2024年如何跟踪海外电气设备需求景气周期？

海外电力设备需求上行，供需错配带来出海机遇

市场的核心疑虑点-海外需求的确定性与持续性：市场已经认知到海外整体电气设备需求向 上，变压器等一次设备产品供不应求，如美国能源局（DOE）2022 年便发文说明美国市场 变压器与变压器核心零部件的紧缺1。但同时市场也担心海外电气设备需求的持续性与周期 向上的确定性。 我们认为本轮海外的电气设备需求由多种要素共同驱动，包含新能源接入扩容与电网强化、 老化替换、基建带来的工业与建筑电气设备需求、数据中心电气设备需求等。我们认为需 求中枢的提升与需求成长的周期有望持续超预期；供给层面，我们认为电气设备企业在上 一轮 5 年的下行周期背景下，行业产能大幅扩张的意愿不强，海外整体供需出现错配，带 来国内具备出海能力的电气设备供应商提量提价的成长机遇。

我们从需求和供给两个维度寻求佐证。 需求-欧洲电网企业将其规划的电网年均投资规模上调 20%以上，美国企业层面规划调 整不大但已指引增长：我们分别统计了欧洲与美国电网各 5 家上市公司的电网 Capex。 我们观察到，欧洲电网投资提速趋势明显，欧洲电网公司对于 2024 年及之后的平均 年化电网投资整体上修，且显著高于 2022 年投资规模（SSE/NG 后续年规划投资规 模较 2022 年近乎翻倍增长；Enel 下修其整体投资规模，但上调了电网投资规划，年 均投资额较 2022 年增长 9%，较原规划提升 24%；E.ON 后续年均投资额较 2022 年 增长 35%，较原规划提升 18%; Endesa 上调了其年均投资规模 8%）。美国电网企业 从规划调整的幅度来看相对稳定，但既定规划已提供增长（Duke Energy 2023-2025E 电网投资复合增速>10%，Exelon 年化投资规划增长 9%左右等）。此外，根据伊顿的 指引，美洲电网的设备市场空间 2022-2025E CAGR 达到 11%，同时，美国政府层面 的规划也将推动投资增长。 供给-海外一次电力设备供应商订单加速累积，至 3Q23 部分企业在手订单覆盖收入 2 年以上，凸显供需错配（在手订单覆盖季度收入数伊顿/日立/西门子能源/现代电气的 对应的电气设备业务分别达到 2.3/8/11/4）。

海外电网投资增速中枢有望进一步上行。回顾海外电网投资，根据 IEA 数据，海外电网投 资 2015-2019 年持续下行，CAGR -2%，期间中国国内电网投资于 2016 年见顶后同样下 行至 2020 年，2016-2020 年 CAGR -4%。海外整体电网投资于 2020 年开始逐步复苏， 2020-2022 CAGR 达到 7%，IEA 指引在全球净零排放目标下2，海外电网 2023-2030E 的 平均年投资规模需要达到 4700 亿美元，对应 2023-2030E 14%的电网投资年复合增速。

供给层面，我们看到电气设备国内外企业整体产能扩张的节奏都相对温和。2020-2023E 需 求进入上升期，海外的电气设备企业在扩产节奏上并未提速。

出口数据来看，变压器与高压开关出口金额中枢整体提升，单位价值量提升明显。中国 2021/2022/1-11M23变压器与高压开关出口增速分别达到12%/21%/14%与12%/17%/25%。 从变压器来看 2014-2020 年整体上出口金额基本无增长，中枢约 31 亿美元。2021 年开始 变压器出口进入增长区间，出口金额中枢提升至 42 亿美金以上。2020-2023 年，高压开关 的出口金额同样高速增长。

韩国变压器出口金额与价格指数从 3Q21开始快速提升，且趋势上增速并未于 2023年放缓。

海外电气设备整体价格趋势向上。墨西哥、印度、美国、欧盟整体上均于 2021 年初电气设 备 PPI 进入上行期，墨西哥、印度、欧盟近期整体持平，美国继续提升。

驱动 1：电网成为新能源接入电网的核心瓶颈

与国内不同，海外的新能源并网的升压、汇流站等主要由电网承担。因此我们看到国内从 并网层面在地面光伏侧未有明显的问题，目前国内的瓶颈主要在于源荷区域性不匹配下的 外送通道问题。而海外则出现了明显的新能源并网排队问题，限制了新能源并网接入。此 外，新能源发电渗透率的提升也会带来网架强化，电网本身调度智能化需求提升等额外的 电网投资需求。 从发电侧来看，欧美案例已经表明电网接入设施和消纳能力是新能源装机的瓶颈环节，新 能源装机增长累积到一定阶段势必要求增量电网投资以打开接入基础设施瓶颈。过去数年 欧美电网投资增长滞后于新能源装机增长的后果已经开始显现：根据彭博 2023 年统计，西 班牙、英国、意大利等区域的新能源项目从项目申请至完成并网的平均等待时间已经长达 3-5 年。美国的整体等待平均时间则从 3 年提升至 5 年。

驱动 2：发达国家电网基础设施老化，迎来替换周期

发达国家电网存在显著的老化问题，电网更新成为重要的投资组成部分。根据 IEA，美国/ 欧洲和其它发达经济体的电网中，超过 40%的部分寿命长于 20 年。根据美国能源局，超过 70%的主网线路与变压器的寿命超过 25 年。而变压器/开关等一次设备的寿命极限在 30-40 年，因此实质上欧美等发达经济体已经进入电网主设备的替换周期，根据 EEI 报告3，2022 年美国的主网与配网投资额中，34%与 30%是替换投资，仅有 29%/27%是电网扩容的投资。

驱动 3：新兴市场用电高增长，基建拉动多维电力相关设备需求

新兴市场成为重要的海外电气设备需求增长来源。中东北非、墨西哥、印度、东南亚、拉 美等区域的基建投资、工业化进程提速，将显著带动配套电气设备需求。 墨西哥、印度 2023年发电量高增长。其中墨西哥1-9M23的发电量同比增速达到20%。 印度连续 3 年高于 6%。 中东区域基建拉动电气设备需求。韩国现代电气（变压器）、施耐德（配网与低压电器 等）等海外企业均反馈中东需求高增长。我们认为中东北非区域的高基建增长拉动了 电气设备配套需求。根据仲量联行，2021/1H23，中东北非新授予的基建项目规模分 别同比增长 31%/56%。且 2024-2027E，沙特、阿联酋、埃及的建筑市场年复合增速 将分别达到 4%/3%/9%。

驱动 4：海外数据中心带动高用能质量需求增长

根据 IDC，2024年全球服务器出货价值量将较 2023年增长 22%，其中 AI服务器增长 100%， 传统服务器下降 20%。根据伊顿，AI 数据中心的用能密度将远高于传统数据中心（单卡能 耗显著提升），单数据中心用能将是传统数据中心的近 3 倍，同时用能质量要求也显著提升。 数据中心与分布式 IT 占伊顿电气业务收入比重约 20%，其预期全球数据中心的市场空间 2022-2025E 的复合增速将达到 16%。

欧美电网企业资本支出支撑需求双位数增长

欧美电网优势厂商众多，覆盖西欧、北美、拉美主要国家。 以欧洲市场为主的公司中，SSE 覆盖市场包括英国和爱尔兰；Enel 服务意大利、葡萄 牙、西班牙等欧洲国家；E.on 以德国、英国、荷兰、瑞典等欧洲国家为主要市场；Endesa 主要市场为西班牙；兼顾欧美市场的 National Grid 的营收结构中，英国市场的营收贡 献在近几年占比约 60%左右。 以美洲市场为主的公司中，Duk 和 AES 以美国和拉美地区国家为主；AEP、NEE、 EXELON 主要针对美国本土市场。

欧美电网企业针对电网强化及电网扩容，进一步提高电网投资规划。5 个以欧洲市场为主 的电网公司电网相关投资整体年均规划量之和较其原规划水平增长 21%。 欧洲电网供应商整体上调电网投资规划。据各公司官网，①SSE 电网相关 Capex 年均规划 +22%，快于公司整体投资计划；②Enel 下调整体投资计划的同时上修电网投资规划，电网 规划+24%，主要受到意大利、西班牙市场驱动，二者分别占公司电网 Capex 规划的 33%、 16%；③E.ON 后续年均投资额较 2022 年增长 35%，较原规划提升 18%；④Endesa 电网 相关 Capex 规划+8%，主要用于电力数字化，以及电力质量及可靠性的提升等；National Grid 电网相关 Capex 规划+13%，主要系英国市场需求驱动，具体包含 UK distribution 的 新建（￡65mn Hinkley Point Connections）及替换项目、UK transmission 的新建项目（待 完善的 LPT2 项目、ASTI onshore 项目）。 美国电网市场较为稳定，除 EXELON 外，各供应商电网相关投资规划波动较小。①EXELON 电网相关 Capex 规划+35%，主要系子公司获美国能源部授予的 GRIP 资助奖项；②AEP、 NEE、Duk、AES 电网相关 Capex 最新规划较上一财年给的指引维持稳定。

对比历史电网投资规模，欧美电网公司电网相关投资规划整体高于历年投资规模。以 Duke Energy、Endesa、SSE、National Grid、Enel 为例： Duke Energy：2020-2022 年，公司历史电网投资规模分别为 70、72、85 亿美元， 同比分别-7%、+2%、+18%。2023-2025 年，公司规划投资额分别为 104、107、120 亿美元，同比分别+22%、+3%、+12%，3 年 CAGR 达 12%。 Endesa：2020-2022年，公司历史电网投资规模分别为6、9、9亿欧元，同比分别-10%、 +34%、+4%。1-3Q23，公司电网投资约 6 亿欧元，同比增长 2%。2024-2026 年， 公司规划平均电网年投资规模达到 9.3 亿欧元/年左右，较此前 2023-2025 的规划增长 8%。 SSE：FY2021-2023 年，公司历史电网投资额分别为 8、10、9 亿英镑，同比分别+13%、 +25%、-6%。FY2024-2027 年，公司规划电网投资均值为 25 亿英镑/年，4 年 CAGR 达 29%。 National Grid：FY2021-2023 年，公司历史电网投资额分别为 11、22、26 亿英镑， FY2022-2023 年，历史电网投资同比分别+105%、19%。FY2024-2026 年，公司规 划年均电网投资规模为 42 亿英镑/年，3 年 CAGR 达 17%。 Enel：FY2019-2022 年，公司历史电网投资额分别为 39、42、54、57 亿欧元，同比 分别+1%、+8%、+29%、+6%。FY2024-2026 年，公司规划年均电网投资规模为 62 亿欧元/年，对比 2022 年电网投资规模增加 9%。

美国政府加持电网资本支出，电网端加强及新建需求有望稳中有增。 IIJA 助力电网可靠性，提升电网恢复能力。据政府财政官员协会（GFOA），2021 年 11 月 15 日签署的 Infrastructure Investment and Jobs Act（IIJA）授权 1.2 万亿美元， 用于交通和基础设施建设。其中，为有效提高停电后电网的恢复能力，IIJA 授权 50 亿 美元款项，用于强化现有电网设施等。截至 2022 年 1 月，IIJA 已授权美国能源部 3 个项目，资助金额合计约 105 亿美元。 GRIP 助力电网可靠性、数字化、灵活性以及电网容量的提升。据美国能源部，2023 年开启的 Grid Resilience and Innovation Partnerships (GRIP)主要针对电网灵活性和 电力系统弹性的改善问题，支持总金额为 105 亿美元。按项目 2 年执行完成，平均每 年带来约 50 亿美元的投资增量，以 2022 年美国电网投资规模计，年化的投资拉动达 到 5.6%（美国 2022 年的年电网投资额为 890 亿美元）。

截至 2023 年 12 月，GRIP 已于 2023 年 10 月 18 日、2023 年 11 月 14 日开启 2 轮项目资 金支持计划（Funding opportunity，目前第二轮尚未结束 ）。第 1 轮项目支持计划覆盖 58 个项目，资助金额合计约 35 亿美元。第一批资金支持计划涉及项目主要包括 3 大类，分别 为①Grid Resilience Utility and Industry Grants 项目，计划于 2024-2025 年投入 9.2 亿 美元到输配电解决方案中；②Smart Grid Grants 项目，计划于 2024-2025 年投入 10.8 亿 美元，针对输电系统容量扩张等；③Grid Innovation Program 项目，计划于 2024-2025 年投入 18.2 亿美元，旨在协同电网企业，部署采用创新型输、配、储电方法的项目，提高 电网可靠性。随着 GRIP 项目资金稳步投入，预计美国电网端改良及扩容需求有望稳步提 升。

从下游需求结构来看，欧美有一定差异。替换需求占美国电网投资近 3 成，电网扩容整体 占欧美下游投资 30-40%。

海外电气设备供应商订单趋势验证景气周期

我们统计了海外的数家电气设备相关的上市公司的收入、订单以及对业务的展望。包含了 伊顿电气业务、施耐德能源管理业务、日立电网业务，西门子能源电网技术业务、现代电 气主配网业务。

海外电气设备企业整体订单从 2022 年开启高增长，对 2024 年的收入展望整体上调，产能 扩张并不迅猛，核心高增长的市场锚定北美（美国、墨西哥）、印度、中东北非等新兴市场。

新订单/收入比快速提升，在手订单累积规模提速，供需结构持续紧张。以一次主网设 备为主的日立、西门子能源、现代电气（中东与北美业务），新订单/收入的比重分别 由 2021 年的 1.26/1.2/1.01 提升至 2023 年的 1.8/2.2/2.02。以配网/二次/低压电器为 主的施耐德，以及一二次全产品体系覆盖的伊顿则看到在手订单/季度收入的比重由 2020 年末的 1.5/1.1 提升至 3Q23 的 2/2.3。产能扩张方面从 Capex/收入来看，扩产 节奏并未有显著提速。分项目来看，现代电气相对较快，其两个变压器工厂的扩产至 2024 年三季度完成；伊顿则于 2023 年二季度开始针对变压器等一次设备产能进行扩 张，主要的 Capex 于 2024/2025 年落地4。根据现代电气，变压器核心工段的扩产周 期长达 19 个月。

高增长的下游主要源于电网与数据中心，北美、中东北非与新兴市场是主要增长来源。 伊顿、施耐德均看好电网与数据中心的需求拉动，日立则主要以电网业务为主。区域 方面，北美（美墨加）是各家订单、盈利增长最好的区域，此外，中东与新兴市场也 是主要的增长来源（施耐德、现代电气、日立、伊顿）。

2024 年业绩指引整体上调，高增长延续，主流企业 2024 年电气业务双位数增长。主 要企业 2023 年业务基本均超预期完成，同时对 2024 年的展望上，伊顿/日立/西门子 能源均给出双位数至强双位数的收入增长指引。施耐德则将其收入复合增长的中枢由 4%提升至 6-7%，其中内生收入复合增速的预期提升至 7-10%。

日立：一次设备龙头，在手订单高速增长

日立电网业务：全球最大的电网主设备供应商。日立电网业务（Power Grids）隶属于其绿 色能源业务板块（Green Energy & Mobility），占到板块收入比重的近 60%，占到集团整体 收入的 13%。其中其电网业务包含日立能源（Hitachi Energy）与其它，日立能源的前身为 ABB 电网业务，是全球最大的电网设备供应商，也是日立电网业务最主要的组成，占到电 网业务 98%的收入。根据日立能源投资者交流材料，其变压器占收入比重超过 4 成，其它 主要的业务包含电网自动化、高压产品（开关，断路器等）、高压电网集成业务。

日立完成对 ABB 电网业务的收购后（2020/7/1）5，受益于全球电网投资趋势的回暖，新 订单/收入的比重，以及收入增长均加速。 FY2021/2022 公司的新订单/收入比达到 1.26/1.59（公司财年末为 3/31 日），1-3Q23 （日历年）的新订单/收入比达到 1.8，订单增长仍在提速。 全球多区域增长共振。日立绿色能源板块分区域收入占比与增速角度，FY2022 北美 收入仅占 18%。增速角度，FY2022 北美/欧洲/其它新兴市场引领增长，增速分别达 到 42%/25%/40%，FY1H23 北美/欧洲/其它新兴市场/亚太东盟区域增速分别达到 45%/29%/39%/25%。 资本支出未显著提速。

韩国现代电气：美国与中东贡献增长来源

韩国现代电气（Hyundai Electric）主营主网与配网电气设备、动力装置。其主网与配网 电气设备业务中，中东与美国出口业务占其板块收入比重过半（2022/1-3Q23 分别达 55%/71%），核心的订单与收入增长也主要是这两个区域贡献。 中东业务新能源与基建驱动，2022 年开始新订单超过收入：中东业务主要由当地新能 源装机与大规模基建需求推动，由于中东的基建投资中，沙特、阿联酋占比过半，因 此订单节奏上存在一定不稳定性。整体来看，2022 年中东订单快速增长，2023 年有 所放缓但整体累计速度依旧超过收入。北美订单 2022 年高速增长，订单/收入比重超过 2 倍：下游需求的驱动主要源于新能 源与电网投资，变压器紧缺下，北美客户长期变压器供应协议量在提升。此外，北美 的配网变压器需求也在快速增长。 韩国本土与美国工厂推动扩产，周期在 1.5 年左右。其中北美的组装工厂扩产周期 10 个月，韩国本土核心零部件制造与组装整体的扩产周期 19 个月，两个工厂将带来公司 约 240 KRW bn 的收入增长，公司计划于 2024 年三季度投产，对应 2022 年电气设备 业务收入约带来 16%的收入空间提升。

伊顿：多维下游驱动，美洲持续高增长

伊顿是全球领先的电气设备与系统供应商，产品涵盖一次、二次、系统、低压电器。其下 游分布包含数据中心与分布式 IT、公用事业、工业工厂、商用建筑、机械设备与居民住宅。 2022 年以来伊顿美洲业务（Electrical Americas）增速高于全球业务（Electrical Global）。 2021 年全球业务增速高于美洲业务，2022/2023 年美洲业务高双位数强劲增长，全球 业务整体 5-6%的增速。 盈利能力 2020 年以来提升显著。公司营业利润率由 2014-2020 年的 15-18%区间， 至 2021/2022年提升至 20%/21%，3Q23达到 26%，美洲与全球业务盈利能力均增长， 但美洲更为显著，营业利润率 3Q23 提升至 28%，佐证目前海外需求量价齐升，且美 洲市场提价潜力更高。 在手订单持续增长，存量订单/季度收入比值由 2020 年 1 提升至 3Q23 的 2.3，2024 年展望乐观，电网与数据中心贡献核心增长源。公司对美洲电网业务的下游市场空间 2022-2025E 增速预期达到 11%，数据中心全球下游市场空间 2022-2025E 增速预期 达到 16%，同时预期电网与数据中心业务 2024 年均为高双位数高增长。

优质出海企业巡礼

华明装备：盈利能力强劲的变压器分接开关龙头

华明装备是变压器分接开关优势厂商，主要从事变压器有载分接开关和无励磁分接开关的 研发、制造、销售及服务。公司于 1995 年成立，2019 年公司收购国内竞争对手长征电气， 进一步巩固龙头地位。截至 2023 年 Q3，公司控股股东为上海华明电力设备集团有限公司， 持股比例为 28.25%；第二大股东为上海华明电力发展有限公司，持股比例为 15.28%，同 第一大股东为一致行动人。

变压器分接开关龙头，利润持续高增长。公司主营变压器分接开关，成套数控设备及 新能源电站 EPC，其中变压器分接开关收入占比超过 75%。根据北极星电力网6，公 司是变压器分接开关行业龙头，早在 2019 年，公司以台数统计市场份额达到 90%以 上。2021-2023Q3，公司营收分别为 15.3、17.1、14.6 亿元，同比分别+12%、+12%、 +21%；公司毛利率稳中有增，分别为 48%、49%、54%，同比分别+1pct、+1pct、 +5pct；归母净利润为 4.2、3.6、4.6 亿元，同比分别+45%、-14%、+60%。公司归母 净利润增速整体明显高于营收增速，2022 年公司归母净利润同比下降，主要系公司 21 年出售巴西电力项目产生约 2.8 亿元非经常性收益。2022 年公司扣非后归母净利 润为 3.4 亿元，同比+91%。1-3Q23 公司扣非利润同比增长 52%。

特高压产品有望逐步实现国产替代。据公司财报，截至 2022 年年报披露日，公司拥 有超 300 项分接开关相关技术专利。2021 年，公司首台配套 1000kV 特高压变压器无 励磁分接开关完成交付。2023 年 10 月，子公司上海华明与客户完成签订销售合同， 约定交付 7 套特高压产品。据公司投资者关系活动记录表，公司 500kV 及以上产品预 计于 2025 年开始实现国产替代。

海外业务稳步推进，规划于 5 年后达 6000 万美金营收规模。据公司投资者关系活动 记录表，公司在海外市场重点布局东南亚、欧洲、美国、土耳其等市场。据公司财报， 2020-2022 年，公司海外营收分别为 1.3、1.7、1.5 亿元，同比分别+19%、+29%、-11%， 营收占比稳定在 10%左右，毛利率维持在 56%以上。截至 2023 年 12 月 27 日，公司 在土耳其的装配工厂计划进一步扩产，以辐射欧洲市场；公司已在俄罗斯开建工厂， 并计划于 2024 年在东南亚进行产能考察。公司规划于 5 年后实现海外市场 6000 万美 金以上收入规模。

三星医疗：在手订单充沛的智能配用电整体解决方案提供商

三星医疗具备“智能配用电+医疗服务”双主业，其中智能配用电业务主要从事智能配用电 相关设备的研发、销售、生产。公司成立于 2007 年，于 2015 年收购宁波明州医院，实现 医疗服务行业跨界。公司产品矩阵完善，覆盖智能计量、预装式变电站(光伏)、预装式变电 站(风变)、智能开关、电力箱、智能充电设备等。

公司业绩高增长：据公司财报，2021-2023Q1-Q3，公司营收企稳回升，分别为 70.2、 91.0、83.4 亿元，同比分别-1%、+30%、21%。2021 年营收同比下降主要系疫情影 响，2022-2023Q1-Q3 营收增长，主要系智能配用电业务受益于全球电网改造、投资 需求增加。2021-2023Q1-Q3，公司归母净利润分别为 6.9、9.5、14.9 亿元，同比分 别-28%、+37%、112%。2021 年公司归母净利润同比下降快于营收降幅，主要系芯 片、大宗等原材料供应紧张，价格上升。受益于智能配用电板块技术的持续提升、内 部降本增效，公司 2023Q1-Q3 毛利率达 34%，同比+5pct；净利率达 18%，同比+8pct。

智能配用电在手订单充沛，海外订单高增。据公司财报，截至 2023 年 Q3，公司累计 在手订单为 118.5 亿元，同比+37%。①在国内市场，公司聚焦新能源五大六小发电央 企，持续巩固电网客户优势，中标金额继续维持行业领先。截至 2023 年 Q3，公司国 内累计在手订单为 74.2 亿元，同比+26%。②在海外市场，公司销售网络覆盖 70 多个 国家和地区，在欧洲市场覆盖 13 个国家。公司在巴西、印尼、波兰等地设立生产基地， 在瑞典、哥伦比亚、尼泊尔等地设立销售公司。据公司财报，2022 年公司海外营收达 16.4 亿元，同比+52%。公司在现有海外智能用电业务的销售体系中逐步导入智能配 电业务，并积极推进与中电装备、兰吉尔、霍尼韦尔等大客户的合作关系，探索 EPC 总包经验。截至 2023 年 Q3，公司海外在手订单 44.3 亿元，同比+59%。

金盘科技：全球干式变压器领先企业

金盘科技是干变优势厂商，主要从事新能源、高端装备、节能环保等领域的输配电及控制 设备产品的研发、生产和销售。公司成立于 1997 年，自 2008 年起，公司武汉、上海、桂 林三个产能基地先后投产，截至 2023 年，公司预计完成 9 座数字化工厂，覆盖全国重要经 济区域。产品矩阵覆盖变压器、高低压成套开关柜、箱式变电站。公司已成为为国内外少 数可为风电领域生产风电干变企业之一，是全球前五大风机主机厂干变的主要供应商之一。

业绩增速稳步提升。据公司财报，2021-2023Q1-Q3，公司营业收入分别为 33.0、47.5、 47.7 亿元，同比分别+36%、+44%、+50%；归母净利润分别为 2.4、2.8、3.3 亿元， 同比分别+1%、+21%、+98%，2021 年公司归母净利润同比增速较慢，主要系电解铜 及硅钢片采购成本上升、疫情导致海外运费上升等原因所致。公司毛利率、净利率整 体维持稳定，2021-2023Q1-Q3，公司毛利率分别为 24%、20%、22%；净利率分别 为 7%、6%、7%。

优质客户持续深度绑定，公司订单有保障。通过产品性能、质量和定制化能力等方面 的优势，公司与国内外客户深度绑定。①在国外市场，公司已与通用电气、西门子、 维斯塔斯、施耐德、东芝三菱电机、日新电机、安川电机等国际知名企业建立深度合 作关系。据公司投资者关系活动记录，2023H1，公司外销订单 10.48 亿元，同比 +157.5%，主要系工业企业电气配套订单同比+259.4%，新能源光伏订单同比+248.7%。 2023 年 8 月，公司披露 2 个海外长周期订单：长期销售合同预计于 2023-2028 年销 售 10.8-14.4 亿元产品；长期供货协议预计供货 6 年。②在国内市场，与国家电网、 南方电网、中国电力建设集团、中国移动、上海电气、中国铁路工程集团、中国铁道 建筑集团等大型国有企业建立长期合作关系。

思源电气：平台型电气设备企业，海外市场加速成长

思源电气是平台型电力设备优势厂商，主要从事开关类、线圈类等一次设备，以及无功补 偿类、智能设备类等二次设备的技术研发、制造。公司成立于 1993 年，在 2008 年进入无 功补偿领域，2018 年公司进入汽车、变压器领域；2019 年进入功率半导体领域。2023 年， 公司通过收购持有烯晶碳能 70.4%股份，进一步加码超级电容领域。目前，公司已为上海 磁悬浮、秦山核电站、云广 800kV 特高压直流输电工程、北京奥运会、中石油新疆独山子 千万吨炼油工程等国内外重大工程提供优质的电力设备。

公司经营业绩稳定增长。据公司财报，2021-2023Q1-Q3，公司营业收入分别为 87.0、 105.4、85.8 亿元，同比分别+18%、+21%、+23%；公司归母净利润为 12.0、12.2、 11.5 亿元，同比分别+28%、+2%、+46%；公司毛利率在 2023Q1-Q3 企稳回升至 30%， 主要系公司平台化运作、自动化改造实现降本增效。

海外市场积极布局，2023H1 海外营收同比+48%。据公司投资者关系活动记录表，公 司海外业务主要分布在拉丁美洲区、非洲区、中亚区、中东与欧洲区和东南亚地区。 拉丁美洲的业务发展较快；非洲区和中亚区的增速较为积极；中东与欧洲区受到局部 事件的影响较小；东南亚地区受到经济发展和地缘政治影响，业务发展趋缓。整体来 看，公司海外营收占比逐年增长，2021 至 1-3Q23，营收占比分别为 16%、18%、20%。

公司股权激励目标指引 2022-2026 年归母净利润 CAGR 12.5%。2023 年 4 月 27 日， 公司发布股权激励计划，激励计划实际授予股票期权 2196 份，占激励计划公告时总股 本的 2.85%，实际激励对象 473 人，最终行权价格为 45.4 元/份。股权激励中指引公 司 2023-2026 年净利润相较 2022 年目标增长率分别为 15%、30%、45%、60%，即 对应年份归母净利润较 2022 年分别增加 1.8、3.7、5.5、7.3 亿元。

海兴电力：智能配用电出海领先企业

海兴电力是国内配用电业务出海的领先企业。公司产品主要分为三大类：智能用电产品及 系统、智能配电产品及系统、新能源产品及解决方案。公司成立于 1992 年，是国内智能电 表自主品牌出口时间、规模、海外体系布局均领先的企业。2022 年公司海外收入占比达 56%。

公司业绩增速提升。据公司财报，2021 至 1-3Q23，公司收入分别为 26.9/33.1/28.7 亿 元 ， 同 比 增 长 -4%/23%/20% 。 归 母 净 利 达 到 3.1/6.6/6.7 亿 元 ， 同 比 增 长 -35%/112%/42%。业绩增速 2021 年之后明显回升。

海外布局领先，出口继续高增长。公司拥有全球员工 2300 余人，其中外籍员工占比 超过 43%。公司目前产品已经销往全球超过 90 个国家与地区，其中一带一路国家 46 个。根据 2022 年年报，公司智能用电产品在巴西与印尼市场份额排名第一，在欧洲中 标金额创新高。1H23，公司海外收入占比达到 64%，同比增长 30.13%，维持高增长。

现金流与分红稳健，配网产品获得突破。公司 2019 至 1-3Q23，自由现金流均为正值 且稳定派息。2022 年底公司有息负债率仅 8%，资产负债表健康。根据公司年报，公 司除优势的智能用电产品外，配网产品重合器也成功通过巴西、哥伦比亚等市场的产 品认证，实现客户端的持网运行。

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