 和淡 雅表现与竞品仍有 10-20 元差距。

1.3. 依托团购布局流通，实现渠道差异化发展

坚持渠道“网格化、扁平化、精细化”，内外部架构配合调整，提升应答效率。1） 三公消费以后，为适应渠道的快速发展，公司从过去以经销商为主导转变为厂商 1+1 协 销，2022 年逐步从传统协销模式升级转变为 1+1+N 厂商并肩战斗模式，增强了厂商主 导、与经销商和终端共同协商办事的角色定位，实现渠道进一步精细化。2）组织方面， 架构持续调整，2018 年取消 13 个营销中心、调整 13 个大区为 6 个大区、设立 71 个办 事处（当前 74 个），实现对于渠道扁平化的管理；持续细分品牌运营，2022 年内部成立 三部一司（国缘事业部、V 系列事业部、今世缘事业部、高沟销售公司），通过不同渠道 和消费群体的推广策略进行资源的相应匹配，实现渠道网格化管理。

团购起家，优势显著，不断扩宽团购消费者范围。公司早期即通过团购渠道服务于 政府机构，政务公关根基较深。受三公消费限制影响，公司转向商务团购，一方面在场 景上持续扩宽和创新，省内持续以缘文化做婚宴、喜宴的团购，尤其在南京用典藏 15 年 切入婚宴市场较早，奠定口碑和消费基础，逐步升级到对开四开、V3 渗透到喜宴场景；同时积极团购场景创新，不断扩宽团购客户范围，不局限于工程、地产、保险等大型国 有/民营企业，延申到 4s 店、村委会、卫生院等，团购价位段和消费者粘性比流通渠道 更好，有助于公司次高端价位产品的持续增长。另一方面，团购支持到位，公司面对不 同的团购需求设立差异化团购政策、各渠道明确团购职责和员工激励，内外发力保持团 购优势。 渐进渗透流通渠道，控盘分利，稳定渠道利润优势。相比于洋河做流通渠道起家， 公司流通渠道发展较晚，从 2015 以来陆续渗透，1）流通渠道网点密度小、价格不透明、 快速成长阶段：公司对外运用产品高渠道利润保证推力，不压货、高费用结算效率等方 式提升经销商忠诚度，公司的产品系列在经销商利润率和终端利润率的表现上比竞品要 更高 5%左右。2）随着经销商数量增加、网点数量增加，流通渠道逐渐成熟阶段：四开 对开从淮安南京率先进入流通渠道，随着渠道扁平化建设，至今产品价格也逐渐透明， 但销售势能带动产品高周转，叠加公司增加扫码返利等活动，渠道和终端积极性仍强； V3、淡雅于 2022-2023 年逐步实现流通渠道导入。

1.4. 市场推进：由北向南，基本盘稳步扩张

起源于苏北，已经成功将淮安和南京两大区纳入基本盘。公司在省内从淮安大本营 出发，从淮安接壤城市、南京入手逐步重点布局，尤其在南京实现快速渗透，当前已培 育出南京大区、淮安大区成熟优势市场，2022 年销售额占比 45%，盐城大区亦有较为成 熟的经销商，苏中大区、淮海大区属于快速发展市场，近两年持续保持 30%以上的扩容 增速。

南京成为公司第一大销售收入市场，份额超洋河。受益于南京较好的意见领袖基础 以及公司持续的投入培育，国缘品牌认可度高，四开卡位 400 元价位段（公务用酒标准 内），凭借核心圈层的扩散实现在南京的销售起势，同时公司在南京渠道运作精细，在竞 品持续高压政策下，国缘保持不压货、高费用兑现效率获得渠道和终端的有效推力。从 2016 年到 2022 年，南京大区收入从 3.6 亿元提升到 19.4 亿，CAGR 达到 33%，2023 年 公司在南京销售额超过洋河。 苏中苏南有节奏招商耕耘，苏中起势更强劲。公司起步阶段精力相对有限，公司投 放资源布局苏中苏南大区时间较晚，从 2016-2022 年，苏中苏南经销商数量持续增加， 前期多以中小经销商为主，单个经销商销售额较少，近几年来随着公司产品势能提升， 单商体量和质量均在提升。从2015-2022年，苏中、苏南大区收入CAGR分别为19%/15%， 尤其苏中大区近三年保持年均 30%的复合增长，区域经销商超过百家。

1.5. 省内次高端迎升级风口，国缘乘势扩容渠道力强

次高端行业迎来高速增长，国缘四开顺应风口。白酒行业从 2016 年开始结束总量 扩张，结构化趋势明显，体现向产区集中、向上市公司集中、向次高端及以上价格加速 扩容的趋势。江苏区域主流消费从 200 元向上提升至次高端，四开精准占位 300-400 元， 顺应消费趋势、江苏次高端扩容和公司的精耕细作，销售势能实现逐步增强。 江苏次高端价位容量大，为公司提供优越的基地市场。我们预计江苏次高端价位规 模 188 亿，其中 300-600 价位段对应 135 亿，占省内白酒规模比 23%左右，从 2019-22 年保持 20%的年均复合增速，为公司在次高端价位培育出大体量单品铺垫基础。

1.6. 股权结构灵活，股权激励动力足

公司位于的江苏省涟水县高沟镇，酿酒历史悠久（源于西汉、盛于明清）。公司的前 身可追溯至 1949 年的江苏高沟酒厂、经过 1996 年创立“今世缘”品牌、1997 年成立今 世缘酒业公司、2020 年公司收入突破 50 亿，2023 年公司公告收入 100.5 亿元，成功突 破百亿。 公司股权结构优，管理层和股东利益充分绑定，内生动力足。公司主要管理层稳定， 发展战略稳定且一贯性强。从持股层面，公司虽是县政府控股，但是管理层及中层直接 或间接持有公司股份，加上 2022 年公司出台股权激励计划，内外动力充足。

2. 后百亿展望：主线省内份额提升，副线全国化

展望后百亿，今世缘份额近几年来保持增长，2022 年省内市占率约 19%。在四开 势能带动下省内增长空间仍大：1）分价格带，四开维持 300-600 元优势，向上向下带动 V 系和雅系发展，对应市占率均有提升空间。2）分场景，省内持续增加 V 系列专销团 购终端数量，每个终端 100w 任务起步，增加贡献销售；此外国缘产品系列在市县乡级 普通宴席口碑持续增强，渗透空间仍大。3）分区域看，苏中区域势能渐起，随着四开领 头+V 系列/淡雅持续渗透，优势有望首先显现，市占率向苏北靠拢。此外，省外战略进 一步明确品类、区域、投入思路，持续聚焦突破，将成为公司增速贡献重要成长极。

2.1. 乘势而起，省内份额空间继续提升

2.1.1. 分价格带有空间：四开带动多产品势能渐强，各竞争维度占优

300-600 元长期持续扩容，四开强势进攻，市占率稳步提升。公司主优势价位段在 300-600 元，该价位段短期存在 300-600 元承接高端及次高端上沿价位段的消费溢出， 配合白酒行业长期趋势，我们预计未来主流次高端价位段逐步扩容百亿仍可期。近几年 四开挺价节奏控制有成效，价盘稳健上行，品牌势能持续向上，实现强势进攻，市占率 和规模实现快速提升。我们参考古井势能释放之下大单品在省内的市占率表现，四开稳 步朝 40%提升可期。

四开向下赋能，对开放量、淡雅高增，100-300 元份额提升有产品抓手。受益于大 众宴席回补，100-300 元价位段重获快速发展，2023 年对开增速高于四开、淡雅实现 40- 50%的高增。1）对开受益于开系的销售认知度，大众酒消费、不输竞品的渠道利润，销 售势能持续，竞品天之蓝更多销售额表现来自于省外，对开市占率有望更快向 40%+提 升。2）淡雅受益于四开势能带动和价格差异化定位，全省化补缺县乡空白市场，获得渠 道推力和消费者口碑，24 年春节淡雅动销反馈仍表现亮眼。相比竞品，淡雅处于产品上 升期，渠道利润水平更高，当前在 100-200 价位段市占率不足 20%，有望逐步替代 100- 200 元价位段的备选，实现市占率提升。 四开势能向上辐射，尤其 V3 面对竞争较为悬殊，加码打造高价位产品声量。参考 四开的渗透路径，V 系列持续耕耘团购，近几年受益于人员逐步流动+宴席市场恢复， 公司 22-23 年持续倾斜精力加大投入，当前公司一方面打造 V 系专销客户的数量，持续 培育团购，短期亦会出台相关宴席政策（比如买二送一）抢抓声量。从目前的成果来看， V3 成交价逐步稳定在 500-600 元，已在南京、淮安、苏州等市场破亿元，在南京及其他 苏南市场陆续渗透进宴席。目前在该价位段，洋河今世缘占比接近 8:1，差距较为悬殊， 公司的高价位产品在四开势能带动+政策投入+团购带动持续放大声量，有望一定程度复 制四开路径，达成市占率的快速提升。

2.1.2. 分场景有空间：专销终端占比提升，争抢宴席市场

保持比竞品更高效的市场应对，V 系的团购专销终端数量有望提升。今世缘在省内 团购终端数量众多，但其中专销仅占比 20-30%。过去公司始终保持厂商共同建设的思 路，保持市场人员架构稳定，政策兑现效率高，经销商和终端满意度是持续提升的。今 年公司将继续着力开发和打造 V 系列的专销客户，每个重点专销门店以 100 万销售额 起步，通过借助四开+V 系的品类带动、专销客户相对应的政策支持，专销比例有望推动 V 系市占率持续提升。 大众宴席市场空间大，国缘系列有望继续渗透提升。根据渠道反馈，白酒在江苏宴 席市场的消费占比预计 20-30%，今世缘从品牌定位、色彩、广宣等角度契合宴席市场， 对开四开在宴席份额，不考虑部分高端宴席市场情况（比如苏州或者南京有部分宴席使 用五粮液、M9 手工班作为宴席用酒），在 2022 年江苏省 600 亿左右的市场规模下，我 们粗略测算 2022 年江苏省内普通宴席市场空间预计有 140-150 亿左右，国缘系列销售 额不到百亿，渗透于商务、宴席等方方面面，随着四开引领其他产品在宴席市场的渗透， 四开/V3 在市级、对开/淡雅在县乡级普通宴席渗透空间仍大。

2.1.3. 分区域有空间：苏中优势有望先显现，苏南可渗透性强

苏中势能渐起，复刻苏北四开势能带动销售，市占率有望逐步靠拢。洋河在苏中地 区一直保有较高市占率，截至 2022 年在苏中区域市占率 50-55%（20-22 年销售额 CAGR=13%），产品结构陆续升级到以天之蓝和 M3 水晶瓶为主，合计占比超过 40%， 梦6+和海之蓝占比30%左右。而今世缘在苏中市占率15-20%（18-22销售额CAGR=23%）， 近几年保持更快增长，根据公司反馈目前四开在扬州和泰州的势能持续在增强，已成为 继淮安/南京之外四开势能强劲的区域，我们预计去年在扬州和泰州国缘产品出库增速 整体超过 30%。苏中区域当前利用四开销售势能铺开销售面积，V 系和淡雅仍处于品类 上升，充分参与竞争，市占率有望逐步向苏北靠拢。

苏南容量大，可渗透性强。苏南历来全国化品牌优势明显，我们预计截至 2022 年 洋河在苏南地区的市占率仅在 10-15%之间，公司市占率接近洋河，两者合计占比不足 30%。整体来看，苏南地区竞争激烈，今世缘面对全国化品牌的竞争，四开势能优势在 区域整体并不特别显著，公司目前通过苏北苏中高势能带动、做大苏南部分县市的口碑 效应等方式进行渗透，空间较为广阔。

2.2. 全国化：战略聚焦，布局新品

2.2.1. 后百亿底气足，进一步明晰省外战略

省外战略持续动态调整，投入效果未有较好显现。公司从 2014 年前后尝试逐步开 拓省外市场，截至 2022 年省外占比 6%左右，一方面系过去公司自身规模相对省内发展 来说仍小，公司在省外更多是根据消费环境动态调整战略，品牌宣传更多在江苏周边做 部分投放，以国缘和今世缘系列双品牌为主，重点产品抓手并不明确；反观洋河 2003- 2008 年持续在省外大力推广品牌，将海之蓝全国化渗透到日常大众消费场景。品牌认知 度较低、抓手不明确，投入资源效果并未有较好显现。

百亿之后省外将成为远期重要增长极，思路清晰，聚焦突破。当前公司省外经销商 609 家（截至 2023Q3 的数据），在 2024 年今世缘发展大会上，公司管理层表示，1）清 晰战略目标：对于省外启动再造江苏工程，坚持“大赛道、大单品、大客户”策略，贯 彻当前全国化就是周边化和板块化理念；明确公司的全国化是立足并放大延申省内的品 牌势能及竞争优势，是优先国缘品牌的全国化。2）细化战略措施：一是聚焦于国缘品 牌，一体主推四开，战略导入六开，带动对开规模上量；二是聚焦于板块打造，以“三 年不盈利，三年 30 亿”预算规划省外市场投入，聚焦“10+N”重点地级板块；三是聚焦 于顾客创造，要精准招商、育商，推进终端星级合伙人建设，构建厂商店命运共同体。

2.2.2. 动态调整打基础，辅助省外扩张

公司实施精准聚焦，为实现环江苏、长三角一体化板块市场的突破打下坚实基础： 明确点状市场，聚焦优势资源突破。公司明确今世缘的全国化是周边化和板块化理 念，从 2023 年发展大会公司即确定 10 个县区市场（嘉定、嘉兴、湖州、滁州、马鞍山、 枣庄、临沂、周口、九江、楚雄）为省外重点资源投入区域，2024 年重点区域目标延续 打造；此外省外优选终端门店配称资源，可进一步区域化聚焦消费者培育。 内部人员结构调整，实行领导分片负责。从公司的反馈来看，过去公司对省外重视 程度不够，以前省外是一个办事处管辖，由办事处主任统一负责；2023 年公司强化领导 的精力投放，实行领导分片负责制：如将负责南京大区的陈总调到苏州，统筹负责浙江 上海江苏，河南市场由今世缘事业部周总负责，山东区域抽调原先徐州事业部领导管辖 等。公司将持续优化内部决策流程，有望充分提升效率。

推出战略新品六开，完成主开系的高端化延续。公司强化国缘四开地位前提下，延续开系高端化，于 2023 年春糖正式推出六开，站位 800 元左右，形成以主开系六开、 四开、对开进行一体化布局的产品矩阵，为后续成为行业千元以下第一梯队品牌、参与 省外竞争充分做好产品准备。 省外大商已有部分合作基础，助扩宽产品销售路径。公司此前在省外也有采取和区 域大商合作模式，比如 2018 年 5 月跟商源合作，商源选择代理国缘系列，在浙江地区 推广；2019 年与百川签署战略合作协议，也是以国缘老开系为核心，实现消费者深度培 育，对苏州市区市场进行重点打造，19 年完成销量 3000 余万元。

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