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三峡能源（600905）研究报告：绿电龙头，风光无限好。三峡能源为三峡集团新能源业务的战略实施主体。公司主营业务为风能、太阳能的开 发、投资与运营，收入主要来源为风电、光伏发电业务。截至 2021 年，公司累计装机 规模达 2289.63 万千瓦，其中陆上风电、海上风电、光伏、水电装机规模分别为 969. 40、457.52、841.19、21.52 万千瓦，占比分别为 42.34%、19.98%、36.74%、0.94%。 随着风光新能源装机规模持续快速增长，公司收入、业绩亦不断增长。2017-2021 年 期间，公司收入、归母净利润年复合增长率分别为 22.93%、23.44%。

公司风光资产资源禀赋较优。公司风光新能源资产分布于全国 30 个省份，主要为资源 禀赋较好的三北地区，以及经济发展水平较高的东部地区。公司风电项目利用小时数 在 2017-2021 年期间增加了 266 小时，体现了公司资源禀赋的优异性。随着弃风问题 缓解、陆风降本增效以及海风项目陆续并网，公司毛利率不断提升，风电、光伏业务 的毛利率在 2107-2021 年期间分别增加 5.49、11.44pct。2021 年，公司风光新能源业 务整体的毛利率水平为 58.79%，较可比公司平均水平 51.16%高出 7.62pct，预计未 来毛利率将持续维持在较高水平。

风光装机实现高兑现，长期增长空间大。根据“十四五”目标，公司规划期间新能源 装机年均增长 5GW 以上。2021 年公司风电装机同比增长 61%；光伏装机同比增长 2 9%；新增新能源装机总容量为 7.3GW。截至 2021 年，公司在建工程中风光新能源项 目的期末余额合计为 483.59 亿元，对应装机规模为 8.67GW。此外，根据公司公告， 截至 2021 年，公司风电、光伏在建项目的计划装机容量分别为 5.02、6.05GW，合计 为 11.07GW。从风光新能源项目建设、投运周期来看，预计上述在建工程项目多数会 在 2022 年内并网发电，保证公司未来业绩持续快速增长。在资源储备方面，公司储备 风光新能源已超 1.2 亿千瓦，未来长期装机容量增长空间较大。

坚定“海上风电引领者”，持续巩固海风连片规模化开发优势。“十四五”期间，沿海 省份规划开发的海上风电规模合计达 76.47GW，增长空间巨大。未来随着海上风电机 组大型化趋势发展，以及“抢装潮”后施工费用下降，预计国内海上风电投资成本有 望进一步下降。同时，公司积极探索海上风险技术创新，实施了一批优质海上风电项 目，当前，公司海上风电已形成“投产一批、建设一批、核准一批、储备一批”的滚 动开发格局。2022 年公司将持续推进海上风电集群化开发，不断巩固海上风电集中连 片规模化开发优势。