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九丰能源研究报告：优质资产高标ROE，产业布局成长高股息。高资产周转率驱动高 ROE，分红成长兼备的燃气中上游公司。公司于 1990 年以 LPG 业务起家，凭借码头及运输船等核心资产深耕华南市场， 拥有良好的下游基础。2010 年进军 LNG 业务，凭借低价灵活的海外长 协/现货+西南陆气聚焦高增速下游。凭借优秀的资产布局能力：（1）扣 非归母净利润高增（9 年复合增速 22%、24 年为 13.5 亿，另 24Q2 高 位出售LNG运输船收益3亿元），员工持股计划目标业绩复合增速15%； （2）超 15%的 ROE，优质资产使得其资产周转率 150%以上远超同业， 25Q1 负债率仅 33%；（3）超 4%的股息回报，今明年承诺现金分红不 低于 8.5 亿、10 亿元，另有回购注销股份，25Q1 账面现金 54 亿元。

低价气源扩张驱动 LNG 增长，LPG 业务看好市占率提升。在资产优势 的基础上，探讨核心业务的驱动点：（1）LNG 挂钩低价气源获取和高增 速下游：公司国内 188 万吨销气量（总销气量 274 万吨）中含两大天然 气需求高增行业（69 万吨系渗透率提升的 LNG 重卡、29 万吨为装机高 增的天然气电厂），气源侧拥有年均 83 万吨/年的海外低价长协和 70 万 吨/年的西南内陆气源，因此气源资源池的低成本扩张驱动成长；（2） LPG 挂靠高市占率下的量价提升：公司在华南地区市占率领先，且下游 73%为顺价能力良好的居民用户，毛差过去稳定在 270 元/吨左右，24 年销气量 184 万吨，看好通过码头建设/整合提升市占率和毛差。

特种气体业务提供潜在增量和想象空间。公司此前收购西南陆气的森泰 能源、北京正拓为公司带来了特种气体的增量业务，涵盖氦、氢等特种 气体，国产替代需求旺盛。同时，公司也是海南商业航天发射场的特燃 特气方，关注商用火箭发射带来的业绩和估值的想象空间。