2023年亚宝药业研究报告：战略聚焦儿科业务，儿童用药领域头部企业有望迎来快速发展

1.儿童用药头部企业，业绩增长趋势持续向好

1.1.儿童用药头部企业

亚宝药业成立于 1978 年，是一家集药品和大健康产品的研发、生产、销售、 物流及中药材种植于一体的中国医药工业百强企业。公司产品包含中西药制剂、 原料药和药用包材材料等共计 300 多个品种，治疗领域主要涉及儿科、老年慢性 病用药、妇科以及大健康产品。公司坚持以“儿科第一”作为战略发展目标，重 点发展儿科三大产品:丁桂儿脐贴、薏芽健脾凝胶、儿童清咽解热口服液。

公司实际控制人为任武贤先生，持有公司股份 6.74%，担任公司董事长。公司 在 2023 年 4 月发布股份回购方案，拟使用自有资金以集中竞价方式回购公司股份， 回购股份的资金总额不低于人民币 1.5 亿元(含)且不超过人民币 3 亿元(含)，回 购股份价格不超过人民币 7.20 元/股。展现出公司对未来发展的信心。

1.2.业绩增长趋势向好

公司业绩整体增长较为平稳。公司在 2016 年进行营销渠道改革，主动减少发 货 ，营业收入有所下滑。随着公司渠道库存清理完毕，公司业绩平稳增长，营业 收入由 2016 年的 18.06 亿元增长至 2019 年的 30.42 亿元，复合增长率为 18.98%。 2020 年由于疫情影响，公司业绩有所承压，但整体仍表现出较强韧性。疫情管控 放开后，公司抓住中医药和儿童用药行业的发展机遇，战略聚焦“儿科第一”发展策略，随着公司儿科核心品种持续放量，公司业绩增长趋势向好。2023 年上半 年，公司实现营业收入 15.33 亿元，同比增长 18.46%。

受营销渠道改革和控货影响，公司 2016 年归母净利润下滑较多，随着渠道库 存清理完毕，2017 年利润开始恢复增长。2019 年公司对控股子公司清松制药计提 了商誉减值，对归母净利润造成较大拖累。公司在 2022 年对清松制药计提商誉减 值 0.48 亿元，展望未来，我们认为控股子公司清松制药商誉减值计提已较为充分， 未来对公司业绩波动影响处在较低水平。随着公司经营趋势向好，公司利润有望 加速增长。公司 2023 年上半年归母净利润为 1.68 亿元，同比增长 67.35%。

公司近年来费用管控效果良好，期间费用率实现平稳下降。销售费用率由 2020 年的 37.68%下降至 2023 年 H1 的 31.69%，管理费用率则由 2020 年的 10.07% 下降至 2023 年 H1 的 8.52%。盈利能力方面，公司毛利率整体较为稳定，2023 年 H1 毛利率为 57.24%，受益于公司期间费用率的下降，公司净利率水平持续提升， 2023 年 H1 净利率提升至 10.87%。

公司产品结构丰富，治疗领域广泛覆盖儿科、心血管、止痛、精神神经、消 化系统等领域。其中公司儿科类、心血管类、止痛类为公司医药工业前三大业务 板块，2022 年分别实现收入 6.10、7.98、1.97 亿元，占营业收入比重 22.43%、 29.36%、7.25%，2022 年分别实现毛利额 5.03、5.42、1.04 亿元。

2.政策扶持助力中医药发展，OTC 市场空间广阔

2.1.政策扶持下中医药行业有望驶入发展快车道

我国中医药行业规模近年来稳定增长。根据中国医药企业管理协会、中国中 药协会数据，我国中药工业营业收入由 2018 年的 6370 亿元增长至 2022 年的 7302 亿元，复合增长率为 3.47%。整体保持平稳增长态势。

政策扶持，中医药行业有望进入发展快车道。近年来，我国在推动中医药行 业发展方面陆续出台多项政策。2019 年《关于促进中医药传承创新发展的意见》 提出，大力推动中药质量提升和产业高质量发展，促进中医药传承与开放创新发 展等，推动我国中医药行业向传承与创新方向发展。2023 年 2 月，国务院办公厅 发布《中医药振兴发展重大工程实施方案》，对我国中医药行业多个方面提出发展 任务与规划。在政策持续推动下，中医药行业景气度有望持续上行。

2.2.OTC 市场空间广阔

我国 OTC 行业市场规模持续增长。根据 Euromonitor 统计，我国 OTC 市场规 模由 2016 年的 1104 亿元提升至 2022 年的 1665 亿元，复合增长率为 7.09%，预计 2027 年市场规模达到 2245 亿元，市场空间广阔。 医药零售行业集中度持续提升，强者恒强趋势明显。根据商务部数据，2020 年连锁药店 TOP50、TOP100 连锁药店市占率分别为 32%、35%，与 2019 年相比市占 率分别提升 0.4、0.4 个百分点。而 TOP20、TOP10 连锁药店市占率分别为 26%、 21%，相较于 2019 年提升 1.3、0.7 个百分点，其中 TOP10 连锁药店 2020 年销售 规模达到 1071 亿元，头部企业市占率提升明显。在医药零售行业集中度持续提升 背景下，我们认为具有较强的品牌知名度的 OTC 企业将具有较强的话语权，未来 市场份额有望逐步提高。

3.儿科业务有望快速增长，仿制药业务受集采影响逐步 出清

3.1.战略聚焦儿科业务，丁桂儿童药有望迎来加速增长

3.1.1.儿童用药市场前景广阔，丁桂儿脐贴有望成为超 15 亿元大品种

公司长期深耕儿科领域，儿科类产品在销品种丰富，其中丁桂儿脐贴、薏芽 健脾凝胶、儿童清咽解热口服液是公司儿科领域的三大独家品种，公司坚持“儿 科第一、仿制药补充、投资创新”的战略，并重点投入资源发展儿科业务，持续 强化公司在儿童用药的竞争优势和品牌影响力。 儿科就诊人次持续增加。我国儿童患病率和就诊率呈现持续上升趋势，根据 中国卫生健康统计年鉴数据，我国 0-4 岁儿童两周患病率由 2013 年的 10.6%上升 至 2018 年的 22.0%，两周就诊率则由 2013 年的 14.6%上升至 2018 年 24.9%，5-14岁儿童两周患病率由 2013 年的 5.3%上升至 2018 年的 13.1%，两周就诊率则由 2013 年的 6.2%上升至 2018 年 11.8%。从儿科就诊人次来看，根据国家卫健委数据， 2021 年我国综合医院儿科就诊人次达 2.81 亿，与 2012 年相比增长了 1.05 亿人次， 年均复合增长率为 5.34%。 儿童用药市场规模潜力较大。随着患病率和就诊率增长，我国儿童用药市场 规模持续增长，根据前瞻产业研究及米内网数据，我国儿童用药市场规模由 2012 年的 448 亿元增长至 2022 年的 1192 亿元，年均复合增长率达 10.28%。从儿童药 适应症构成来看，主要集中在呼吸系统、全身抗感染、消化系统领域，三者合计 占比 78%。

公司儿科类产品第一大战略品种为丁桂儿脐贴，是治疗儿童腹泻用药的独家 专利产品，采用独特的纯中药外用脐疗方式，健脾温中，散寒止泻，安全、有效、 方便地治疗孩子腹泻、腹痛等症状。丁桂儿脐贴上市 30 余年，持续保持儿童止泻 外用品类第一产品的市场地位。丁桂儿脐贴利用脐部给药途径，规避了儿童天生 对打针、吃药的恐惧意识，市场反响良好。 我国儿童腹泻发病率较高。根据药智网数据，我国儿童腹泻发病率在各疾病 发病率中排在第二位，仅次于上呼吸道感染，2015-2109 年发病人次复合增长率达 6.48%。

受疫情影响，近年来丁桂儿脐贴销售有所放缓，后续有望快速恢复。根据米 内网，城市实体药店丁桂儿脐贴在 2017 年销售额达 4.62 亿元，2020 年受疫情影 响有所下滑，随着疫情防控政策边际放松，丁桂儿脐贴销售额呈恢复增长，2022 年城市实体药店丁桂儿脐贴销售额为 3.1 亿元。销量方面，公司在 2016 年对工业 板块做出营销改革，由渠道驱动销售模式向终端拉动销售模式进行了转变，对渠 道产品采取了限发货清库存策略,2016 年丁桂儿脐贴销量有所下滑，随着公司渠道 库存清理完毕，公司发货恢复正常节奏，2017 年销量同比增长显著。公司持续巩 固并进一步疏通对商务渠道网络的管理，优化一二级商业体系，2022 年公司丁桂 儿脐贴销量实现 0.88 亿贴。我们认为，随着公司营销改革到位，公司丁桂儿脐贴 渠道库存处在健康状态，未来随着公司聚焦优势品种的资源投入，丁桂儿脐贴未 来销量有望实现平稳增长。

丁桂儿脐贴市占率较为领先，具有较强品牌影响力。根据米内网，2022 年城 市实体药店中成药儿科用药 TOP10 产品共实现销售额 334.88 亿元，市场份额占比 共 54.01%，其中丁桂儿脐贴市场份额占比为 4.79%。在 2023 年西普会儿童消化系 统用药品类品牌榜中，公司丁桂牌丁桂儿脐贴排在第二位，仅次于江中药业的健 胃消食片，展现出公司在儿童用药领域较强的品牌影响力。公司在打造“丁桂” 儿科战略品牌的基础上，不断将“丁桂”品牌从儿童腹泻品类延伸拓展到儿童消 化类、呼吸类、补益类等多个品类，构建强大的儿科品牌形象。

丁桂儿脐贴为公司独家品种，对比竞品具有一定价格优势。丁桂儿脐贴的主 要功效为健脾温中，散寒止泻，在小儿止泻外用药的主要竞品为舒腹贴膏，2022 年城市实体药店舒腹贴膏的销售额为 0.60 亿元。与舒腹贴膏相比，丁桂儿脐贴生 产格局良好，且日用价格在 5-7 元，具有一定价格优势。此外，公司还引进了多 条德国瀚辉全自动化透皮制剂生产线，建立了透皮制剂生产基地，保证丁桂儿脐 贴每片贴剂药效均一，产品品质进一步得到提升。展望未来，我们认为随着公司 “丁桂”品牌影响力的持续提升，丁桂儿脐贴日用价格仍然较低，具有一定提价 空间。

丁桂儿脐贴有望成为超 15 亿元大品种。假设：1）根据前瞻产业研究，2021 年我国 0-4 岁儿童人口数量约为 7340.3 万人，假定我国 0-4 岁儿童人口数量仍保 持在该水平；2）假设 0-4 岁儿童腹泻发病率保持在 2019 年的 63.38%；3）丁桂儿 脐贴市场渗透率为 60%；4）每个患者年均使用贴数为 6 贴，单贴价格为 10 元。我 们预计丁桂儿脐贴市场规模有望达到 16.75 亿元。

3.1.2.薏芽健脾凝胶和儿童清咽解热口服液有望打造新的增长曲线

小儿厌食是小儿乳食厌恶的一种现象，是当前儿科临床常见的病证，根据前 瞻产业研究，我国小儿门诊常见疾病中小儿消化不良占比在 40%左右。近年来儿科 厌食症用药市场规模呈现平稳增长态势，根据米内网，2022 年我国儿科厌食症用 药销售额（城市实体药店+公立医疗机构）为 43.99 亿元，2016-2022 年 CAGR 为 6.94%。其中城市实体药店市场竞争较为分散，2022 年亚宝药业市场份额为 6.04%。 薏芽健脾凝胶是公司在儿童消化药领域的独家专利产品，药食同源、配方经 典、独特果泥剂型、酸甜口感。产品根据中医小儿脾胃病治疗理论，消积导滞、 开胃消食，同时健脾益胃，从根源调理儿童脾胃。公司薏芽健脾凝胶近年来实现 较快增长，销量由 2020 年的 2849 万袋增长至 2022 年的 6451 万袋，收入由 2020 年的 0.26 亿元增长至 2022 年的 0.55 亿元，复合增长率达 45.46%。根据公司官微， 公司在 2023 年 5 月成立薏芽健脾凝胶整合营销项目组，线上线下全渠道进行该品 种的推广。线上投放多种媒介渠道，全方位覆盖目标人群，在 8 大重点城市持续 投放楼宇广告，线下举办多场公益路演活动，持续提升品牌认知度。展望未来， 随着公司持续加大线上线下全渠道营销，提升品牌影响力，公司薏芽健脾凝胶未 来有望保持较高增长。

儿童清咽解热口服液是公司治疗儿童上呼吸道感染和咽部疾病的独家专利产 品，由多名专家牵头组织了临床研究观察，取得了充分的上市后循证医学证据。 纳入到《中医儿科常见病诊疗指南》、中华中医药学会组织的《儿童清咽解热口服 液临床应用专家共识》等多部临床诊疗指南及专家共识，临床上广泛应用于小儿 急性咽炎、小儿急性上呼吸道感染、小儿流行性感冒等疾病，积累了丰富的临床 研究数据和应用经验，具有较好的临床疗效和安全性。 儿科止咳祛痰用药市场规模持续增长，儿童清咽解热口服液有望快速放量。 根据米内网，儿科止咳祛痰用药销售额（城市实体药店+公立医疗机构）由 2016 年的 37.12 亿元增长至 2022 年的 57.67 亿元，2016-2022 年 CAGR 为 7.62%。公司 儿童清咽解热口服液近年来快速增长，销量由 2020 年的 241 万支增长至 1328 万 支，复合增长率达 134.64%，2022 年实现收入 0.81 亿元，同比增长 89%。

除 2020 年受疫情影响有所下滑，近年来公司儿科类产品保持平稳增长。营业 收入由 2018 年的 4.99 亿元增长至 2022 年的 6.10 亿元，占营业收入比重由 2018 年的 17.12%提升至 2022 年的 22.43%。盈利能力方面，公司儿科类产品毛利率近 年来保持在 82%以上，高于公司整体毛利率水平。未来随着公司儿科业务收入和占 公司营业收入比重持续提升，有望带动公司整体毛利率水平提高。

3.2.成人慢病及仿制药业务，集采影响逐步出清

3.2.1.医疗机构诊疗复苏趋势向好，止痛类产品有望迎来恢复性增长

医疗机构诊疗量复苏趋势向好，消肿止痛贴有望迎来恢复性增长。受疫情影 响，2020 年以来全国医疗机构诊疗量有所下滑，疫情管控放开后医疗机构诊疗量 呈现良好复苏趋势，根据卫健委，2023 年 1-3 月全国基层医疗卫生机构诊疗人次 为 5.49 亿次，同比增长 4.8%，后续诊疗复苏趋势有望持续向好。 消肿止痛贴是公司独家专利产品，最初主要用于疖疮初起、关节肿痛的辅助 治疗,经过临床探索，目前主要用于中医贴敷疗法中中药的载体进行临床各科疾病 的治疗,同时结合公司独家透皮给药机制，应用于儿科、内科、外科和妇科等多个 领域，目前主要在基层医疗机构进行推广。受疫情影响，公司消肿止痛贴近年来 有所下滑，2022 年公司止痛类产品收入为 1.97 亿元（主要为消肿止痛贴），消肿 止痛贴销量为 0.68 亿贴。随着后续医疗机构诊疗复苏趋势持续向好，公司消肿止 痛贴有望迎来恢复性增长。

3.2.2.仿制药业务集采影响逐步出清，后续有望平稳增长

公司仿制药业务主要为三大板块：心血管领域、精神神经领域、消化系统领 域，心血管类产品代表品种有盐酸倍他司汀注射液、硝苯地平缓释片、珍菊降压 片、红花注射液等，2022 年实现收入 7.98 亿元，占营业收入比重为 29.36%；精 神神经类产品代表品种有硫辛酸注射液、甲钴胺片等，2022 年实现收入 1.50 亿元， 占比为 5.53%；消化系统类产品代表品种有橼酸莫沙必利片等，2022 年实现收入 0.79 亿元，占比为 2.92%。

公司盐酸倍他司汀注射液主要用于美尼尔氏综合征，血管性头痛及脑动脉硬 化，并可用于治疗急性缺血性脑血管疾病，如脑血栓、脑栓塞、一过性脑供血不 足等；高血压所致直立性眩晕、耳鸣等亦有效。2015 年起，由于奥拉西坦、依达 拉奉等先后被多地纳入重点监控用药目录，使用受到限制，倍他司汀注射剂市场 迎来快速发展。根据米内网，城市公立倍他司汀注射剂销售额由 2016 年的 1.46 亿元增长至 2022 年的 24.11 亿元，CAGR 达 59.57%。公司近年来倍他司汀注射液 快速放量，2022 年城市公立医院销售额达 1.92 亿元，同比增长 122%，市场份额 占比提升至 7.97%。由于国内没有参比制剂，目前尚无产品通过一致性评价，因此仅有部分省级平台将该品种纳入到集采目录内。随着公司陆续中标各省级平台集 采，以及在院内渠道的持续开拓，该品种有望持续增长。 公司心血管业务近年来增长稳健，收入由 2018 年的 5.17 亿元增至 2022 年的 7.98 亿元，复合增长率为 11.46%，毛利率则由 2018 年的 50%提升至 2022 年的 67.92%，未来在倍他司汀注射液等品种增长带动下，心血管业务有望保持稳定增 长。

公司精神神经类产品、消化系统类产品收入较历史销售规模下降较多，其中 精神神经类产品主要品种硫辛酸注射液中标第五批全国药品集中采购，2022 年单 价销量均有所减少，消化系统类产品主要产品枸橼酸莫沙必利片在 2021 年国家集 采中未中标，导致销量下降。我们认为公司精神神经类产品、消化系统类产品受 到集采影响已基本体现完毕，对业绩波动的影响有望逐步减弱。

3.3.在研品种丰富，研发费用对业绩拖累逐步减弱

公司在研发方面坚持以临床需求为导向，聚焦儿科、慢病等领域，在创新药、 高技术仿制药、中药以及大健康产品等领域全面布局，2022 年公司在仿制药研发 方面(不含原料药)，2022 年化药 4 类获批 2 项，通过一致性评价 1 项，获得美国 FDA 批准的新药简略申请(ANDA)1 项;仿制药和一致性评价项目申报 6 项;中药研发 方面，新立项中药项目 5 项。公司创新药项目中，根据公司 2022 年年报，SY004(盐酸亚格拉汀)已提交 III 期前的 CDE 沟通交流申请，为进入 III 期临床奠定 良好基础;SY-005 和 SY-009 完成 II 期临床受试者 50%以上入组，进展顺利，其中 相关的新适应症探索也取得较好的进展，公司创新药研发项目进展顺利推进。此 外，公司用于治疗小儿湿疹和儿童咳嗽变异性哮喘的两个中药创新药也在快速推 进中。

近年来，公司研发费用持续增长，对公司业绩造成一定拖累。2021 年公司研 发费用达到 1.57 亿元，研发费用率达 5.64%。随着公司创新药等研发项目持续推 进，公司研发投入整体预计保持稳定，而研发投入费用化比例有望提高，研发费 用有望实现平稳下降，研发费用对公司业绩拖累有望逐步减弱。

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