布鲁可的护城河究竟是什么？

布鲁可具备了以下四大能力： 

1.丰富的 IP 矩阵——任何角色皆可拼搭

相较其他玩具企业，布鲁可打造了非常丰富、全面且多元化的 IP 矩阵。目 前布鲁可拥 72 个左右授权 IP（包括奥特曼、变形金刚、假面超人、宝可梦、 初音未来、新世纪福音战士、柯南、圣斗士星矢等）以及两个自有 IP（英雄 无限和百变布鲁可）。可以说，布鲁可将大部分耳熟能详的动漫角色 IP 收入 囊中。通过不断设计出符合 IP 角色特质的个性化产品，布鲁可用行动诠释 了“任何角色皆可拼搭”的理念。

核心授权拼搭角色 IP 贡献主要收入

公司 2022-1H25 的大部分的收入来自于授权 IP。公司前四大 IP（奥特曼、 变形金刚、假面骑士、英雄无限）在 1H25 贡献了公司 83.1%的收入，且 这四大 IP 各自的收入占比也都达到了 10%以上。相较 2024 年奥特曼一个 IP 贡献了公司一半的收入，我们认为布鲁可的 IP 分布正在逐渐趋于均衡 和多元化。 在所有授权 IP 中，奥特曼无疑是布鲁可最核心的 IP，贡献了公司 2024 年收 入的 49%以及 1H25 收入的 30%以上。公司对其奥特曼产品不断进行更新迭 代，持续推出新的产品系列，以维持其较为高速的增长。另外，变形金刚相 关产品的销售收入过去两年经历了高速增长。我们认为 1H25 变形金刚的收 入规模已基本与奥特曼齐平。

除了奥特曼与变形金刚以外，公司也在努力引入新的拼搭角色来丰富其 IP 的多样性。公司于 2024 年下半年推出了假面骑士系列拼搭产品。该系列产 品一经推出即取得较好的销量，并贡献了 2025 年上半年 10%以上的玩具收 入，成为公司继变形金刚之后的第三大授权 IP。今年上半年，公司又推出了 新世纪福音战士传奇版 2 号机，同样受到较好的市场反馈。 2025 年，公司还计划开发并推出初音未来、哈利波特、柯南等人物角色来 吸引不同种类的目标客群。比如，初音未来主要的消费群体为 18-30 岁爱好 二次元文化的年轻人，而柯南更多吸引的是 80 后与 90 后客群。 随着新 IP 相关产品的陆续推出，我们认为公司未来的收入组成有望变得更 加均衡，目标客群的范围也有望变得更为广泛。

自有 IP 打开想象空间

布鲁可旗下目前拥有两大自有 IP，分别是百变布鲁可和英雄无限。我们估算 自有 IP 在 2024 年和 2025 年的收入贡献分别为 16%和 12%。 百变布鲁可：公司早在 2017 年就推出百变布鲁可的积木产品，主要目标客 群为 6 岁以下儿童。配合百变布鲁可的产品，公司还推出了同名动画系列。 公司目前有 50 款左右的百变布鲁可产品在售，但对公司整体的收入贡献相 当有限。 英雄无限：英雄无限是公司目前最主要的自有 IP，也是公司第三大 IP（以收 入计算）。英雄无限将中国经典文学中的标志性故事角色（如孙悟空、哪吒、 关羽、张飞等）与机甲元素相融合，最终以拼搭角色类玩具的形式再现这些 英雄人物。公司也于 2024 年推出同系列短篇动画。 虽然现阶段自有 IP 的整体收入占比不高、数量不多，但我们认为发展自有 IP 将会是公司中长期的重要战略。我们认为，如果公司能够证明自己拥有持 续打造自有 IP 的能力，则将有望从目前的玩具生产制造企业向潮玩 IP 平台 转型（对标泡泡玛特），打开收入及盈利长期增长和估值提升的想象空间。

2.优秀的产品设计和开发能力构筑核心竞争力

我们认为布鲁可最大的优势在于其强大的产品设计和开发能力。这也是布 鲁可能够在拼搭角色类玩具这一细分赛道维持强大竞争力的核心基础。在 我们看来，布鲁可的产品设计和开发能力主要体现在以下方面：

通过快速上新不断扩充产品矩阵

布鲁可的产品上新速度在行业里名列前茅。布鲁可的产品上新周期仅有 6-7 个月，远快于行业平均的 10-12 个月。从历史表现来看，公司 SKU 上新的成 功率较高，大部分新品都得到了市场的积极反馈。 基于公司强大的产品上新能力，公司 SKU 的数量短短不到两年时间里翻了 四倍。公司从 2022 年 1 月开始推出拼搭角色类玩具产品。截至 2025 年 6 月 底，公司实现了 925 个 SKU 的多元化产品组合，其中大部分为拼搭角色类 的产品。公司计划在 2025 全年新推出 800 个 SKU，包括成熟产品迭代以及 新 IP 的产品上市。

对经典 IP 持续且高频的产品迭代

过去两年里，公司强大的产品设计和开发能力主要体现在公司对奥特曼和 变形金刚这两大经典 IP 相关产品的持续迭代与推新。

布鲁可的奥特曼产品包括定位平价价格带的星辰版（定价人民币 9.9 元）， 定位大众价格带的群星版、神奇版和闪耀版（定价 39.9 元），以及定位高客 单价的传奇版（定价百元以上）。对于每一版的奥特曼产品，公司都会持续 进行迭代，并快速实现新品上新。

创新生产工艺和标准化生产流程

就拼搭角色类玩具来说，好玩的拼搭体验以及容易被消费者接受的价格是 产品制胜的两大关键要素。基于这一理念，布鲁可在产品设计、研发与生产 方面，打造出一套兼具标准化和产品原创性的布鲁可体系。

独有的标准零件与特征零件的结合

在产品设计方面，布鲁可通过标准件及特征零件的组合，还原可以拼搭、造 型及定制的角色并使之富有细节。 标准零件主要用作拼搭角色类玩具的骨骼结构及关节，可在不同型号的产 品之间共享。对骨骼结构及关节进行标准化有以下好处： 为复杂及动态的动作仿真提供支持，达到灵活及精确地控制角色四肢的 定位及运动的目的,并提升长时间保持不同特定动作的稳定性。标准化的连接方式有助于消费者将不同型号的产品的不同部件进行混 搭，创造出独特的作品。 这些部件的生产过程更容易实现标准化，使公司及其合作的工厂能够以 稳定的质量生产产品，并从规模经济效应中受益。 标准化接口使得消费者在拼搭不同 SKU 时所需的插拔力度相似，提升了 消费者在拼搭过程中的体验。 特征零件主要用作外观层，让 IP 产品通过不同的微缩形态还原流行角色的 独特视觉及叙事元素。这些零件设计有多种图案、颜色及纹理，丰富了角色 的外观，并高度还原角色的原始造型。

广泛的专利布局是实现原创性和标准化的基础

布鲁可产品的原创性主要来源于其过去所积累的一系列难以被复制的广泛 专利布局。截至 2025 年 6 月底，布鲁可在中国已拥有超过 500 项专利，其 中发明专利 78 项。同时，公司在海外拥有 24 项专利，并取得了包括美国、 欧洲、日本等国家和地区的授权。 其中，零件专利包括整体拼搭结构、关节、外观设计、连接及动作模拟方式。 这些专利使布鲁可能够更好地控制产品质量，提升消费者好玩、易上手的体 验，同时实现规模经济效应，并在公司的拼搭角色类玩具中准确传递流行 IP 的独特设计及叙事元素，实现仿真动态造型。 另外，公司的生产工艺专利包括注塑开模及生产过程自动化，这使得合作的 工厂能够在规模化生产中实现高效率并保证质量，从而促进成本降低。

对 IP 进行个性化的产品设计与开发

如前文所述，布鲁可拥有丰富且多元化的 IP 矩阵，但在产品开发与销售方 面较为成熟的 IP 目前仅有奥特曼和变形金刚。基于奥特曼和变形金刚的成 功经验，公司在 2024 年下半年又相继推出假面骑士与新世纪福音战士两大 IP 的相关产品，也获得了市场较为积极的反馈。 展望未来，公司将陆续对旗下其他 IP 进行变现。这要求公司深入研究每个 IP 角色的特性以及目标客群的消费心理，从而对不同的 IP 角色进行个性化 和定制化的产品设计和开发。这样才能最大程度在产品设计上满足目标消 费者的心理需求，最大化提供情绪价值。

3.高效的供应链和规模化生产是性价比的基础

布鲁可与第三方专业工厂合作生产产品，这一轻资产模式能够使公司优化 资本投资，集中资源，有效调整产品体系，以应对不断变化的市场趋势。 根据公司招股书，截至 2024 年 6 月 30 日，布鲁可工厂体系中有六家专业 合作工厂，专注生产拼搭角色类产品。其中，三家工厂最初为合作生产积木 玩具，随后分别于 2021 年和 2022 年开始合作生产拼搭角色类玩具。布鲁 可从 2023 年开始与另一家合作工厂生产拼搭角色类玩具，并于 2024 年开 始与另外两家工厂合作。2023 年及截至 2024 年 6 月 30 日的六个月内公司 的前两大供应商（均为合作工厂）在该年度或期间占采购总额的 66.7%和 51.0%。

这些合作工厂是公司通过严格的流程，基于其资质、产品质量、产能、定价、 自动化能力、模具及注塑设备、声誉及是否遵守适用法律法规等因素选出。 由于布鲁可拥有关键专业知识及专利技术，公司可在约三个月内与新的工 厂合作，完成产线设立。此外，公司派遣专员驻守在合作工厂，监督整个生 产过程，以确保产品按照公司的标准生产。

一般而言，专业合作工厂通过以下流程生产布鲁可的产品。

布鲁可与合作工厂的生产协议一般为三年。通常，布鲁可会与专业合作工厂 签订框架生产协议，并根据这些协议，向合作工厂下达生产订单（注明 SKU、 产品数量、价格及交货时间）。通过强大的产品力与供应链能力的结合，布 鲁可不仅能够保持成本优势，还能持续拓展玩具品类。 自有工厂：布鲁可暂时预计自营工厂将在 2026 年年底前后竣工，设计产能 为每月约九百万件。自有工厂能满足公司对产品不断增长的需求，并补充合 作工厂体系的产能。此外，自营工厂可以缩短新产品的推出时间。从长远来 看，随着自营工厂利用率的提高，公司的毛利率将进一步提升。 

4.发达的分销网络

布鲁可自 2022 年积极拓展拼搭角色类产品后，同时主要销售转向线下渠道。 公司计划持续拓展中国线下网点，特别是在下沉市场的布局。2025 年上半 年线下渠道贡献了 92%的收入，其中分销销售渠道占 91%。布鲁可在大约 15 万个零售网点运营，包括玩具反斗城和沃尔玛等专业商店和大型超市，覆盖 了主要城市和超过 80%的低线级城市。 截至 2024 年上半年，公司将分销商数量从 2021 年初的 40 家增加到 511 家， 其中 93 家（18%）位于一线城市，254 家（50%）位于二线，128 家（25%） 位于三线及以下。布鲁可计划在低线级城市继续扩大线下市场。

截至 2024 年底，布鲁可线上渠道虽然收入占比较小，仅占 7%，但覆盖了主 流电商平台，如天猫、京东、抖音、拼多多，以及自有的微信小程序。布鲁 可也将继续加大发展 DTC（direct-to-sales）线上线下渠道，以更快地获得消 费者反馈，从而更好地维系消费者和粉丝群体。 此外，布鲁可将在主要城市开设旗舰店，并计划与更多的海外渠道伙伴建立 合作，进一步高效增加海外销售网点的数量，拓宽覆盖区域。其产品还通过 亚马逊、玩具反斗城、7-Eleven、沃尔玛等线上线下渠道进行销售，成功进 入美国、东南亚和欧洲等海外市场。 库存管理：线下传统分销高占比使得公司销售跟踪和库存管理面临挑战。布 鲁可计划通过在产品推出前分析销售数据、谨慎选择分销商及实施严格的 库存管理等措施来降低这些风险。此外，公司将定期监测分销商的表现并要 求其报告销售情况。