中国化学新签订单精细化分析

新签订单逐年增加，化工业务占领先地位。

1、新签订单呈现高速增长，成功推进多元化业务转型

2012 年至 2015 年中国化学因传统化工基础性产业产能过剩、上游行业效益下降、公司业务结构单一等原因，其累计新签订单金额呈现下滑，连续四年同比增速为负值。2016 年，中国化学推动深化经营体系改革，不断进入基础设 施、环境治理、实业及新材料、现代服务业等领域，参与多项投标并中标，新签合同金额呈现良好转折，业务多元 化转型的成效也初步显现。2016 年至 2022 年，中国化学新签合同金额由 704.96 亿元持续攀升至 2969.23 亿元， 2020 年至 2022 年新签订单总额增速有所放缓，主要是受到了疫情导致的宏观经济下行和部分订单延期收工的影响。

2016 年至 2021 年中国化学新签订单的五年复合增长率为 30.79%，位列八大建筑央企第一。复合增长率很高是因 为公司初始的业务规模本身不大，订单金额存在很高的上升空间。这期间，中国化学为有效提升化工建筑市场占有 率，积极签订化工业务订单，加大化工相关的新型技术研发，同时确立“突出主业、相关多元化”的发展方向，基 建、环保、实业、现代服务业多点开花。

2016 年至 2022 年中国化学新签订单金额持续高于中石化炼化工程、中油工程。中石化炼化是由中国石油化工集团 控股，其母公司中石化具备自己的能源战略布局，子公司中石化炼化自然无需向外进行大量业务拓展。中油工程受 其工程性质所限，主要负责石油工程中的管道业务，建设过程简易，因此订单金额增幅较小。而中国化学并无母公 司支撑，化工业务建设过程复杂，技术性较强，近些年公司不断积极签订化工订单，提升化工建设市占率，拓宽业 务领域，因此新签订单总额大幅增加。

2、化学工程占据主营地位，EPC持续为订单主力

2020 年至 2022 年虽然公司新签合同数量有所下降，但合同总金额在逐年提升，可见公司签订的重大订单数量占比 有所增加。2022 年中国化学的合同总金额达到 2969.23 亿元，较 2021 年同比增长 10.07%，新签项目数量为 4839 个。其中，已新签建筑工程承包合同 2851 个（化学工程合同 2417 个、基础设施合同 377 个、环境治理合同 57 个）， 勘察、设计、监理及咨询合同 1988 个。在了解中国化学每年累计新签订单的基础上，我们进一步按照项目地区、业 务领域和合同类型细化研究公司合同的变化趋势。

从项目地区来看，2016 年至 2022 年公司境内新签项目合同额与境外新签项目合同额差距扩大，境内保持着主要市 场的地位。只有 2019 年公司因在境外斩获俄罗斯波罗的海化工综合体项目的“千亿大单”，使得境外合同额超过了 境内合同额，其余年份境内合同额保持稳步上升。这两年受到了海外疫情肆虐的影响，预计未来境外和境内的合同 额差距会有所缩减，但以境内工程承包为主的订单结构维持不变。

从业务领域来看，中国化学的项目工程主要分为化学工程、基础设施、环境治理和其他业务四大类。公司紧跟“突 出主业、相关多元化”的发展方向，强调做优、做强化学工程业务，大力拓展环保业务，适度发展基础设施等其他 建筑工程业务。2016 年至 2022 年化学工程合同金额持续走高，由 469.78 亿元升至 2115.32 亿元，化学工程业务金 额占比保持在 70%左右，处于绝对领先状态。2016 年至 2019 年化学工程合同额同比增速不断上升，而后受到疫情 影响增幅减缓，2022 年同比增速已回升至 11.38%。

基础设施业务主要包含了产业园区、市政、交运、电力、农田水利改造工程的建设，具体细分业务数据未披露。同 时，为构建“一核多元”发展格局，公司聚焦核心技术研发与贸易业务开展，近两年在实业及新材料、现代服务业 领域发展硕果丰收，因此在 2021 年已将这两项业务单独列示。其中，2022 年实业及新材料领域、现代服务业的新签合同额分别达到 61.67 亿元和 43.81 亿元，同比增长 27%和 16.30%，新业态、新市场呈现快速增长。

除此之外，化学工程还可以细分为化工、石油化工和煤化工三项业务。化工业务呈现逐年增长趋势，因能源价格飞 涨加上公司在肥料和酸碱等基础化工技术已处于国际领先地位，2021 年化工业务新签合同额为 1277.27 亿元，较 2020 年同比增长 55.10%，占化学工程总金额的 65.81%。而石油化工和煤化工业务在近两年呈现下降趋势，主要是 公司在停掉或转让能耗高和落后的工艺，进行技术转型，发展新型、高端石油化工和煤化工技术，技术更新后预计 业务金额会有所提高。随着未来世界能源价格上升，“双碳”背景下技术更新、产业升级，以及疫情的慢慢减弱，预 计中国化学的化工、石油化工、煤化工等化学工程合同金额会有所增加。

从合同类型来看，EPC 形式为工程总承包的主要方式，PPP 项目个数占比较低。就公司已披露的重大订单来看，每 年签订的 PPP 项目订单为个位数，项目金额占比很低，主要是因为化工类业务本身没有 PPP 模式，只有相应的基 础设施建设和环境治理项目才有，比如以 PPP 模式开展的水环境治理。受主营业务模式所限，预期未来公司以 EPC 形式签订的工程承包合同金额会继续走高。

近三年，中国化学的 5 亿元以上的重大订单金额占比基本稳定在 40%-60%，个数占比不到 3%。2018 年，公司签 订的重大订单金额增加，比例达到 58.80%，2019 年因签订了俄罗斯波罗的近千亿项目使得重大金额占比高达 89.19%，而后 2020 年至今公司的重大订单金额占比稳定在 50%左右，与 2016 年占比 15.19%相比，已大幅上升。 但相对于整体新签订单个数来看，重大订单个数仍具备一定的提升空间。

3、16年与21年订单结构对比：化工业务持续性向好，实业及新材料增长势头可期

基于 2016 年和 2021 年的新签订单变化对比，以化学工程为首的建筑工程承包业务依旧会是未来的战略发展方向。 从业务领域来看，化学工程一直是新签订单的主要支柱。2021 年化学工程新签订单合同额达到 1940.86 亿元，金额 占比从 66.64%提升至 71.95% 。化学工程项目也包括了化工、石油化工、煤化工三大类，其中化工合同金额由 16 年的 255.82 亿元大幅提升至 21 年的 1277.27 亿元，占比也增加了 11.06%。主因公司充分发挥技术优势、市场优 势和工程优势，既围绕国家重大战略布局拿下了不少重点项目又不断开展民间合作，持续巩固和提升传统化工业务 领域市场份额。因此我们预计未来化学工程会保持主营业务地位。

基础设施建设、实业及新材料、现代服务业等多元化业务拓展为中国化学带来新的盈利增长点。2016 年，公司的基 础设施建设主要分为电力和建筑，分别占到基础设施建设合同额的 54.70%和 45.30%。2021 年公司目前基础设施合 同约占新签合同额的 20%，合同额累计达到 565.27 亿元。2021 年，实业及新材料和现代服务业的新签合同额分别 为 48.56 亿元和 37.67 亿元，占比为 1.80%和 1.40%。随着中国化学在新材料、新能源等领域的项目投产以及贸易 规模扩展，我们预计未来实业及新材料、现代服务业仍具备一定的上升空间。

2016 年至 2018 年其他业务涵盖了电站运营、化工产品生产与销售、金融服务、机械加工制造以及项目设备采购业 务等，其他业务收入主要来自福建天辰耀隆己内酰胺项目销售收入、印尼巨港电站发电收入及部分加工制造收入。 自 2019 年公司更换新的生产运营平台后，其他业务统计口径发生变化，天辰耀隆和印尼电站的订单收入已归到实业 业务领域，因此其他业务数额大幅下降。 从业务分布地区来看，新签工程合同中境内业务占比增长明显，境外业务占比有所下降。2021 年新签境内合同金额 为 2201.17 亿元，占总新签合同的 81.59%，相比 2016 年增加了 29.24 个百分点。境外工程承包业务受疫情持续扰 乱和国际局势动荡影响，占比下降明显，从 2016 年的 47.65%降至 2021 年的 18.41%。预计未来几年公司以境内工 程承包为主的订单结构维持不变。

4、在建项目单位项目体量走出低谷，竣工项目单位项目体量不断上升

这部分我们分析在建项目和竣工项目对营业收入的贡献。中国化学在建项目金额在 2018 年出现下滑，而竣工项目金 额整体呈上升趋势，主要是 2018 年我国化工行业面临贸易摩擦持续、宏观政策不确定性增加、各项环保政策出台等 不利环境状况冲击，加之当时公司部分专业工程收工，因此由在建项目转入竣工项目。随着多元化战略转型的推进， 近几年公司不断进入基础设施、生态环保、环境治理、实业及新材料等领域，在建和竣工项目金额不断增加。

基于单位项目体量的角度，中国化学在建项目的单位项目体量呈现先降后升的趋势。2018 年，可能受到了环保政策 频出的影响，原材料价格上涨，使得化工行业发展压力加大，加上一个建筑周期结束，公司部分工程收工，这也体 现在了专业工程单位项目体量下降明显。而后公司经营战略调整、多项核心技术研发成功后，在建项目单位项目体 量已逐步回升。近几年公司竣工项目的单位项目体量呈现不断上升趋势。2019 年公司更换新的生产运营管理平台后，对工程项目有 了更加细化明确的划分，竣工项目单位项目体量变化趋势由稳转升，2021 年竣工项目单位项目体量增长明显，主要 是专业工程和房屋建设竣工项目数量有所下降带来的，应该是疫情延缓了部分项目的竣工进度。

5、订单增速转化为营收增速需五个季度，与项目周期有关

下面我们进一步研究订单对公司收入的影响。我们选取了 2012 年至 2022 年第 3 季度共 43 个季度的累计新签订单 金额增速和营收增速进行分析。数据发现累计新签订单增速与累计收入增速在滞后 5 个季度的情况下相关性最大， 这意味着公司新签订单需要五个季度才能转化为收入的增加。根据时滞五季度的散点图拟合的线性方程为 y = 0.7302x+0.0402，说明营收增速的 73.02%可以由五个季度前的订单增速解释。

由于化学工程属于资金密集型项目，与常规的建筑施工项目相比较，其具有投资规模大，专业工种多，建筑周期很 长等特点。中国化学签订的化学工程 EPC 项目的工期基本都在两年及以上，除此之外，公司拿下的海外项目订单的 单项金额一般较高，比如 2019 年签订的俄罗斯波罗的海化工综合体项目，项目金额近千亿，工期长达五年。近些年 公司的化学工程订单占总新签订单比例已达到 70%左右，外加海外订单项目规模的扩大，造成整体项目工期较长， 使得订单增速和营收增速之间出现较长的时滞。另外公司新签订单与营收的相关性逐渐减弱，这可能也与近两年公 司承接的项目规模越来越大，工期较为分散有关。