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百威亚太研究报告：啤酒之王，决胜高端。亚太地区高端啤酒引领者，中国市场是其最重要的市场。百威亚太是亚太地区领先的高端啤酒制造 商，在中国、印度、韩国等国家和地区的高端啤酒市场市占率居于第一的位置。截至 2022 年百威 亚太实现营业收入 64.78 亿美元，销量 884.9 万吨，其中我们估算中国市场销量占比约 80%，收 入占比达到 75%，EBITDA 占比达到 80%。

高端的品牌矩阵是核心护城河，品牌溢价带来优秀的盈利能力。背靠百威英博集团，经过二十余年 的全球并购和内生增长，公司已经形成百威、哈尔滨啤酒、科罗娜、时代等超过 50 个品牌的品牌 矩阵。公司积极培育如福佳白啤、IPA 等超高端啤酒，不断推动产品向上升级。相比于大众价格带 啤酒，高端、超高端啤酒的终端零售价溢价率可以达到 2.5x、5x，对应可以获得的营业收入是大众 价格带的 7x、3x，毛利是 11x、6x。高端化的品牌矩阵带来的充分溢价令百威亚太的毛利率、EBITDA 率（2022 年）分别为 50%、30%，显著高于其他竞争对手。

中国市场：中长期看高端化有望持续，短期竞争加剧带来份额压力。中国市场作为亚太地区最大的 市场，随着居民收入增长，预计到 2030 年高端、超高端啤酒销量占比有望达到 26%，超高端啤酒 行业有 3 倍的扩容空间，未来高端及以上啤酒的增长为啤酒行业的主要利润增长源。短期看，行业 存量竞争背景下，国内啤酒头部企业均将产品结构升级、利润提升作为核心诉求，发力布局 8 元以 上价格带。竞争对手通过买店等手段抢夺终端，竞争加剧客观上令公司高端市占率有所下滑。其次 过去三年公共卫生事件影响导致终端场景封闭，2019~2022 年百威中国销量增长停滞。

百威中国：核心竞争优势并未被突破，未来成熟度模型下，聚焦发达城市提升高端渗透率。百威中 国经历二十余年的发展，2018 年占据中国高端啤酒 47%的市场份额，近年依然维持高端第一的地 位。我们认为：1）公司在高端啤酒领域的品牌影响力依然具有显著优势，竞争对手无论是高端品 牌的数量还是消费者认知度均和公司具有比较明显的差距，在丰富的产品矩阵和高额的销售费用投 放下，品牌优势有望得到支撑；2）公司在中国的渠道壁垒依然存在。百威中国具有一支高效的经 销商团队，扎根沿海发达城市和夜场等高端渠道，经销商单体创收能力显著高于竞争对手。展望未 来，在成熟度模型框架下，纵向看，百威中国持续拓展分销的城市数量，计划在 2025 年扩张到 250 个城市，同时超高端/高端啤酒的分销地级市达到 80 个。横向看，百威积极布局精酿啤酒和无酒精 饮料，并借助在现饮渠道的影响力不断扩张非现饮渠道以贡献新的增长点。