啤酒行业专题报告：中低速增长阶段的行业发展路径~啤酒篇.pdf

啤酒行业专题报告：中低速增长阶段的行业发展路径~啤酒篇。从价来看，我国啤酒行业升级趋势是放缓不是降级，企业毛销差持续上 行。2023 年国内餐饮企业吊销数近 130 万家，达 2022 年两倍以上。现 饮场景作为啤酒结构升级主阵地复苏偏慢，叠加整体消费力承压，高端 化趋势有所放缓，但酒企中端产品保持良好增长。国内主要酒企吨价均 在 2023 年实现低中个位数增长，升级需求延续，利润率提升仍有空间。

从量来看，龙头集中度仍有提升边际提升空间。受益于疫后需求回补， 2023 年全年中国啤酒行业产量 3555.5 万千升（yoy+0.3%），但较 2019 年仍有差距。我们认为人均啤酒消费量下行带来的需求收紧将使得行业 壁垒提高，集中度将进一步向龙头酒企靠拢。

估值已进入历史底部区间。2023 年 12 月基金啤酒配置比例为 0.37%， 降至 2020 年 6 月水平，啤酒市值比 A 股整体市值在 23 年 12 月达过去 13 年来历史最低，啤酒个股估值均处于低位，配置价值凸显。

以日为鉴：多元创新引领成长，高端化空间潜力可观。

中低速增长阶段，产品创新与业务多元化带动新质增长，企业提振股东 回报，估值中枢稳健。日本经济下行&人均啤酒消费量见顶后，本国啤 酒龙头步入中低速增长阶段，该阶段公司通过产品创新（把握核心消费 需求，打造明星单品）、业务创新（非主业多元增长）、出海（逐步试水， 通过兼并购实现快速增长）、降本增效（控费带来盈利能力提升）等方 式实现增长。啤酒作为大众消费品需求较刚性，具备一定抗周期属性， 参考朝日啤酒案例，2003-2011 年公司收入同比增速在 0~5%区间，估值 底部有支撑（PE15x 左右）。中低速增长期啤酒公司成熟业务资本开支 逐步下降，现金流持续向好，公司 2012 年转向强调股东回报后，龙头 估值中枢仍有进一步提升空间（PE 20x 左右）。

我国啤酒行业仍处结构升级红利期，品质和价格兼具空间。我国 630ml 瓶装啤酒价格已迈过 5 元大关（2013-2024 年价格 CAGR 为 2.3%），10 元以上啤酒已有一定占比，但相较其他酒种、酒精饮料和部分软饮料， 价格仍然较低。2022 年我国中高档啤酒销量占比为 35%（日本 43%、 美国 79%）；啤酒整体单价 2.5 美元/升（分别为日本的 45%、美国的 52%），过去 10 年我国啤酒升级主要聚焦瓶装&现饮，消费者需求日趋 健康化&减量提质，产品升级/渠道优化/包装创新/品类多元化将在中长 期驱动我国啤酒均价持续上行。龙头品牌经营韧性较强，有望持续受益。