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千味央厨研究报告：深耕餐饮供应链厚积薄发，大小B双轮驱动共筑高成长。央厨工业化直击客户痛点，降本提效趋势下速冻行业 B 端市场潜力大。随 着 B 端降本提效的需求提升，速冻行业在过去几年处于增长快车道。由于 上游原料端与下游餐饮端均较为分散，中游速冻食品规模化程度强，模式 成熟盈利稳定，我们认为在降本提效趋势下有望持续受益。基于我国速冻 食品人均消费量及 B 端渗透率仍有提升空间，我们对餐饮供应链细分行业 进行市场规模测算，25 年预计速冻米面 B 端市场规模达到 262 亿，年复合 增速达 20%。千味央厨作为“餐饮供应链第一股”，聚焦 B 端高景气赛 道，在大 B 多维扩张叠加小 B 规模放量双驱动下，高成长可期。

柔性化生产能力构筑竞争壁垒，横纵多维扩张支撑大 B 渠道增长。公司以 大 B 起家，定制化生产模式下公司柔性化生产能力强，长期服务大 B 客户 也锻炼了公司快速响应、供应稳定、研发领先的核心能力，支撑公司在大 B 渠道实现多维扩张。横向扩数量：严苛的百胜供应链考核使得公司较容 易通过其他大 B 供应商考核标准，形成一定品牌背书。纵向提深度：公司 与现有大客户合作稳定，品类持续拓展，最大化挖掘客户效能，长期来看 公司有望成为全方位的食品解决方案供应商。

持续打造大单品挖掘规模优势，生产优势推动小 B 渠道实现放量。小 B 渠 道目前仍处于增量市场，且相对有一定天花板的大 B 渠道来看，空间更加 广阔。我们认为公司在小 B 渠道的发展优势主要在于：1）大 B 产品力及 生产经验都将赋能小 B 业务。2）公司为国内工业化油条行业龙头，具备 一定规模优势，产品性价比高，且仍处于增长的快车道。21 年公司重点 发力蒸煎饺单品并实现快速放量，持续扩品逻辑得到验证。

商业模式赋予强成本管控能力，规模优势+结构升级下利润率提升可期。 由于公司大 B 客户签订单后直接与上游锁价，因此公司具有较强的成本管 控能力。近年来公司净利率基本维持在 7-8%左右，我们认为未来仍有提升 空间，主要来自于：1）规模优势。对于速冻行业，打造市场需求大、规 模效应好的战略大单品是提升利润率的重要方式。目前公司大单品油条、 蒸煎饺仍处于快速放量阶段，春卷、米糕、大包子等单品潜力较大，规模 效应有望提升；2）结构升级。公司油炸类产品利润率相对较低，伴随公 司产品矩阵的持续扩张，产品结构有望持续优化，利润率有望进一步提 升。