一、宸展光电：全球领先的商用智能交互显示设备供应商

1.1 公司概况：聚焦商用触控领域，提供一站式解决方案

宸展光电是商用智能交互显示设备整体解决方案提供商。公司成立于 2015 年，专注于定 制化商用智能交互显示设备的研发、设计、生产和销售服务。公司产品主要包括智能交互 显示器、智能交互一体机和智能交互显示设备零部件，广泛应用于零售、金融、工业自动 化、医疗、餐饮、快递物流、游戏娱乐、交通运输、公共事业等终端领域。

1.2 股权结构：江朝瑞先生为实控人，持有30.93%股权

第一大控股股东为 IPC Management，持股 30.93%。公司实控人江朝瑞先生（CHIANG MICHAEL CHAO-JUEI）曾担任台湾录霸股份有限公司总经理，钛积创新董事长，宸展有 限董事，现任宸展光电董事，通过 IPC Management 间接持股公司 30.93%股权。

1.3 主营业务：产品品类丰富，下游应用广泛

公司主要产品包括智能交互显示器、智能交互一体机以及智能交互显示设备零部件。 智能交互显示器：智能交互显示器主要由液晶模组、触控模组、芯片、PCBA、塑胶 件和金属件等零部件构成。显示器接入主机后，由用户轻触屏幕界面即可完成人机交互，极大提高了操作的便利性；融合人体工学和产品美学的设计则较大优化了用户体 验。按照形态和功能的不同，公司显示器产品可分为桌面式智能交互显示器、嵌入式 智能交互显示器、大型数字广告看板、智能交互显示模组等。 

智能交互一体机：智能交互一体机主要由液晶模组、触控模组、CPU、主机板、内存 条、显卡、硬盘、电子结构件、电源模块等零部件组成，由用户根据其使用需求安装 相应的系统和软件即可实现功能。按照形态和功能的不同，公司一体机产品可分为智 能交互一体机、嵌入式电脑、POS 终端、自助服务机台等。 智能交互显示设备零部件：智能交互显示设备零部件指公司产品的相关组件，包括信 号处理模块、电源转换模块、数字采集模块、红外式触控感应模块及其他周边产品等， 主要用于下游客户整机产品系统集成及对产品零部件的更换。

分产品看，智能交互一体机占比持续提升。2022 年智能交互显示器、智能交互一体机、 其他主营业务占比分别为 37.8%、43.0%、19.0%，毛利率分别为 30.3%、22.5%、38.0%。 其中，公司智能交互一体机产品营业收入近年来实现稳步增长，营收占比从 2017 年的 8.1% 提升至 2022 年的 43.0%。

1.4 财务分析：自主品牌战略成效显著，利润率稳中有升

持续推进自主品牌战略，带来新的利润增长点。2022 年公司实现营业收入 18.12 亿元， 同比增长 13.79%，归母净利润为 2.61 亿元，同比增长 72.82%。主要由于：1）公司持续 加大市场拓展力度，不断导入新的客户和新的项目，促进营收持续增长。2）在 Micro Touch 品牌的加持下，公司在工业自动化、智慧医疗、游戏博弈等多个应用领域收获了新的业务 增量；同时，自有品牌具有毛利高、可延续性、可控性、杠杆效应强，直达终端客户等优 势，进一步提升公司的盈利能力。

利润率稳中有升，费用管控能力优秀。2022 年公司毛利率为 28.6%，同比提升 4.89pct； 归母净利率为 14.4%，同比提升 4.92pct。主要得益于：1）公司不断提升供应链管理及生 产管理效能，降低生产成本，提升产品毛利率；2）公司持续推进自主品牌战略，进一步 提升综合毛利水平；3）21 年下半年起大尺寸面板价格下行，下降幅度近 50%；4）费用 管控能力优秀，2022 年期间费用率同比降低 3.10pct。

二、行业：成长空间广阔，竞争格局分散

2.1 需求端：应用领域持续拓展，下游市场需求旺盛

应用领域持续拓展，市场需求旺盛。随着全球社会信息化水平的不断提高和用户对于智能、 简易操作接口的旺盛需求，商用智能交互显示设备作为万物互联的人机交互终端和各行各 业向数字化、智能化转型的重要基础设备，具有良好的需求前景和市场增长空间。同时， 上下游行业技术的成熟与应用也促使商用交互显示设备的应用场景不断延伸和深化，例如 上游显示和交互技术的进步和融合使得产品更加轻薄与智能化，下游移动支付技术、工业 控制技术、金融加密和身份验证技术、医疗影像技术的发展、新零售和无人零售应用场景 的兴起则又拉动了下游多领域对商用交互显示设备的需求。

2.1.1 智慧零售：商业物联网加速渗透，刺激商用交互设备需求

商业物联网加速渗透，市场空间广阔。在新冠疫情冲击之下，传统线下门店积极拥抱线上 渠道，商业物联网市场教育进程得以加速。根据艾瑞咨询 2021 年《中国商业物联网行业 研究报告》显示，2021 年中国零售、餐饮、本地生活门店数量约为 4000 万个，除极少数百强企业具备打通各场景、设备互联协同的能力外，大量的商户仅配备基础的终端设备， 场景应用割裂。未来随着商业物联网渗透率的进一步提高至 50%，预计中国商业物联网市 场规模有望增长至 5000 亿元。

POS 终端、自助收银机等商用智能交互设备迎来旺盛需求。商业物联网发展较为成熟的 场景集中在交易环节，智能金融 POS 机、台式收银机等是智慧零售领域最常见的商用智 能终端产品形态。根据艾瑞咨询统计测算： 2020 年中国智能商用终端（包括智能金融 POS、安卓收银机和手持非金融设备在内）市场规模为 89 亿元，在疫情影响下增长速度 出现短暂回落，但预计自 2021 年后市场将会延续此前的快速增长，到 2023 年达到 141 亿元。由于中国市场的智能商用终端起步较早，发展领先于海外市场，加之中国厂商加速 海外布局，预计全球智能商用终端市场增速将高于中国，2020-23 年全球智能商用终端市 场 CAGR 超过 20%。

2.1.2 “工业4.0”：工业自动化进程加深，智能交互显示设备有望起量

制造业智能化转型升级加速，工业自动化设备市场规模持续扩张。伴随着“工业 4.0”在 全球范围内掀起产业变革浪潮，制造业向高端化、智能化转型升级步伐加快，工业自动化 进程不断加深，全球工业自动化设备的总体市场规模不断增大。据 Precedence Research 数据显示，2021 年全球工业自动化设备市场规模为 1966 亿美元，预计到 2030 年将增长 至 4128 亿美元，2021-30 年 CAGR 为 8.6%。 工业智能交互显示设备助力“工业 4.0”建设，市场空间广阔。

工业领域用智能交互显示 设备，其产品形态主要表现为通过触控显示界面替代控制按钮和指示灯的智能化操作终端。 该智能终端具有输入和调节生产参数，记录、显示和分析生产数据，监控机器设备和流水 线的运行状态等功能，通过创造更加直观的人机交互界面，提高了生产的智能化、可视化 程度和生产效率。因此工业智能交互显示设备作为工业自动化不可或缺的重要辅助设备， 具有广阔的市场前景。

2.1.3 智能座舱：座舱智能化浪潮持续，车载触控显示屏空间广阔

多屏化、大屏化、联屏化趋势下，智能座舱车用显示屏空间广阔。智能化座舱浪潮之下， 车载显示屏已从传统的单屏扩展到包括中控屏、副驾、后座、电子后视镜、倒车镜、HUD 等在内的多个屏幕，并朝着大屏化、联屏化趋势发展。量价齐升下，进一步打开车载显示 产品市场空间。据毕马威预测，2026 年中国车载显示屏（包括 HUD、液晶中控屏、液晶 仪表盘、流媒体后视镜在内）市场规模有望达到 1064 亿元，2022-26 年 CAGR 为 13.2%。

综上所述，随着工业 4.0、智慧城市建设成为全球热点，智慧零售、智慧医疗、智慧交通、 智慧教育、智慧政务、智慧能源、智慧环保、智慧建筑等智慧城市内涵正得到快速发展， 物联网作为智慧城市架构中的基本要求和模块单元将迎来广阔的市场空间，商用智能交互 显示设备将迎来较大的市场需求。

2.2 竞争格局：行业集中度有望提升，欧美日企业为第一梯队

商用智能交互显示设备制造行业厂商数量众多，但竞争格局较为分散，行业集中度较低， 规模较大的企业数量相对较少。行业厂商的经营模式主要为 OEM，但部分领先厂商已逐 渐向 JDM/ODM 模式转型。总体上，随着行业发展的成熟和产业链的延伸整合，行业集中 度有望逐步提高。

从全球竞争格局来看，行业主要厂商大致可划分为三个梯队：第一梯队是以 Elo、NCR、 Diebold、Mouse 为代表的欧美日企业，该类企业起步较早，经过多年发展已成为拥有全 球知名品牌和优质终端资源的行业巨头，经营重点主要为产品研发设计和品牌运营，生产环节主要为外包；第二梯队是以安勤科技、伍丰科技、桦汉科技、佳世达、宸展光电为代 表的制造厂商，该类企业在全球产业链转移过程中获得先发优势，目前已发展成为拥有较 大业务规模、较高生产制造水平，能够提供高品质、定制化产品解决方案服务的领先企业； 第三梯队主要为小型生产厂商，起步较晚，数量较多，是目前国内大部分企业所处的梯队。

宸展光电目前已逐步形成 ODM 和 OBM 并驾齐驱的业务格局，由全球竞争格局中的第二 梯队向第一梯队发展。在 JDM/ODM 业务模式下，公司既能够与客户协同开发高度定制化 的产品，也能够独立研发设计产品的部分标准化模块，具备较强的自主创新能力。产品目 前已销往美洲、欧洲、亚洲等数十个国家及地区，得到了国内外客户的广泛认可。同时， 公司通过收购美国 3M 旗下 MicroTouch 品牌进行自有品牌运营，从 OEM/ODM 模式逐步 向 ODM/OBM 战略转型，逐步形成 ODM 和 OBM 并驾齐驱的业务格局。

三、公司：具备四大核心优势，构筑自身核心壁垒

3.1 产品研发优势：具备产品集成设计能力，可提供跨行业整体解决方案

公司核心团队具备研发、设计、制造深度整合能力，可提供全流程服务。商用智能交互显 示设备将智能交互、画面显示、软固件应用等功能高度兼容于一体，并根据不同领域客户 需求拓展相应的功能模块及软硬件，因此对企业的产品集成设计能力要求较高。公司核心 管理团队在该领域拥有超过 30 年的行业解决方案经验和知识，并已建立了一支由软固件、 电机、机械、光学、调校背光、触控、系统整合等不同专业背景的人员组成的经验丰富、 对行业技术及产品应用有深刻理解的核心团队。同时公司在多年业务中，通过深度参与客 户产品的协同开发，深入挖掘各应用领域的需求，已积累了丰富的产品研发、设计经验， 具备了较强的产品集成设计能力，能够根据用户需求，为用户提供产品研发设计、固件及 底层软件开发、生产制造、售后技术支持等全流程服务。

公司深耕商用智能交互设备领域，拥有多元化的产品品类，下游应用广泛。商用智能交互 终端应用领域广泛，不同应用领域对于产品的功能、性能要求都不同，具有少量、多样、 高度定制化的特点。公司多年与客户共同深入合作进行产品研发，积累了丰富的行业经验 和跨行业的产品解决方案能力，能够满足零售、金融、工业自动化、医疗、交通、健身、 教育及会议系统等应用领域的各种通用及特殊功能需求。因此公司不断拓展终端应用行业， 从以零售为主，已成功拓展至金融、工业自动化、医疗、游戏博弈、快递物流、交通运输、 智能健身、远端会议及公共事业等多个领域。随着公司产品技术和行业经验的不断积累， 公司将在上述领域持续深化产品应用，并通过对其他应用领域的技术进行及时整合与创新， 推出新的产品种类，拓展更多应用领域，继续巩固公司产品的多元化优势。

3.2 生产制造优势：灵活满足“多样化、客制化”需求，实现高质量品质管控

公司柔性化、精细化的管理体系，能够灵活满足客户“多样化、客制化”的产品研制需求， 实现高质量品质管控。定制化业务所具有的小批量、多批次、非标化生产特点对于企业的 柔性化、精细化生产管理水平有较高要求。在产品生产过程中，企业需要频繁切换生产线、 工单和原材料运送，因此容易面临工序时间不合理、工人工时错配、物料管控困难、产品 良率下降等情形，从而整体降低了生产效率。为确保生产制造能够稳定高效开展，公司通 过完善生产制度、购置先进的自动化生产设备、升级信息化管理系统等措施，实时同步生 产动态及追溯生产履历，打造了业内领先的柔性化、精细化生产管理体系。同时公司产品 符合 CCC、中国台湾 BSMI、北美 FCC、欧盟 CE、LVD 或 CB、欧盟 RoHS 指令、澳大 利亚 EMC、日本 VCCI 等认证标准，满足了国内外市场客户对于产品高品质的要求。

3.3 供应链优势：横跨两岸的研发生产基地，打造全球快速响应供应链体系

公司拥有横跨两岸的研发生产基地，并已搭建成熟的境内外供应链体系。为实现全球化战 略，公司在厦门总部及中国台湾设立研发生产基地，并在厦门、中国台湾、中国香港、上 海、北京、深圳、长沙、美国密歇根、日本东京等地设立子公司、分公司或办事处，为客 户提供销售、技术服务和开展市场开拓工作。完善的供应链体系及丰富的国际化运作经验 为公司产品广销全球提供了良好基础，也为公司向美洲、欧洲、亚洲等数十个国家和地区 的客户提供全面及时的销售和售后服务实施了保障。同时国际化的经营战略也有助公司掌 握全球产品应用最新发展趋势，持续发掘跨区域商机，发挥供应链与生产管理的最大优势。

3.4 客户优势：与国内外头部公司达成紧密合作，获得广泛认可

公司与国内外头部公司达成紧密合作，获得广泛认可。公司凭借持续多年为客户提供设计 领先、品质过硬、种类丰富的智能交互显示设备产品，已与国内外多家知名品牌商、制造 商等客户建立了长期、稳定的合作关系，并获得客户的广泛认可。例如 Elo 为全球知名智 能交互显示设备品牌商；NCR 和 Diebold 为美国知名 POS 机和 ATM 厂商巨头；Jabil 是 全球领先的电子制造服务供应商；Mouse 为日本知名高端显示器制造商，系 MC 的全资 子公司；Acrelec 为欧洲知名自助终端设备制造商；新北洋为国内知名智能交互显示设备 制造商；长城信息为国内主流 ATM 厂商等。

上述品牌商与制造商均具有稳定的市场地位， 并且对产品设计及质量要求高，因此也保障了公司业务的稳定性。展望未来，公司将继续 秉持以客户需求为中心的经营理念，不断提升在重要客户中的销售占比，并积极拓展新客 户以实现公司持续快速发展。

四、发展战略：积极推进投资并购，实现业务多元化发展

4.1 收购触控品牌Micro Touch，布局OBM业务

2020 年 9 月，公司收购 3M 旗下触控品牌 Micro Touch，布局 OBM 业务。Micro Touch 品牌历史悠久，具有广泛的行业影响力。针对 Micro Touch 品牌，公司聚焦重点行业和客 户、加强品牌与产品组合建设，在承接 3M 公司原有的触控系统产品客户的基础上，积极 搭建海内外销售渠道运营推广。2022 年度，Micro Touch 品牌运营成效显著，在工控、医 疗、金融等多个应用领域为公司带来新客户和业务增量。除此之外，通过自有品牌运营， 公司业务模式也进一步由 ODM/JDM 向 OBM 迈进，OBM 模式具有直达终端客户、延续 性、可控性、杠杆效应等特点，有利于提升公司毛利水平，加快业务拓展。

4.2 收购鸿通科技70%股份，拓展车载智能座舱显示业务

两次收购，共计持有鸿通科技 70%股份。2021 年 11 月，公司收购鸿通科技 10%股份； 2023 年 9 月，公司拟使用 IPO 募集资金 1.8 亿元收购鸿通科技 60%股份，交易完成后， 公司将合计持有鸿通科技 70%股份，鸿通科技将成为公司控股子公司。 鸿通科技的前身为 TPK 车载触控模组事业部门，2021 年 10 月从 TPK 分拆成立独立公司。 自 2012 年第一个车载触控模组产品量产后，鸿通科技持续耕耘全球车载智能座舱应用市 场，客户包括美国新能源车领导品牌，欧洲主要一线豪车品牌及欧洲客用大飞机品牌等（其 中包括一级供应商）。近两年鸿通科技开始从触控模组厂商向整机厂商转型，自 2022 年开 始已取得多家头部新能源车厂的项目定点和量产订单，预计在 2024 年以后陆续放量，有 望显著提升业绩。

收购鸿通科技，有助于公司加快进入车载智能座舱领域，提升跨行业整合能力。一方面， 鸿通科技 2022 年实现营业收入 3.64 亿元，23H1 实现营业收入 1.49 亿元。交易完成后， 鸿通科技将纳入公司合并报表范围，扩大公司的经营规模和营收规模。另一方面，鸿通科 技在欧美和大陆车载显示市场累积的业务资源、客户渠道和技术创新，有助于公司加快进 入车载显示行业，丰富公司产业格局；同时提升公司的硬件集成和主板开发能力，完善公 司产业链布局，为公司提供新的利润增长点。除此之外，公司在智能交互显示设备研发设 计、供应链与生产管理等经验，也将助力鸿通科技提升客户服务能力，提高产品整体附加 价值，加强上下游产业链的协同。我们认为，未来公司有望充分发挥与鸿通科技之间的业 务协同效应，提升公司自身的跨行业整合能力和整体竞争优势。

4.3 参股陕西瑞讯30%股份，布局物联网及边缘运算市场

2023 年 3 月，公司参股瑞讯科技 30%股份。瑞迅科技是一家嵌入式计算机及物联网终端 产品的研发、生产、销售服务商，主要产品包括嵌入式工控产品（主板、BOXIPC、商用 一体机等）和工业物联网产品（DTU\工业路由器、工业边缘网关等）。1）嵌入式计算机 业务：主要设计生产基于工业 ARM 及 Power PC 等级的工业计算机产品，能够提供从 Kernel 层到 APK 层的全方位服务，为行业客户提供嵌入式软硬件设计、制造服务。产品 广泛应用于智慧城市智能终端、工业智能、智能交通、智能仪器设备等行业。2）物联网 业务：主要提供针对工业现场设备如 PLC、CNC、传感器、仪表等设备进行采集，协议 转换，同时提供对采集设备本身的在线状态监测、管理、升级等功能。依托于瑞迅工程师 在工业行业的多年工作经验，积累了大量工业通信协议，可以支持 250 种以上的工业协议。

投资瑞讯科技，有助于公司掌握 Android 主板设计资源，并进一步将产品延伸在物联网 与边缘运算领域。无论是一体机或自有品牌业务,主板都是策略性的原部件。为此，公司 一方面通过加大研发投入提升主板研发能力，另一方面，通过投资并购方式与优秀项目团 队合作补充优势资源。通过参股瑞讯：1）技术及产品方面：藉由瑞迅多年 ARM 架构产品 开发经验，公司可提升主板研发及整机系统设计效率及能力，增加产品附加价值及拓展新 的应用领域；同时搭配瑞迅的物联网产品方案，公司业务可快速延申至物联网与边缘运算 领域。2）市场及销售方面：公司与瑞迅在整机业务客户资源上具有互通性，双方合作可 充分整合客户资源，提升市场拓展能力。3）营运方面：双方将进一步加强供应链资源整 合，增加成本竞争力。

4.4 投资ITH 2.2%股权，与上游芯片公司建立紧密联系

2023 年 6 月，公司全资子公司萨摩亚宸展以自有资金向 ITH 增资，认购 2.2% ITH 股权。 ITH 持有 100%的奕力科技股权，奕力科技是专业的面板驱动与触控 IC 设计公司，并且是 中日韩等国家主要面板供货商。其产品线涵盖手机、平板计算机、笔记本电脑、工控、电 竞、穿戴、电视与车载等大、中、小尺寸之消费性产品应用。2017 年成功结合面板显示 器和触控两项技术推出一系列整合型 TDDI 产品后，近年来营业额成长率快速，市占率达 到全球第 2 名，截至 2021 年初，产品累计出货量已超过 80 亿颗，位居领导性地位。

投资 ITH，有助于公司提升供应链管理能力和上下游业务整合能力。一方面，公司通过本 次增资可以参与 ITH Pre-IPO 轮的股权投资，从财务投资角度，在持有期间的股利分配收 入或上市后的资本利得可为公司带来一定的投资收益，增加公司利润。我们预计投资收益 额约为 1.1 亿元；另一方面，显示和触控芯片属于触控显示屏和工业电脑的重要原材料，芯片设计公司更是行业生态圈的重要参与者。通过股权投资，有利于公司与奕力在未来建 立更加广泛和深入的合作关系，促进公司提升供应链管理能力与上下游的业务整合能力。

五、盈利预测

基本假设： 收入：公司主要产品包括智能交互显示器、智能交互一体机以及智能交互显示设备零部件。 2022 年四季度开始，由于受到海外加息叠加俄乌冲突影响，下游整体需求疲软，23Q1 起 公司主要客户开始进入去库存阶段。因此，我们假设 2023 年智能交互一体机/智能交互显 示器/其他主营业务收入分别为 6.23/5.13/2.75 亿元，同比下降 20.0%/25.0%/20.0%。中 长期来看，伴随公司持续拓展新领域并导入新的客户，叠加下游景气度修复，公司产品收 入增速有望恢复，其中包含 Micro Touch 自主品牌的一体机产品增速较高。因此，我们假 设 2024-25 年公司一体机收入分别为 8.10/9.72 亿元，同比增长 30.0%/20.0%；显示器收 入分别为 6.16/6.78 亿元，同比增长 20.0%/10.0%；其他主营业务收入分别为 3.30/3.63 亿元，同比增长 20.0%/10.0%。

毛利率：得益于：1）原材料价格下降；2）公司不断提升供应链管理及生产管理效能，降 低生产成本；3）公司持续推进自主品牌战略，高毛利的 Micro Touch 产品占比提升等多 因素影响，公司主营业务毛利率有望实现逐年增长。因此，我们假设 2023-25 年公司一体 机毛利率分别为 27.0%/28.0%/28.5%；显示器毛利率分别为 31.0%/32.0%/32.5%；其他 主营业务毛利率分别为 39.0%/39.5%/40.0%。 盈利预测结果：预计 2023-25 年营业收入分别为 14.17/17.61/20.18 亿元，同比增长 -21.8%/24.3%/14.6%，毛利率分别为 31.01%/31.73%/32.06%。

 

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）