中煤能源煤炭业务亮点在哪？

公司煤炭业务的亮点不仅仅是新矿井投产提供的成长性和高长 协占比带来的收入稳健性，还有被市场忽略的产品结构优化带来的盈利能 力抬升及成本端下行。

1. 煤炭产能行业领先，新矿井投产提供成长

煤炭储量丰富，处于行业前列。公司煤炭储量主要集中在山西、内蒙古和陕 西地区，以动力煤为主。截至 2023 年末，公司总共拥有煤炭资源量 266.48 亿吨、可采储量 138.71 亿吨，资源量在上市煤炭公司中居第三位，仅次于 中国神华（325.8 亿吨）和兖矿能源（468.1 亿吨），可采储量位于首位。

公司控股煤炭产能 1.63 亿吨/年，主要位于山西等地。截至 2023 年底，公 司控股的在产煤矿 21 个，核定产能 16329 万吨/年，权益产能 14553 万吨/ 年。公司大部分矿井集中于资源丰富的山西省，占比 70.3%，其余位于陕西、 内蒙、东部江苏地带。其中，公司最大的矿区平朔矿区位于国家指定全国 14 个大型煤炭基地之一的晋北基地，合计产能 10160 万吨/年，占公司总产能 的 62%。 分煤种看，公司以动力煤为主，产能占比 86.5%。在产动力煤矿井合计产能 14130万吨/年，占比86.5%，炼焦煤矿井合计产能2199万吨/年，占比13.5%。

参股煤矿共 7 座，核定产能 3290 万吨/年，权益产能 1359 万吨/年。在公司 所持有的参股煤矿中，动力煤主要来自中天合创（1600 万吨/年，持股 38.75%） 和禾草沟煤业（500 万吨/年，持股 50%），炼焦配煤来自于华晋焦煤（1190 万吨/年，持股 49%）。参股矿井带来的盈利是公司投资收益的主要来源。

公司煤炭后备资源丰富，在建及规划矿井提供成长。公司拥有里必煤矿（400 万吨/年，持股 51%）和苇子沟煤矿（240 万吨，持股 50%）两个在建煤矿， 均预计将在 2025 年底试生产。此外，公司规划大海则二期项目，规划产能 2000 万吨/年，理想状态下有望于 2025 年底拿到审批手续，开工建设。公 司煤炭主业长期成长可期。

受益于产能核增和新矿投产，公司近年来自产煤产销量持续增长。公司自 2021 年保供以来，合计核增产能 2210 万吨/年，同时，2022 年 12 月，大海 则煤矿建成投产，受益于产能核增和新矿投产，公司近年来煤炭产销量持续 增长，2023 年尤为明显。当前大海则煤矿尚未完全达产，2024-2025 年继续 提供增量。此外，在建煤矿里必和苇子沟均有望于 2025 年底投入试生产， 助力公司煤炭产销量稳步增长。 分煤种看，由于核增和新投矿井均为动力煤矿井，近年来及未来公司主要是 动力煤产量持续增长，炼焦煤产量相对稳定。

2. 产品结构优化，将带来盈利能力持续改善

2.1. 高长协占比，盈利稳定性领跑行业

动力煤销售长协比例约 80%，盈利稳健性较好。公司动力煤长协销售占比 约 80%，由于长协价格的稳定性远高于市场煤价，高长协占比助力公司煤 炭售价相对稳定。而炼焦煤全部现货销售，但由于炼焦煤销量占比仅约 8%， 对综合煤炭售价影响较小。以 2024Q1 和 Q2 为例，公司综合煤价、动力煤 售价、炼焦煤售价的变动分别为-27、-6、-276 元/吨（-4.57%、-1.14%、-18.23%）， 期间动力煤市场价降幅约为 54 元/吨（-5.99%），受益于高比例长协销售，公司综合煤炭售价更为稳定，助力公司盈利相对稳健。

2.2. 提质增效，成本端稳中有降

我们认为资源禀赋的限制导致历史上中煤能源与中国神华及陕西煤业在吨 成本方面产生了部分差异；而 2021 年以来，随着中煤加强成本管控，提质 增效叠加产量的提升，成本方面的降幅在头部企业中领先。

加强成本管控叠加产量提高，2023 年公司吨煤成本下降明显。2021 年开始 会计核算方式发生改变，为了履行客户合同而发生的运输费用、港杂费用等 合同履约成本从“销售费用”调整至“营业成本”项目中，因此为了同口径 对比，我们剔除运输及港杂费后对公司近年来自产煤单位成本分析，发现 2021 年起，公司整体成本较之前提高，主因人工和其他成本增加较大，其 他成本主要包括煤炭开采发生的有关环境恢复治理费用，与煤炭生产直接 相关的零星工程等支出，以及当期计提未用的安全费、维简费等，这部分的 成本增加与全行业趋势相同。2023 年，公司持续优化生产组织，大力推动 系统降本和科技降本，以及煤炭产量增加的摊薄效应等使吨煤材料成本等 同比下降，2023 年自产煤单位销售成本 307 元/吨，同比下降 16 元/吨，降 幅明显。 2024 前三季度公司吨煤成本同比进一步下降。2024 年前三季度，公司自产 煤单位销售成本 286.6 元/吨，同比下降 8 元/吨，主因 2023 年四季度获得的 生产接续资源相应增加了产量储量法摊销基数等使吨煤折旧及摊销成本同 比减少；承担铁路运输及港杂费用的自产商品煤销量占公司自产商品煤总 销量的比重下降，使吨煤运输费用及港杂费用同比减少；专项基金费用化使用同比增加，以及与生产相关的零星工程和辅助费用同比减少等使吨煤其 他成本同比减少。

2.3. 未来产品结构优化，或带来进一步的盈利能力提升及成本端的改善

我们认为随着 2022 年底大海则煤矿投入生产，进一步抬升了公司 2010 年 以后新建矿井的产能占比，而随着 2025 年里必、苇子沟矿井有望投产，未 来规划大海则二期落地，新型智能化矿井的占比持续抬升，不仅将带动公司 产品结构进一步优化，盈利能力提升，而且将有助于成本端改善。 煤矿开采成本随着开采年份增加，掘进深度不断加深，一般情况下成本呈 增加趋势，濒临资源枯竭的矿井成本增加更加明显，根据冀中能源高新华 的文献《资源枯竭矿井如何加强成本管理》，几大因素导致随着开采年份增 加，矿井成本提高：1）随着开采时间的延长，巷道变形严重，每年需要投 入大量材料、人工进行整修才能维持生产系统，致使成本比正常生产矿井增 加；2）开采煤层变薄，需要购置适合薄煤层采煤设备，加上后路运输设备 调整，为维持矿井正常运转，设备成本也需要增加；3）矿井由于开采年限 长，顶板压力大，作业点分布多，为杜绝瓦斯超限现象发生，在掘进头面需 增加多部在线监测设备，必须加大投入；4）环保治理压力增加。

公司伴随高效新矿井陆续投产，煤炭产品结构不断优化。我们认为随着在 产矿井开采年份增加，综合成本呈上升趋势，而后备资源充足的公司能够通 过高效新矿井的不断投产，优化煤炭产品结构，有望持续改善成本端的组成。 2022 年底，大海则煤矿投入生产，公司 2010 年以后投产的新矿井产能占比 从 49%提高到 56%。大海则煤矿于 2020 年入列国家首批智能化示范建设煤 矿，是全国 8 家入围新建（改扩）智能化煤矿之一，数智化为大海则带来可 观的效益。例如，5G 双频组网的落地降低系统投资成本 30%，云数据中心 和模块化机房的建设使用也节约了至少 30%的基础设施运维和管理成本。 同时，与人工作业相比，智能采制化系统生产效率提升超 50%，不少于 20 个岗位实现无人值守。随着 5G 应用与产业日益交融，大海则实现日产原煤 6 万吨，吨煤成本降低 12 元。由于大海则属于高效低成本新矿井，吨煤成 本低于公司平均煤炭成本，大海则煤矿的投入将使得公司煤炭产品结构优 化，摊薄公司的平均成本。 公司煤炭后备资源充足，除已经投产的大海则一期外，2025 年里必、苇子 沟矿井有望投产，未来规划大海则二期，这三个矿井投产后，公司 2010 年 以后新矿井的产能占比将进一步提高至 62%，我们认为伴随着公司高效新 矿陆续投产，公司产品结构不断优化，未来成本有进一步下降空间。