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迎驾贡酒（603198）研究报告：安徽消费加速升级，洞藏系列势能崛起。迎驾贡酒：安徽区域龙头酒企，洞藏系列高势能崛起打造新成长曲线。迎驾 贡酒始于 1955 年，完成三大改制后，引入五粮酿造工艺，借助大别山区优 质生态环境，打造生态酿酒典范。2015 年，为顺应省内消费升级趋势，公司 成功推出洞藏系列占位中高端价位带。2016-2021 年，在洞藏系列放量的带 动下，公司营收由 30.38 亿元增长至 45.77 亿元，CAGR 约 8.5%；归母净利 润由 6.83 亿元增长至 13.82 亿元，CAGR 约 15.1%。

徽酒市场：安徽白酒消费升级速度领先全国，安徽区域龙头酒企充分受益。 安徽受益于新能源等战略性新兴产业的快速发展，人均可支配收入增速在 8% 左右，驱动白酒消费升级速度领先全国。从价位段来看，安徽大部分地区白 酒消费升级到 200 元，其中合肥市场跃迁至 300 元左右，200-300 元价位带 快速扩容。徽酒 300 元以下的渠道基本被安徽当地酒企垄断，形成“东不入 皖，西不入川”竞争格局，因此徽酒龙头将充分受益于安省内消费升级红利。

洞藏系列：精准卡位中高端价格带，高渠道利润驱动全省加速扩张。过去公 司通过金银星系列实现低档价位的极大占有，2015 年推出定位中高端（100 元以上）的洞藏系列来享受行业升级红利：①洞藏系列首创大别山生态洞藏 酿酒。②洞藏系列处于全省化推广的中期，渠道利润相较竞品较为丰厚，渠 道推力足。③古井贡酒近年来战略聚焦在 300 元以上次高端价格带，口子窖 更多集中在渠道模式调整，迎驾贡洞藏系列（100-300 元价格带）迎来快速 发展的战略窗口期。预计洞藏系列在全省化和省外扩张的双重作用下，2023 年营收有望实现 30 亿元以上，营收占比超过 50%，成为公司增长主要动力。

成长空间：聚焦大众消费培育，省外市场打造新增长极。迎驾贡酒 2017 年 开始渠道扁平化，通过小商化和厂商“1+1”模式实现对渠道的赋能，同时 加强对渠道费投的掌控。迎驾在“3+N”的销售架构下，充分发挥餐饮端的 渠道优势，持续深耕大众消费者培育工作。此外，迎驾贡酒通过百年迎驾系 列在江苏等省外市场营造消费氛围，省外营收占比约 40%，为后续逐步导入 洞藏系列打下基础，未来省外市场有望成为第二增长极。