2022年东方铁塔发展现状及主营业务分析 东方铁塔钾矿资源丰富质优

1. 东方铁塔是中国出海钾肥头部企业

东方铁塔是一家钢结构与钾肥业务的双主业公司。其中钢结构在电厂厂房、广播 电视通讯塔等领域居行业龙头；钾肥业务依托老挝甘蒙省优质钾盐矿资源，产品大约 50%内销，进一步保证了国内的钾肥供应和粮食安全。

1.1.公司从钢结构业务切入钾肥行业

公司前身为成立于 1982 年的胶县胶莱公社后韩镀锌厂，1988 年青岛东方铁塔公 司正式成立，主要承建各种钢结构业务。 2001 年公司股份制改革，成立青岛东方铁塔股份有限公司。后经十年在钢结构 业务领域的运营发展，于 2011 年 2 月 11 日在深交所上市，股票代码：002545，证券 简称：东方铁塔。 2016 年，公司收购四川省汇元达 100%的股权，进军钾肥业务，自此开启了钢结 构、钾肥业务双轮驱动发展模式。

钢结构业务行业领先，运行稳健。公司钢结构业务主要用于包括钢结构产品和铁 塔类产品两类，在电厂厂房钢结构、空冷平台钢结构、广播电视通讯塔及微波塔市场， 均居行业龙头地位；在输电线路铁塔、变电站架构、石化能源钢结构及民用钢结构市 场，居行业前列。钢结构业务整体运行平稳，报告中将不做进一步展开描述，而主要 聚焦于钾肥业务情况。

钾肥是公司未来重点投入发展的核心业务。公司的钾肥资产位于老挝甘蒙省，由 全资子公司老挝开元矿业承载，现有年产 50 万吨氯化钾产能，产品主要销往中国、 印度及东南亚国家。同时公司规划了 150 万吨/年的扩产计划，前期 50 万吨/年项目 正在建设中。

1.2.实控人是韩汇如，股权结构集中

公司实际控制人是韩汇如女士，持股比例为 46.79%，其与韩方如、韩真如为姐 弟关系，后二者分别为公司的董事长和总经理，各持有公司 6.1%的股权份额。韩汇 如家族合计控制公司股权 58.99%，股权结构较为集中。 四川产业振兴发展投资基金持有公司 3.93%的股份，其最终控制人为四川省国资 委。

1.3.营收持续增长，业绩弹性较强

自 2016 年公司收购四川汇元达进军钾肥业务以来，公司整体营收呈持续增长态 势。公司营收从 2016 年的 16.58 亿元增长至 2021 年的 27.82 亿元，CAGR 为 10.9%。 2021 年公司营收同比增长了 4.9%。从营收结构来看，钾肥和铁塔钢结构类业务贡献 了公司的主要营收，2020 年二者分别占公司总营收的 37.0%和 61.9%。 公司钾肥业务盈利弹性较高，在钾肥行业景气年份，钾肥毛利超越铁塔钢结构。 2018 年钾肥行业景气、价格上涨，当年钾肥业务毛利润达 4.11 亿元，占公司总毛利 的 60.2%，而铁塔钢结构类业务毛利润为 2.70 亿元，占总毛利的 39.5%。2021 年下 半年以来，全球钾肥供给格局剧变，公司钾肥业务表现出较高的业绩弹性。

公司盈利水平和盈利能力整体呈波动上行趋势。公司归母净利润水平从 2016 年 的 1.36 亿元增长至 2021 年的 4.04 亿元，CAGR 达 24.3%。ROE 和净利率整体上行， 但存在周期性，2021 年公司 ROE 提升至 5.09%，同比增长了 1.14pct；净利率提升至14.44%，同比增长了 2.78pct。

从各业务毛利率来看，尽管存在周期性，公司钾肥业务的毛利率较高。2020 年， 由于会计政策上运输费用转入业务成本以及受疫情冲击，公司钾肥业务毛利率下滑至 24.9%。2021 年后粮食需求提升、全球库存低位带动钾肥需求上行，叠加供给侧发生 剧变大幅缩量，钾肥行业正迎来一大波景气周期，2021 年钾肥业务毛利率大幅提升 至 43.9%。 2021 年，公司的综合毛利润提升至 25.7%，相比 2020 年提升了 6.1pct。其中铁 塔钢结构业务毛利基本处于 20%附近或有小幅下滑，公司综合毛利率的提升主要源于 钾肥业务。

2. 东方铁塔钾矿资源丰富质优，业务成长性强

2.1.响应国家境外采钾号召，收购老挝优质钾矿资源

由于我国钾肥资源缺口巨大，为解决钾肥供需失衡的矛盾，2017 年中央１号文 件正式提出把农业“走出去”作为国家战略，我国政府大力支持企业“走出去”找钾、 采钾，并制定了钾肥供应“三分之一国产、三分之一进口、三分之一境外生产基地” 的发展战略，到境外勘查开发资源、建设中资企业境外钾肥基地，成为解决我国钾肥 短缺的重要途径之一。 老挝地处“一带一路”战略沿线核心区位，其中部的呵叻高原钾盐资源丰富，是 世界上最大的钾盐矿床之一，也是我国钾肥企业重要的境外投资基地之一。

公司积极响应国家号召，于 2016 年收购汇元达 100%股权，标的作价 40 亿元， 从而间接获得了老挝开元 100%股权。老挝开元于 2008 年 10 月与老挝政府签署《甘 蒙省色邦菲县和沙湾那吉省赛布里县钾盐矿普查与勘探合同》后注册成立，其在老挝 甘蒙省和沙湾拿吉省拥有面积达 140.96 平方公里的钾盐矿开采权，KCl 总储量预计 超 4 亿吨，是排名亚洲第一、世界第八位的特大型钾盐矿。其中已经开采的老挝甘蒙 省龙湖矿区西段 41.69 平方公里矿区保有资源储量矿石量 11.99 亿吨，KCL 资源储量 2.18 亿吨，矿藏储量十分丰富。

2.2.公司钾矿具有成本优势

开采成本低

老挝开元甘蒙省矿区钾盐矿不仅储量丰富，且具有埋藏深度浅、矿体连续性好、 厚度大，易于开采的特点。甘蒙省矿区钾矿体厚度最深可达近 160 米，部分区段埋藏 深度不及 100 米。 溢晶石是钾盐矿开采中较难处理的问题。其是一种溶解度极高的盐类矿质，可吸 收空气中的水分自动化为卤水，因此对于钾盐开采效率有较大的影响，也带来了额外 的钾盐提纯等成本。而公司的甘蒙钾盐矿的溢晶石含量很低，甚至几乎无溢晶石， 不仅降低了开采的成本，也有效地保证了甘蒙省钾盐矿开发的持续性。

全球多数大型矿山已经投产 40-60 年，老矿资源已经枯竭，新矿陆续替换老矿， 埋藏浅、易开采的钾盐资源逐步减少，因此钾肥的建设成本被逐步推高。近年来，全 球新建钾肥项目平均成本超过了 1000 美元/吨，扩建项目单位成本在 600 美元/吨， 而公司老挝开元约为 500 美元/吨，使得项目的开采成本具有相当的竞争力。

运输成本低

全球前五大钾肥生产商到亚洲市场的行程遥远，相应的运输成本很高。如白俄 罗斯到中国市场的运输行程约为 21500 公里：白俄罗斯-立陶宛-波罗的海-北海-北大 西洋-直布罗陀海峡-地中海-苏伊士运河-红海-亚丁湾-阿拉伯海-孟加拉湾-新加坡-中国；俄罗斯到中国市场可以通过陆运和海运，海运：俄罗斯-圣彼得堡/拉脱维亚波罗的海-北海-北大西洋-直布罗陀海峡-地中海-苏伊士运河-红海-亚丁湾-阿拉伯 海-孟加拉湾-新加坡-中国，行程约 21500 公里，陆运（边贸）：俄罗斯-中国东北满 洲里和绥芬河，尽管陆运行程较短但运输量有限且单位成本较高。

公司开元钾肥矿位于老挝甘蒙省，位居亚洲钾肥需求市场的腹地，向西可以经越 南港口出海，运往中国或印尼、马来西亚等东南亚各国，开元钾肥运往中国的行程仅 500 公里左右，远低于其他五大钾肥供应商。且老挝北部与中国接壤，2021 年 12 月 中老昆明-万象铁路通车，降低了销往中国的边贸陆路运输成本。

副产溴素资源进一步降低综合成本

母液中富含溴素资源是公司老挝开元钾盐矿的一大优势。2020 年 8 月，公司聘 请中蓝长化工程科技有限公司对“老挝开元矿业有限公司溴化钠装置一期工程”项目 进行了技术咨询和可行性论证。2022 年 2 月公司全资子公司老挝开元与老挝政府计 划投资部签订了溴化钠项目的投资合作协议，项目可以综合利用开元矿业一、二期钾 矿尾盐卤液，实现年产 9000 吨溴化钠，计划 2022 年下半年投产，2023 年可达产。 溴化钠历史中枢价格 3.33 万/吨（2016-2021 国内现货价平均值），据此测算该项目 年产值约 3 亿元。 溴化钠项目有利于公司充分利用副产的溴素自然资源，进一步提升采矿的经济效 益，并有效降低公司的综合采矿成本。

另外，老挝政治稳定，中老铁路的开通进一步提高了老挝与中国利益的相关性， 公司钾肥生产所在地地缘政治风险较小。再者，老挝地区经济相对落后，政府对于环 保要求不高，公司环保成本相对较低。综合来看公司的老挝钾肥业务综合成本优势明 显，且具有较强的可持续性。

2.3.公司产销情况稳定，50 万吨/年新增产能即将投放

公司产销情况稳定，半数反哺国内市场

目前，老挝开元产能为年产 50 万吨氯化钾，产品主要销往中国、印度和越南、 泰国、马来西亚、新加坡等东南亚国家。自 2015 年 50 万吨氯化钾达产以来，公司产 销情况稳定，销量保持在 45 万吨以上，实际产能利用率超过 90%。 与此同时，作为在境外找钾的国内企业，公司积极反哺国内市场。老挝开元钾肥 项目自投产以来至 2021 年上半年，累计生产氯化钾产品 330 余万吨，其中 150 余万 吨销往中国大陆，开创了中国企业海外钾肥反哺国内市场的先河。

扩产积极稳健，产能规模将达百万吨级

公司老挝开元二期年产 150 万吨氯化钾项目在 2016 年初也已正式开工，并稳健 地推动二期项目建设。在公司一期 50 万吨项目良好运行 5 年之后，公司敏锐觉察市 场形势，在全球钾肥供给危机到来之前，加速推进二期 150 万吨钾肥项目。 2020 年公司公告投资 19.17 亿元用于建设“四川省汇元达钾肥有限责任公司老 挝甘蒙省钾镁盐矿 150 万吨氯化钾项目一期工程（50 万吨）”，即公司总规划中二期 150 万吨项目的前期项目，该项目达产后，公司老挝开元氯化钾产能将由现有产能 50 万吨/年提升至 100 万吨/年。

2021 年 12 月 31 日，“氯化钾扩产项目”地上建设工程举办了开工典礼仪式，再 加上 2021 年 7 月底既已开工的井下建设工程，“老挝甘蒙省钾镁盐矿 150 万吨氯化钾 项目一期工程（50 万吨）”项目已经全面启动。我们预计前期 50 万吨新增产能将于 2022 年底竣工，届时公司钾肥业务实力将进一步夯实。 150 万吨氯化钾项目之前期 50 万吨达产后，公司将积极而稳健地推动后期 100 万吨氯化钾项目建设。我们预计至 2025 年末公司钾肥业务产能规模有望达到 200 万吨/年，为公司钾肥业务板块的未来发展再添新引擎。（报告来源：未来智库）

3. 盈利预测

核心假设

1）钾肥价格维持高位：即便考虑后市俄乌冲突影响减弱，全球钾肥的高度集中 格局和地缘政治不确定性的影响仍然存在，我们假设 2022 和 2023 年国内市场钾肥含 税价格中枢维持在 4000 元/吨，2024 年小浮回落至 3800 元/吨。

2）在建项目顺利推进：公司老挝钾肥在建项目顺利推进，老挝甘蒙省钾镁盐矿 150 万吨氯化钾项目前期 50 万吨于 2022 年底顺利达产。

3）钾肥综合成本下降：2022 年下半年 9000 吨溴化钾项目顺利投产并实现外销， 冲抵部分钾肥项目综合成本；2023 年后疫情消退，国际航运紧张局面缓解，公司海 运费用逐步回落至正常水平。

4）公司铁塔钢结构类业务持续稳健发展，收入增速保持 4%左右。

我们预计公司 2022-2024 年收入分别为 37.35 亿元、47.43 亿元和 56.01 亿元， 归母净利润分别为 8.54 亿元、12.98 亿元和 16.90 亿元，同比增长分别为 111.50%、 51.95%和 30.18%，EPS 分别为 0.69 元、1.04 元、1.36 元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）