流动性3月，降准概率增加.pdf

流动性3月，降准概率增加。3 月资金缺口较 2 月明显扩大，存单到期量亦升至 3.59 万亿元。不 过，自 2025 年二季度以来，到期量大已非核心扰动因素。央行将主 动熨平波动，不排除两会后降准的可能，后续资金面有望维持稳健， 银行资产负债整体保持充裕。因此，流动性与存单表现仍可延续乐观。

2 月资金与存单表现，符合我们此前在月报和周报中反复提及的判断“资金 面延续稳健偏松，存单则保持积极配置”，全月来看，DR001 资金价格与 1 月基本持平，资金分层现象较 1 月略有缓解。

同 1 月相比，有 2 点值得注意：（1）央行部分，主基调为四季度货币政策执 行报告提及的“保持流动性充裕……资金运行平稳”，2 月流动性投放呈现 “特殊时间点呵护，期限拉长”的特点，流动性整体保持“稳健”；（2）银 行资负部分，2 月银行负债乐观程度低于 1 月，但整体仍是充裕。

展望 3 月，资金缺口明显增加：

乐观因素：（1）政府债净融资环比小幅回落，但需关注地方债久期拉长 问题；（2）央行态度整体中性，两会前资金面有望保持平稳；（3）3 月 为财政支出大月；（4）春节取现资金继续回流。

扰动因素：（1）存单到期量升至 3.59 万亿元（前值 1.86 万亿元）， 对银行负债端扰动加大；（2）高息定期存款到期，继续扰动负债端；（3） 信贷扰动增强；（4）中长期流动性扰动增强；（5）税期走款增加；（6） 结售汇对银行负债端构成损耗。

因此，客观来看，3 月资金扰动强于 2 月。考虑到两会临近、货币财政政策定 调，以及近期中长期流动性投放后的资金表现，我们判断：首先，两会后一季 度降准概率不低。从两会结束到降准落地前，资金面或有阶段性摩擦，但降 准后资金体感将逐步回归中性；其次，若两会后无降准，也不必悲观。在月度 与日度流动性配合下，资金中枢大幅抬升的可能性有限；总体来看，DR001 资金中枢仍将保持平稳，但资金分层面临边际走高的压力。

存单部分，1—2 月收益率中枢略有下降，为供需双弱叠加央行流动性工具降 价所致。往后看，3 月存单到期量达 3.59 万亿元，叠加信贷需求回升、高息 活期存款流失等压力，供给端扰动有所加大，这也是我们认为两会后降准概 率不低的主要原因。节奏上，不排除因为供给端扰动压力加大导致存单收益 率略有上抬，但收益率上行均是加仓的机会。