降准和降息同为货币宽松政策，后续谁更有效？

我来简单回答这个问题，如果你想更深入地了解，可以下载《宏观经济-如何看待后续的降准降息空间》这篇报告查看。

1. 降准是常规宽松，面临“类流动性陷阱”时，效果容易打折扣

降准本质是释放了原本被冻结在央行账户上的银行准备金，增加了银行可以自由 支配的流动性，对银行间市场是直接的流动性注入，属于央行数量调节工具。在 身处“类流动性陷阱”的边缘时，降准的效果更容易打折扣。这主要是因为，降 准之后，“宽信用”效果如何还需要看实体经济融资需求强弱、银行进行信贷投放 的意愿。

对银行来说，当银行本身缺少稳定负债，而信用载体又缺失，没有优质的信贷项 目时， 银行可能倾向于保留超储而不是信贷投放，超储即便充裕，也阻滞在银行 间市场，甚至可能出现“闲置”，即第一种情形的“类流动性陷阱”。虽然法定存 准率下降，但超额存准率上升，总准备金率下降幅度有限，进而对货币乘数的提 高也有限。

对企业而言，降准主要是通过增加银行可贷资金规模，进而提升了其贷款的可获 得性。对那些本身有需求的企业来说，降准利好更为明确。但对于本身融资需求 不足的企业而言，降准对其融资成本的影响是间接的，是需要通过银行压缩加点 这一“市场化降息”去实现的。我们回顾 2021 年 7 月、12 月的两次降准，节约 了银行每年近 300 亿元的资金成本，恰好达到 LPR 加点压缩 5BP 的一次步长，2021 年 12 月的 1 年期 LPR 才会在 MLF 未动的情况下出现 5BP 的调降，进而降 低了终端贷款利率。因此，降准对企业融资需求的刺激较为温和和间接。若企业 对于未来经营信心明显不足，则即便融资成本有所下降，贷款更容易获得，也不 愿意投入生产，甚至选择去修复自身的资产负债表。此即为第二种情形的“类流 动性陷阱”。

目前来看，我国的货币乘数仍然较高，表明银行信贷投放意愿较足。虽然地产受 限后，传统信用扩张渠道有所阻滞，但从银行在 1-2 月投放大量短贷和积极利用 票据冲量，以及在信用债市场上配置企业债来看，我国当前“宽信用”的症结在 于企业端需求不足，而不是银行投放意愿。因此，我们当前更应该警惕的是第二 种“类流动性陷阱”。换言之，如果企业、居民加杠杆的意愿提升了，全面的宽信 用将会很快看到。避免踏入“类流动性陷阱”的破局之道在于提升实体部门的融 资意愿。

2. 货币政策轻量重价，降息威力更大，当前仍是宝贵子弹

而降息方面，MLF作为 LPR的锚，全面降息直接影响的是企业居民终端贷款利 率。这一过程，并没有直接增加银行间流动性，而是绕开了基础货币市场，通过 直接降低企业贷款成本，进而刺激企业融资需求。换言之，原本回报率低于贷款 利率的项目，在降息之后，回报率能够覆盖、甚至超过融资成本了，企业融资投 资的意愿也就直接得到了提升。

从这个角度看，降低存款基准利率是影响最大的降息操作，因为这相当于直接把 企业居民的存款从银行中“赶”出来。鉴于存款基准利率目前仍是重要“压舱石”， 这种形式降息发生概率不高。但我们可以以此作为极端情况，感受存款利率降息 的效果。这种情况下，一方面，居民企业消费意愿会有所提升，进而导致消费品 通胀，另一方面，居民企业将出现“存款搬家”。至于是流入资本市场，还是房地 产市场，则取决于人们的信心。若企业居民对资本市场信心更足，则流入股市概 率更大，如 2020 年疫情期间；若企业居民对房地产信心更足，则流入房地产市 场，如 2015 年股灾后房价暴涨。

由此，相对于数量工具，价格工具无论从释放的宽松态度，还是实际效果来看， 都威力更大。虽然后续央行降准降息均可能使用，但先降准还是降息取决于一季 度经济数据以及 3 月金融数据的成色。