利率与信用债一、二级市场表现如何？

收益率平坦化下行，信用利差分化后继续收敛。

1.利率市场分析

一级市场：6 月总发行量处于历史高位，净融资额环比微降

5 月份，包括国债、地方政府债、央行票据、政策银行债在内的利率债总发行量为 2.88 万亿元，总偿还量为 1.64 万亿元，净融资额为 1.27 万亿元。2025 年 2 月以来，总发行 量一直维持历史相对偏高位置，偿还体量则较 4 月有所缩减，净融资额有大幅提升，比 往年同月平均水平有较大增加（前三年平均净融资额为 1.20 万亿元），同环比分别为 0.11%/1.27%。6 月截至 30 日，总发行量为 3.36 万亿元，处于历史高位，总偿还量为 1.65 万亿，实现利率净融资额环比微降。 发行利率方面，截至 6 月 30 日，国债、地方政府债、政策性银行债、同业存单发行票 面利率均值分别为 1.50%/1.80%/1.55%/1.67%。2025 年 1 月以来四项利率债发行利率 开始有所收敛，1-3 月发行成本均有攀升，4-6 月发行成本随资金利率调降共同走低，国 债和政策性银行债降幅在 17BP 左右，地方政府债和同业存单降幅在 30BP 以上，且四项 利率债发行利率趋同性更加显著。四项加权利率为1.63%（5 月为1.67%，4 月为1.73%）。

二级市场：收益率继续下移，曲线变陡

2023 年以来中债国债收益率中枢整体持续下行，2025 上半年收资金成本收紧影响市场 利率经历回调并逐渐收敛，4 月后市场利率中枢重新掉头向下，降幅减小，各期限收益 率继续收敛，收益率曲线扁平化。进入 5 月以来，短端受到央行大额买断式逆回购带动， 在 1.45%基础上有一定幅度下行，长端 10 年国债收益率一直围绕 1.63%窄幅波动，长 短端下行通道均受阻。至 6 月债市收益率经历上半年波动后又回到原点附近。6 月 30 日， 10/5/3/2 年 期 国 债 收 益 率 分 别 较 5 月 底 下 行 2BP/5BP/8BP/10BP 至 1.65%/1.51%/1.40%/1.36%。

国开债走势与国债走势有所分化，但国开债与国债的比值也波动加大。5-6 月，10 年国 债利率先升后降，国开债 5 月跟随上行后保持窄幅波动，大体维持在 1.70%左右。截至 6 月 30 日，国开债与国债之差继续走阔至 4.31%，国开债/国债来到 1.03 附近。

根据日前公布的 2025 年 5 月机构持有利率债的情况（2025 年 6 月尚未公布），分机构 看，各大金融机构中，商业银行和信用社是主要的增持方，保险机构和证券公司 5 月多 在减持。其中，商业银行 5 月大幅增持国债和地方政府债；信用社全品类增持，5 月以 国债和同业存单为主；保险机构自2024 年7 月起连续大幅增持国债，5 月转为少量减持， 全月仅增持少量国债；证券公司继前两月大幅增持国债后，5 月转为减持。

2.信用市场分析

一级市场：信用债发行较前月有所放量，发行利率窄幅波动

发行与净融资方面：6 月份，包括短融、中票、企业债、公司债、定向工具在内的信用 债合计发行规模为约 97100 亿元，总偿还量为 8485 亿元，净融资额为 615 亿元，与前 月体量大体相当，较 4 月大幅减少（4 月净融资额为 2013 亿元），比去年同期缩减近 4 倍的体量（去年同期净融资为 2674 亿元）。 发行利率方面：从一级市场发行的信用债月度加权平均票面利率（权重为公司债、企业 债、中票利率和短融利率的实际发行总额）来看，6 月截至 30 日，信用债利率为 1.92%， 较上月大体持平，较去年同期下降 40BP。具体来看，6 月截至 30 日，公司债、企业债、 中票和短融发行利率分别为 2.05%/2.27%/2.08%/1.66% ，较上月涨跌幅分别为 -8BP/5BP/-6BP/1BP，公司债和中票有一定下行，企业债上行 5BP。

二级市场：收益率平坦化下行，信用利差分化后继续收敛

各期限 AAA 等级企业债收益率较上月整体变动不大，截至 6 月 30 日，6 个月/1 年/3 年 /5 年 /10 年期品种收益率分别较前月下行 0BP/2BP/3BP/6BP/6BP 至 169%/1.70%/1.81%/1.91%/2.09%，长端利率下行幅度稍大于短端，整体企业债收益 率曲线平坦化。 信用利差方面，截至 6 月 30 日，各期限 AAA 等级信用利差反向扩大后继续居中收敛，5 年、10 年期信用利差继续下行，中短端上行。6 个月/1 年/3 年期限利差分别扩大约 5BP/4BP/3BP，5 年/10 年期限利差收缩 4BP/3BP。AA/AAA 等级利差除 5 年期扩大 3BP 外其余均呈收缩态势， 6 个月/1 年/3 年期/10 年期中债企业债等级利差分别缩小 2BP/1BP/5BP/4BP。