信用债ETF成分券特征、空间与潜在风险分析

随着科创债ETF的上市和信用债ETF的扩容，成分券未来或仍有参与空间，但短期内可能需要关注前期抢配成分券行情过 热可能带来的估值波动风险。

1.信用债ETF成分券有何特征?

信用债ETF：存量11只信用债ETF，10只科创债ETF已获批，跟踪指数类型丰富。 截至2025年7月2日，全市场共有11只信用债ETF，净值规模2221.6亿元，共计跟踪5只信用债相关指数；同时，6月18日首批申报的10只 科创债ETF已于7月初获批，共计跟踪3只科创债相关指数。除深证两只指数采用债券发行量加权法外，其他跟踪指数均采用总市值加权法； 除中债-中高等级公司债指数成分券为每季一调外，其他指数成分券均为每月一调。

信用债ETF成分券：沪做市公司债和科创债久期更长，央企、地方国企两类发行主体占比更高。 从剩余期限来看，更多集中于中短久期，1年以内、1-3年区间分别占比39.9%、30.7%，其中，沪做市公司债、各科创债指数的成分 券3年以上偏长久期的占比更大。 从发行主体的企业性质来看，基本为央企及地方国企，民企及其他仅占比3.7%，其中，沪做市公司债、沪AAA科创债、中证AAA科 创债的央企主体占比更高，中证短融的民企及其他占比相对较高。

信用债ETF成分券：(产业类)非银金融超万亿。 从产业类成分券的行业分布来看，非银金融、公用事业、综 合、建筑装饰、交运、地产位列前六，合计占比77.4%，其 中非银金融成分券规模超一万亿元，占比29.5%，公用和综 合超6500亿元，分别占比14.2%、14.0%。

2.近期成分券表现较好，是否还有空间？

近期受信用债ETF扩容影响，市场抢筹成分券的行情持续演绎，成分券表现亮眼，流动性明显走高的同时，收益率和信用 利差也相对非成分券下行更多。 收益率：5月以来科创债指数成分券和基准做市信用债指数成分券的收益率下行幅度皆在18BP上下，相比非成分券的公司债（14BP左右） 多下行了4BP左右。

近期受信用债ETF扩容影响，市场抢筹成分券的行情持续演绎，成分券表现亮眼，流动性明显走高的同时，收益率和信用 利差也相对非成分券下行更多。 换手率：5月以来科创债指数成分券和基准做市信用债指数成分券的换手率明显走高，而非成分券公司债的换手率变化并不明显。

随着科创债ETF的上市和信用债ETF的扩容，成分券未来或仍有参与空间，但短期内可能需要关注前期抢配成分券行情过 热可能带来的估值波动风险。 对比同样是创新品种的绿色债券，当前科创公司债的超额利差已压缩至1.26BP，处于2024年以来的相对低位（分位数仅0.2%），相比于 绿色公司债的0BP左右（低点-1BP左右），科创公司债的超额利差下行空间或相对有限（可能就1-2BP），但考虑到本轮科创债成分券的 行情或有科创债ETF扩容的助推，科创公司债的超额利差下行空间可能更大。

3.信用债ETF扩容下的潜在风险

 今年以来信用债ETF扩容明显，但未来在市场面临较大冲击下，为应对负债端不稳定性，机构或抛售甚至赎回信用债ETF， 因此信用债ETF可能面临大幅折价和赎回压力。具体的冲击可能存在两个阶段： ✓ （1）在调整初期阶段，机构投资者可能选择先行在二级市场中出售信用债ETF换取流动性，但随着调整的深入，市场或出现恐慌性抛售和 大幅折价； ✓ （2）在调整深入阶段，由于信用债ETF折价幅度过大，机构投资者可能选择在一级市场中赎回信用债ETF，换取一篮子债券后再择机剁券。  由于2025年1月上市的8只基准做市信用债ETF的数据时间长度相对有限，且可能受到刚入市的影响，因此下文我们分析 在市场面临较大冲击下信用债ETF的行情时，仅考虑短融ETF、公司债ETF和城投债ETF。

2022年以来，信用债市场面临较大调整、且引发赎回压力的阶段主要有3个：2022年11-12月（理财赎回负反馈）、 2023年8-10月（资金收敛等多因素冲击下的债市调整）和2024年8-10月上旬（非银缺钱预防性赎回、政策冲击、风险 偏好抬升等因素冲击下的调整）。 ✓ （1）2022年11-12月：该阶段公司债ETF和城投债ETF贴水率明显转负且持续较长时间，换手率明显走低，但一级市场的赎回并不明显。 反而是短融ETF的贴水率变化不大，换手率明显走高，一级市场赎回压力凸显。

（2）2023年8-10月：该阶段短融ETF的贴水率短暂转负，但换手率也趋势上行，且一级市场赎回明显。相比之下，该阶段里公司债ETF和 城投债ETF的贴水率、换手率、净申赎变化并不明显。（3）2024年8-10月上旬：该阶段各信用债ETF的贴水率皆有短暂小幅转负，同样是短融ETF换手率走高，城投债ETF、公司债ETF换手率 走低，但赎回压力仍在短融ETF，公司债ETF仅有1周短暂净赎回压力。

整体而言，从过去几轮典型市场调整的阶段来看，信用债ETF或面临折价压力，但赎回压力主要在短融ETF，其他两只信 用债ETF的赎回压力并不明显，但在市场调整较大的阶段（典型如2022年11-12月），久期相对较长的信用债ETF贴水率 可能较高，且流动性将明显走低。因此，历史几轮调整中对信用债ETF的冲击可能演绎到第一阶段就结束了。  但需要指出的是，过去信用债ETF的规模并不大，考虑到今年以来信用债ETF扩容明显，或逐渐成为机构重要的流动性管 理工具，不排除未来在市场面临较大调整时，市场冲击向成分券传导的路径可能进一步延申。

同时，虽然信用债ETF的成分券多为隐含AA+及以上高等级债券，但部分成分券久期偏长，而在市场面临冲击时流动性可 能显著走低，且调整幅度较深。因此，需要关注未来市场面临潜在调整时，基于信用债ETF布局的策略可能面临的流动性 风险和估值波动风险。