中煤能源经营看点在哪？

主业经营稳健，关注与集团煤电的协同。

1.煤炭业务受益于存量市场下占有率的提升

现有产能生产能力下降，新产能向头部企业集中，煤炭行业竞争格局日趋稳定。从供给端来看，由于资源禀赋、经济结构不同，各国煤炭开采强度相差巨大。2022 年美国、俄罗斯、澳大利亚、中国、印尼的煤炭产量分别为 5.39、4.39、4.43、45.59、6.87 亿吨，与探明储量相比分别为 0.22%、0.27%、0.30%、3.18%、1.97%。中国煤炭开采强度最高。尤其近年来，随着开采条件变化，安全事故多发，高强度的开采也是其中主要因素之一，预计未来我国煤炭开采强度进一步增加可能性不大。2021-2023 年由于国际能源危机等影响我国加大煤炭保供力度，但新增产能需要一定的建设周期，我国主要采取对存量产能进行能力核增的手段促进煤矿生产的快速释放，但这种手段客观上造成了存量产能开采年限的加快到期。

根据国家能源集团技术经济研究院测算，考虑衰老煤矿报废、落后产能淘汰、薄厚煤层配采和薄煤层开采、资源压覆、地质条件变差等因素后，我国存量煤矿（截至2022 年2 月底的生产和在建煤矿，下同）产量 2030 年前可维持在 37 亿 t 以上（比 2021 年原煤产量40.7 亿吨下降9.09%）；根据国家能源集团技术经济研究院测算，2030 年后，随着资源枯竭煤矿范围扩大，现有煤矿产量进入持续下降通道。随着新增产能向头部企业集中，煤炭产业竞争格局日趋稳定。2023年中国排名前十的煤炭集团合计煤炭产量 24.0 亿吨，同比增加8412 万吨，占规模以上煤炭企业原煤总产量的 51.5%，比 2019 年提高了 8.17 个百分点。

存量市场头部企业市占率提高及利润回升，公司煤炭业务总体仍有所成长，预计竞争优势扩大。2016 年煤炭行业供给侧改革以来，煤炭采选业从业单位数大幅下降，从2008年9212 家减少至 2023 年的 5021 家，下降幅度 45.5%；与此同时，2016 年以后煤炭采选业利润率（利润总额/营业收入）逐步恢复，2022 年达到 25.57%，创2008 年以来新高，2023年回落到 22.33%，仍是历史最高水平，且远超上一轮黄金时期的 2002-2010 时期的盈利水平。随着公司煤炭业务规模的成长，公司煤炭产销量等市场占有率持续提高，利润总额及净资产占行业上市公司的比例也有所提升。同时，公司煤炭业务仍有较大的增长空间，除在建的里必煤矿和苇子沟煤矿合计产能 640 万吨/年预计 2025 年底投产外，公司大海则煤矿二期项目（预计 2000 万吨/年）及安太堡煤矿扩界项目也在进行前期工作，未来公司煤炭产能继续增长，公司存量市场下，公司煤炭业务的占有率预计持续提升。

2. 煤化工、装备制造业绩有望继续改善

国际地缘政治博弈，原油、天然气价格中枢提高，对外依存度及与煤炭比价难以下降。由于我国天然气化工占比较低，煤化工主要是对石油化工有效补充，与原油产量及价格息息相关。截至 2024 年 9 月中国进口原油平均价 565.72 美元/吨（约77.5 美元/桶），持续高于五年均值 72.3 美元/桶，与十三五期间平均水平 54.62 美元/桶相比高出41.89%。由于近几年国际地缘政治复杂，OPEC+对原油产能的控制力度增强，叠加能源转型对资源国的原油开采资本支出产生影响，国际原油进一步增产空间不大；美联储加息接近尾声，预计后期国际原油、天然气需求量提升，国际原油、天然气价格预计维持相对高位。我们测算的2024 年9月原油、LNG 与原煤的热值单价分别为 0.40 元/卡、0.43 元/卡和 0.15 元/卡，即国内来说原油、液化天然气的价格仍是煤炭的 2 倍多。且受制于资源禀赋，我国原油产量增产进度较慢，国内原油消费量增速远大于产量增速，原油对外依存度短期内难以下降，截至2024 年9 月，我国原油、天然气对外依存度分别为 72.06%和 42.18%，长期维持在较高水平。

现代煤化工仍有发展空间，煤价稳定下公司煤化工业务规模效应凸显。我国现代煤化工发展正由生产基础化工品、大宗原料转向生产精细化工品、专业化学品等高端路线，向多元化、低碳化方向发展。另外，“双碳”目标的提出对煤化工产能起到一定的抑制作用，公司作为中央能源企业，主要煤化工产能均布置在内蒙、陕西、山西区域，煤炭资源丰富，且与公司煤炭板块协同，有较强的成本优势。2024 年以来，在保供及进口煤补充供应下，我国煤价向合理区间回落，煤化工产业链成本端继续改善；后期，预计煤价中枢基本稳定，但随着公司煤化工业务规模提升，相较业内平均水平，公司的煤化工开工率和产销率均处于较高水平。

智能化等新型煤机需求爆发提供增量市场。煤炭装备需求周期滞后于产能建设周期，如2013 年煤炭洗选业投资增速-0.44%，但当年梅安森相关煤炭产品销售收入分别增加了14.6%；这是由于煤炭机械设备的购置一般处于煤矿建设周期的后端。且随着安全要求的提高，这一轮煤炭行业投资周期，煤机产品占比相对更高，尤其是智能化产品的需求爆发，2024年4月24 日，国家矿山安监局等七部门发布的《关于深入推进矿山智能化建设，促进矿山安全发展的指导意见》指出，到 2026 年全国煤矿智能化产能占比不低于60%，智能化工作面数量占比不低于 30%，智能化工作面常态化运行率不低于 80%，煤矿、非煤矿山危险繁重岗位作业智能装备或机器人替代率分别不低于 30%、20%。截止 2024 年5 月，我国完成智能化煤炭采掘面和采煤面分别 2232 个和 1993 个，而截止 2023 年底全国矿井仍超过4300 处，假设平均每座 1 个采煤面和 2 个掘进面，则未来煤矿智能化需求巨大。国家节能减排政策的推进和低碳经济发展进程的加速，余热余能利用技术装备、二氧化碳减排装备、太阳能电池片制备装置、交直流逆变器等节能环保和新能源产业应用装备发展前景广阔。大型化、成套化需求利好头部企业。“十四五”期间新建、改扩建煤矿将以大型和特大型现代化安全高效煤矿为主，这类煤矿对装备的大型化、智能化、成套化需求强烈，煤机头部企业具备的规模优势、资金实力及研发能力，是开发推广大型化、智能化、成套化煤机设备的主导力量。公司控股的中煤机械集团是国内排行前三的煤机综合制造、销售企业，将继续受益于市场向头部集中导。另外，煤矿装备租赁服务市场前景业较好，在煤炭主要产区，特别是煤矿集中区域，对煤矿设备租赁和维修集中化、就近化服务有较大需求，煤矿装备租赁和就近集中维修市场前景看好。

3. 关注与集团煤电规划的协同

公司自身煤电在建项目不大。中煤集团旗下经营煤电板块的主体主要是中煤电力、新集能源，中煤能源目前在建的煤电项目仅一座安太堡热电厂（中煤电力持股49%），是一座煤电联营的坑口电厂，可以促进安太堡煤矿低热值煤炭的销售。集团煤电建设规模巨大。中煤集团旗下控股在运电厂总装机1,893 万千瓦，控股在建电厂总装机 1,366 万千瓦，在建项目投运后，中煤集团的煤电装机增速超过72%；另外，中煤集团还控股已投运及在建新能源项目总装机 189.7 万千瓦，参股煤电厂总装机1,654万千瓦。煤电建设主体中，除安太堡热电厂煤电联营项目外，其余电厂主要由新集能源、中煤热电及中煤内蒙古能源控股。据《中国中煤能源集团有限公司 2024 年度第三期中期票据募集说明书》披露，中煤集团拟建煤电项目超过 1032 万千瓦（未统计新疆、河南、河北三个项目），即未来中煤集团控股煤电装机有望达到 4291 万千瓦，比 2023 年增长126.7%，与国家电投火电装机规模相当。 公司有望受益于集团煤电项目的扩容。由于集团子公司经营定位问题以及中煤能源自身发展煤电项目的特点，我们预计拟建煤电项目仍以中煤电力、新集能源等为主体，但公司或将在煤炭中长协合同签订，煤炭市场扩大等方面受益于集团煤电装机的增长。