煤炭行业深度报告：期权视角看待煤炭股的投资价值.pdf

上传者：m*****
时间：2026/03/06
热度：61
0人点赞
举报

煤炭行业深度报告：期权视角看待煤炭股的投资价值。传统方法对煤炭企业的估值可能存在一定的局限性。传统上对煤炭公司估值主要采用两种方法：（1）对盈利的公司采用现金流折现定价（DCF）；（2）对不盈利的公司采用重置成本定价。在“反内卷”的背景下，煤炭企业难以像过去那样出现深度的亏损，但当煤价较高时，由于煤炭企业的扩产需要一定的时间周期，政策对煤价上涨的调控相对困难，这使得当前煤炭企业盈利呈现“下有底、上有弹性”的特点，这是上述两种传统的方法难以体现的。

“反内卷”背景下，煤炭股非常适合采用期权的视角来看待。在“反内卷”的背景下，煤炭企业年度的吨煤预期盈利可视为煤价的亚式看涨期权，采用此种方法进行估值可以反应当前煤炭企业盈利“下有底、上有弹性”的特点，同时普适性更强，对微利、亏损的企业也能给出相对合理的估值（对盈利的企业来说，其价值类似于实值期权，而对亏损的企业来说，其价值类似于虚值期权）。

以典型案例测算，期权视角下的价值可能高于传统方法的估值。本文考虑一个理想的焦煤企业 A，假设其年产焦煤 1000 万吨，有息负债率 0%，当前焦煤销售价格为 1000 元/吨，吨煤净利润 100 元，年度股权自由现金流（FCFE）为 10 亿元，长期增长率 g 为 0%，无风险利率 Rf 为 2.0%、无杠杆影响的β系数 1.0、市场平均预期收益率 Rm 为 10.0%，在传统的 DCF 折现方法下，该企业市值为 100 亿元，对应 PE 为 10 倍；而在期权视角下，基于今年以来煤价的波动率，如果底部吨煤净利润为-10 元/吨，期权视角下的价值为 147 亿元，PE 接近 15 倍。