2023年债市复盘系列之三：再见2023，可转债复盘.pdf

2023年债市复盘系列之三：再见2023，可转债复盘。围绕弱现实下的政策博弈，转债先强后弱。 2023 年转债市场表现为先强后弱，内外宏观环境演变与政策博弈仍然是主要 影响因素。全年的行情划分为 4 个阶段，包括复苏强预期及落空、“弱现实” 及政策博弈、北向主导的下行，以及政策和资金面托底后的市场企稳。

阶段复盘：强预期——弱现实——稳市场——稳预期

第一阶段：强预期的延续与修正。1 月 3 日至 3 月 3 日，一月份权益市场延续 2022 年 11 月经济复苏预期继续上行，复苏交易与主题投资并行。此外国内经 济复苏强预期和美元指数走弱影响下，国内资产性价比凸显，北向资金延续快 速净买入，合力之下加速 A 股反弹。另一方面，2022 年年底理财踩踏的影响 逐步消退，转债估值快速修复约 4pct。2 月后，随经济成色验证，国内经济复 苏的斜率及持续性开始受到市场质疑，叠加外围市场扰动加大（美元指数走强， 北向净流入放缓等），转债市场跟随正股震荡走弱，估值见顶后小幅压缩。

第二阶段：弱现实的接受与政策博弈。3 月 6 日至 8 月 4 日，经济“弱现实” 逐步验证，政策博弈强化，转债抗跌性体现。3 月以来经济高频数据转弱，国 内经济基本面弱修复得到验证，市场从逐步接受“弱现实”，到对“稳增长”、 “稳市场”政策有所期许的过程，对应的也是权益市场震荡调整的过程，期间 经济读数对市场的影响略有弱化，政策预期则成为愈发重要的影响因素——7 月底，政治局会议表态积极超市场预期，市场信心修复，股指反弹。此阶段股 弱债强，转债估值高位震荡，转债抗跌性体现，8 月 4 日转债百元溢价率上行 至 2017 年以来的 97.50%分位数位置。

第三阶段：北向持续施压，稳市场举措效果有限。8 月 5 日至 10 月 20 日，中 美利差走扩，北向持续净流出，稳市场举措效果有限。8 月中上旬，在国内经 济数据偏弱修复、稳增长政策预期兑现影响下，市场止盈情绪较浓，且中美利 差走扩，人民币汇率再次承压，外资转为大幅净流出，权益市场开始持续调整。 随后的央行降息再次加剧资金流出，8 月 5 日至 25 日北向资金连续三周净流 出超 770 亿。而 8 月底来，稳市场政策集中落地，包括印花税减半征收、减持 行为规范、阶段性收紧 IPO 和再融资、降低融资融券保证金比例、汇金入市 等，但此时权益市场主要变化在外资，针对国内资金的举措成效有限，权益市 场调整延续。

第四阶段：政策落地、汇金入场，“稳预期”成为三稳首位。10 月 23 日至 12 月 29 日，汇金入市、财政积极表态、北向压力趋缓，但年底转债机构仓位调 整压力大。10 月 23 日，中央汇金再次买入多支 ETF，信号意义较强；次日人 大表决通过了提前下达部分新增地方政府债务限额的决定。政策及资金的双重 呵护下，10 月底转债估值触底后反弹，最高触及 25.86%。11 月 2 日美联储再 次暂停加息，叠加中美关系阶段性改善信号频现，北向资金的压力也趋向放缓， 中央经济工作会议政策目标对于推动经济实现质的有效提升和量的合理增长 均有诉求。但临近年底机构在年度考核压力下，赎回和调仓压力持续，对转债 的态度相对谨慎，转债估值由 10 月底的中性位置再度回调，转债估值修复动 力偏弱。