九丰能源（605090）研究报告：LNG“海陆双气源”布局完善，制氢&加氢优势打开广东、川渝氢能市场.pdf

九丰能源（605090）研究报告：LNG“海陆双气源”布局完善，制氢&加氢优势打开广东、川渝氢能市场。深耕 LNG 业务，布局氢能&氦气发展：公司产品包括 LPG、LNG、甲 醇&二甲醚等。公司经过多年布局于 2020 年打通全产业链，形成接收站 资源优势；2021 年合作巨正源布局氢能；2022 年拟收购远丰森泰 100% &华油中蓝 28%股份，向“海陆双气源”进发，并布局氦气特气。2021 年国际油气价格波动，公司凭借灵活的长约+现货采购策略抗住压力， 归母净利润降至 6.2 亿元，同减 19.3%；2022Q1 盈利能力恢复，归母净 利润达 3.9 亿元；2021 年公司负债率仅 23.5%，未来 ROE 提升空间大。

LNG 主业增量稳价，销售结构保证顺价能力：国内天然气需求在双碳 政策下稳步上升，2011-2021 年 CAGR10.7%；供给端国内产量和管道 天然气进口量的相对刚性致使国内天然气需求浮动主要靠 LNG 进口补 齐，进口 LNG 地位突显。1）量的角度，公司 LNG 接收站处理能力 150 万吨/年；计划收购远丰森泰一期 60 万吨/年产能，二期 60 万吨/年建成 后产能翻倍；2025 年江门码头建成 300 万吨，处理能力在 2021 年基础 上翻两番。2）价的角度，海陆双气源稳定成本，推动公司稳健发展； 2021 年 LNG 进口价格波动上涨，JKM 最大上浮 300%，布伦特原油最 大上浮 30%；公司拟收购的远丰森泰贴近陆气气源，四川液厂采购成本 可控制在±20%，陆气+海气稳定成本。3）销售结构的角度，公司三种 销售方式的毛差水平为国内零售>国内贸易>国外转口，公司国内零售客 户占国内总客户数 70%，未来比例提升至 90%，顺价能力进一步增强。

氢能依托广东&川渝区位优势，主业协同快速入场：1）政策带来广东& 川渝加氢 132 亿元市场空间；根据我们的假设 2024 年氢能重卡售价因 规模效应降至 103 万元/辆，补贴 67 万元/辆，加氢 38 元/千克，氢能重 卡经济性将优于柴油，加氢市场将进一步打开。2）公司锁定广东巨正 源 2.5 万吨/年氢气产能，二期翻倍，有望分享 2025 年广东省氢能重卡 市场（氢气需求量 12.7 万吨）。3）公司拟收购远丰森泰，具备四川制氢 &加氢优势；如使用远丰森泰气源进行天然气重整+碳捕捉制氢，成本 在 11.32-13.62 元/千克，毛利率达 60%，远高于行业平均；补贴政策刺 激气/氢合建站发展，与新建加氢站相比投资&运营成本减半。