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申通快递（002468）研究报告：历经沉浮，终归复兴途。申通快递成立于 1993 年，是最早成立的民营快递企业之一，相较于其他“通达系”快递企业 早成立 7 年左右的时间。得益于公司最早采取的加盟制，从 2006 年到 2014 年，申通快递实 现高速发展，是曾经的民营快递的引领者。但令人可惜的是，申通快递的辉煌并未延续，2015 年起，申通在件量上随后被其他快递公司超越，一度滑落至行业第五。基本面的颓势也反映到 股价上，行业竞争加剧叠加出清风险，导致公司市值从 2017 年年初的 400 亿左右最低跌至 2021 年 8 月近 100 亿。经历 2 年的阵痛期，公司重归复兴路，2022H2 以来件量增速领跑行 业。当前时刻，公司已迈过基本面拐点，有望实现逆袭，成为业绩加速修复的高弹性品种。

申通为何一度落寞？

快递具备较强的规模效应，先发企业可凭借规模效应持续放大优势，但申通快递作为民营快递 的引领者却未能始终领先。结合行业特征分析，快递是劳动密集型和资本密集型兼具的行业， 组织管理和生产资源投入尤为重要。2015-2021 年间，申通快递的发展脉络却偏离这两条主线： 1）沿用家族式企业管理体制，导致转运中心直营化进程落后，网络运营掣肘，企业服务质量 和履约效率相应下滑；2）管理上的波动同时影响公司产能扩张节奏，土地、房屋资源投放不 足限制企业规模扩张；份额持续下滑最终导致公司成本相对落后，竞争力进一步减弱。

困境反转的天时、地利、人和

申通快递颓势已现，退居二线或是不可避免的结局。峰回路转，却遇见极致的困境反转，天时、 地利、人和具备下迎来难得的追赶时机：1）天时相逢：2021 年 9 月-2022 年，行业监管托底， 价格竞争阶段性缓和，申通盈利由负转正，给予公司宝贵的调整时间；2）地利相承：行业规模 效应递减，快递企业成本曲线扁平化，快递企业间成本差距持续收敛，给予公司追赶的空间； 3）贵人相助，阿里加大对公司的股权比例，在资金、业务、技术多方位助力申通快递复兴。

申通如何逆转局面？

极致的困境反转下申通迎来难得的追赶窗口，公司把握历史机遇，聚焦主业经营，持续推进管 理改革和补足产能短板。管理端，公司引进职业经理人，完善企业激励机制，积极转型现代化 企业；资产端，公司加速布局核心资产，弥补前期产能上的不足，同时积极提升件量，规模效 应下公司成本将进一步优化，件量增速有望成为公司盈利修复的先行指标。